太平恒睿纯债(009118) - 基金投资策略和运作

一季度，债市表现超预期，短端表现优于长端，曲线牛陡。1月初，受风险偏好抬升和供给扰动，10年国债收益率上行突破1.90%，后随着央行调降结构性政策工具利率，银行、保险等配置盘稳步进场，债市情绪回暖，收益率震荡下行，信用利差收窄至偏低位置。2月，资金面并未受春节扰动，资金宽松程度高于预期，债券市场继续震荡修复。月底，上海楼市新政落地、地缘政治冲突以及“两会”前政策博弈加剧，市场步入多空交织的震荡格局，收益率略有回调。3月，资金面平稳偏松，银行活期自律规定带动存单、中短利率下行，长端受美以伊冲突扰动，通胀预期上行影响，曲线进一步陡峭化。　　本报告期内，本基金主要以中短久期信用债票息、骑乘策略为主，资金宽松环境下保持适度杠杆，择机参与利率、银行次级债交易性机会。

2025年，国内经济基本面呈现弱修复状态，经济数据前高后低，实现全年GDP同比增速5%的目标。从经济数据来看，表现分化，整体呈现“出口、生产强，消费、投资弱”的特征，经济回升动能仍有待进一步巩固。　　在2024年行情过度透支对基本面和货币宽松预期的背景下，2025年债券市场出现了一定幅度的调整，对过度降息预期进行修正。2025年，债市先后受到资金面收紧、中美关税冲突、反内卷政策出台、市场风险偏好修复等多因素影响，10年国债收益率在1.6%-1.9%区间震荡。一季度，1-2月经济数据表现较好，PMI重回荣枯线之上，资金面偏紧，各期限收益率上行，信用利差走阔。二季度，美国关税政策落地超预期，利率快速下行后低位震荡。降准降息落地，央行呵护资金面态度明确，资金中枢下行，债券收益率整体震荡下行，信用利差收窄。三季度，在股市走强、反内卷政策下市场通胀预期升温、基金赎回新规等因素影响下，债券收益率整体上行，短端表现强于长端，曲线熊陡，信用利差走阔。四季度，债市整体震荡偏弱，央行宣布重启国债买卖后债市出现一定的修复，在此之后，受长债供给和银行承接能力担忧、机构赎回等因素扰动，长端表现偏弱。　　本报告期内，本基金主要以中短久期信用债票息、骑乘策略为主，资金宽松环境下保持适度杠杆，择机参与利率、银行次级债交易性机会。

三季度，在股市走强、反内卷政策下市场通胀预期升温、基金赎回新规等因素影响下，债券收益率整体上行。受益于央行宽松的货币政策基调未变，短端表现强于长端，曲线熊陡，信用利差走阔。7月，中央财经委会议聚焦反内卷，权益和商品强势上涨，市场通胀预期升温，中美关税谈判继续暂停对等关税与反制措施，10年国债活跃券上行至1.75%附近。8月，增值税新规落地，市场对新发债券投标情绪谨慎，股市持续走强，股债跷跷板效应明显，10年国债活跃券上行至1.79%附近。9月，《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》发布，叠加季末影响，基金赎回压力有所加大，机构行为扰动下，10年国债活跃券上行突破1.80%，信用利差明显走阔，债市情绪整体震荡偏空。　　本报告期内，本基金主要以中短久期信用债套息策略为主，择机参与利率、银行次级债交易性机会。

2025年上半年，资金面波动有所加大，债券市场收益率先上后下。一季度，债券市场出现了一定幅度的调整，对去年底的降息预期进行修正。1-2月经济数据表现较好，PMI重回荣枯线之上，资金面偏紧，各期限收益率上行，信用利差走阔。3月中下旬，资金面和银行负债压力有所缓和，债市情绪修复。二季度，债券收益率整体下行。4月初，美国关税政策出台，中美股市震荡，国内长债收益率下行。5月，降准降息落地，下旬存款利率调降导致银行负债压力加大、存单收益率上行，债市有所回调。6月，央行呵护资金面态度明确，资金中枢下行，债券收益率整体下行，信用利差收窄。　　本报告期内，本基金主要以中短久期信用债套息策略为主，择机参与利率、银行次级债交易性机会。

一季度，债券市场出现了一定幅度的调整，对去年底的降息预期进行修正。一方面，1-2月经济数据表现不差，PMI重回荣枯线之上，市场对基本面预期有所改善。国内DeepSeek突围提振社会信心，市场风险偏好有所提升。另一方面，央行工作的重心短期转向稳汇率、防风险，1-2月在公开市场回笼部分流动性，银行在负债压力下减少资金融出，资金面波动性较去年加大。一季度，DR007均值1.94%，较政策利率高44bp，资金中枢抬升带动利率曲线上移。具体来看，1月资金价格抬升，流动性压力加大，存单和中短期限利率债收益率快速上行。2月，资金面紧张情绪未缓解，流动性压力从利率品种传导至信用品种，信用利差走阔。2月下旬-3月，在基本面修复预期转暖、政府债发行节奏前置的背景下，长债补跌，期限利差和信用利差均有所走阔。3月中下旬，资金面和银行负债压力均有所缓和，债市情绪修复。　　本报告期内，本基金主要以中短久期信用债套息策略为主，择机参与利率、银行次级债交易性机会。

2024年，国内经济基本面呈现弱修复状态，经济总体呈现“前高、中低、后稳”的态势，并最终实现GDP同比增长5%的目标，但依然面临内需不足、融资需求偏弱、物价低迷等压力。　　2024年在货币政策宽松预期和资产荒大背景下，债券市场表现强势，各期限收益率下行幅度较大。全年来看，10年国债中债到期收益率从2.56%下行88bp至1.68%，30年国债中债到期收益率从2.83%下行92bp至1.91%。一季度，经济呈现持续复苏，政府工作报告强调新质生产力和高质量发展，市场对经济偏弱的预期较强，央行降准降息带动收益率快速下行。二季度，央行多次提示长债风险，长债收益率呈现震荡走势，中短端强于长端，非银偏好品种表现相对更好，信用利差压缩至历史低位。三季度，在经济弱预期和监管提示风险背景下，债券波动有所加大，政治局会议超预期带动股市大涨，债券收益率快速调整。四季度，银行存款自律机制落地，货币政策定调从稳健转向适度宽松，在跨年行情抢跑下，收益率加速下行。信用债受非银负债端波动影响，表现不及利率债，信用利差被动走扩。　　本报告期内，本基金主要以中短久期信用债套息策略为主，择机参与利率、银行次级债交易性机会。

三季度，在基本面走弱、货币政策宽松预期下，债券收益率整体下行，中短端下行幅度大于长端，曲线走陡。具体来看，7月受经济数据弱于预期、OMO降息、三中全会和政治局会议定调平稳影响，市场做多情绪升温，收益率大幅下行，信用利差收窄。8月受资金面收敛、大行卖债、利率债交投活跃度下降等影响出现一定调整，信用债表现更弱，信用利差走阔。9月债市波动加大，上旬受基本面继续走弱、美联储降息等影响，降准降息预期升温，10年国债下行至2%附近。下旬，降准降息落地，政治局会议超预期，与之前国新办发布会政策呼应，股市大幅上涨，市场对基本面预期有所修复，债券收益率大幅调整，9月信用利差继续走阔。债券走势是否逆转还需等待财政政策落地，及基本面数据的验证。支持性货币政策下，资金面大概率仍有利于债市，中短端性价比相对更高。　　本报告期内，本基金主要以中短久期信用债套息策略为主，择机参与利率、银行次级债交易性机会。

2024年上半年，资金面平稳偏松，债券市场收益率整体下行。一季度，债券市场在资金面、基本面、供求关系等因素推动下，1-2 月利率顺畅下行，长端期限利差持续压缩，3 月由于经济边际改善、央行减少 OMO 投放量、机构行为等因素，利率由快速下行进入盘整阶段。二季度，基本面走弱，PMI 5-6 月再次下行至荣枯线之下，外需有所回落，内需相对不足。结构上较一季度有所变化，利率债中短端强于长端，曲线牛陡。非银偏好品种表现相对更强，政金债表现好于国债，信用债表现好于利率债，信用利差压缩至历史低位。　　本报告期内，本基金主要以中短久期信用债套息策略为主，择机参与利率、银行次级债交易性机会。

一季度，债券市场在资金面、基本面、供求关系等多方因素推动下，利率下行幅度较大，在临近春节和3月上中旬出现短暂调整。资金面方面，一季度整体资金面均衡偏宽松，DR007一季度均值1.87%，R007一季度均值2.13%，分别较去年四季度分别下行6bp、27bp。资金中枢较四季度下行，流动性分层现象得到改善，资金面波动性下降。基本面方面，PMI指数1-2月处于荣枯线之下，3月超预期回到荣枯线之上，持续性有待继续观察，其中地产依然是主要拖累项。具体来看，1-2月利率顺畅下行，长端期限利差持续压缩，利率水平达到历史低位，3月由于经济边际改善、央行减少OMO投放量、机构行为等因素，利率由快速下行进入盘整阶段。一季度，长端10年、30年国债到期收益率分别下行27bp、37bp至2.29%、2.46%；短端1年、3年国债分别下行36bp、26bp至1.72%、2.03%。1 年 AAA 存单到期收益率下行17bp至2.23%。　　　　本报告期内，本基金主要以中短久期信用债套息策略为主，择机参与利率、银行次级债交易性机会。

2023年债券交易主要围绕经济修复强度和政策预期变化而展开，10年国债收益率在年内呈现M型走势，资金中枢较2022年有所上行，信用利差收窄。　　具体来看，2023 年上半年，国内经济经历一季度的反弹后有所下行，利率走势先上后下，资金面由均衡转向平稳偏松。一季度，随着疫情影响消退及经济基本面修复预期发酵，债市有所调整。信贷投放超预期，银行间流动性呈现出结构性压力。二季度经济增长的动能走弱，银行信贷投放放缓，利率下行，资金面从均衡转向偏松。三季度，随着政府债供给放量，资金面收敛，资金利率 8 月下旬以来逐步抬升，债券市场有所调整，短端品种上行幅度大于长端，曲线走平。四季度，在地方债和国债供给增加、汇率压力、资金防空转等因素影响下，10-11月资金面整体收敛，资金面成为债市主要扰动因素。12月资金面好转，基本面走弱，存款利率调降，市场对降准降息预期增强，利率加速下行。　　本报告期内，本基金主要以中短久期信用债套息策略为主，择机参与利率、银行次级债交易性机会。

三季度，资金面收敛，资金利率8月下旬以来逐步抬升，债券市场逐步调整，短端品种上行幅度大于长端，曲线走平。7月，各期限利率在月中均有所调整。8月中上旬，资金平稳偏松，经济数据、金融数据、社融数据相继出台，利率逐步下行。8月下旬以来，资金面收敛，地产优化政策出台，利率上行。信用债方面，三季度总体走势和利率债类似，收益率8月下旬开始回升，信用利差三季度整体有所压缩，城投债表现相对较好。　　本报告期内，本基金主要以中短久期信用债套息策略为主，8月资金面收敛时降低组合杠杆，9月小幅增加杠杆和久期。

2023年上半年，在经济基本面修复不及预期、政策端稳中求进、资金面相对宽松以及结构性资产荒演绎不断深化的背景下，债券利率整体呈现阶段震荡下整体走牛的倒U型态势，十年期国债收益率从2.93%一度下行至2.62%下方。利率走势方面，年初经济增长较快使得市场对今年经济给予较高预期，叠加理财赎回冲击的余波影响，10年期国债利率春节前冲上2.93%上高位。3月以来，随着稳增长政策力度的减弱，信贷节奏开始放缓，降准和调降存款利率合力推动下，资金价格见顶回落，债市逐渐回暖。同时一季度信贷冲量对比效应下，二季度开始信贷数据明显回落，经济基本面数据也随之下调，融资收缩但结构性资产荒不断深化、经济增长预期调整且基本面实际走弱等因素叠加推动了债市的持续走强。进入6月份，央行一套降息组合拳带动市场利率快速下行，10年期国债收益率一度下行至2.62%。随后国常会释放出稳增长政策将加码的信号，叠加资金面季节性收敛，市场担忧明显增加，利率快速回升并抹平降息带来的利率下行幅度。　　产品方面，一季度在久期方面较为谨慎，以杠杆策略和票息策略为主。二季度逐步加仓3年附近AAA信用债和商金债，提升组合久期和杠杆，同时部分仓位参与中长久期利率债波段交易。