交银稳鑫短债债券A(006793) - 基金投资策略和运作

本报告期内，资金面平稳偏松，债市情绪在季度初阶段性有所修复，但是临近年底继续转弱。进入10月，在三季度的连续收益率上行之后，市场情绪总体转暖，收益率小幅下行。11月初，央行公告重启国债买卖，叠加经济数据边际走弱，市场出现了一波震荡修复的行情。11月下旬开始，市场对于后续供需格局的担忧逐步加剧，导致承接力量偏弱，长端和超长端品种的收益率开始持续上行。总体上，从曲线结构上来看，四季度的中短端表现好于长端和超长债，后两者受到机构行为影响收益率上行明显，期限利差整体有所走阔。　　本报告期内，本基金以短久期信用债票息策略为主，以397天内的短久期信用债作为底仓配置，辅以小部分一年以上的中高等级信用债和银行债券。组合久期和杠杆水平小幅降低，持续进行到期资产的再配置，保持对高流动性资产的重点配置，密切关注收益和风险的平衡性，优选性价比较高的板块和个券。　　展望2026年，作为“十五五”开局之年，国内经济结构转型深化，在外贸韧性犹存，同时不确定性升高的情况下，财政扩张提振内需的重要性更加突出。伴随制造业投资稳定发力、地产拖累边际减弱，叠加消费可能出现温和复苏，预计经济增速将相对稳健。节奏上，明年一季度广义财政前置发力，基建投资和物价周期共振向上，经济有望实现开门红，年中出口增速可能有所收敛，下半年主要依赖政策托底支撑和新动能培育成效。结合扩大内需和积极财政政策的基调，2026年或呈现信用环境平稳、货币政策适度宽松、通胀温和回升的格局。对于债券市场，我们认为国内基本面复苏弹性和政策的发力节奏将成为影响行情的主要因素，当前经济有韧性、政策交易较为充分，市场或延续震荡行情，一季度伴随逆周期政策发力、权益风险偏好抬升，债市或面临一定扰动。预计到下半年，受机构负债成本下行，货币政策可能的宽松加码影响，债市可能会迎来交易性机会。　　组合操作方面，组合将以短久期信用债作为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，适时调整组合久期和杠杆，采取票息策略为主的思路，维持组合的较好流动性以及资产的收益和风险平衡。在严控信用风险的基础上，对各类债券品种精耕细作，加强收益挖掘。个券选择方面，我们会持续关注部分骑乘收益较明显的期限品种，关注个券的流动性和收益水平的变化。

本报告期内，债市收益率有所上行，期限利差持续走阔。具体来看，7月上旬上证指数突破3500点，下旬受雅鲁藏布江下游水电工程开工、反内卷等政策刺激，商品和权益市场共振上涨，叠加资金面边际收紧，债市情绪转弱，收益率上行。8月，市场风险偏好再度提升，收益率曲线陡峭化上行。9月5日，《公开募集证券投资基金销售费用管理规定(征求意见稿)》发布，通过调整赎回费率抑制短期交易行为，引发市场对资金流动变化的担忧，尽管8月经济数据承压，但是债市情绪延续偏弱。进入9月，央行重启14天期逆回购呵护资金面，叠加权益市场从强势上涨转为高位震荡，债市利率持续震荡上行，30年和10年国债期限利差有所走阔。　　本报告期内，本基金以短久期信用债票息策略为主，以397天内的短久期信用债作为底仓配置，辅以部分一年以上的中高等级信用债和银行债券。组合久期和杠杆水平小幅降低，持续进行到期资产的再配置，保持对高流动性资产的重点配置，在密切关注收益和风险的平衡性，优选性价比较高的板块和个券。　　展望2025年四季度，国内外经济运行情况和政策应对，以及监管政策进展或将成为影响债市的主要因素。全球经济复苏进程存在差异，贸易摩擦的余波仍在，国内经济有较好韧性，但在结构调整与需求释放上仍面临挑战。补贴拉动消费的持续性有待观察，预计四季度经济增速温和。受基数效应影响，四季度通胀有望温和回升，但食品涨价动能不足，PPI短期受到商品价格的拉动，反内卷政策预期消化后，实际涨幅仍取决于内需，预计年内PPI同比增速大幅上行的概率较低。政策方面，今年中央财政前置发力，需关注四季度是否提前下达部分新增债务限额，靠前使用化债额度，货币政策短期侧重结构性工具，后续总量宽松加码取决于内需修复情况，考虑政策协同配合，央行有概率重启买卖国债操作，预计资金面均衡偏松、流动性保持充裕。对于债券市场，我们认为四季度或呈现震荡的态势。　　组合操作方面，组合将以短久期信用债作为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，适时调整组合久期和杠杆，采取票息策略为主的思路，维持组合的较好流动性以及资产的收益和风险平衡。在严控信用风险的基础上，对各类债券品种精耕细作，加强收益挖掘。个券选择方面，我们会持续关注部分骑乘收益较明显的期限品种，以及关注个券的流动性和收益水平的变化。

本报告期内，债市收益率先上后下，利率阶段性突破历史低位。具体来看，其中10年国债收益率在1月下破1.60%，创历史新低，此后利率在2月至3月中旬快速走高，3月底至4月初利率快速下行，之后转为震荡。政策方面，5月央行宣布降准降息，货币政策宽松落地。4月开始，中美关税成为市场的关注焦点，在日内瓦经贸会谈后，中美双方均大幅降低关税至4月9日之前水平，对等关税的24%暂缓90天实施。5月，债市总体震荡偏弱运行。6月上旬，央行提前公告操作买断式逆回购，资金面持续宽松带动收益率曲线小幅牛陡。　　本报告期内，本基金以短久期信用债票息策略为主，以397天内的短久期信用债作为底仓配置，辅以部分一年以上的中高等级信用债和银行债券。组合久期和杠杆水平小幅降低，持续进行到期资产的再配置，保持对高流动性资产的重点配置，密切关注收益和风险的平衡性，优选性价比较高的板块和个券。

本报告期内，债市收益率明显上行，其中利率在2月到3月中旬快速走高，3月下旬行情开始转为震荡。具体来看，年初货币宽松预期持续发酵，长端收益率在1月小幅下探，10年国债收益率下破1.60%，创历史新低。之后，央行暂停国债买入，资金面持续收紧，短端利率显著上行，长端震荡为主。春节后央行持续回笼流动性，国内AI技术实现重大突破，叠加民企座谈会召开，权益市场风险偏好提升，现券长端收益率震荡上行。进入3月，两会政府工作报告设定全年增速目标5%左右，赤字率4%左右，经济主题座谈会召开，政策发力侧重科技和消费板块，货币政策强调结构性工具，前期市场降息预期明显修正，国债收益率随之快速上行。3月下旬，央行MLF转为净投放，资金面边际转松，债市超跌反弹，收益率震荡修复。　　本报告期内，本基金以短久期信用债票息策略为主，以397天内的短久期信用债作为底仓配置，辅以部分一年以上的中高等级信用债和银行债券。组合久期保持在中性区间，杠杆仍然变动不大，持续进行到期资产的再配置，保持对高流动性资产的重点配置，在密切关注收益和风险的平衡性，优选性价比较高的板块和个券。　　展望2025年二季度，海外贸易摩擦进展和国内流动性环境将成为影响债市的主要因素。伴随基建投资持续发力、地产拖累边际下降，叠加消费补贴带动社零中枢修复，预计经济增速相对稳健，但消费和地产的反弹力度、加征关税措施导致出口回落仍是潜在预期差。当前食品上涨动能偏弱，预计CPI将小幅回落，PPI将延续在负区间盘整，二季度国内通胀压力整体可控。政策方面，年初中央财政积极发力，二季度财政支出有望加快，加力提效来托底基建，央行多次表态货币政策有足够空间，将择机降准降息，预计二季度是重要窗口期，资金面有望转向均衡，但阶段性波动增大。对于债券市场，我们认为二季度或呈现震荡修复的态势。　　组合操作方面，组合将以短久期信用债作为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，适时调整组合久期和杠杆，采取票息策略为主的思路，维持组合的较好流动性以及资产的收益和风险平衡。在严控信用风险的基础上，对各类债券品种精耕细作，加强收益挖掘。个券选择方面，我们会持续关注部分骑乘收益较明显的期限品种，以及关注个券的流动性和收益水平的变化。

本报告期内，债市收益率总体大幅下行。2024年上半年，经济和金融数据显示内需修复偏慢，机构配置对债券的需求持续旺盛，债市明显上涨，其中超长债表现亮眼。节奏上，自春节前后开始，债券收益率快速走低，三月初突破历史低点；此后，长端利率在四月先下后上；五月，窄幅波动；六月，重回上涨。2024年下半年开始，市场波动加大。八月，利率继续下行至新低水平；九月底召开的政治局会议明确提及加力推出增量政策，加大逆周期调节力度，促进房地产市场止跌回稳，提振资本市场等措施，传递出稳增长稳预期的重大决心，会议后权益市场强势反弹，市场利率水平快速上行，债市出现急跌行情。进入四季度，从十一月开始，市场对于债券供给扰动的担忧逐步减轻。随后，同业存款利率规范落地，带动存单和短端利率大幅下行，之后政治局会议提出“适度宽松”的货币政策和“加强超常规逆周期调节”，债市快速抢先定价降息预期，市场情绪升温，配置和交易力量持续涌入，利率不断创下新低水平。　　本报告期内，本基金以短久期信用债票息策略为主，以397天内的短久期信用债作为底仓配置，辅以部分一年以上的中高等级信用债和银行债券。组合久期保持在中性区间，杠杆水平中性略偏低，持续进行到期资产的再配置，保持对高流动性资产的重点配置，在密切关注收益和风险的平衡性，优选性价比较高的板块和个券。

本报告期内，债市收益率出现大幅震荡。七月底，央行超预期降息后债市收益率快速下行，然后出现阶段性调整。九月初开始，债市行情重回上涨，随后临近九月底债市收益率快速上行。具体来看，七月初央行公告开展国债借入操作，并设立临时正、逆回购政策工具，市场出现波动；七月中旬公布的金融和经济数据低于预期，债市情绪回暖，中短端品种下行幅度较大，收益率曲线陡峭化。八月中旬起，债市成交量明显回落，叠加存单发行提价，债市震荡偏弱；八月下旬，大行持续买入短期限国债，同时央行加大逆回购投放，资金面明显转松，市场情绪有所好转。九月初公布的PMI数据低于市场预期；中旬，美联储超预期降息50BP，国内货币政策宽松预期升温，债市显著上涨，十年和三十年国债收益率突破历史新低至2.04%和2.15%；月末，央行在新闻发布会上宣布降准，并下调政策利率20BP。9月26日，召开政治局会议，明确提及加力推出增量政策，加大逆周期调节力度，促进房地产市场止跌回稳，提振资本市场等措施，传递出稳增长、稳预期的重大决心，政治局会议后权益市场强势反弹，三十年和十年国债等长端利率快速上行，债市快速下跌。　　本报告期内，本基金以短久期信用债票息策略为主，以397天内的短久期信用债作为底仓配置，辅以部分一年以上的中高等级信用债和银行债券。组合久期从中性区间上沿下调至中性区间下沿，杠杆仍然变动不大，持续进行到期资产的再配置，保持对高流动性资产的重点配置，在密切关注收益和风险的平衡性后，优选性价比较高的板块和个券。　　展望2024年四季度，国内政策发力节奏和后续的基本面修复斜率，预计会是影响债市的主要因素。财政和地产政策的发力节奏，对应出台后的实际效果、居民就业和收入的改善情况，以及消费的反弹力度是潜在预期差。货币政策层面，由于央行表示将把维护价格稳定、推动价格温和回升作为货币政策重要考量，预计流动性层面仍偏呵护，在缓解银行息差压力和稳增长诉求下，年内依然存在总量政策宽松的空间。财政政策上，四季度财政或将加力提效来托底基建，后续地方债供给或保持高位，有助于形成更多实物工作量。对于债券市场，我们认为债市收益率在经历了九月底的调整之后，配置价值明显改善，随着央行降息的效果逐步体现，四季度债市或将呈现震荡偏强的态势。　　组合操作方面，组合将以短久期信用债作为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，适时调整组合久期和杠杆，采取票息策略为主的思路，维持组合的较好流动性以及资产的收益和风险平衡。在严控信用风险的基础上，对各类债券品种精耕细作，加强收益挖掘。个券选择方面，我们会持续关注部分骑乘收益较明显的期限品种，以及个券的流动性和收益水平的变化。

本报告期内，债市收益率大幅下行。节奏上，自春节前后开始，利率水平快速走低，三月初突破历史低点；此后，长端利率在四月先下后上；五月，窄幅波动；六月，重回上涨。具体来看，央行于1月24日超预期宣布降准50BP，2月20日下调5年期LPR利率25bp，幅度均超出此前市场预期，市场快速上涨；三月初，市场开始担忧债券供给压力加大，叠加交易盘盈情绪升温、权益市场修复等因素，现券收益率明显回调；四月下旬开始，央行提示长期国债收益率风险，部分地区楼市政策放松，国债收益率快速上行；进入五月，财政部公布特别国债发行计划，整体节奏较为均匀，供给担忧缓解，收益率总体呈现出震荡下行走势；六月开始，PMI再度回落至收缩区间，经济和金融数据显示内需修复依然偏慢，机构配置需求持续旺盛，收益率重启下行趋势，债市明显上涨，超长债表现亮眼。　　本报告期内，本基金以短久期信用债票息策略为主，以397天内的短久期信用债作为底仓配置，辅以部分一年以上的中高等级信用债和银行债券。组合久期处于中性区间，杠杆变动不大，持续进行信用债的再配置，在配置时密切关注收益和风险的平衡性，优选性价比较高的板块和个券。

本报告期内，债市收益率出现较大幅度的下行。春节前后，利率水平快速走低；三月初，突破历史低点，此后行情转为震荡。政策方面，央行于1月24日超预期宣布降准50BP；2月20日，下调五年期LPR利率25BP，幅度均超出此前市场预期，提振了市场的做多情绪。此后，三月初十年和三十年国债的活跃券收益率分别最低下行至2.25%和2.40%左右，随后市场开始担忧债券供给压力加大，叠加交易盘的止盈情绪升温、经济数据边际改善、权益市场修复等多重因素，现券收益率明显回调，市场开始转为震荡。　　本报告期内，本基金以短久期信用债票息策略为主，以397天内的短久期信用债作为底仓配置，辅以部分一年以上的中高等级信用债和银行债券。一季度，组合久期处于中性区间，杠杆变动不大，持续进行信用债的再配置，在配置时密切关注收益和风险的平衡性，优选性价比较高的板块和个券。利率债方面，在采用一小部分仓位进行灵活操作。　　展望2024年二季度，债券市场在内需温和复苏、通胀水平处于相对低位、流动性保持宽松的背景下，或呈现震荡偏强的格局，基本面修复的斜率对市场预期的影响较大。政策方面，年初地方债发行节奏较慢，两会公布今年新增一万亿超长期特别国债发行，预计后续政府债发行提速，二季度财政将加力提效来托底基建。展望中期，考虑经济新旧动能转换，增长更依赖政策支持，如遇内需复苏节奏偏慢，宽松预期或再度发酵，债市仍有交易性行情。　　组合操作方面，组合将以短久期信用债作为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，适时调整组合久期和杠杆，采取票息策略为主的思路，维持组合的较好流动性以及资产的收益和风险平衡。在严控信用风险的基础上，对各类债券品种精耕细作，加强收益挖掘。个券选择方面，我们会持续关注部分骑乘收益较明显的期限品种，以及关注个券的流动性和收益水平的变化。

本报告期内，债市收益率总体下行。上半年，央行操作积极，三月进行降准0.25%；六月超预期降息10bp，在货币政策持续发力、商业银行存款利率下调的背景下，收益率下行明显，曲线形态是先平坦后陡峭。下半年，市场略有波折，三季度在货币政策、财政政策、地产政策共同作用的环境下，收益率是先下后上。此后，地方再融资债发行和同业存单大量到期续作推升资金价格，收益率曲线一度十分平坦。临近年底，资金面边际改善、年末部分机构有配置动力，使得收益率加速回落。　　本报告期内，本基金以短久期信用债票息策略为主，以397天内的短久期信用债作为底仓配置，辅以部分一年以上的中高等级信用债和银行债券。一季度初，组合杠杆和久期处于中性区间下沿，春节过后市场情绪逐步好转，组合持续增加信用债仓位；二季度和三季度，持续进行信用债配置，密切关注收益和风险的平衡性，优选性价比较高的板块和个券，同时采用一小部分仓位进行利率债的灵活操作；四季度，杠杆和久期变动不大，持续进行信用债的再配置。利率债方面，在采用一小部分仓位进行灵活操作。

本报告期内，债市收益率先下后上，期限利差有所收窄。七月初，跨季后资金面明显转松，叠加季初理财规模回暖，带动配置力量上升，债市呈现震荡偏强格局。月底，政治局会议表态积极，强调适时调整优化房地产政策，导致国债收益率出现一波快速上行。此后，隔夜资金价格最低降至1%左右，带动短端利率小幅下行，长端窄幅震荡。8月15日，央行超预期宣布降息，分别降低公开市场操作的七天逆回购利率和一年期MLF利率10bp和15bp。但是降息后，受到缴税和政府债缴款的影响，资金面持续收敛，带动短端利率明显上行。八月底、九月初，一线城市陆续宣布执行“认房不认贷”政策，央行发文提出降低首付比例和下调存量按揭利率，地产政策密集落地冲击债市情绪，收益率出现一波上行。九月，资金面维持紧平衡，曲线形态平坦化，其中一年国有大行同业存单一级发行利率最高上行至2.48%左右，带动短久期资产的收益率普遍大幅上行。9月14日，央行宣布降准0.25%，次日小幅增量续作MLF，但是价格维持不变，市场对于再次降息的预期落空；月底，跨季资金面延续紧平衡，叠加市场对后续供给压力的担忧，十年国债收益率最高上行至2.70%附近。　　本报告期内，本基金以短久期信用债票息策略为主，以397天内的短久期信用债作为底仓配置，辅以部分一年以上的中高等级信用债和银行债券。三季度，组合整体久期处于中性区间，杠杆变动不大，组合持续进行信用债的再配置，配置时密切关注收益和风险的平衡性，优选性价比较高的板块和个券。利率债方面，采用一小部分仓位进行灵活操作。　　展望2023年四季度，我们认为影响债市的主要因素仍是国内政策边际变化和经济修复节奏。基本面层面，四季度的基本面有望延续八月以来的改善趋势，但回升幅度有待观察，我们将关注政策部署和实体需求变化。具体来看，地产方面，一线城市限购和首付比政策存在继续调整优化的空间，有望带动商品房销售需求进一步释放；出口方面，伴随着基数快速走低，出口同比读数将继续回升，四季度有望小幅转正；消费方面，存量房贷利率下调后，预计假期出行和线下消费需求将进一步释放，消费增速企稳回升的概率较大；基建方面，专项债发行前置有望在年内形成实物工作量，政策性金融工具等增量财政有概率出台，补充基建资金来源。总体来看，预计四季度内需筑底爬坡，外需有望转正，宏观经济大概率平稳运行。流动性层面，预计流动性环境将保持中性，资金价格难以显著收敛，但同时也很难大幅下行，预计DR007在缴税、政府债发行等时点的波动会有所抬升。央行仍有概率通过降准释放长期流动性，并运用结构性工具定向支持重点领域。　　组合操作方面，组合将以短久期信用债作为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，适时调整组合久期，采取票息策略为主的思路，维持组合较好的流动性以及资产的收益和风险平衡。在严控信用风险的基础上，对各类债券品种精耕细作，加强收益挖掘。个券选择方面，我们会持续关注部分骑乘收益较明显的期限品种，以及个券的流动性和收益水平的变化。

本报告期内，债市收益率总体下行，收益率曲线先平坦后陡峭。春节前后，经济复苏预期下市场弱势盘整，之后信贷数据录得开门红、银行资金需求较强、存单提价，使得短端收益率明显上行。3月17日，央行超预期宣布降准0.25%，资金面逐步转松，市场情绪好转。四月初，部分中小银行跟进存款利率下调。四月的制造业PMI回落至荣枯线下方，债市情绪转向积极，基本面利好下市场延续偏强格局。五月底，短端受益于资金面宽松明显下行，曲线呈现牛陡状态。进入六月，银行开展新一轮存款利率下调，短端利率延续。6月13日，央行超预期宣布降息10bp，市场在收益率快速下行后担忧稳增长政策发力，回吐降息后涨幅。此后，月底政策温和发力，市场情绪小幅修复。　　本报告期内，本基金以短久期信用债票息策略为主，以397天内的短久期信用债作为底仓配置，辅以部分一年以上的中高等级信用债和银行债券。一季度初，组合杠杆和久期处于中性区间下沿。春节过后，市场情绪逐步好转，组合持续增加信用债仓位；二季度，组合的杠杆和久期总体处于中性位置，持续进行信用债配置，密切关注收益和风险的平衡性，优选性价比较高的板块和个券。利率债方面，组合在二季度采用了一部分仓位进行灵活操作。

本报告期内，债市收益率总体震荡上行，期限利差有所收窄，收益率曲线略平坦化。一月初，居民取现需求抬升，资金面趋紧带动短端利率抬升。春节前，央行持续大力度投放，在经济复苏预期下市场弱势盘整。春节期间，全国返乡客流量明显修复，旅游和餐饮消费数据略好于预期，但节后债市利空出尽，叠加股市走弱，长端收益率小幅下行。随后信贷数据录得开门红，但年初机构配债需求较强，债市体现出一定韧性。二月底，短端利率受跨月和存单提价的影响大幅上行，经济温和复苏下，长端利率延续震荡。进入三月，政府工作报告制定的增速目标和财政预算指标均处于市场预期区间的下限，债市情绪转为积极。随后美国硅谷银行爆发风险事件，全球风险资产承压，避险情绪下债市延续走强。3月17日，央行超预期宣布降准0.25%，资金面逐步转松，市场情绪好转，中短端下行幅度大于长端。  基金操作方面，本基金以短久期信用债票息策略为主。具体配置方面仍以397天内的短久期中高等级信用债作为底仓配置，适当增配部分一年以上的中高等级信用债。一季度初，组合杠杆和久期处于中性区间下沿。春节过后，市场情绪逐步好转，组合持续增加信用债的配置，小幅提升久期和杠杆至中性水平，配置时密切关注收益和风险的平衡，优选性价比较高的板块和个券。  展望2023年二季度，国内基本面复苏斜率和流动性的边际变化将成为影响债市的主要因素。受基数效应影响，经济同比增速或将在二季度录得高点，但消费和地产的反弹力度、海外经济衰退导致出口回落仍是潜在预期差。考虑猪肉供给压力较大，将部分对冲服务业上涨，叠加PPI受基数影响延续走低，国内通胀压力整体可控。政策方面，当前专项债提前批发行节奏较快，二季度财政仍将加力提效来托底基建。在三月降准后，货币政策更注重结构性工具和宽信用效果，预计资金面保持平稳，但阶段性波动增大。对于债券市场，我们认为二季度或呈现震荡的态势。  组合操作方面，组合将以短久期信用债作为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，适时调整组合久期，采取票息策略为主的思路，维持组合的较好流动性以及资产的收益和风险平衡。在严控信用风险的基础上，对各类债券品种精耕细作，加强收益挖掘。个券选择方面，我们会持续关注部分骑乘收益较明显的期限品种，关注个券的流动性和收益水平的变化。