博远增强回报债券C(008045) - 基金投资策略和运作

本报告期内，本基金的纯债部分继续以利率债为主要投资标的。考虑到债券市场波动加大，为保障基金净值的平稳，基金总体维持低久期、低仓位运作。回顾2025年四季度，债券市场流动性总体宽松，银行间资金利率稳定，其中DR001利率维持在1.20%-1.35%之间。然而，对基金销售费率新规内容出台的预期持续影响市场，债券市场表现延续疲态。同时，有越来越多的市场参与者开始关注银行某些利率敏感型指标的约束对于其承接超长期政府债券能力的影响。在上述综合影响下，四季度债券收益率曲线期限结构走陡，1年期国债收益率下行约5bp，10年期国债收益率上行约1bp，而30年期国债收益率则上行约5bp。权益市场方面，进入10月份以来，中美关系出现反复，中国对稀土和锂电池进行出口管制，特朗普宣布将对中国产品加征100%关税，全球金融市场出现大幅波动，股票市场波动加剧；10月30日，中美元首在韩国APEC峰会期间会晤，确认贸易战暂时休战一年，中美关系缓和。整个四季度，上证指数在4000点附近呈现震荡状态，临近年底，人民币汇率升值，上证指数逼近前期高点。本基金在部分科技股大幅回调时及时降低了股票仓位，有效控制了回撤。可转债投资方面，本季度本基金降低了持仓仓位，耐心持有估值不高的标的，持仓品类以资源股转债以及精选侧重于“新质生产力”的行业转债为主，取得较好回报。展望2026年，债券市场方面，尽管市场表现偏弱，趋势的扭转仍需要更强的配置力量与政策决心，但管理人认为不应该对市场失去信心。目前的债券收益率水平已经明显高于配置型机构的资金成本，且市场预期较为悲观的时候往往也孕育着机会。2026年一季度将有望出台增量的货币政策，而债券收益率水平或处于央行合意区间的上沿，隐含的赔率较高，即使政策利率暂时不下调，债券收益率或也有下行的空间，如果政策利率进一步下调，则债券收益率向下空间或将被进一步打开。权益市场方面，上证指数2026年开年放量创下新高，新主题层出不穷，市场表现积极活跃。人民币升值有望带动人民币资产继续重估，叠加中美关系稳定及中美元首有望年内互访，继续维持对股市的乐观态度，看好商业航天、存储、有色金属、半导体设备等板块的个股和转债表现。

2025年三季度国内债券市场表现不佳，虽然宏观经济表现较为疲弱，固定资产投资和消费增速均下滑明显，但受到市场风险偏好切换，股债“跷跷板”效应的冲击、债券市场整体赎回压力上升，利率中枢水平整体上移，如10年国债到期收益率上行约25bp，30年国债到期收益率上行约28bp，期限利差也有所走阔。经过调整后，债券市场收益率在季末已上升至具有配置价值的水平。权益市场方面，7月底中美贸易代表团在斯德哥尔摩举行第三轮经贸会谈，双方同意修改加征关税措施并延长暂停期限；9月中旬马德里会谈，围绕关税、技术制裁、TikTok等核心议题展开磋商，达成部分框架性共识。9月3日反法西斯抗战80周年阅兵中亮相多款高科技装备，彰显中国军事现代化成果，提高民族自信心和凝聚力。在全球产业链重构加速背景下，具备技术优势的国内龙头制造业企业利润持续向好，上述多方面因素共同推动股票市场风险偏好提升，股票指数三季度显著上涨，上证指数接近4000点，科技板块引领上涨。本基金的债券组合在三季度维持短久期配置，坚持防御策略，权益组合部分则重点抓住了海外算力和科技板块的爆发，推动基金净值大幅上涨。展望2025年四季度，预计部分经济、金融数据将有所回落，如M1、M2在基数效应褪去后增速回落，社会融资规模在政府债券发行减少后自然回落，回购融资成本在四季度有望保持低位，债券市场或已进入配置区间。权益市场方面，中美关系近期出现反复，中方宣布对稀土和锂电池进行出口管制，特朗普宣布11月1日对中国产品加征100%关税，全球金融市场出现大幅波动，短期国内股票市场波动加剧。板块方面，本基金继续看好自主可控的半导体、软件等领域，景气度较高的储能板块和受益于可能降息的有色金属板块，关注催化剂较多的核聚变板块。

2025年上半年，债券市场表现跌宕起伏；一季度，国内AI大模型的突破带动市场风险偏好明显上升，叠加经济表现向好，货币政策转向中性偏紧的状态，银行间资金成本维持相对高位，债券市场出现了较为剧烈的调整，10年期国债收益率从年初低点上行近30bp。进入二季度以后，主要受特朗普突然推出对等关税计划的影响，市场风险偏好骤然下降，债券市场现券收益率在短短几日内大幅下行。面对外需不确定性上升的重大挑战，中国人民银行在5月初前瞻式地实施降准降息，银行间资金成本随之回落，支撑债券收益率二季度末维持在年内低位。权益市场方面，年初由于特朗普上台后政策预期的不确定性加大，市场一度出现明显调整。随后在机器人板块龙头公司的产量指引超预期以及国内新出大模型热度攀升的共同推动下，市场得以止跌反弹，上证指数从1月中旬的低位3140点回升至3月中旬的3439点。然而，4月初中美相互加征关税导致市场一度急速下行。对此，中央汇金公司宣布将“持续加大增持ETF规模和力度”，并首次明确其“类平准基金”的定位；中国人民银行同步表示在必要时向中央汇金公司提供充足的再贷款支持，确保资本市场平稳运行；金融监管总局上调险资权益资产配置比例上限；央企大幅增持股票资产。在这一系列组合拳的作用下，上证指数逐步回升，并在7月初回升至3500点附近。本基金在本报告期内的债券操作主要是灵活交易了长久期利率债券；可转债方面积极配置银行板块标的；股票方面把握住二季度贸易战后科技板块大幅回调的机会，积极参与AI算力和PCB板块等算力股的科技行情，取得较好的净值回报。

2025年一季度，国内债券市场大幅调整，各期限利率均有不同程度的上行，权益市场则表现较好。开年以来，国内房地产市场销售继续企稳，出口增速好于年前悲观预期，在Deepseek公司宣布国产AI大模型取得重大突破后，国内互联网头部企业纷纷大幅上调今年的科技开支预期，国内经济和权益市场的投资信心均有明显恢复。受到此前市场对今年一季度GDP增速相比去年四季度有望止跌回升的乐观测算影响，国内债券市场在本季度出现明显调整，10年国债活跃券收益率从年初最低点1.60%以下，在3月中旬回升至最高点近1.90%，回升幅度超过30bp。伴随着调整的是中国人民银行的货币政策取向相对较紧，回购市场资金面持续维持较紧张局面。究其原因，我们认为这一方面体现了中国人民银行根据宏观经济的不同形势灵活操作的新取向，另一方面也反映了中国人民银行一方面在继续扎实做好实体经济的支持的同时，更重视防范金融市场的资金空转风险，这给2025年的债市投资管理带来了新的挑战。与债券市场相反，基于宏观经济企稳和科技行业投资信心的恢复，权益市场在今年一季度表现良好，AI板块和代表先进制造的新能源汽车和机器人板块均有良好表现。本季度，本基金大幅降低了债券组合久期，债券持仓以交易所短久期国债为主，积极配置可转债和权益组合仓位，尤其是本基金避开1月初的权益市场大幅调整之后，果断加仓机器人和算力板块相关个股，取得较好投资业绩。展望2025年二季度，美国对中国开启新一轮关税大战，同时试图迫使其他国家限制中国的贸易出口，将联合构成对我国宏观经济的重大冲击。管理人认为，中国人民银行的政策行为将因经济重新出现下行预期而及时调整，货币政策环境迎来宽松阶段。此外，我们预计国家对美国开启新一轮全方位打压有充分准备，除了货币政策和提振出口的具体措施外，预计将有更多提振内需的政策组合拳，逐步稳定宏观经济和资本市场。在宽松货币政策的背景下，预计二季度的债券市场将迎来全年较好的投资窗口，本基金将择机拉长组合久期。权益市场方面，随着中美关税战打响，市场不确定性大幅增加，全球市场会有剧烈波动，短期需注重规避风险，在市场回调时可关注景气度比较高的军工电子和国产算力板块，进行重点配置。

2024年，债券市场整体表现较好，债券收益率持续下行。中国经济在一季度的开局波动较大，基建、房地产销售等关键宏观经济指标在春节前下滑，长期国债收益率明显下行，权益市场走低。而后宏观对冲政策逐步落地，信贷和社融数据超预期，尤其是3月“两会”后稳增长政策密集出台，市场预期得以改善。进入二季度后，债券收益率虽重新进入震荡下行趋势，但节奏有所放缓，波动率上升，反映了社会投资回报率下降，经济面临房地产金融属性消退、居民收入增长乏力等问题。进入三季度后，国内债券市场走势大幅波动，主要受到两方面的因素影响：一是央行加强了预期引导并进行公开市场操作，一定程度上影响了国债收益率曲线；二是9月中共中央政治局会议及中国人民银行、金融监管总局、中国证监会新闻发布会释放了政策转变信号，市场预期随之扭转，风险偏好大幅上升，权益市场连续大涨，资金从债市流向股市，债市震荡加剧。四季度以来，国内债券市场保持强劲表现，特朗普胜选推升避险需求，地方政府债务限额置换存量隐性债务议案发布，市场利率定价自律机制规范同业存款市场，中共中央政治局会议提出“加强超常规逆周期调节”的政策方向等因素，为债券市场注入了更多的流动性，共同推动了债券收益率在12月大幅下行。权益市场方面，2024年初市场经过一轮流动性缺失后出现了大幅回调，到了2月，市场在“新质生产力”概念等板块的带动下走出了较为活跃的反弹走势。不过进入二季度后，权益市场回归下行走势。三季度末，以“924”金融政策组合拳和“926”中共中央政治局会议为标志，国内宏观政策明确转向，政策对于扭转宏观经济的悲观预期起到积极作用，金融市场风险偏好显著提升，权益市场大幅上涨。进入四季度，基于政策预期和美国大选，市场处于宽幅震荡状态。本基金2024年的债券投资维持中等仓位，对利率债波段操作；信用债投资则延续过往操作思路，配置于中高等级与中短组合久期的债券，获取稳健票息回报。股票和可转债方面，本基金年初基于全年市场的风格做出“AI”为主线大行情的判断，大部分时间里维持与过去相比中等偏高的权益仓位，配置品种以光模块、PCB、服务器及AI应用为主，在一季度取得优异的回报；二季度市场情绪低迷，基金及时减仓，有效控制了回撤；在三季度末，市场大幅上涨，及时加仓取得超额收益；进入四季度，市场处于宽幅震荡状态，由于仓位较重，导致净值波动相比前三季度有所加大。总结2024年，本基金把握住了AI板块的机会，取得较好回报，后续控制回撤，力争提升持有体验。

2024年三季度国内债券市场走势大幅波动，主要受到两方面的因素影响。一是随着债券长端收益率的下行，央行基于市场稳定性的考虑，加强了预期引导并在公开市场进行买卖国债操作，一定程度上影响了国债收益率曲线形态及债券市场走势。二是今年9月中共中央政治局会议及中国人民银行、金融监管总局、中国证监会新闻发布会在市场对经济和政策较为悲观的预期下，传递出决策层宏观经济思路的重大转变及解决当前经济问题的急迫性，市场预期随之扭转，风险偏好大幅上升，权益市场连续大涨，资金从债市流出并形成负反馈，债市随之大幅震荡。管理人认为，债券市场走势归根结底由经济基本面决定。当前中国经济面临长期积聚的来自内外部多方面的多重压力，即使系列政策打破掣肘且其力度、方向、定力及时而有效，经济基本面寻底企稳回升的拐点尚需时日，亦仍需宽松的货币政策予以配合。而随着情绪推动的权益市场大幅普涨行情告一段落，短期对债券市场的大幅扰动接近尾声，债券市场重新回到基本面逻辑。从最新的高频数据来看，工业、投资、消费仍旧疲弱，出口不确定性增加，物价下行压力仍大，房地产成交量回升但持续性尚待观察。因此，管理人认为债券收益率不具有大幅调整的基础，组合有必要保持中性偏高的久期水平。权益市场方面，自今年5月后市场进入持续的回落并于9月中旬触及阶段性底部区间，部分个股估值进入低估区间，而后系列经济金融政策调整后市场出现报复性上涨行情。系列政策调整起到稳预期、强信心的效果，市场活跃度明显提升，政策拐点已基本确认。管理人认为全市场快速普涨行情已告一段落，后续重点把握产业政策及上市公司业绩提升带来的优质个股的投资机会。本季度本基金的债券投资主要配置于中长组合久期国债上，获取较好的配置价值。股票和可转债方面，本基金于本季度上中旬控制仓位，有效减少了因市场震荡带来的净值波动；今年9月下旬后，随着宏观管理当局和监管部门对权益市场的态度明显转向积极，本基金适时增加了权益资产配置，配置方向侧重在权益属性较为明确的顺周期板块转债和光模块，逆变器，锂电等行业中业绩良好的高成长股票，相对收益明显。展望2024年四季度，预计财政政策加力提效并保持一定力度，但仍保持在常规范围内；货币政策更加积极，降准降息仍有空间。本基金的权益投资相比上半年可以保持适度乐观，关注业绩有成长、有安全边际的板块。

2024年以来，债券市场整体表现较好，债券收益率持续下行，权益市场则仍然震荡。中国经济在一季度的开局波动较大，基建、投资、房地产销售、黑色金属价格走势等市场高度关注的宏观经济指标在春节前有一定的下滑。同时，反映市场对经济长期信心的长期国债收益率下行幅度是近20年来罕见的，而权益市场也走出下跌行情。宏观对冲政策在春节后逐步落地，信贷和社融总量数据一度超出预期，尤其是今年三月上旬“两会”结束后，各项稳增长政策批量落地，市场预期有所好转。进入二季度后，债券收益率虽重新进入震荡下行趋势，不过节奏有所放缓，波动率有所上升。中国经济面临房地产金融属性消退、居民收入增长乏力、地方政府债务负担较重等问题，社会投资回报率相比过去十年下降相对明显，债券市场收益率的走低则是社会投资回报率下降在资本市场上的反映之一。因此，2024年上半年债券市场整体的良好表现具备基本面的支持。国内债券市场收益率经过上半年持续下跌后，目前走势相对震荡，主要受到两方面的因素影响。一是经济下滑后，各地政府陆续加大力度放宽了房地产的限购政策，出口数据在二季度也有明确的回升和支撑；二是随着长债收益率的快速下行，央行基于金融市场长期稳定性的需要，加强了预期引导，一定程度上影响了市场对长期债券资产偏好的提升。作为需要兼顾经济增长、通胀、汇率以及金融稳定等多重目标的监管部门，央行不希望部分机构过度参与长久期尤其是超长久期债券的投资，积累过多利率风险暴露。管理人认为，短期内央行对于长期国债收益率的风险提示，在一定程度上对市场风 险偏好形成影响，但可能难以抵挡收益率的整体下行和“资产荒”的趋势；实际上央行可能更注重收益率曲线形态以及收益下行的速度。往后看，长债收益率能否突破前低，仍取决于基本面以及逆周期政策调节的程度。2024年5月以后，工业、投资、消费数据均有不同程度地转弱，出口数据表现仍然向好，具有韧性。但海外需求开始出现一定走弱迹象，出口数据或在今年三季度面临压力。因此，管理人判断债券收益率暂不具有大幅调整的基础，组合在2024年上半年保持中性偏高的久期水平。权益市场方面，2024年初市场经过一轮流动性缺失后出现了大幅回调，但自2月后，市场在“新质生产力”概念各板块的带动下走出了较为活跃的反弹走势。不过进入二季度后，权益市场回归下行走势，管理人认为这代表了自2024年初以来的基本面回升和信用创造向上趋势均告一段落。在业绩提升和估值提升均有较大难度的背景下，市场需要重新寻找安全边界较高的资产。本报告期内，本基金的债券投资维持进取仓位，拉长组合久期，把握利率债行情；权益市场方面，本基金控制仓位，股票仓位集中在业绩良好的高成长板块，配置品种侧重在与海外AI相关的光模块和PCB电路板板块，有效抵御了市场的大幅波动，相对收益明显。

2024年一季度中国经济开局相对波动，基建、投资、房地产销售、黑色金属价格等市场高度关注的宏观经济指标走势在春节前下滑，权益市场相应走出下跌行情，长期国债收益率也走出近20年来最大的单月下行幅度。但春节后随着宏观对冲政策的逐步落地，信贷和社融总量数据超出预期。尤其在3月上旬“两会”结束后，各项稳增长政策加速落地，国家统计局于3月31号公布的2024年3月PMI数据大超预期，市场预期明显好转。预计本年一季度的经济数据将延续前两月态势，继续处于改善过程中。随着国内经济数据有所好转，对经济悲观的预期开始修正。债券市场方面，在本季度大涨后趋于平稳，由于信用利差水平已处于历史较低位置，信用债一季度表现不如利率债。权益市场方面，今年1月除分红率较高和部分央企的个股走出独立上涨行情外，其他大部分个股走出结构性回调行情。但是2月后，市场在“新质生产力”各板块的带动下呈现出较为活跃的反弹走势。本季度本基金的信用债投资维持较低仓位，配置于中高等级与中短组合久期信用债上，获取稳健票息回报。股票和可转债方面，本基金1月份降低了权益仓位，保持防守策略；2月份后随着市场企稳及反弹，本基金大幅提高了股票和有效的可转债仓位，侧重配置在AI相关的光模块和PCB板块，净值获得较为明显的反弹。展望2024年二季度，预计将继续维持宽松的货币政策，库存周期继续筑底，政策总体稳健，债券市场的总体交易逻辑并未改变，仍需保持多头思维。但从交易角度，前期债券利率下行较快，短期虽无显著的利空因素，但市场仍然会关注局部或有变化，把握交易节奏变得非常关键。权益市场方面，随着大宗商品价格走牛，预计资源板块表现优异；在“制造业升级”、“新质生产力”大背景下，锂电、光伏、光模块、汽车等高端制造业有望继续保持产业优势。本基金将在下季度维持债券组合的稳健配置，权益投资在适度控制仓位的前提下，优先考虑配置于景气度较高的资源标的、排产向上的锂电池龙头标的以及下半年有望反转且估值较低的养殖板块等其他行业的优质转债或个股。

2023年上半年中国经济开局较好，但仔细观察各行业，年初的回升更多呈现“分化式复苏”的特征。随着居民工作与生活半径恢复并打开，地产销售回升甚至一度超预期，基建投资向上，宏观经济开局较好。但另一方面，年初开始大宗消费中的主力如汽车和消费电子板块就继续处于调整阶段。进入二季度后，国内经济弱于市场普遍预期，经济回升动能疲弱，需求驱动力不足。尤其是自5月以来，反映实体经济方面的投资、消费、物价等方面数据全面回落；金融数据如社融、居民贷款等数据在年初放量投放后呈逐月回落态势，出口增速也承受较大压力。进入三季度后，中国经济一度回升，PMI连续3个月较好，主要宏观数据都有不同程度改善。一轮地方债务“一揽子”化债方案的出台，也有助于减轻和化解地方债务负担。数据上看，工业、服务业、消费、投资、出口、地产销售这六大口径的同比指标一度向好，多数指标在基数抬升的背景下，环比改善幅度实际上更为明显。在宏观政策方面，7月底政治局会议明确了下半年的稳增长政策取向，加大对宏观经济的逆周期调节力度，自此本轮稳增长政策的集中发力在三季度正式拉开序幕。货币政策方面也维持了宽松取向，但从四季度开始，经济政策集中出台后可能转入观察期，货币环境从宽松转向中性，国内宏观经济表现转弱，地产销售、PMI、出口等均有不同程度回落，社融增长乏力、信贷需求疲软，市场重新出现经济走势的放缓预期。宏观政策方面，全年大多数时候央行货币政策维持偏宽松，央行多次调降MLF、OMO和LPR等政策基准利率，积极引导商业银行下调存贷款利率甚至存量房贷利率，货币市场利率维持低位。但财政政策、产业政策等市场期待的宏观手段发力较少、较晚。尤其值得重视的是，2023年10月末市场出现了多年未遇的“钱荒”，资金市场利率大幅回升，年末2个月虽然利率回落，但资金市场的流动性相比往年有所紧张，这或许意味着央行货币政策的操作节奏发生了一定变化，货币政策不仅强调总量适度，也更关注质量方面。这对资本市场的未来影响需要高度关注。国内债券市场自年初开始就由商业银行、保险公司和公募基金等机构开始一波配置行为，2023年3月“两会”后，随着政府公布的经济增长目标处于市场预期下沿，总需求恢复力度预期下滑，市场转向 “弱预期+弱现实”，债市配置热情进一步恢复，收益率不断下行。同时，由于信贷融资成本低，信用债供给不足、供需矛盾演绎导致出现小型“资产荒”，城投、中票、企业债等短端信用利差再次压缩。下半年债券市场收益率震荡走低。受到特殊再融资债和增发国债供给放量的影响，银行间市场流动性一度由松转紧，利率债收益率有所反复。年底由于新增供给量下降，资金面预期改善，年底前利率债出现了一轮强势的“抢跑”行情。而信用债市场走势较为独立，主要是在国家大力度的“化债”政策的推动下，下半年迎来了一波普遍的收益率下行，短久期的城投债表现尤为明显。权益市场方面，2023年上半年在宽松流动性和“数字经济”诸多政策和事件性主题的共同推动下，A股市场出现强烈的主题投资行情，人工智能、云计算和低估值央企等板块取得明显超额回报。但由于宏观经济走势乏力，“数字经济”、AI和“中特估”等主题板块在随后的二季度轮动较快，多数在创新高后出现回落。而顺周期的基建、地产、消费等板块由于宏观经济回升力度尚不明显，走势也不如人意。从全年来看，除高股息等有较好防御特性的板块表现较好之外，其他行业普遍下跌。本基金2023年的债券投资维持中等仓位，利率债波段操作；信用债投资则延续过往操作思路，配置于中高等级与中短组合久期，获取稳健票息回报。股票和可转债方面，本基金年初基于全年市场的风格做出“数字经济”为主线大行情的判断，大部分时间里维持与过去相比中等偏高的权益仓位，配置品种以“数字经济”、半导体行业优秀个股和低估值央企为主。在一季度取得较好的回报，但在二季度随着预期的逐步兑现，股价回落较多，对组合净值也构成一定拖累。下半年本基金的权益品种配置偏重于防守，谨慎追逐成长股；四季度基于宏观经济将面临较大下行压力的预期，权益品种配置放在短期内景气较高的卫星互联和有较强壁垒的“信创”板块上，尽可能减少经济周期回落的负面冲击。总结全年投资，基金经理后续需要加强净值波动的管理。同时，在二季度已经观察到宏观经济的下行趋势和流动性不再边际宽松的背景下，应更有效地压缩权益品种的配置仓位。

2023年三季度以来，中国经济度过了年内短期压力最大的阶段之一，PMI连续4个月回升，主要宏观数据都有不同程度改善，预计四季度有机会将继续好转。总体看，出口增速触底、地产政策大范围放松、信贷投放加快是短期经济企稳的主要动能，而新一轮地方债务一揽子化债方案的出台，也有助于减轻和化解地方债务负担。最新数据上看，工业、服务业、消费、投资、出口、地产销售这六大口径的同比指标均初步向好，其中多数指标还是在基数抬升的背景下，环比改善幅度实际上更为明显。在宏观政策方面，7月底政治局会议明确了稳增长政策取向，加大对宏观经济的逆周期调节，自此本轮稳增长政策的集中发力在三季度正式拉开序幕。货币政策方面也维持了宽松取向，央行分别于6月、8月两次下调MLF利率，并在9月中旬进行了全面降准。9月下旬为了平滑银行间流动性，又连续在公开市场进行了加量投放，充分表达了呵护市场流动性的态度。随着国内经济缓慢见底回升，经济过度悲观的预期开始获得修正，债市在三季度先涨后跌。利率债方面，虽然经历了降息和降准，但具代表性的10年期国债收益率在8月中下旬阶段性见底后仍快速上行，至9月底已接近回升到6月底2.7%的位置。信用债收益率整体走势与利率债类似，在三季度先下后上，季末随着资金面的边际收紧，多数品种收益率上行，信用利差有所压缩。可转债和股票市场方面，本季度市场表现较差，年初以来表现较好的AI、数字经济和“一带一路”等成长板块由于业绩短期内较难兑现，使得板块回调较大；而顺周期的基建、地产、消费等板块由于宏观经济回升力度尚不明显，走势也不如人意。本季度本基金的债券投资维持中等仓位，利率债平稳操作；信用债投资则延续过往操作思路，配置中高等级与中短组合久期债券，获取稳健票息回报。股票和可转债方面，本基金主要配置在低估值的非银金融、受益于政策松绑的房地产行业和 “数字经济”板块，考虑到稳增长的政策取向已经明确，权益仓位较高，本季度净值受此拖累回落较明显。展望2023年四季度，宏观稳增长政策预计将继续落地，国内宏观经济可能将要步入物价水平、企业盈利和社融总量共同向上的大环境，流动性总体也保持适度宽松，这种经济背景相对更有利于权益市场的走势。本基金下季度将维持债券组合的稳健配置，积极配置于景气度较高的“数字经济”和新能源电车等板块的优质个股和受益于“稳增长”政策推进的优质蓝筹股票等。

2023年上半年中国经济开局较好，但仔细观察各行业，年初的回升更多呈现“分化式复苏”的特征。随着居民工作与生活半径的恢复并打开，地产销售同步回升并一度超预期，基建投资向上，宏观经济开局较好。但另一方面，大宗消费中的主力如汽车和消费电子板块继续处于调整阶段。进入二季度后，国内经济持续弱于市场普遍预期，经济回升动能疲弱，需求驱动力不足。尤其是自5月以来，反映实体经济方面的投资、消费、物价等方面数据全面回落；金融数据方面，社融数据在年初1-2月放量投放后呈逐月回落态势，居民贷款乏力，地产销售疲弱，出口增速压力较大并进入负值区间。在此背景下，货币政策维持宽松，央行调降MLF、OMO和LPR等政策基准利率，积极引导商业银行下调存贷款利率甚至存量房贷利率，货币市场利率维持低位。但财政政策、产业政策等市场期待的宏观手段仍较少发力。国内债券市场自年初开始就由商业银行、保险公司和公募基金等机构开始一波配置行为。3月“两会”后，随着政府公布全年5%的经济增长目标，处于市场预期下沿，总需求恢复力度预期下滑，市场转向交易“弱预期+弱现实”，债市配置热情进一步恢复，收益率不断下行。同时，由于信贷融资成本低，信用债供给不足、供需矛盾演绎导致出现小型“资产荒”，城投、中票、企业债等短端信用利差再次被压至历史低位。但总体看，上半年利率债表现相对更好。6月中旬降息措施落地后，稳增长配套政策的预期出现，止盈操作一度导致市场收益率出现小幅反弹。转债方面，一季度表现较好，但进入二季度后呈震荡走势，相比股票市场的显著下行表现要好，但总体来看高价转债跌幅较多，中高价格转债数量减少，110元以内低价位的转债数量则有所增加。权益市场方面，年初以来在宽松流动性和“数字经济”诸多政策和事件性主题的共同推动下，一季度A股市场出现强烈的主题投资行情，人工智能、云计算和低估值央企等板块取得明显超额回报。但进入二季度后市场回落明显，“数字经济”、AI和“中特估”等主题板块在二季度轮动较快，并在创新高后多数出现大幅回落。顺周期的基建、地产、消费等板块由于宏观经济回落压力较大，走势也不如人意。本基金上半年的债券投资维持中等仓位，利率债波段操作；信用债投资则延续过往操作思路，配置于中高等级与中短组合久期，获取稳健票息回报。股票和可转债方面，本基金在年初以来判断今年市场的风格是以“数字经济”为主线的大行情，大部分时间里维持中等偏高的权益产品仓位，配置品种以“数字经济”、半导体行业优秀个股和低估值央企为主。在一季度取得较好的回报，但在二季度随着预期的逐步兑现，股价回落较多，对组合净值也构成一定拖累，后续需要进一步提升波动管理。

2023年一季度中国经济平稳开局，但仔细观察各行业，呈现“分化式复苏”的特征。相比去年四季度，居民的工作和生活半径继续打开，地产销售逐步超预期，基建投资依然向上；但另一方面，消费中的大头--汽车行业和消费电子产业链仍处于调整阶段。回过头看，1月是“需求快速复苏”，2月是“生产快速跟上”，3月则呈现“供需分化调整”。预计未来随着地产投资及销售的继续复苏、汽车消费的调整结束、财政政策的继续落地，宏观经济有望进一步回升。一季度的国内债券市场主要由商业银行、保险公司和公募基金等机构的配置行为推动，大致可以分为两段：两会前高频数据间存在分化，社融及PMI等超预期，但市场对经济复苏的强度仍然谨慎，信用利差压缩，长端利率震荡；3月“两会”后由于政府公布的经济增长目标5%处于市场预期下沿，总需求预期下滑，叠加海外的银行风波持续发酵，市场转向交易“弱预期+弱现实”，债市恢复配置热情，收益率不断下行。同时，由于信贷融资成本低、信用债供给不足、供需矛盾演绎导致出现小型“资产荒”，城投、中票、企业债等短端信用利差再次被压至历史低位。权益市场方面，在两会明确全年GDP增速目标后，预期周期复苏的板块进入回调，在宽松流动性和“数字经济”诸多政策和事件性主题的共同推动下，一季度A股市场出现强烈的主题投资行情，人工智能、云计算和低估值央企等板块取得明显超额回报。本季度本基金的债券投资维持中等仓位，利率债平稳操作；信用债投资则延续过往操作思路，配置于中高等级与中短组合久期，获取稳健票息回报。股票和可转债方面，本基金在上年末即判断今年市场的风格将切换至“数字经济”为主线的大行情中，本季度大部分时间里维持中等偏高的权益产品仓位，配置品种以数字经济、半导体行业优秀个股和低估值央企为主，取得良好的净值回报。展望2023年二季度，市场对宏观经济复苏的预期并不强烈，国内通胀压力不大、流动性维持中性、海外金融机构的风险事件对国内风险偏好的影响逐步弱化，宏观政策侧重于稳市场预期，鼓励科技和制造业升级、恢复民企信心，并逐步为部分限制性行业松绑。综上，这将有利于国内债券市场的平稳，以及股票市场的估值提升。本基金下季度将维持债券市场的稳健配置，以及积极配置景气度较高的“数字经济”板块优质个股和受益于“一带一路”推进的优质央企股票等。