建信睿阳一年定期开放债券(008344) - 基金投资策略和运作

2025年四季度，受到消费、投资下滑的拖累，宏观经济出现一定的下行压力，内需不足的问题依然存在。同步指标方面，12月制造业采购经理人指数（PMI）录得50.1%，虽然在年底重新回到荣枯线之上，但经济是否筑底依然需要后续观察。投资方面，受内需疲软叠加抢出口结束的影响，制造业投资、固定资产投资的累计同比增速均呈现回落趋势，而房地产累计投资增速跌幅的走扩，也成为拖累经济增长的重要原因。消费方面，1-11月社会消费品零售总额同比增速录得4.0%，但相较于前三季度依然回落0.5个百分点。整体看，2025年四季度经济增长的动能有所回落，投资、消费的下滑继续向生产端传导，总需求不足的问题有待增量政策的应对与解决。　　通胀方面，四季度通胀仍然偏弱，受到基数效应影响，居民消费价格指数（CPI）单月同比转正，工业生产者出厂价格指数（PPI）同比降幅也有所收窄。受非食品项的拉动，1-11月份居民消费价格CPI回到0，高于前三季度0.1个百分点。工业品价格指数层面，10-11月当月PPI同比分别录得-2.1%和-2.2%，需求疲软使得工业品价格在季度内转为下行，但基数效应导致读数有所回升。　　货币政策方面，四季度人民银行整体维持宽松的货币环境。随着经济增长动能的放缓，央行加大对于资金面的呵护，资金利率维持低位。季度内央行并未进行降准、降息操作，但通过中期借贷便利（MLF）以及买断式逆回购净投放流动性合计1.5万亿。从资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）在1.4%-1.6%的区间波动，除了年末时点有所上行外，资金价格整体平稳。汇率方面，四季度人民币汇率总体偏升值，12月末人民币兑美元即期汇率收于6.9890，较三季度末升值1.82%。　　债券市场方面，四季度受权益市场波动放大、基金销售新规落地传闻以及博弈央行货币政策等影响，债券收益率呈现震荡格局。季度内10年期国开债收益率下行4BP到2.00%，而1年期国开债收益率则下行5BP至1.55%，期限利差变化不大。　　回顾四季度的基金管理工作，组合以中短久期信用债做为底仓，获取稳定的票息收入。面对季度内震荡的债券市场以及平稳的资金面，组合小幅提升债券资产的杠杆与久期，在收益率波动的过程中，获取了一定的投资回报。

2025年三季度，宏观经济在内需偏弱的影响下，出现一定的下行压力。但受反内卷政策的影响，商品价格开始出现改善，企业与居民的信心也有所恢复。同步指标方面，制造业采购经理人指数（PMI）在7-9月分别录得49.3%，49.4%和49.8%，虽然低于荣枯线，但环比的持续回升印证了实体经济筑底的趋势。投资方面，贸易摩擦对于外需预期的冲击依然显著，叠加内需偏弱、企业扩张意愿不足，制造业投资与地产投资均出现一定的下滑，导致三季度固定资产投资增速相较于上半年回落2.3个百分点。消费方面，1-8月社会消费品零售总额同比增长4.6%，但相比2025年上半年回落0.4个百分点，内需走弱对经济增长形成拖累。总体看，三季度经济增长动能在总量政策不足的影响下有所回落，其中投资、消费的下滑幅度较大，生产端仅小幅下行，经济结构的转型仍在持续。　　通胀方面，三季度通胀整体偏弱，居民消费价格指数（CPI）与工业生产者出厂价格指数（PPI）仍未转正。受猪肉价格拖累，食品项整体偏弱的走势影响了CPI的反弹，1-8月 CPI同比仍在-0.1%，与2025年上半年持平。从工业品价格指数上看，受反内卷政策的提振， 8月PPI同比录得-2.9%，相比二季度末有所回升。　　货币政策方面，三季度中国人民银行加大对于流动性的呵护，资金利率维持低位。虽然季度内央行并未进行降准、降息操作，但通过中期借贷便利（MLF）以及买断式逆回购净投放流动性合计8000亿元。资金利率中枢来看，7天质押式回购利率（R007）整体波动区间在1.4%-1.6%，资金价格预期稳定。汇率方面，三季度人民币汇率总体偏升值，9月末人民币兑美元即期汇率收于7.1186，较上半年末升值0.66%。　　债券市场方面，三季度受反内卷政策发酵、权益市场走强以及《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》的出台等冲击，债券收益率整体震荡上行，信用债创出年内高点。季度内1年期国开债收益率上行13BP至1.60%，而10年期国开债则上行35BP至2.04%，期限利差显著走扩。权益市场方面，三季度权益市场持续上涨，其中沪深300指数上涨17.90%至4640.69点。转债市场走势表现弱于大盘，三季度末中证转债指数收于485.49，相比于上半年末上涨9.43%。　　回顾三季度的基金管理工作，组合以中短久期信用债做为底仓，获取稳定的票息收入。面对季度内资金利率的走低以及债券收益率的上行，组合维持中性的久期、杠杆水平并调整持仓结构，在债券市场下跌的过程中，出现了一定的回撤。

2025年上半年，宏观经济受全球贸易政策的影响显著，但在政策发力叠加抢出口的拉动下，经济增长展现出较强的韧性与动能，上半年国内生产总值(GDP)的同比增长5.3%，较2024年同期回升0.3个百分点。投资方面，上半年全国固定资产投资累计同比增长2.8%，比去年全年增速小幅回落。其中，在海外需求偏强以及内部稳增长政策发力的背景下，制造业投资增速与基建投资增速保持了一定的韧性；而房地产投资增速的同比降幅在二季度有所走阔，依然对上半年的经济增长形成一定的拖累。消费方面，受补贴政策的拉动，上半年社会消费品零售总额同比增长5.0%，增速相比于去年全年增速回升1.5个百分点。进出口方面，受到美国大幅加征关税的影响，在抢出口效应的拉动下，上半年外贸进出口总额同比增长1.8%，其中出口同比增长5.9%。整体看，上半年在外部事件冲击以及内部政策对冲的背景下，出口以及基建投资等方面体现出较强的韧性，对冲了地产需求不足对于经济的拖累，宏观经济运行平稳。　　通胀方面，受消费品价格以及工业品价格下行的影响，2025年上半年，消费者价格指数（CPI）同比增速下降0.1%。其中一季度通胀受节假日服务价格的扰动而波动，二季度后因食品价格走势强于季节性，通胀水平小幅抬升。考虑到下半年基数偏低，CPI有望继续上行。货币政策方面，上半年资金面总体前紧后松。从公开市场操作上来看，一季度人民银行先在年初停止购买国债，又减量续作MLF，大行融出资金不足导致资金利率显著上行。进入二季度后，央行开始增量续作MLF，并通过买断式逆回购投放资金，资金利率再度转为下行。此外，央行在5月降息10bp、降准0.5个百分点，并同步调降1年期、5年期LPR10bp，有效降低了全社会的融资成本。汇率方面，上半年受国内AI技术突破，以及稳增长政策的实施，使得人民币相对于美元走强，中间价从年初的7.2988升值到上半年末的7.1656，升值幅度为1.82%。　　在此背景下，上半年债券市场收益率围绕货币政策预期以及事件冲击波动加剧。一季度债券收益率开年后先快速下行再大幅回升，二季度受到关税冲击后短期大幅下行，随后转为震荡。整体看10年国开债收益率相比2024年年末下行4BP到1.69%，而1年期国开债相较于去年末上行27BP至1.48%，收益率曲线显著平坦化。　　回顾上半年的基金管理工作，组合维持信用债的杠杆策略，通过配置各期限信用债获取稳定的票息收入，并结合市场趋势的变化调节久期。上半年面对资金面的波动以及突发事件对债券市场的冲击，组合灵活调节杠杆与久期水平，不断优化结构，在收益率震荡过程中获取了一定的投资回报。

2025年一季度，中国经济延续了去年四季度以来的复苏态势，主要宏观指标边际改善显著。同步指标方面，制造业采购经理人指数（PMI）在1月短暂跌破荣枯线后， 2-3月连续站稳扩张区间，显示经济动能环比恢复。投资方面，在稳增长政策的持续发力下，基础设施投资与制造业投资均保持较高的增速并对季度内的投资增速形成支撑。而随着贷款利率的下调以及限购的放开，地产投资的同比跌幅也收窄至-9.8%。消费方面，受春节消费旺季的拉动，社会消费品零售总额同比增长4.0%，较去年全年回升0.5个百分点。生产方面，1-2月规模以上工业增加值同比增长5.9%，略高于2024年全年增速。总体看，2025年一季度在科技突破叠加政策发力的背景下，经济整体表现较好，宏观数据的同比增速呈现企稳回升态势。　　物价水平方面，受食品价格季节性回落的影响，居民消费价格指数（CPI）1-2月累计同比增速为-0.1%，低于2024年全年0.3个百分点；工业生产者出厂价格指数（PPI）层面，受国际大宗商品价格波动和翘尾因素的影响，工业品价格持续承压，1-2月PPI同比增速仅为-2.3%和-2.2%。　　货币政策方面，一季度资金面呈现紧平衡特征。央行在1月暂停国债购买并改革MLF工具，一季度累计净回笼资金9320亿元，叠加去年以来非银存款的减少，导致资金利率中枢波动加剧，R007一度突破4%。进入3月后，央行再度转向呵护流动性，超预期续作MLF并引导利率下行，市场情绪逐步改善。汇率方面，一季度人民币汇率总体偏升值，3月末人民币兑美元即期汇率收于7.2516，较2024年末升值0.65%。　　债券市场方面，一季度债市收益率呈"先下后上"走势。年初长端利率受降息预期追捧大幅下行，10年国债收益率一度触及1.67%；但随着资金面的持续收紧叠加科技股的爆发引发市场风险偏好的提升与债基的赎回，10年国债收益率快速反弹14BP至1.81%。3月两会后央行"适度宽松"表述弱化降息预期，再度引发利率市场调整。进入下旬后，央行超量续作MLF释放维稳信号，收益率企稳回落。整体看，一季度10年期国债收益率上行14BP至1.81%，而1年期国债收益率则上行45BP至1.54%，期限利差大幅收窄。　　回顾一季度的基金管理工作，组合以中短久期信用债做为底仓，获取稳定的票息收入。面对季度内资金利率高位导致的债券收益率波动放大，组合持续降低久期与杠杆水平，在收益率震荡上行的过程中控制回撤，并获取了一定的投资回报。

2024年宏观经济整体运行平稳，经济增速在一季度向好后，二、三季度因内需不足有所减弱，在9月份随着国内稳增长政策的持续发力，四季度经济增速再度得到提振。投资方面，随着美联储年内开启降息，以及美国大选博弈下的抢出口，海外需求的持续走强拉动制造业投资维持高位；基建投资层面，在稳增长诉求下，专项债、特别国债维持较快的发行进度，带动年内基建投资保持较高的同比增速；地产投资层面，随着年内限购政策的持续放松，商品房销售有所改善，四季度一线城市的房价呈现企稳回升的态势，但地产投资增速的探底尚未结束，对年内经济增长形成拖累。消费方面，2024年全年社会消费品零售总额同比增长3.5%，整体较为平稳，其中受到政策补贴的家电、汽车等品类销量表现较好。进出口方面，全年外贸进出口总额同比增长3.8%，维持较好的景气度。由于担忧中美未来贸易摩擦的加剧，下半年出口增速要好于上半年。整体看，2024年前三季度经济增长动能前高后低， 9月底政策的转向改善了经济的预期与信心，四季度经济增长显著改善。　　通胀方面，2024年全年物价水平偏弱，居民消费价格指数（CPI）全年同比上涨0.2%，工业品价格指数（PPI）全年同比下降2.2%。年内猪肉价格虽有阶段性反弹，但总体维持下行趋势，油价受海外高利率抑制需求而导致中枢下行。国内CPI增速受到消费降级的影响，全年基本维持在0-0.5%区间低位波动。PPI层面，工业品价格指数主要受到宏观情绪的扰动，年内呈现宽幅震荡的状态。商品价格的上涨更多在博弈政策转向以及需求拐点，但随着后续实体需求并未显著好转，价格再度震荡下行。　　货币政策方面，年内为了实现支持实体经济、稳定汇率以及避免资金空转等目标，人民银行整体维持较为宽松的货币政策。年内除了多次通过OMO、LPR以及MLF利率的下调实施各个维度的降息外，央行还创设了临时正逆回购、国债买卖以及买断式逆回购等创新工具，更加精准地调控金融市场利率，有效推动了社会融资成本的降低，并提振实体经济的融资需求。汇率方面，受到大国博弈以及地缘风险提升的影响，美元指数震荡走强。人民币兑美元汇率波动加剧，即期汇率从年初的7.0920贬值到年末的7.2988，贬值幅度为2.92%。　　在此背景下，债券市场年内走出牛市行情，各期限收益率下行显著。一季度受较强的降息预期影响叠加配置力量的进场，债券收益率快速下行。二季度在央行禁止手工补息、打击资金空转的背景下，部分银行存款流入理财等非银机构，推动信用债利差的显著压缩。三季度末，受到政策转向后稳增长预期的升温，权益市场上涨引发风险偏好的提升以及债券市场的调整。12月初随着政治局会议时隔多年再提货币政策的“适度宽松”，引发市场对于未来降息预期的升温，并再度推动收益率大幅下行。整体看，全年债券收益率下行幅度较大，2024年末10年期国债收益率相比于2023年末下行88BP到1.68%。短端方面，1年期国债收益率比2023年末下行100BP，期限利差小幅走扩。　　回顾全年的基金管理工作，组合维持信用债的杠杆策略，通过配置各期限信用债获取稳定的票息收入。面对年内降息预期与配置需求催化下的债券牛市，组合整体保持较为积极的久期与杠杆水平，并在市场波动较大时点灵活参与利率债交易，在年内收益率的下行的过程中获取了一定的投资回报。

2024年三季度宏观经济运行整体平稳，但增长动能走弱的状态仍在延续。资产价格的下跌引发社会预期的偏弱，国内有效需求的不足对于经济增长形成拖累。同步指标方面，制造业采购经理人指数（PMI）在季度内均位于荣枯线以下，反映经济增长动能的环比回落。投资方面，随着稳增长政策的发力，基建投资增速季度内整体平稳，对经济增长形成支撑；制造业投资层面，受需求不足的拖累，投资累计增速较二季度小幅下滑；地产层面，随着贷款利率的下行，地产销售较前期有所企稳，季度内地产投资维持筑底的状态。总体看，2024年三季度经济增长的动能不足，考虑到去年三季度的基数较高，叠加政策的发力主要集中在9月，导致部分宏观数据的同比增速有所回落。　　物价水平方面，居民消费价格（CPI）单月同比持续走高，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅也有所收窄。CPI层面，受天气影响下蔬菜、猪肉等食品价格波动的影响，7-8月CPI同比分别上升0.5%和0.6%。PPI层面，由于担心美国进入衰退，全球工业品价格同步走弱，内外共振下南华商品指数加速下行。7-8月PPI同比增速分别为-0.8%和-1.8%，降幅较上半年有所收窄。　　货币政策方面，三季度央行维持较为宽松的资金环境。季度内两次下调政策利率，累计下调OMO利率30bp、MLF利率50bp，并宣布降准0.5个百分点，年内还将再度降准0.25-0.5个百分点。利率的下行有效的支持了实体经济、降低企业融资成本并稳定了市场预期。汇率方面，三季度人民币汇率总体偏升值。9月末随着美联储降息兑现，人民币开始快速升值，即期汇率收于7.0156，较二季度末升值3.44%。　　债券市场方面，三季度随着货币政策的兑现，债券资产的波动显著放大。9月政治局会议再度针对经济话题讨论并定调积极，市场风险偏好大增，债券收益率出现较为显著的上行。整体看，季度内10年期国债收益率下行5BP到2.15%，而1年期国债则下行17BP 1.37%，期限利差略有走扩。信用方面，在权益市场偏弱的背景下，机构对于债券的配置需求旺盛，市场积极参与城投债、二级资本债等信用债的交易投资，各期限的信用利差维持低位，到8月中下旬以及季末市场调整后，信用利差有所走阔。　　回顾三季度的基金管理工作，组合以中短久期信用债做为底仓，获取稳定的票息收入。面对季度内债券的震荡行情，组合在季度内通过交易长期限利率债以及二级资本债，在季度内收益率波动的过程中，获取了一定的投资回报。

2024年上半年，宏观经济整体运行平稳，经济增长保持较高的增速水平。投资方面，由于海外库存低位，需求较为旺盛，拉动出口以及国内制造业投资增速维持高位。基建投资同样随着国内专项债、特别国债的发行保持较高的累计同比增速。但在房价筑底的过程中，地产投资依旧对于经济增长有所拖累。整体看，上半年工业生产、出口以及基建投资等方面体现出较强的韧性，对冲了地产需求不足对于经济的拖累，经济结构的转型以及新旧动能的切换依然是宏观经济的主要特征。　　通胀方面，受到基数效应影响，上半年消费价格水平及工业品价格均小幅回升，CPI累计同比增速回到0.1%，PPI同比跌幅有所收窄。一季度通胀走势主要受节假日对服务价格的扰动，二季度后猪价波动对CPI的影响有所加强。整体看上半年通胀压力不大，考虑到下半年基数偏低，CPI增速或继续上行。货币政策方面，上半年央行继续保持货币政策的合理充裕，通过续作到期MLF、降准以及公开市场操作投放基础货币，并在一季度下调LPR等政策利率，降低全社会的融资成本。汇率方面，受美联储降息节奏偏慢的影响，人民币相对于美元小幅走弱。具体来看，中间价从年初的7.0920贬值到上半年末的7.2659，贬值幅度为2.45%。　　在此背景下，债券市场受到宽松的资金面以及机构配置需求旺盛的影响，上半年走出了牛市行情。整体看10年国开债收益率相比于2023年末下行39BP到2.29%，1年期国开债相较于去年末下行51BP至1.69%，收益率曲线有所陡峭化。信用方面，基金、理财等机构的持续配置需求，信用债收益率在上半年除了跟随利率债下行外，信用利差较年初显著收缩。　　回顾上半年的基金管理工作，组合维持信用债的杠杆策略，通过配置各期限信用债获取稳定的票息收入，并结合市场趋势的变化调节久期。上半年面对宽松的资金面以及较为一致的市场预期，组合在维持中性的杠杆与久期水平，通过较为灵活的交易不断优化组合结构，在上半年收益率震荡下行的过程中获取了一定的投资回报。

2024年一季度随着政策的落地以及需求的改善，宏观经济整体运行平稳，消费与出口的走强成为拉动经济的关键。同步指标方面，制造业采购经理人指数（PMI）在季度内筑底反弹，在 3月重新回到荣枯线之上，其中新订单的改善以及外需的走强拉动了经济的复苏。需求方面，随着地方债的发行以及各类项目的启动，基建投资保持较为平稳的增速；地产层面，在成交价格与二手房销量的逐步企稳下，地产投资增速的下滑幅度较2023年下半年有所收窄；制造业投资层面，受到消费与出口的拉动，投资增速显著强于预期，对冲了房地产投资的下滑并对季度内的经济增长有所支撑。总体看，2024年一季度经济表现好于预期，受益于内需改善以及海外补库的拉动，企业信心逐渐回暖。　　通胀方面，一季度通胀压力不大，同样受需求改善的影响，走势较前期有所企稳。受到服务价格回升的拉动，居民消费价格指数（CPI）在2月再度回正，录得0.7%的同比增速。工业生产者出厂价格（PPI）方面，1-2月PPI较2023年全年降幅收窄，收于-2.6%。大宗商品价格在春节前高位震荡，节后明显回落。　　政策方面，季度内政策依然聚焦在刺激内需以及稳定预期等方面。财政政策层面，两会制定了万亿特别国债以及地方政府专项债的发行计划，将在年内有效支撑各项重大工程的落地。此外，通过“以旧换新”等政策的实施，继续刺激国内有效需求的释放，对未来经济企稳的预期进一步强化。货币政策层面，一季度货币政策整体偏宽松，央行通过续作中期借贷便利（MLF）、公开市场操作（OMO）以及降低存款准备金率等方式投放基础货币。季度内，央行累计净投放MLF 1230亿元，下调金融机构存款准备金率0.5个百分点以及5年期LPR 0.25个百分点，有效的支持了实体经济并降低企业融资成本。汇率方面，一季度人民币汇率有所贬值，3月末人民币兑美元即期汇率收于7.2232，较2023年末贬值1.85%。　　在此背景下，季度内债券市场受益于宽松的资金面以及机构的配置需求，走出一波牛市行情，收益率大幅下行后在季末转为震荡。整体看，10年期国开债收益率相比2023年末下行27BP至2.41%，而 1年期国开债季度内下行36BP 至1.84%，期限利差小幅走扩。信用方面，受到机构年初配置需求的影响，市场对于城投债、二级资本债等信用债的交易投资非常活跃，各期限信用利差均有所压缩。　　回顾一季度的基金管理工作，组合以中短久期信用债做为底仓，获取稳定的票息收入。面对季度内债券的牛市行情，组合通过加仓长期限利率债，拉长了整体久期并维持中高杠杆，在收益率下行的过程中，获取了一定的投资回报。

2023年宏观经济在摆脱疫情扰动后，整体呈现修复的态势，全年GDP同比增速达到5.2%的水平。年初在投资、消费的拉动下，经济的反弹较为显着。进入二季度以后，地产投资的转弱对于后续经济的修复强度有所拖累。下半年，随着地产政策的转向，地产销售与投资呈现筑底的态势。投资方面，随着美联储的持续加息，海外经济增速冲高回落，外部需求端的萎缩对于出口有所拖累，对冲了国内消费的回暖，导致年内制造业投资增速较为平稳；基建投资层面，受专项债的平稳发行、项目储备充足以及年末发行特别国债的提振，基建投资在2022年的高基数下，整体保持较高增速并对宏观经济有所支撑。地产投资层面，受房价预期偏弱叠加居民投资需求不足的影响，商品房销售与地产商拿地意愿的放缓，导致地产投资增速的持续下滑以及对于宏观经济的拖累。整体看，2023年宏观经济的修复动力来自疫情影响消失后积压需求的释放，但房价预期的转向以及地产投资的下行对于居民与企业风险偏好的压制较为显著，投资的快速回落导致了经济复苏动能的走弱。　　通胀方面，受到猪肉价格走低以及原油价格平稳的影响，2023年居民消费价格指数（CPI）呈现回落趋势，全年同比增速录得0.2%，并在7月以及四季度进入负区间。工业品层面，价格随着经济复苏的变化而波动，在年初与三季度有所走强，但随着后续需求疲软向上游的传导，商品价格出现一定的回落。在基数效应的影响下，工业品价格指数（PPI）全年同比下降3%。　　货币政策方面，年内央行保持货币政策的合理充裕，通过续作中期借贷便利（MLF）、降低存款准备金率以及公开市场操作投放基础货币，并在二季度、三季度两次下调MLF以及逆回购等政策利率，降低全社会的融资成本。汇率方面，受美联储加息预期变化的影响，叠加中美经济波动的预期差，使得人民币相对于美元明显走弱。具体来看，人民币兑美元中间价从年初的6.9514贬值到年末的7.0920，贬值幅度为2.02%。　　在此背景下，债券收益率在一季度小幅上行后，随着后续基本面的变化以及货币政策的兑现而震荡下行。整体看10年国开债收益率相比于去年年末下行31BP到2.68%，1年期国开债收益率下行3BP至2.20%，期限利差显著收窄。信用方面，一季度信用债的估值修复较为显著，信用利差大幅收缩；二季度随着经济复苏斜率放缓以及政策利率的调降，中长久期利率债表现较好；下半年随着地方政府再融资债的发行，弱资质城投债的风险偏好提升显著，各期限城投债的信用利差再度收缩。　　回顾全年的基金管理工作，组合维持信用债的杠杆策略，通过配置各期限信用债获取稳定的票息收入。面对宽松的资金面，组合通过票息策略维持了较高的杠杆水平，并在基本面预期发生变化的时点调节组合久期，在年内收益率震荡下行的过程中获取了一定的投资回报。

基本面方面，随着稳增长政策的陆续出台，三季度经济运行有所企稳，整体延续恢复向好态势。从制造业采购经理指数（PMI）上看，9月PMI重回荣枯线之上，经济动能逐步改善，非制造业商务活动指数处于扩张区间。需求方面，1-8月固定资产投资保持平稳增长；从分项上看，随着稳增长政策逐步发力，基建投资和制造业投资韧性延续，其中高技术产业投资保持较快增长；房地产累计投资增速跌幅持续走扩，房屋竣工是地产投资的主要支撑，新开工和施工面积仍表现低迷。出口方面，受海外需求放缓影响，1-8月出口延续回落趋势。消费方面，1-8月社会消费品零售总额稳步修复，尤其是暑期出行对餐饮零售形成支撑。通胀方面，三季度通胀见底回升，居民消费价格（CPI）单月同比转负后重新回正，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅持续收窄。  流动性和货币政策方面，2023年三季度资金环境前松后紧，9月资金利率大幅上升。央行维持稳健、灵活精准的货币政策，期间进行了一次降息操作，下调7天公开市场逆回购利率和1年期中期借贷便利（MLF）利率，一年期贷款市场报价利率（LPR）亦有所下降，并于9月降低金融机构存款准备金率释放长期资金，以对冲资金需求。但8月下旬起因政府债发行规模较大、季末冲贷、汇率压力、节前需求等因素影响，资金利率中枢逐渐上行，尤其美债利率大幅攀升对人民币汇率构成较大压力，进而影响了短期资金的流动，加大了国内货币市场利率的波动，7天质押回购利率（R007）中枢9月末上行至2.2%以上。  债券市场方面，三季度债市收益率呈先下后上态势。前期在经济基本面走弱叠加降息推动下，债券收益率一度下行创年内新低；进入8月下旬，地产等各项稳增长政策频繁落地，且大超预期，数据也有所改善，叠加跨季资金收紧，回购利率价格的不断上升，债券市场收益率转为震荡上行。整体看，三季度末10年国开债收益率相比于二季度末下行3BP到2.74%，而10年国债收益率上行4BP到2.68%。1年期国开债和1年期国债全季度分别上行16BP和30BP至2.26%和2.17%，期限利差大幅收窄。  回顾三季度的基金管理工作，组合以维持净值稳定和控制信用风险为主要目标，在报告期内以票息策略为主，精选配置短久期信用债，预计市场有调整风险，降低了久期和杠杆，以实现净值的稳定增长。

2023年上半年，宏观经济摆脱了疫情扰动，经济运行回升向好，整体呈修复态势。  基本面方面，一季度PMI维持在扩张区间，但进入二季度有所回落，经济动能边际放缓。投资方面，上半年固定资产投资平稳增长，因专项债顺利发行且项目储备充足，基建投资保持较高增速并对宏观经济有所支撑；随着稳增长政策逐步发力，制造业投资韧性延续，其中高技术产业投资保持较快增长；房地产投资表现仍旧疲弱，主要还是受居民投资需求不足的影响，商品房销售的反弹同样在二季度放缓。消费方面，上半年社会消费品零售总额稳步修复，但因一季度前期积压需求快速释放，因此进入二季度后，消费修复斜率放缓。出口方面，因外需放缓，上半年出口延续回落趋势。整体看，上半年国内经济在疫情影响消失后总体呈恢复状态，但因居民和企业的风险偏好仍然较低，因此消费和投资等在二季度均呈回落态势，经济修复动能减弱。  通胀方面，上半年居民消费物价水平及工业品价格均逐步回落，CPI持续回落，PPI同比降幅持续扩大。上半年通胀走势主要受猪价和油价影响较大，因猪肉和原油价格下行，对CPI的食品项和非食品CPI均有所拖累。受基数效应以及国际大宗商品价格下行影响，上半年PPI累计同比增速为负，6月PPI同比降幅扩大。  流动性方面，上半年央行通过续作到期MLF、降准以及灵活精准的公开市场操作投放基础货币，并在二季度通过下调7天公开市场逆回购利率、MLF以及LPR等政策利率的方式，降低全社会的融资成本，提振实体经济融资需求。整体看，上半年银行间市场流动性整体保持合理充裕。  在此背景下，上半年债市收益率先上后下。1-2月因理财负反馈余波未消，权益市场上涨且流动性波动较大，债市收益率高位震荡。3月因信贷投放放缓叠加降准等因素影响，债市收益率缓慢下行。进入二季度，因政治局会议定调不刺激，且高频数据出现明显走弱迹象，市场对经济预期转向悲观，收益率下行速度加快。6月因市场交易降息，收益率大幅下行后快速止盈回调，但市场并未转向看空，使得收益率上行调整幅度有限，并很快重回下行。信用债因估值修复，收益率震荡下行，信用利差较年初显著收窄。整体看，10年期国债和10年期国开债比去年末分别下行20BP和22BP，1年期国债和1年期国开债比去年末分别下行22BP和14BP，整体收益率曲线小幅平坦化。  回顾上半年的基金管理工作，组合以维持净值稳定和控制信用风险为主要目标，在报告期内精选短久期信用债，以票息策略和杠杆策略为主，获取了一定的投资回报。

基本面方面，2023年一季度稳经济政策效果逐渐显现，经济总体呈现复苏态势。从制造业采购经理指数（PMI）上看，生产需求明显改善，服务业景气呈现上升态势。需求方面，1-2月固定资产投资略高于预期，制造业投资分项增速回升，主要得益于政策支持下融资成本大幅降低，也受到政策确定性上升的鼓舞；基建投资增速相比12月回落但仍高，项目开复工率已经回到较高水平；房地产销售数据改善明显，地产投资降幅收窄。消费方面，一季度消费增速符合预期，其中线下出行餐饮类消费改善明显，汽车等耐用品消费表现一般。通胀方面，2023年一季度工业品通胀延续回落、终端消费价格稳定，居民消费价格（CPI）单月同比高开后回落，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅持续扩大。  流动性方面，2023年一季度央行货币政策维持稳健、灵活精准，期间央行降低金融机构存款准备金率释放长期资金，维持了市场流动性的合理充裕。资金利率方面，利率中枢有所抬升，且波动在加大，2月末资金面较为紧张，3月在降准后跨季资金面有所缓和，总体看资金利率中枢基本围绕在政策利率附近波动。  债券市场方面，一季度债市走势呈现出区间震荡的特征。由于市场对经济复苏斜率从乐观到中性，理财规模趋于稳定，且年初信用债性价比较高缘故，1季度呈现信用利差大幅压缩的行情，利率债整体波动不大。整体看一季度末10年国债收益率相比于22年末上行2BP到2.85%，而10年国债收益率上行3BP至3.02%。  回顾一季度的基金管理工作，组合以维持净值稳定和控制信用风险为主要目标，在报告期内精选短久期信用债，以票息策略和杠杆策略为主，获取了一季度信用利差收窄带来的投资回报。