华夏睿磐泰利混合A(005177) - 基金投资策略和运作

国内经济增长在三季度边际放缓。7月至8月经济数据显示，市场预期延续好转的同时，消费与投资等增长动能放缓。7-8月金融数据中M2-M1剪刀差继续收窄，企业投资意愿延续好转，同时物价止跌回升，PPI与CPI环比均有改善。产业转型升级与国内竞争优势凸显，出口依旧保持强势，7月和8月出口同比分别为7.1%和4.4%；内需板块受短期政策节奏变化而波动，7月中央释放“反内卷”政策信号，固定资产投资阶段性放缓；“618”结束之后，三季度消费增速回落，7月和8月社零同比分别增长3.7%和3.4%。相比于上半年GDP同比增长5.3%，多数机构预计三季度增速将回落至4.5%。政策方面，上半年经济超预期增长减轻了下半年的压力，也意味着政策强刺激的必要性不高。7月政治局会议强调已有政策的落实。从中央与部委层面的会议和文件来看，政策突出两大重点：一是推动物价合理回升；二是更大力度促消费。7月中央财经委员会会议释放“反内卷”信号，8月财政部、央行、金融监管总局制定了《个人消费贷款财政贴息政策实施方案》，助力释放居民消费潜力。外部环境方面，中美经贸会谈和元首通话确定中美谈判框架，中美经贸关系趋于稳定；9月美联储降息25BP，再度开启降息通道，外部流动性环境边际利好；俄乌战争和中东局势依旧动荡，但对国内市场的影响趋于弱化。债券市场方面，2025年三季度债券市场整体弱势。从基本面角度看，宏观经济高频指标较二季度有所回落，但在债券估值偏贵，反内卷交易、股市上行和公募基金销售费用新规的多重影响下，债券收益率中枢不断抬升，曲线熊陡，代表风险偏好的30Y-10Y利差不断扩大。以10Y国债活跃券为例，收益率从1.65%最高上行至1.83%左右（盘中价格），以10Y国债中债曲线为例，已触及1.9%的年内前高。调整过程中，基金持仓较多的政金债、二永债跌幅更大，二永债和普通信用债的利差走阔。权益市场方面，三季度权益市场在科技与政策的双轮驱动下走出结构性行情，主要指数整体呈现宽幅震荡上行态势、中枢逐步抬升；在“慢牛”共识逐渐形成的背景下，市场结构性特征愈发显著，以科创50、创业板指为代表的科技成长板块持续领跑，传统板块内部则出现“反内卷”带来的结构性机会。资金面维度，三季度A股资金面呈现出明显改善，交投活跃度显著提升；两融余额连续创下历史新高，杠杆资金入场意愿强烈；8月以来外资开始流入中国市场，居民储蓄同样出现向权益市场转移的迹象，内外资形成共振。行业与主题板块表现维度，三季度行业表现呈现显著分化，科技成长板块“强者恒强”；AI算力、芯片、通信等主题受益于需求增长、国产替代加速、海外龙头资本开支高增与相关产业业绩景气等因素，演绎出极致行情；“反内卷”政策的推动同样为部分传统行业带来供需格局改善的机会，化工、光伏、快递等板块或主题均轮动成为短线震荡回升的动力；资源板块因美联储降息周期开启与大宗商品涨价同样走出行情。相比之下，红利、传统消费、银行与公用事业等“避险”属性突出的板块未获高风险偏好的资金青睐、表现不佳。三季度A股市场在震荡中实现了重心上移，结构性机会不断涌现。本基金在稳定的投资目标与投资风格的指导下，持续优化与迭代投资框架与细分投资策略，力争实现具备稳定收益风险特征的投资结果。报告期内本基金持续践行以客观来认识市场，通过策略表达观点实践资产配置的组合管理方式，产品管理过程中，基于客观的视角审视各类资产的投资性价比，注重多资产收益之间的仓位合理分配：纯债收益、转债收益、股票收益、量化对冲——四类资产收益机会之间的捕获，产品的仓位将倾向于分配到预期收益风险比更高的资产上，力争实现产品兼顾收益与回撤性价比的投资目标。报告期内，本基金采用多资产多策略系统化投资方法论，基于“五维度+十跟踪”的研究分析框架指导，注重多资产之间的波动对冲以稳定产品的波动并控制产品的回撤水平，基于风险预算敞口调整股票和债券的风险敞口对冲比例。大类资产配置方面，三季度权益市场受益于中美关系在经贸及科技领域展现缓和迹象、外部摩擦升级的担忧逐步消解，美联储开启新一轮降息周期、全球流动性有所改善，国内政策预期强化等因素的乐观预期影响，三季度内权益仓位配置水平较二季度末有所提升。权益细分资产配置方面，一方面伴随着预期风险偏好的不断抬升并资金面的边际变化，降低与未来市场适配度低的红利策略配置比例，策略配置从二季度的哑铃结构为主调整为重点布局新科技、新制造、新周期等具备成长潜力的新质生产力相关方向为主，辅以阶段性滞涨的大金融方向作为组合内部波动率的阶段性平衡器；另一方面，积极把握基差贴水的阶段性走阔的投资机会，平仓量化对冲策略的配置仓位，增厚组合的绝对收益水平。债券细分资产配置方面，报告期内，本基金对债券资产配置了合理的仓位和久期，并根据市场情况，进行一定的波段操作。转债资产配置方面，从多资产比价视角来看，报告期内转债估值处于历史较高水平，转债资产较权益和纯债资产没有凸显出更优的配置性价比，因此报告期内本基金减持了转债资产。

2025年上半年，国内经济总体呈现增速回升的趋势。国内一季度GDP同比增长5.4%、二季度增长5.2%，GDP增速高于一致预期。上半年出口总额1.81万亿美元，同比增长5.9%，出口规模超越近3年同期水平，出口总量恢复较好。金融数据显示，M2-M1剪刀差持续收窄，反映出居民消费及企业投资意愿有所好转。政策方面，2025年以来，在外围环境冲击国内市场的背景下，国内出台一系列稳增长、促消费政策。3月中共中央办公厅、国务院办公厅印发《提振消费专项行动方案》；5月中国人民银行宣布降准降息；6月六部门联合印发《关于金融支持提振和扩大消费的指导意见》。政策持续发力，对经济基本面修复起到重要作用。地缘政治方面，俄乌、印巴、中东均有不同程度的军事冲突。多处战火再起使得地缘政治不确定性重回较高水平，为资本市场带来超预期的波动冲击。债券市场方面，2025年上半年，债券先跌后涨，在浓厚的宽货币预期下，10Y国债收益率1月初冲击1.60%未成转而上行，高点触及1.90%，市场担心央行会持续收紧资金面，信用利差走阔。但4月后，贸易战突发加码，市场对全年经济增长的预期下降，对流动性宽松的预期迅速升温，在贸易战扰动和央行流动性的呵护下，市场风险偏好下行，债券收益率大幅下行，牛市行情延续至6月。6月底资金面小紧，叠加收益率点位已经偏低，市场走出小幅回调，但7月初伴随流动性放松很快恢复。权益市场方面，2025年上半年权益市场在“外部冲击、政策对冲、资金回流” 的链条中展现韧性，整体在震荡中不断上行，小盘风格领涨。一季度市场呈现震荡分化格局、其中结构性机会显著；春节期间DeepSeek R1模型的发布提振投资者对权益市场的风险偏好；在估值与信心共同修复的情况下，多家外资机构上调对中国资产评级、北向资金逐步回流、散户开户数维持高位、两融资金净流出趋缓，市场增量资金逐步回归，整体交投活跃。二季度受中美贸易关税摩擦的影响，市场风险偏好于4月初骤降，但后续国内并购重组新规落地、稳增长及流动性支持的政策组合拳持续发力，叠加美联储降息预期升温、融资余额触底反弹、上市公司回购与分红力度维持偏强水平、产业资本减持处历史低位等因素，权益市场迅速消化关税冲击、开始震荡回升。板块与行业表现维度，黄金受益于全球避险需求增加、美元信用基础动摇、全球央行持续买入等原因，表现最为亮眼；受益于自身防御属性与资金的避险需求，银行板块同样在外生冲击的多轮扰动下表现良好；国防军工和TMT板块分别受益于地缘政治冲突升级与产业升级重定价，表现亦佳。整体而言，尽管上半年内需弱复苏与外需冲击交织、地缘政治风波再起，权益市场仍在政策与资金的共振下孕育结构性行情。本基金在稳定的投资目标与投资风格的指导下，持续优化与迭代投资框架与细分投资策略，力争实现具备稳定收益风险特征的投资结果。报告期内本基金持续践行以客观来认识市场，通过策略表达观点实践资产配置的组合管理方式，产品管理过程中，基于客观的视角审视各类资产的投资性价比，注重多资产收益之间的仓位合理分配：纯债收益、转债收益、股票收益、量化对冲——四类资产收益机会之间的捕获，产品的仓位将倾向于分配到预期收益风险比更高的资产上，力争实现产品兼顾收益与回撤性价比的投资目标。报告期内，本基金采用多资产多策略系统化投资方法论，基于“五维度+十跟踪”的研究分析框架指导策略配置，注重通过多资产之间和多策略之间的波动对冲以稳定产品的波动并控制产品的回撤水平，基于风险预算敞口调整股票和债券的风险敞口对冲比例。大类资产配置方面，权益仓位经历了先升后降的过程，四月初受到美国关税政策的影响，全球各类资产一度都在定价全球贸易衰退，短期市场缺乏确定性的锚，因此组合应对层面以降低组合的波动、控制产品的回撤水平为主，二季度内权益仓位配置水平较一季度末略有降低，并阶段性使用股指期货进行权益市场的下行风险对冲。权益细分资产配置方面，以哑铃结构为主，主要配置在受益于筹码结构的小盘成长风格上，并维持确定性溢价的永续经营、高现金流、高股息资产作为权益底仓配置，同时阶段性增加量化对冲仓位，以获取独立于股票和债券收益风险特征的阿尔法来源，增厚组合收益水平。债券方面，本基金调整了仓位和久期，采用稳健的票息策略并根据市场情况进行了波段操作。重视票息收益，通过精细择券提升组合静态收益率。

2025年一季度，国内经济总体呈现增速回升的趋势。国内四季度GDP同比增长5.4%，比三季度加快0.8%。消费服务业和工业的回升势头均较强，前者主要得益于“以旧换新”政策加持、房地产政策的优化，后者则得益于设备更新与“抢出口”效应。从今年的高频数据看，1-2月中国主要经济增长指标保持了较快的增长，生产端工业增加值和服务业生产指数分别为5.9%与5.6%，虽然较去年12月增速稍有放缓，但仍处在较高水平。此外，固定资产投资同比增长4.1%、房地产投资跌幅收窄至9.8%，也均颇有亮点。但是1-2月出口累计同比增长2.3%，进口为-8.4%，下滑较大。这主要受到春节效应与闰年的影响，此外可能预示“抢出口”行为的主要窗口已在1月20日（特朗普上任首日）结束。政策方面，《2025年国务院政府工作报告》中，将2025年GDP目标仍定在5%左右的偏高水平，体现了稳中求进、以进促稳的整体经济发展要求；CPI目标下调至2%左右，但在当前物价形势下仍展现了政府扩大内需、推动物价温和上涨的决心。海外方面，特朗普关税政策落地，受其节奏错位影响，美国经济暂时性承压，出现零售数据低于市场预期等多个经济走弱信号。此外，虽然美俄就俄乌停战开始建设性对话，但整体而言世界地缘政治不确定性依旧较强。债券市场方面，一季度市场对基本面的定价较少，主要对“适度宽松”的货币政策进行纠偏，资金面平衡偏紧，1月-2月出现明显的阶段性收紧。短债先出现了持续上行，1YAAA上行约30-40bp，之后长债也进行补跌，10Y国债从1.6%跌至1.9%附近，现又回落至1.8%以下，波动较大。曲线整体上移并且变陡。1季度债市表现不佳，中长期纯债今年以来收益率多数仍为负值，但负债端表现整体尚可，没有出现明显的负反馈。权益市场方面，一季度市场呈现震荡分化格局、其中结构性机会显著；春节期间DeepSeek R1模型的发布极大提振了投资者对权益市场的风险偏好，在估值与信心共同修复的情况下多家外资机构上调对中国资产评级，北向资金逐步回流、叠加散户开户数维持高位、两融资金净流出趋缓，市场增量资金逐步回归，整体交投活跃、资金面持续改善；国内“两会”后稳增长政策逐步落地，地产销售温和改善，消费受政策拉动温和复苏，尽管美联储降息预期波动及特朗普对华关税政策扰动市场情绪、但国内权益市场在资金回流、政策催化与产业升级驱动下整体仍呈现出先下后上的趋势、走出一波震荡上行行情。市场风格层面，小盘优于大盘、成长好过价值，小盘成长股强势领涨、或主要受益于市场风险偏好的抬升、政策对“专精特新”企业的扶持及中小企业在经济复苏中的业绩弹性预期，而大盘价值板块在3月中下旬政策催化及业绩披露期逐步回暖；行业与主题表现层面，科技成长主线突出但主题内部轮动速度仍处历史高位、结构分化严重，AI应用、消费电子、半导体、机器人等受政策与产业趋势推动涨幅居前，煤炭、石油石化、非银金融、商贸零售、交通运输等板块出现一定幅度的回调。本基金在稳定的投资目标与投资风格的指导下，持续优化与迭代投资框架与细分投资策略，力争实现具备稳定收益风险特征的投资结果。报告期内本基金持续践行以客观来认识市场，通过策略表达观点实践资产配置的组合管理方式，产品管理过程中，基于客观的视角审视各类资产的投资性价比，注重多资产收益之间的仓位合理分配：纯债收益、转债收益、股票收益、量化对冲——四类资产收益机会之间的捕获，产品的仓位将倾向于分配到预期收益风险比更高的资产上，力争实现产品兼顾收益与回撤性价比的投资目标。报告期内，本基金采用多资产多策略系统化投资方法论，基于“五维度+十跟踪”的研究分析框架指导，注重多资产之间的波动对冲以稳定产品的波动并控制产品的回撤水平，基于风险预算敞口调整股票和债券的风险敞口对冲比例。权益细分资产配置方面，积极把握春季躁动窗口期的小盘成长收益机会，并保持了具备一定确定性溢价的永续经营、高现金流、高股息资产作为权益底仓配置，整体权益仓位水平较去年底有所提升。债券市场方面，在债券上涨的过程中，动态微调二永等高波动资产的占比，以达到控制组合整体回撤和波动的目的。组合以稳健的票息策略为主，灵活调整久期，信用底仓各品种均衡配置，严防信用风险，在市场波动较大的时候进行波段操作增厚收益。重视票息收益，通过精细择券提升组合静态收益率。

2024年中国实际GDP同比约5.0%，实现年初的既定增长目标，标志着中国经济继续表现出稳中有进的总量特征。可是从经济结构来看，也有一定的经济失衡现象发生：第三产业不变价GDP同比除疫情时期外，首次低于第二产业不变价GDP同比，这标志着工业与服务业的发展出现一定失衡，对居民的就业和收入也会有一定的负面冲击，进而衍生出内需不足、价格低迷的经济格局。政策方面，中共中央政治局9月、12月两次会议给市场注入信心：首次提出要“实施更加积极的财政政策”，将此前“稳健的货币政策”表述调整为“适度宽松的货币政策”，预计2025年仍将保持5%的经济增长目标。海外方面，美联储今年一共降息3次，累计100bp，标志着降息周期的正式来临。2024全年，世界地缘政治不确定性依旧较强，俄乌、中东、半岛均爆发过较强地缘政治风险。具体经济细分数据方面，中国经济新旧动能转换的大环境下，宏观层面表现为量增价跌，融资需求不足、物价偏弱、货币政策偏松等。2024年上半年，国内宏观经济分化，体现在总需求与总供给背离、宏观与微观背离。需求方面，社融增速明显下滑，投资链条景气度较去年进一步走弱；消费增速在1-2月短暂回升后，3月以来逐渐下滑；出口得益于全球贸易周期而有所改善。二季度以来，在需求无明显改善的情况下，高产量难以为继，总供给逐渐向总需求收敛，经济增速明显回落。2024年三季度，投资链条继续走弱，新开工项目投资增速继续下滑；居民部门信贷增长乏力，内需不足的矛盾进一步突出。2024年四季度，在国内政策的不断刺激下，PMI有所回升，社融增速由回落转为企稳，信贷增速持续续走低，经济较三季度稍有起色。债券市场方面，2024年利率单边下行，1季度降息落地叠加机构资产荒，利率持续回落，4月禁止手工补息导致存款大量出表，债券配置需求大幅增加，利率快速走低。5-7月央行反复警示长端利率风险，利率陷入窄幅震荡但回调幅度不大，8月央行开始实质性干预但手段有限，利率反弹后转为下行。9月底政策预期快速扭转带来债市全年最大幅度的一波调整，但在随后的4季度政策力度逐步出现分歧，叠加“适度宽松”的货币政策给予充分想象空间，市场开始超前博弈降息，年底收益率快速下行。回顾24年整年，利率率下行幅度创2020年以来当年最大降幅记录，30Y-10Y利差压缩，收益率进入“1”时代，曲线牛平。权益市场方面，全年A股市场整体呈现出低位震荡后快速上涨的走势。1月份市场延续2023年下半年走势继续下行，待2月上证指数达到低点后迅速反弹，反弹持续至5月，此后重新开始回调，直到9月下旬召开新闻发布会后开启大幅反弹，待10月8日达到高点后，开始进入震荡行情。从资金成交维度看，全年整体呈现两个阶段，9月24日国务院新闻办新闻发布会前，成交不温不火，大部分时点在5000-10000亿元区间内，发布会后，成交量开始迅速放大，最高于10月8日达到3.48万亿元的历史新高，此后也多次突破2万亿，体现出投资者极大的市场参与热情。从全球资金维度看，海外资金在9-10月大幅流入中国股市，其中以对冲基金为主和部分长期配置型资金为辅。从企业盈利维度看，前两个季度维持了去年的下滑态势，但待三季度股票市场反弹后，企业盈利也如期改善，全A非金融的单季度净利润同比增速为3.2%，结束了连续5个季度的负增长，企业盈利呈现出复苏迹象。风格方面，小盘股风格在流动性与“国九条”的颁布等诸多事件中，经历了多次闪崩与快速修复，春节前、4月中旬、6月初、12月末是四次较大的闪崩时点，在四季度小盘股也走出了一段独立行情，这体现出市场风格在今年发生了多次的切换。全年来看，行业与主题的轮动速度也处在历史高位，结构分化程度较大，银行、非银、家电、通信、交运等板块表现相对较好，医药、食品饮料、地产、消费者服务等板块出现一定幅度的回调。本基金在稳定的投资目标与投资风格的指导下，持续优化与迭代投资框架与细分投资策略，力争实现具备稳定收益风险特征的投资结果。报告期内本基金持续践行以客观来认识市场，通过策略表达观点实践资产配置的组合管理方式，产品管理过程中，基于客观的视角审视各类资产的投资性价比，注重多资产收益之间的仓位合理分配：纯债收益、转债收益、股票收益、量化对冲收益——四类资产收益机会之间的捕获，产品的仓位将倾向于分配到预期收益风险比更高的资产上，力争实现产品兼顾收益与回撤性价比的投资目标。报告期内，本基金采用系统化多策略投资方法论，基于“五维度+十跟踪”的研究分析框架指导，股票资产内部上半年主要配置具备一定确定性溢价的永续经营、高现金流、高股息资产，适度参与受益于流动性宽松预期的小盘股的投资机会，并紧密监控市场风险偏好与筹码结构动态变化情况，积极增厚组合收益。下半年伴随着权益市场的快速提升，积极应对，一方面提升了权益仓位配置比例，并在权益资产内部积极调整细分策略配置结构，参与市场的反弹。债券方面，本基金保持了一定水平的久期，信用底仓各品种均衡配置，严防信用风险，在市场波动较大的时候进行波段操作增厚收益。

三季度，国内经济外需有韧性，但内需不足仍是主要矛盾，通胀偏弱。从宏观基本面维度看，国内二季度实际GDP增长4.7%，较一季度下行0.6%，明显低于市场预期；但从高频数据看，9月经济景气度或环比有所趋稳回升；从政策面维度看，国内7月中央政治局会议要求“持续用力、更加给力”，在加快全面落实既有政策基础上，及早储备并适时推出增量政策；9月24日新闻发布会打出“货币政策组合拳”，降准降息释放流动性基础上，在稳定资本市场、提振地产需求、缓解开发商现金流压力等方面均有举措，9月26日召开的中央政治局会议从最高层的角度对经济未来前景进行了部署，这在十八大以来的第一次。上一次在非传统月（4、7、11、12月）讨论经济问题除了特殊的2020年外，还要追溯到2016年和2018年10月，足见这次会议的分量和非比寻常。会议内容中提到了经济方面的务实，政策上的转向：强调货币政策和财政政策要协调发力，地产方面明确要求“促进房地产市场止跌回稳”表明地产内容不再局限于风险提示，是较前期的最重要的变化；海外方面，9月美联储降息50bp，持平市场预期上限，降息周期正式来临，受此影响，人民币汇率三季度升值超过2.5%。债券市场方面，三季度由于投资链条继续走弱，新开工项目投资增速继续下滑；居民部门信贷增长乏力，内需不足的矛盾进一步突出，风险偏好进一步回落，债券收益率平坦化下行。至9月末，逆周期政策开始发力，降低存量房贷利率、降息等重磅政策推出，长端利率有所回调，中短端利率开始下行创新低，曲线有所走陡。综合来看，利率债的牛市行情主要宏观数据走弱、市场对于宽货币政策预期较浓带动。信用债方面，手工补息对于理财扩张的利好基本在二季度兑现，三季度理财扩张放缓，而随着信用债收益率和利差进一步压缩至年内低位，叠加8月开始资金面偏紧下对于流动性的担忧，信用债走出先下后上再修复的震荡行情。权益市场方面，三季度整体来说呈现慢跌急涨的V型态势。市场前期基本延续了6月开始的下行趋势，直到9月18日跌破2700最低达到2689的低点后才开始有所反弹，在9月24日国新办新闻发布会宣布货币政策及央行创设支持资本市场货币政策工具后市场开启加速反弹；成交量上看，7、8、9三个月的成交量呈递减趋势，缩量下跌表明市场的信心存在严重不足，但9月24日创2020年以来最大单日涨幅后，成交量开始快速放大，表面市场信心得到显著提振。从企业盈利维度看，可比口径下全部A股二季度延续一季度的趋势，营收与归母净利润双双下滑，继续探底。从资金面维度看，三季度整体权益市场仍处于存量博弈市场态势，有意愿加仓权益市场的投资者以保险机构为代表的长久期负债投资者为主，9月24日后增量资金持续流入市场。从风险偏好维度看，海外市场风险偏好受降息影响有所回升，但A股市场的风险偏好在三季度大部分时间依旧低迷。风格方面，小盘股风格在上半年多次“闪崩”后，三季度呈现企稳态势，较大盘股风格的剪刀差有所收窄。三季度，行业与主题的轮动速度仍在历史高位，结构分化较为严重。金融、地产、家电、零售、传媒等板块表现相对较好，石油煤炭、电子、建筑建材等板块出现一定幅度的回调。本基金在稳定的投资目标与投资风格的指导下，持续优化与迭代投资框架与细分投资策略，力争实现具备稳定收益风险特征的投资结果，实现控回撤绝对收益的投资目标。报告期内本基金持续践行以客观来认识市场，通过策略表达观点实践资产配置的组合管理方式，产品管理过程中，基于客观的视角审视各类资产的投资性价比，注重多资产收益之间的仓位合理分配：纯债收益、转债收益、股票收益、量化对冲——四类资产收益机会之间的捕获，产品的仓位倾向于分配到预期收益风险比更高的资产上，力争实现产品兼顾收益与回撤性价比的投资目标。报告期内，基于“五维度+十跟踪”的研究分析框架指导，权益仓位经历了先减后增的过程，股票市场内部细分资产配置也由前期集中投资于永续经营、高现金流、高股息资产逐步增配、扩散至具有一定安全边际的核心资产，同时伴随着基差的走阔及市场的企稳，及时对前期配置的量化对冲策略的仓位进行了获利了结操作。债券市场方面，在债券上涨的过程中，动态微调二永等高波动资产的占比，以达到控制组合整体回撤和波动的目的。组合以稳健的票息策略为主，配置了合理的仓位和久期，根据市场情况进行一定的波段操作。组合重视票息收益，通过精细择券提升组合静态。

上半年，宏观经济表现分化。外需保持平稳，出口有韧性；内需偏弱，社融增速明显下滑，投资链条景气度较去年进一步走弱；消费增速在1-2月短暂回升后，3月开始逐渐下滑。二季度以来，经济数据有所回落。债券市场方面，基本面缓慢走弱，资金面宽松背景下，债券市场总体走出牛市行情，收益率快速走低，各类利差大幅压缩。债市收益率总体走低，期间经历两次回调，利率曲线牛陡。具体来看，行情可分为三个阶段。第一阶段（1月至3月初）主线为“降准降息预期博弈+基本面信息扰动”，期间债市收益率总体下行，利率曲线牛平，30年国债表现占优。第二阶段（3月初至4月下旬）主线为“地产宽松预期+超长债供给预期+机构行为扰动”，利率曲线总体下行，中短端表现较优。第三阶段（4月下旬至6月底）主线为“央行提示长债风险+超长债供给落地+地产政策扰动+手工补息被禁止”，债市经历一轮急跌后缓慢修复，利率曲线走陡，短端表现较优，30年国债收益率向下突破2.5%关键点位。截至半年末1Y、3Y、5Y、7Y、10Y、30Y国债收益率分别下行54BP、49BP、42BP、43BP、35BP、40BP。权益市场方面，上半年整体呈现N型震荡态势。1月市场受到去年悲观情绪的影响延续下行，待2月上证指数达到低点2635后开始反弹，反弹持续至5月下旬，此后6月有所回调。从宏观基本面维度看，一季度国内经济景气较去年下半年有所回升，统计局口径公布的工业增加值、固定资产投资均超预期，二季度相关指标稍有回落，但出口增速等维度有一定的亮点；从政策面维度看，总量政策继续维持“稳增长、调结构、防风险”的政策基调，主要体现在特别国债的陆续投放和后续增量供应、以旧换新、更新改造、地产的存量置换等维度；从企业盈利维度看，一季报全市场企业盈利增速仍处于寻底过程中；从资金面维度看，上半年整体权益市场仍处于存量博弈市场态势，有意愿加仓权益市场的投资者以保险机构为代表的长久期负债投资者为主；风险偏好维度看，市场的风险偏好仍处于历史较低水平；风格方面，今年小微盘股风格和大盘风格存在一定的分化，除春节前的微盘股闪崩外，伴随着资本市场“国九条”的颁布，市场在去劣逐良的过程中，小微盘在4月中旬与6月初，分别出现了两次小微盘股阶段性急速下跌，整体上今年上半年呈现出大盘价值风格占优的特征。今年上半年，行业与主题的轮动速度仍在历史高位，结构分化较为严重。银行、电力、家电、交运等板块表现较好，传媒、计算机、消费者服务、商贸零售等板块出现一定幅度的回调。转债市场方面，今年前五个月转债市场的运行逻辑是符合传统研究框架范畴的，但在5月17日出现转债市场历史上首次转债的实质性违约之后，后续投资者在“国九条”制度框架指导下对小微盘股票退市风险担忧加剧的背景下，转债市场对预期民企信用违约的交易热度急速提升。自5月中旬至6月底，转债市场较过往正在经历信用风险重定价和转股期权重定价下的转债估值重塑的过程。报告期内，本基金在稳定的投资目标与投资风格的指导下，持续优化与迭代投资框架与细分投资策略，力争实现具备稳定收益风险特征的投资结果。报告期内本基金持续践行以客观来认识市场，通过策略表达观点实践资产配置的组合管理方式，产品管理过程中注重多资产收益之间的仓位合理分配：纯债收益、转债收益、股票收益、量化对冲——四类资产收益机会之间的捕获，产品的仓位倾向于分配到预期收益风险比更高的资产上，力争实现产品兼顾收益与回撤性价比的投资目标。报告期内，基于“五维度+十跟踪”的研究分析框架指导，权益仓位经历了先增后减的过程，股票市场内部主要配置的细分结构为具备一定确定性溢价的永续经营、高现金流、高股息资产，适度参与估值盈利性价比视角下性价比较高的资产，并紧密监控市场风险偏好与细分行业景气度边际抬升的情况，动态应对，以期增强组合的反脆弱性。与此同时，增配的量化对冲仓位旨在积极获取独立于股票和债券收益的绝对收益回报，以期增厚组合收益水平。在转债投资方面，阶段性配置了具有债底保护及低估特征的转债资产，但在一定程度上低估了极端避险情绪下，“国九条”对中小盘债性转债债底保护的冲击，发现此情况后进行了积极的应对。在纯债管理方面，债券端组合以稳健的票息策略为主，配置了合理的仓位和久期，根据市场情况进行一定的波段操作。我们重视票息收益，通过精细择券提升组合静态。

一季度，债券市场方面，从经济维度看，国内经济增长动能仍有待提高。制造业PMI连续5月处于50以下的分位数水平，房地产销售继续探底、投资表现总体偏弱，消费增速走低。市场维度看，一季度整体利率呈牛市下行，利率债强于信用债，信用债重演资产荒行情。一季度以来，首先，利率债供给速度显著偏慢，基本面总体偏弱；其次，“大行放贷、小行买债”行情延续，资产荒背景下配置盘积极买入债券；第三，由于财政发力空间较为有限，而货币政策较为积极，下调存款准备金率0.5个百分点、下调5年期LPR 25BP、下调支农支小再贷款利率25BP，偏紧财政+宽货币下，流动性环境总体改善，债市面临偏利好的环境。长债利率在一季度出现快速下行，10Y国债收益率从去年12月底的2.56%下行至2.29%附近。曲线小幅走陡，10Y-1Y国债利差从去年12月底的25bp回升至50bp左右。信用债方面，一季度以来，流动性改善叠加供给继续收缩的情况下，信用债资产荒行情延续，需求端受益于理财规模回升。年初以来，市场以绝对收益思路配置资产，品种利差、期限利差、等级利差都有压缩，10Y银行永续债（AA+及以上）、5YAA产业永续、1YAA-城投收益率下行幅度较多。权益市场方面，一季度整体呈现先下后上的V型走势，市场波动率水平较去年显著提升。宏观、政策和企业盈利层面与去年四季度相比边际变化较小，而市场资金面和风险偏好发生了较大的变化：一月在经历雪球敲入、量化私募DMA出清、融资盘部分爆仓等一系列去杠杆的惨烈过程中，权益市场一度出现小微盘流动性枯竭的流动性危机与流动性分层的情况，期间微盘股指数一度跌幅达到46.73%，为2009年以来的第二大最大回撤水平。后续在各主体向权益市场持续流动性注入的情况下，不仅有效解决了市场的流动性分层风险，也带动了市场风险偏好的抬升，上证指数呈现出连续上涨的逼空行情。资金面和风险偏好的持续改善也体现在北上资金的边际变化上，今年以来北上资金净流入超过600亿，结束了去年下半年的净流出态势。从市场结构上来看，高股息资产今年依然表示强势，在春节后风险偏好抬升的带动下，政策倡导的“新质生产力”、“海外映射”等主题投资均有阶段性表现机会，在北上资金回流过程中持续低迷了三年之久的核心资产也有阶段性表现，市场结构性收益机会颇丰。由于权益市场仍处于存量博弈的市场状态中下，行业板块轮动速度仍维持在高位，一季度周期、TMT、银行等板块表现较为出色，地产、医药、中游制造等板块有一定的回调。报告期内，本基金在稳定的投资目标与投资风格的指导下，持续优化与迭代投资框架与细分投资策略，力争实现具备稳定收益风险特征的投资结果。报告期内本基金持续践行以客观来认识市场，通过策略表达观点实践资产配置的组合管理方式，产品管理过程中注重多资产收益之间的仓位合理分配：纯债收益、转债收益、股票收益、量化对冲——四类资产收益机会之间的捕获，产品的仓位将倾向于分配到预期收益风险比更高的资产上，力争实现产品的投资目标。一季度内权益市场波动加剧，一度出现市场的系统性下跌的情况，本基金基于对股票、债券、商品、汇率跨资产视角的交叉验证研究以及宏观、中观和微观跨视角的交叉验证研究，并密切跟踪各类高频数据以及政策的边际变化，通过对基准假设进行反复印证与及时纠偏，较为有效的控制了产品的波动与回撤水平。报告期内，股票端投资采用系统化多策略的管理模式，聚焦与总量经济增速相关性低的投资线索且具备高胜率特征的高股息与高ROE投资方向，阶段性回避高赔率的投资方向。报告期内产品配置了具有债底保护及低估特征的转债资产，力争提升产品的收益风险比。在纯债管理方面，以稳健的票息策略为主，配置了合理的仓位和久期，根据市场情况进行一定的波段操作。重视票息收益，通过精细择券提升组合静态。

2023年债券市场先上后下，年初市场对疫情放开后经济的复苏斜率有较高期待，债券因而调整，10Y国债最高达到2.93%附近，但3月中旬后高频数据走弱，显示基本面复苏程度不及预期，市场抢跑经济下行，利率债走出流畅的上涨行情，直至8月央行超预期降息，资金中枢有所抬升，市场在去年3-4季度的学习效应下，以规避风险为主，债券收益率有所反弹，但降息后市场的锚定利率中枢已然下移，以10Y国债衡量，收益率高点在2.71%，相比年初仍是下行态势。12月中旬市场抢跑资金宽松和基本面弱化，债券又迎来了一波快速下行，其中超长端的表现更为亮眼，曲线明显平坦化，30Y与10Y国债的利差压缩到25bp左右的历史极低水平（均值在35bp左右，前低27bp）。对2023年做一个整体回顾，债券市场走出了一个比较明显的牛市，曲线牛平，显示市场对经济的预期和实际资金中枢之间存在一定矛盾。汇率、防空转、银行息差等因素或是央行放松资金面的掣肘因素，我们认为也是后续市场关注的重点。权益市场走势整体偏弱。在1-4月的短暂上行之后，5-12月，市场呈现单边下行的趋势。从经济层面看，今年消费端复苏指标低于预期、投资端持续受到地产的拖累。从政策层面看，今年各类利好救市政策较多，地产、股市印花税、增发国债等维度均有涉及，但整体而言对市场的影响平平。从资金层面看，自8月以来，北向资金持续性流出A股，至12月底已持续流出近1900亿，体现出外资对A股的预期有所下调。从市场特征方面看，A股市场的结构性行情依旧非常明显，主题行业轮动较快，低估值高股息投资主线和小市值相对占优。在行业间表现差异比较大：TMT、周期等行业表现较好，而新能源、地产、消费等行业表现较差。报告期内，本基金在稳定的投资目标与投资风格下持续优化与迭代投资框架与细分投资策略。本基金的股票资产管理方面，基金管理人持续践行以客观来认识市场，用策略来表达观点：采用自上而下主观与自下而上系统化进行组合构建的复合投资框架，重视跨资产和跨维度的交叉验证，恪守能力圈，力争实现产品的投资目标。本基金的权益资产管理方面，采取与反脆弱相结合的系统化主观投资策略作为核心策略，并使用多策略的股票组合构建方式追求高夏普比的权益资产特征，在全市场范畴内寻找兼顾安全边际和景气度、具备较高投资性价比的行业和个股，力争穿越市场不同风格与投资主线周期。本基金的债券资产管理方面，组合灵活调整久期，合理运用杠杆，在上半年逐步增加久期，积极操作利率波段，底仓以产业类信用债为主，执行票息策略，在择券方面始终秉承精细择券，不做信用下沉的原则。在大类资产配置方面，2023年初制定的全年管理产品的核心理念为寻找不确定性中的确定性投资机会，把握股票和债券市场的交易节奏。具体地，2023年年初制定的全年“确定性”基准假设情景的三个关键词为“信心重建”、“政策支持”、“聚焦成长”；全年的“不确定性”的要素是对标对基准假设情景的扰动因素，关键词分为“长尾疫情”、“海外衰退”和“逆全球化”。全年维度产品管理的基准假设围绕着“确定性”制定，而“不确定性”要素是对基准假设场景冲击的扰动因素。基准假设下，2023年初相对于债券资产更好看权益资产并抬升了权益中枢仓位的水平，在市场节奏方面，基金管理人将全年的资产价格节奏的演绎预期划分为1-2月、3-9月和9-12月三个阶段，穿插在其中的来自基本面、政策面、资金面和风险偏好的扰动因素放在逐月的对市场的短期分析中去决断，同时密切跟踪来自于股票、债券、商品、汇率跨资产视角的交叉验证以及宏观、中观和微观跨视角交叉验证的情况。2023年初在权益资产内部细分资产配置的基准假设为“弱经济+弱产业+流动性较好+产业政策多”，即稳增长预期下，经济复苏斜率偏弱、行业景气度仍处于恢复期、宏观流动性较好、在财政、货币和产业政策中认为产业政策超预期的概率更高。当前，站在复盘视角来审视2023年年初制定的基准假设以及操作：由于内外部超预期事件导致的冲击等复杂因素交叉影响，2023年权益市场出现系统性下跌且下跌幅度超出预期，而年初制定的基准假设在对权益市场方向和节奏方面与市场实际运行情况出入较大，但针对权益资产结构的基准假设与实际市场演绎情况的适配性较高。针对基准假设与市场实际运行情况之间偏差映射到大类资产配置方面的情况，直到2023年下半年才予以调整，这是后续需要在组合管理过程中加强的方面：加强复盘与反思来自于宏观范式转变、交易层面变化和特殊事件对基准假设的冲击，并及时进行调整。

三季度，债券市场方面，以7.24政治局会议为标志，市场开始交易 “政策底”。同时自8月开始，地方债、国债的发行节奏也有所加快，配合地产政策陆续松动，一线城市放开“认房不认贷”等，资金面也出现明显收敛。环比来看，7月基本面较6月仍在下行，8、9月转为环比上行，但上行的幅度偏弱。一方面全国地产销售未见显著改善，房企资金回笼偏慢、拿地热情仍低，地产投资仍是拖累。另一方面出口仍在下行轨道。此外，专项债发行速度加快，但财政空间仍然逼仄。债券在政治局会议去掉“房住不炒”及相关偏积极表态的影响下，收益率明显反弹。8月15日央行意外降息，收益率又迎来短暂下行。随后，人民币汇率贬值压力显著增大，叠加信贷发放抽走一部分流动性，资金价格走高并持续运行在政策利率上方，曲线熊平。截止9月22日，1Y、3Y、5Y、7Y、10Y、30Y国债收益率分别为2.2%、2.39%、2.53%、2.68%、2.68%、3.0%，较6月底+33BP、+16BP、+11BP、+5BP、+4BP、-1BP。权益市场方面，三季度整体呈现震荡下行走势。从宏观维度看，CPI、信贷、地产等维度的经济数据指向中国经济仍处于低位筑底状态，居民消费和企业扩张需求不足的问题依旧存在。从政策维度看，一揽子政策如稳地产的“认房不认贷”、降低存量房贷利率，释放流动性的降准、MLF超额平价续作等密集出台，预计有助于提振消费与企业融资需求，稳增长与活跃资本市场的政策意图明确。但在海外加息周期尚未结束、市场情绪接近冰点的大背景下，市场博弈预期的意愿较弱，而要等政策传导到经济上则需要一定的时间。从资金流维度看，8月北上资金大幅外流近900亿，刷新历史单月峰值，9月依旧延续净流出的态势，市场增量资金有限，而内资机构投资者整体权益仓位处于历史较高位置，导致市场整体资金面呈现出减量博弈的态势。回顾三季度，市场呈先上后下之势，继续处于市场存量甚至减量博弈的环境中。行业与主题的轮动速度仍处于历史高位，结构化分化较为严重。周期、金融板块表现较好，TMT、新能源板块遭遇一定幅度的回调。报告期内，本基金股票端采取与反脆弱相结合的系统化主观投资策略作为核心策略，采取自下而上组合投资结合中观配置，自上而下的宏观框架指导的组合构建方式，采用多策略的管理方式，在全市场范畴内寻找兼顾安全边际和景气度、具备较高投资性价比的行业和个股，力争穿越市场不同风格与投资主线周期，同时积极使用衍生品工具管理产品的波动和回撤水平。三季度相对于二季度，边际降低了权益仓位敞口的暴露水平，基准假设下配置了具备一定确定性溢价的永续经营、高现金流、高股息资产，适度参与估值盈利性价比视角下性价比较高的投资机会，同时考虑到全球主要经济体的利率水平、通胀水平、逆全球化进程都处于较高水平，维持避险资产的配置比例，以期增强组合的反脆弱性。股票端的投资风格依旧坚持不抱团、回避短期情绪驱动的主题投资，主要通过均衡配置来抵御来自于股票市场的波动的同时，获取具备高夏普特征的投资回报。债券端组合以稳健的票息策略为主，久期择机降低，在配置品种上继续坚持分散原则，相较二季度缩短了久期，通过精细择券提升静态、增厚收益。在债券下跌的过程中，动态微调二永等高波动资产的占比，以期达到控制债券资产整体回撤和波动的目的。在品种上，仍坚持不下沉原则，网红区域城投债减持规避，不投民企债，主要通过央企产业永续增厚票息收益。

上半年，债券市场走出牛市行情，久期策略优于票息策略。从持有期收益率的排序上看，30Y国债和20Y国开持有期收益率最高，其次是3-5Y段的二永、普通信用债。5Y国债明显跑输5Y国开，10Y国开上半年表现也不及10Y国债。一季度市场对今年的经济复苏富有期待，因此即使在疫情影响下1月数据表现不佳，债券收益率仍然上行，10Y国债一度触及2.93%附近的位置，3月后半月后，伴随电煤日耗、螺纹钢表需、房地产销售等高频数据出现转弱苗头，市场对复苏斜率的预期开始调整，进入4-5月，伴随资金中枢的下移，债市行情加速，10Y国债突破了当时的1Y期MLF 2.75%后继续下行，在6月初下行至2.67%左右的水平。6月央行宣布降息，市场对宽货币的预期提前兑现，10Y国债盘中最低触及2.59%，接近去年的最低水平。信用债在利率中枢整体下移叠加理财体量恢复的大背景下持续走牛，品种利差和期限利差均有压缩，截至6月底，以AAA为例，1Y、3Y、5Y普通信用债分别达到2.47%、2.78%、3.06%。3Y接近6月降息后低点，1Y和5Y距离6月降息后低点约5-7bp。权益市场上半年呈现先上后下的走势。一季度，伴随着去年年底疫情管控政策的边际放松，社会经济秩序逐步回归常态，叠加市场预期美联储紧缩货币政策接近尾声等海外金融因素的加持，市场迎来开门红。但在二季度，伴随着经济数据的逐步披露，权益市场经历了从“强预期+弱现实”到“弱现实+弱预期”预期交易的转换，而二季度又正逢领导班子换届以及大兴调研之风的时间窗口期，因此具体政策预期并不明朗，导致二季度回吐了部分一季度的涨幅。整体而言，权益市场上半年呈先上后下之势，继续处于市场存量博弈的环境中。行业与主题的轮动速度仍在历史高位，结构化分化严重。TMT和国企改革投资主线轮番表现，消费、地产、新能源等行业遭遇一定幅度的回调。报告期内，本基金股票端投资采取与反脆弱相结合的系统化主观投资策略作为核心策略，采取自下而上组合投资结合中观配置，自上而下的宏观框架指导的组合构建方式，采用多策略的管理方式，在全市场范畴内寻找兼顾安全边际和景气度、具备较高投资性价比的行业和个股，力争穿越市场不同风格与投资主线周期，同时积极使用衍生品工具管理产品的波动和回撤水平。二季度相对于一季度，边际增加了权益仓位敞口的暴露水平，在权益细分资产内部配置方面，考虑到全球主要经济体的利率水平、通胀水平、逆全球化进程都处于较高水平，因此增加了避险资产的配置比例，以期增强组合的反脆弱性。报告期内，以产品投资目标为指导，积极调整仓位管理策略为更为积极的偏左侧的仓位管理方式，以期更好地应对股票市场的波动。在债券上涨的过程中，动态微调二永等高波动资产的占比，以达到控制组合整体回撤和波动的目的。在品种上，仍坚持不下沉原则，网红区域城投债减持规避，不投民企债，主要通过央企产业永续增厚收益。

2023年债券市场在去年年底的暴跌中逐步恢复，信用债的恢复好于利率，AA+和AA的恢复又好于标准AAA品种。以3Y为例，AAA年初以来收益率变化不大，整体是票息行情，AA+年初以来累计下行约30bp。下沉策略占优。1季度以来，市场对经济回暖的程度进行了反复博弈，预期也较为混乱，投资者在“弱现实”、“弱预期”、“强现实”、“强预期”的多种组合中反复横跳，导致长利率没有很好的趋势性机会。但伴随理财规模的回暖，信用债逐渐脱离去年年底集中赎回下跌的阴霾，品种利差、期限利差、等级利差又重新走向压缩。权益市场方面，整体呈现上行震荡走势，行业层面整体分化较大：通信、计算机、传媒、建筑、电子等板块表现较为强劲，而消费者服务、房地产、银行、电力设备及新能源、农林牧渔等板块表现相对落后。伴随着2022年11月疫情管控政策的边际放松，社会和经济的秩序逐步回归常态，站在全球各经济体经济增速比较的视角，今年中国经济增速或相对占优，叠加市场预期美联储紧缩货币政策接近尾声等海外金融条件紧缩情况有所缓解等因素的加持，北上资金大幅流入A股，今年一月权益市场迎来了开门红行情。进入三月，市场从去年11月开始的“强预期、弱现实”的交易逻辑逐渐走向来自于政策支持力度成色和经济数据成色的验证期。在此期间，市场受到阶段性美国硅谷银行、瑞士信贷等个体银行风险对国内市场风险偏好的影响。报告期内，本基金股票端投资采取与反脆弱相结合的系统化主观投资策略作为核心策略，采取自下而上组合投资结合中观配置，自上而下的宏观框架指导的组合构建方式，采用多策略的管理方式，在全市场范畴内寻找兼顾安全边际和景气度、具备较高投资性价比的行业和个股，力争穿越市场不同风格与投资主线周期，同时积极使用衍生品工具管理产品的波动和回撤水平。在产品仓位管理方面，在宏观波动率位于高位的环境下，我们重视自上而下的系统性看待市场的研究视角，因此在以产品投资目标的指导下，更为积极地应对股票市场的波动；债券端组合以稳健的票息策略为主，久期保持中性水平，在配置品种上坚持分散原则，降低了二永占整体信用债持仓的比重，增配普通产业债、政金债等波动相对更小或者高流动性更好的品种。与此同时，严控信用风险，不做资质下沉，没有弱资质城投、地产债的持仓，确保组合底仓的安全。

2022年债券市场的年内波动较大，年初的降息行情快速在1月走完，春节后即迎来调整，10Y国债最高点触及2.85%。本基金在年初保持偏高久期，并在春节后逐步缩短久期控制回撤。4月-5月受上海、北京大范围疫情防控的影响，资金价格迅速走低，但债券收益率还没有显著下行，组合捕捉了这一机会，6月起逐步加仓10Y，30Y国债迅速拉长组合久期，8月中央行超预期降息后，组合享受了较为客观的资本利得。进入3季度后，考虑债券收益率的绝对点位已经较低，组合有逐步减持长债缩短久期，但对防疫政策和地产政策的转向速度、转向程度预估不足，虽有减持动作，但仍未避免在11月-12月的债市暴跌中出现较大回撤。同时，由于理财赎回潮的发酵，产品的主流持仓品种银行二永受伤较大，加大了回撤幅度。权益市场今年整体呈现“W型”走势：一季度，受到国内疫情再度暴发、乌俄冲突引发的通胀担忧、能源价格上升导致企业盈利受损的预期以及整体经济不景气等多重因素影响，权益市场呈现下行走势；二季度，随着上海疫情控制取得阶段性成效以及复产复工等利好因素，权益市场开启反弹行情；三季度，国内疫情暴发有所反复，同时美联储持续加息引发了市场对全球经济下行的担忧，权益市场再次呈现下行走势；四季度，利好政策频出，权益市场也迎来了一波反弹行情。整体而言，今年权益市场走势一波三折，各行业表现也较为分化，以煤炭为首的周期板块表现较优，在市场整体下跌行情下仍取得正收益表现，同时去年表现不佳的消费者服务板块也有着不错的表现，前面几年表现较优的军工新能源等板块今年表现相对靠后，板块层面也体现了一定程度的轮动现象。本基金报告期内，股票端投资采取与反脆弱相结合的系统化主观投资策略作为核心策略，采取自下而上组合投资结合中观配置，自上而下的宏观框架指导的组合构建方式，在全市场范畴内寻找兼顾安全边际和景气度、具备较高投资性价比的行业和个股，同时积极使用衍生品工具管理产品的波动和回撤水平。复盘角度来看，全年维度除去四到八月的景气投资驱动主线之外，其余时间整体市场的投资主线呈现较为频繁切换的特征。报告期内产品股票持仓的资产结构方面，全年维度以均衡配置为主，复盘角度来看持仓组合经历了“均衡偏小盘成长-均衡偏成长-均衡偏大盘价值”的应对市场变化的持仓风格调整，在产品仓位管理方面，在产品投资目标的指导下，积极应对股票市场的波动。债券端组合以稳健的票息策略为主，在年内有明确趋势性行情的条件下加仓长久期利率债增厚收益。在配置品种上做了进一步的分散，降低了二永占整体信用债持仓的比重，增配存单、政金债等高流动性品种。与此同时，严控信用风险，不做资质下沉，没有弱资质城投、煤炭钢铁的持仓，也没有地产债的持仓，确保组合底仓的安全。报告期内产品先后经历了年初俄乌冲突和局部疫情暴发等黑天鹅事件对股票市场的冲击以及年底银行理财资金赎回对债券市场的冲击，让我们重新审慎投资框架和方法论需要进一步完善之处，并针对待完善之处着重研究予以补充，为日后更好地实现产品的投资目标提供可能性。我们始终坚信产品收益风险特征的延续性是通过不断完善和迭代投资框架、提升对市场认知而实现的，这也是我们在研究和投资过程中的努力目标。