富荣价值精选混合C(006110) - 基金投资策略和运作

2025年全年，本基金始终坚守“低波动、稳收益”核心目标，紧密跟踪宏观经济周期、政策导向及市场资金流向变化，持续优化资产配置结构，构建以纯债与可转债为核心的持仓框架，动态调整组合久期、行业暴露及转债弹性仓位，在全年股债市场多轮逻辑切换、结构性特征凸显的复杂环境中，全力平衡风险与收益水平。报告期内，市场先后经历“股牛债熊-股债震荡-国内因素主导-结构性分化”的多阶段演变，叠加政策预期扰动、中美关系博弈、机构行为分化等多重变量交织影响，本基金通过灵活调整仓位比例与标的选择积极应对市场变化，期间经历策略转型、权限约束下的配置优化等过程，最终持仓结构与市场主流趋势逐步贴合，实现了组合的稳健运作。股市方面，全年呈“分化-修复-上行-震荡”特征，结构性行情贯穿。一季度北证50领涨（+22.48%），科技主导；二季度沪指韧性凸显（+0.32%），科技消费“双轮驱动”；三季度国内因素主导，科技成长成主线，上证指数累计上涨12.73%；四季度结构性分化加剧，资金向中证1000、2000及微盘股倾斜。可转债方面，全年表现亮眼，抗跌性突出。中证转债指数全年累计上涨超18%，各季度均实现正收益，三季度表现虽弱于对应正股，但中证转债指数仍累计上涨9.43%，四季度12月高价转债涨幅显著，成为组合核心收益来源。债券方面，全年波动加剧，利率中枢先升后震荡。一季度10年期国债收益率从1.61%升至1.87%，中债-新综合全价指数跌1.02%；二季度反弹1.06%；三季度整体承压，中债总净价指数跌1.6%；四季度波动扩大，30年期国债期货创年内新低，信用债全年平稳，年末长期品种阶段性承压。

报告期内，本基金根据市场最新动态逐步调整资产配置，构建了以债券和可转债为主的资产结构，旨在通过灵活配置与精选标的，在有效控制风险的同时，力争为投资者创造长期、稳定的超额收益。与二季度受外围因素主导不同，三季度的股债表现更多由国内因素驱动，股债“跷跷板”效应较为明显。股市方面，A股整体呈现“放量上攻后调整”的慢牛格局。具体来看，市场主线由6月的通缩与科技预期转向7月通缩而结束叙事；8月则转为美联储降息预期推动的流动性行情；9月在上证指数冲击3900点未果后，转入3800-3900点区间的横盘震荡，前期抱团股经历调整后逐步企稳。截至2025年三季度末，上证指数报收3882.78点，累计上涨12.73%；科创50与深证成指分别上涨49.02%和29.25%，显示市场交投活跃，赚钱效应突出，科技成长板块成为行情主线。可转债方面，表现虽弱于对应正股，但中证转债指数仍累计上涨9.43%，成为债市细分资产中唯一显著上涨的品种，跑赢其他债券类别。转股溢价率有所回落，估值回归合理区间。债市方面，收益率整体上行，尤其在9月上行幅度显著。信用利差呈现中短端收窄、长端走阔的特征。三季度债券市场整体承压，中债总净价指数下跌1.59%，中债国债总净价指数下跌1.88%，金融债、企业债总净价指数分别下跌1.22%和0.94%。10年期国债收益率由7月初的1.63%上行至9月的1.78%，主要受到“反内卷”政策推升通胀预期，以及股市走强引发的“股债跷跷板”效应影响。展望四季度，我们认为股市有望延续攻势，而债市或面临较大波动，主要影响因素包括央行购债操作及基金赎回费率相关政策。股市的核心驱动力或来自增量资金持续流入形成的正反馈机制，尤其是8月下旬以来公募基金转为净流入，已成为主导市场风格的一支重要力量。当前资金结构更有利于成长风格与科技赛道，建议关注三季报业绩改善带来的“困境反转”机会，以及10月召开的四中全会可能提出的“十五五”规划中关于科技与“反内卷”政策的潜在超预期内容。风格方面，预计10-11月仍将以科技成长和中大盘龙头为主，但需警惕12月中央经济工作会议前后可能出现向金融等权重板块的风格切换。债市方面，预计国内长端利率仍将承压，建议采取防守策略。四季度需重点关注央行是否会实施降息或重启国债购买，这些举措或将对中短端利率形成利好，但可能提升整体风险偏好，对长端利率不构成直接支撑。

2025 年上半年，本基金始终坚持以债券与可转债为主的资产结构，通过灵活调整风格配置、精选个券与个券轮动，在控制回撤的同时力争为持有人创造长期稳定的超额收益。报告期内，宏观环境和市场交易主线先后经历了“债强股弱-股强债弱-股债同震”的三阶段切换，我们及时跟踪政策、资金与风险偏好的边际变化，动态优化久期、杠杆和转债弹性，组合整体保持稳健。2025年上半年，股市表现为先抑后扬、科技消费“双轮驱动”。一季度，A 股呈现显著分化，北证 50 大涨 22.48%，上证指数微跌 0.48%，深证成指涨 0.86%，创业板指跌 1.77%；日均成交 1.53 万亿元，同比放大 67%，风险偏好快速回升。二季度，4 月受美方新一轮加征关税冲击，沪指深度回调；5 月随着中美日内瓦联合声明释放缓和信号，叠加国内稳增长政策加码，市场重拾升势，二季度上证指数收于 3444 点，微涨 0.32%，科技与消费交替领涨。整体来看，根据申万一级行业，上半年有色金属、银行、国防军工及传媒等板块涨幅居前，煤炭、食品饮料、房地产等板块跌幅居前；人形机器人、AI 应用、算力租赁等主题成为核心催化。同期，债市表现为利率中枢抬升后震荡回落，转债走出独立行情。一季度，在财政前置、供给放量、资金阶段性收紧的多重压力下，10 年期国债收益率由 1.61% 上行至 1.87%，中债-新综合全价（总值）指数下跌 1.02%，曲线呈“熊平”。二季度，4 月中下旬起债市进入“多空交织”的窄幅震荡；6 月央行通过买断式逆回购投放呵护流动性，叠加基本面偏弱、地缘风险升温，长端利率小幅回落，中债-综合全价（总值）指数反弹 0.31%。转债方面，中证转债指数在权益情绪带动下先创 10 年新高，上半年累计上涨 9.32%（Q1 +5.65%，Q2 +3.67%），显著跑赢纯债及上证综指，该品种亦为组合贡献了主要超额收益。

报告期内，本基金根据市场最新情况逐步调整资产配置，形成以债券和可转债为主的资产结构，旨在通过灵活地调整风格配置和精选单一标的，以最大化投资回报并有效控制风险，力争为投资者创造长期稳定的超额收益。报告期内，市场表现呈“股债跷跷板”效应。股市方面，A 股市场分化明显，北证 50 指数表现突出，涨幅达 22.48%，领涨各大指数。上证指数微跌 0.48% 收于 3335.75 点，深证成指上涨 0.86%，创业板指下跌 1.77%。A股市场交投活跃度显著提高，季度总成交额近 87 万亿元，日均 1.53 万亿元，同比增幅达 67.44%，反映出投资者风险偏好有所回升。行业表现呈现科技主导特征，机械、有色金属、汽车与零配件等行业涨幅居前，人形机器人、AI 应用、算力租赁等概念成为核心驱动。而传统行业如化石能源、国防装备、商贸零售则承压下跌超 5%。债市方面，利率中枢有所抬升。在货币政策宽松预期与财政发力双重影响下，债市呈现结构性波动。10 年期国债收益率从 1.61% 升至 1.87%，收益率曲线呈现 “熊平” 特征。主要原因可能是一季度国债净融资规模创历史同期新高，地方债净融资同比激增，叠加 2-3 月资金面阶段性收紧，导致短端利率上行带动长端调整。纯债市场经历回调，截至 2025 年 3 月 31 日，中债-新综合全价(总值)指数下跌 1.02%。而转债市场在A股市场的带动下表现突出，中证转债指数不断上涨，3 月 18 日早盘续刷近 10 年来新高，一季度累计涨幅高达 5.65%，超过上证指数同期表现，走出独立于债券市场的强势行情。我们认为，自2024年12月9日中共中央政治局会议提出“实施适度宽松的货币政策”后的债强股弱切换至2025年1月7日以来的股强债弱，主要原因是经济数据的改善，以及春节后DeepSeek横空出世和民企座谈会引发了中国资产重估潮的复苏交易，市场风险偏好随之不断提升，且资金面的收紧亦催化了这一趋势。往后看，国内经济的复苏趋势仍不明朗，由补贴刺激生产和消费的可持续性依然存疑，传统基建和地产的贡献仍不突出，科技重估与经营数据落地的时间差限制了抱团可持续的预期，美国总统特朗普的“关税外交”为全球经济带来的高度不确定性或将直接影响出口数据。我们认为，中国经济不应该存在“速胜论”和“速败论”，股市和债市的过度预期均会在现实和时间的验证下走向回归，维持经济弱复苏和股债震荡的判断，并适时调整资产配置提高组合胜率。

本基金在2024年前三季度采用小市值+精选大盘蓝筹的“哑铃型”策略，第四季度开始逐步调整资产配置，形成以债券为主的资产结构，旨在通过灵活的调整风格配置和精选标的，并有效控制风险，力争为投资者创造长期稳定的超额收益。报告期内，A股市场整体收涨，中证全指指数累计涨幅7.43%，主流宽基指数内，科创50、上证50、沪深300、中证红利、中证500、中证1000累计涨跌幅分别为16.07%、15.42%、14.68%、12.31%、5.46%、1.20%；市场风格层面，价值显著优于成长，大盘优于小盘，国证大盘价值与小盘成长风格累计收益分别为26.88%和-2.27%，差距显著；行业层面，申万银行、非银金融、通信、家用电器领涨，医药、农林牧渔、美容护理、食品饮料排名靠后，头尾行业（银行vs医药生物）涨跌幅相差48.73%，行业分化显著。（数据来源：同花顺）回顾2024年，上半年市场整体呈“W”型走势，经过了两轮从“强预期”到“弱现实”的转变。首先是年初市场受小市值流动性危机的影响缩量探底，而2-3月份风格再度反转，宽基ETF资金大幅流入抬高市场风险偏好。4月份市场再度下探，而随着新“国九条”的发布加之各地地产利好政策频出，市场于5月底重回年初高点。6月由于宏观数据的不及预期及小微盘风格的恐慌性下跌导致市场再度缩量调整；下半年市场整体呈倒“L”型走势。三季度市场处于持续缩量调整阶段，直至美联储降息（9月18日）叠加国内"超常规逆周期调节"政策组合，市场情绪逆转。政治局会议释放货币宽松、地产支持等超预期利好，市场信心得到极大提振，上证指数在9月18日-30日累计暴涨23.39%，成交额重回万亿。四季度由于政策+业绩真空期，市场重新回到“弱现实”，投资者风险偏好有所回落，结构性行情凸显，红利风格相对占优。总体看来，2024年市场的主线并不明确，风格和行业都处于快速轮动阶段，大小盘风格虽然分化显著，但是微盘股的表现并不落后，极致小市值仍有获利空间。

报告期内，本基金采用数量化的方式综合择时和选股，旨在通过灵活的调整风格配置与个股选择，以最大化投资回报并有效控制风险，力争为投资者创造长期稳定的超额收益。报告期内，市场整体收涨，宽基指数中，万得微盘、创业板指、科创50、中证2000、中证1000表现较好，中证红利指数表现较为疲软；申万一级行业指数中，非银金融、房地产、综合表现较好，煤炭、石油石化、公用事业涨幅排名靠后。回顾报告期内行情，其实在9月下旬以前，权益市场仍处于下行区间，红利风格在大部分时间内占据主导，然而，自美联储于9月18日宣布降息后，大盘指数便开始企稳回升。随后，9月底召开的政治局经济会议出台各项利好政策（货币宽松、房地产和资本市场支持政策），且利好程度远超预期，市场信心得到提振，上证指数在0918-0930期间累计涨幅高达23.39%，接近年内新高，市场情绪达到了前所未有的高度。（数据来源：Wind）随着美债利率下行，短期内高成长、反转、小市值个股或将占优，低估值、低波动个股的弹性稍有不足。我们认为，当前的市场行情主要为政策驱动下的情绪反弹，基本面因素在个股上涨中占比并不大，未来是否能够延续仍然需要财政政策的持续加码，市场风格可能存在快速切换的风险。因此，在策略选择上，我们仍然坚持配置以多策略框架为基础的“哑铃型”策略。

上半年市场整体震荡下行：1月份市场延续去年下跌趋势，大盘缩量下跌，小微盘风格受系统性风险影响全面大跌；2-3月市场快速反弹，宽基ETF显著放量，流动性、风险偏好有所改善，但指数在涨至年前点位区间的时候斜率明显放缓；4月成长价值表现均衡，中下旬新“国九条”发布，伴随北向资金大幅净流入，市场风险偏好回升；5月份，各地出台房地产新政策以刺激房产销量，房地产指数在5月下旬创年内新高；6月份，部分宏观经济数据不及预期，地产新政预期逐渐被消化，伴随着小微盘风格出现数次恐慌性下跌，市场陷入缩量下跌的调整阶段。因子层面，上半年市场风险偏好整体偏低，红利、估值风格表现较好；分析师、盈利类因子在2-4月份的财报密集披露期表现强势；市值、价量、成长类因子受小微盘回撤影响，上半年整体表现较差。报告期内，本基金一季度在策略选择上偏向小市值，因此受小微盘系统性风险影响较大；二季度，本基金采用综合量化择时和选股，旨在通过灵活的调整风格配置与个股选择，追求投资回报的同时有效控制风险。。

从2023年四季度开始，本基金将策略逐渐调整到小市值风格，采用数量化方式投资，力争为投资者创造长期超额收益。股市在2024年1月份期间遭遇了一次严重的流动性冲击，特别是小盘股由于流动性严重不足而出现了大幅度的下跌，市场风险偏好达到低点区间。本基金在报告期专注于小盘股投资风格，因此受到了较大的负面影响，基金净值遭遇较大幅度的回撤。随着春节后监管政策利好和消费数据超预期，2月份市场情回暖，市场迎来大幅反弹；3月份市场的交易活跃度有所提振，日均成交额稳定在万亿元左右，板块间轮动速度加快，整体处于横盘震荡区间。整体来看，2-3月小盘股表现优于大盘股。展望后市，从市场风格上看，虽然小盘股风格在年初遭受重挫，但报告期内已恢复至年初高点的83%左右，因此我们依然长期看好小市值风格。此外，截至报告期末，沪深京三市的上市公司数量已超5300家，从市值分布上看，所有上市公司总市值平均约为167亿元左右，中位数仅47亿元左右，说明市场上一半以上的公司总市值不超过50亿元。我们认为聚焦于中小盘更能发挥量化投资在数据处理和模型构建方面的优势，并拥有较强的弹性，因此我们将保持本基金小盘股的投资风格。

2023年初，投资者对经济复苏怀有较强的憧憬，而后实际的经济数据不达预期；另一方面，美元迟迟没有降息，美元强势导致国内资金外流。因此，2023年上半年，资本市场热点切换较快，较难把握，我们遵循力争稳健的投资思路，主要布局于经济消费复苏主线，重点投资绩优蓝筹股组合。从报告年度第三季度开始，我们逐渐调整策略，采取全市场均衡配置；到了第四个季度，我们充分发挥灵活的特点，运用量化投资的方法，主要以小盘市值因子为配置风格。

本基金灵活应用以多因子选股策略为主的多种量化策略，大类资产配置以及行业和赛道上的配置都尽可能与同类型基金产品保持中性，个股充分分散，截至报告期末，前十大持仓个股的权重合计约为21.1%；在充分分散和控制多种风险的前提下，通过多因子模型构建股票组合，力求在个股选择方面实现超越业绩比较基准的投资回报。一个合理发达的股票市场的规模应该在其国家GDP的80-120%。以我国120万亿元人民币GDP来计，目前约90万亿元的A股总市值约占GDP仅75%，在合理范围以下。如果我们假设未来我国GDP年均+4%的增速，五年后我国GDP规模将达到146万亿人民币，那么按占GDP合理上限120%计，我国股票市场的合理规模上限可达175万亿，大约相当于目前股市总市值两倍的水平。所以我们应该看好我国股票市场的长期投资价值。今年8月初，为充分释放消费潜力，中央出台了《关于恢复和扩大消费的措施》。措施中明确提出，需要让老百姓的“钱袋子”鼓起来，包括想方设法提高居民财产性收入，让居民通过股票、基金等渠道也能赚到钱，从而化消费意愿为消费能力。我们应该从长期的视角（例如五年以上的时间窗口）来理解“让居民通过股票、基金等渠道也能赚到钱”这句话。我们作为混合型投资基金，在股市系统性良好的前景指引下，保持乐观是有充分理由的。只要我们控制好大类资产配置以及行业和赛道上的配置风险，在既定的量化选股策略上创造出超额收益，我们就能从同类竞争者中胜出，并为我们的投资者带来长期满意的回报。

报告期内，A股市场受到几方面因素的影响，呈现震荡格局。虽然期间热点较多，但是普遍持续性也不强，主题投资特征较为明显。其中，上证综指上涨3.65%，上证50指数下跌5.43%，沪深300指数下跌0.75%，创业板指下跌5.61%，科创50上涨4.71%。从申万一级行业指数看，通信、传媒、计算机、电子等行业表现较好；商贸零售、美容、房地产、建筑等板块表现落后。报告期内，热点较难把握，分析其原因主要在于，一方面，投资者年初普遍对于今年上半年经济复苏报以较高的期待，遗憾的是经济数据逐步将该预期证伪。在此过程中，虽然货币政策也有松动，但是相关板块表现差强人意。另一方面，美联储货币政策转向节奏远低于普遍预期。受困于美国通胀数据高企不下，美元表现强势，在此背景下，人民币汇率出现了较大幅度的贬值，这也给资金面带来了相当大的困扰。本产品在报告期间遵循稳健投资的思路，将资金主要布局在经济复苏条线，辅以数字经济等相关概念进行了操作。

报告期内，A股市场受到多方面因素影响，呈现震荡上涨的格局，以农历春节为节点，经济复苏、数字经济等热点分阶段表现较强。其中，上证综指上涨5.94%，上证50指数上涨1.01%，沪深300指数上涨4.63%，创业板指上涨2.25%。从申万一级行业指数看，计算机、传媒、通信、电子等行业表现较好；房地产、商贸零售、银行等板块表现落后。报告期内，农历春节前，由于疫情调整政策的转向、美联储加息预期的减弱以及投资者对于后期经济向好报以较高预期，所以消费、银行、保险等板块表现突出。后续随着两会定调经济，在流动性宽松的背景下，主题性投资机会，诸如GPT、数字经济相关的计算机、传媒、通信等板块开始活跃起来。本产品遵循稳健投资的思路，将资金主要布局在经济复苏条线，辅以数字经济相关概念进行了操作。展望未来一段时间，首先，总体而言A股市场所处的流动性环境偏宽松，会否进一步宽松的核心在国内，主要决定因素是房地产行业的发展。从海外角度看，投资者普遍预期美联储加息接近尾声，美国中小银行破产会否带来连锁冲击，值得持续跟踪及观察。同时，由于美国通胀压力的缓解需要时间，所以虽然判断强势美元即将结束，但是也需要提防黑天鹅事件的发生。 其次，两会定下的5%左右的GDP增长目标低于预期。当前房地产行业销售及新开工数据还没有出现明显好转，民营企业定位方面似乎还有发力空间，所以，总体看经济是个弱复苏，复苏是方向，弱是力度。最后，从投资者风险偏好角度看，投资者最恐慌的时点猜测已经过去，但是有效恢复可能需要一定时间。所以我们的结论是：由于经济弱复苏给予了市场托底的效果，所以市场调整大概率是带来加仓的机会，同时，流动性宽松或将推动结构性行情演绎。从操作角度出发，我们认为有四方面的机会值得关注：首先强势美元尾声带来的投资机会。这主要集中在黄金、大宗商品类资产及具备核心竞争力的TMT类资产。其次，国内经济弱复苏带来的机会。对应的主要是强周期类板块，集中在金融、白酒、有色、煤炭、化工等。其次，逆全球化或者说中美脱钩带来的投资机会。主要集中在信创、军工、一带一路等。最后，数字中国、GPT、中国特色估值体系等带来的主题性投资。所以，我们产品配置主线的关键词是经济弱复苏，适当仓位参与数字中国、GPT等主题性投资机会，行业主要集中在金融、食品饮料、计算机、通信、电子等。