平安转型创新混合A(004390) - 基金投资策略和运作

三季度本基金维持了光模块、PCB、国产芯片、有色资源等细分行业配置结构，减仓了汽车和医药板块，加仓了国产芯片持仓。我们依然看好权益市场的结构性机会，积极关注和寻找一些基本面明显变好、景气趋势向上的结构机会。首先，海外AI产业发展，在长思维链能力、调用工具能力、多模态能力等方面获得明显增强，由单纯的语言问答模型，进行到各种agent衍生，从而AI商业化加速，token大幅增长，进入应用推理兑现时期，过去几年AI发展处于0-1阶段，质疑投入不见产出，而现在已经进入1-10，产出逐渐覆盖投入，进入商业化快速发展阶段，这种持续性是大幅好于前几年的训练行情的。相关主流标的仍处在低估值、高景气阶段，在今年四季度非常可能会向明年估值进行切换。AI整体产业仍处于技术快速迭代之中，在技术快速迭代的时期，企业之间的竞争差距难以被赶上，利润将向头部竞争优势企业集中，盈利维持将好于一般市场预期。其次，我们看好有色资源等个股机会，受全球产业链重塑、地缘局势等因素影响，普遍供给受限，供需对比关系明显改善，有望带来一定投资机会。最后，我们仍密切关注机器人产业发展，目前我们认为机器人运控能力发展较快，但大脑模型、智能泛化能力仍明显偏弱，制约产业规模落地，短期难以实现规模化、商业化，需要关注和等待技术的进步和拐点。总而言之，本基金将积极关注和挖掘一些具有产业趋势、产业景气的机会，以及一些业绩趋势较好的个股，努力做出明显超额回报。

一季度市场表现较好，但二季度在美国关税事件冲击下，出现较大震荡，消费电子、汽车零部件等北美产业链受关税影响明显，同时基本面有所走弱，本基金在上半年减持了消费电子、汽车零部件等板块，加仓了PCB（高端PCB短缺）、光模块（低估值高景气）、医药（创新药个股逻辑）、有色（稀土等小金属供需变化明显）等方向，持仓结构主要在通信、电子半导体、医药、有色等行业。

一季度本基金减持了估值有所高企的AI相关板块，加仓了消费电子、汽车、机械等中游制造估值相对较低的个股。经济预计将出现边际企稳，虽不足以驱动顺周期基本面明显向上，但会为A股市场提供一个稳定的宏观环境，同时科技创新行业出现明显进展和催化，这种环境下有利于科技创新行业结构性趋势行情演绎，本基金中长期维度看好科技成长方向行情。二季度经济数据、美国关税预期、年报季报披露等因素存在一定的不确定性，对市场或形成扰动，市场可能将迎来一段时间震荡休整。本基金将结合季报业绩，积极挖掘个股，关注方向仍主要在泛科技方向，尤其关注消费电子、机器人、机械、汽车及零部件等板块相关个股投资机会。

自去年下半年，国内经济政策不断加码，市场对于未来经济预期有所改善，经济逐渐进入企稳阶段概率较大，为市场提供稳定的宏观环境和风险偏好，这种环境有利于结构性行情的演绎。随着环境的变化，本基金下半年做了一定板块调仓，主要减仓了消费、周期等板块，加仓了电子、通信、机械等泛科技成长方向。

三季度本基金减仓了有色资源，加仓了消费，持仓结构主要在TMT、消费、汽车等方向。政治局会议对经济政策表述十分积极，要发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政府投资带动作用。要降低存款准备金率，实施有力度的降息。要把促消费和惠民生结合起来，促进中低收入群体增收，提升消费结构。经济政策转向，有望带动经济企稳回升。本基金后续重点关注政策落地情况及经济改善情况，后续经济改善的力度需要持续观察。因此后续主要从两个方向关注组合构建：一是各行业龙头尤其消费行业龙头的估值修复，随着政策发力和经济进一步明朗，预计和经济相关性较大的各行业龙头公司具有一定估值修复空间。二是，持续关注科技成长，以AI为代表的科技创新正在推进，AI手机等端侧创新有望在未来一段时间落地，而智能驾驶、机器人等产业也处于产业化前夕，持续关注电子半导体、汽车、机械等科技成长方向的机会。

上半年本基金主要持仓分布在TMT科技、资源、机械、轮胎等方向，相比去年四季报，主要减持了汽车及零部件等持仓，加仓了资源、TMT科技等持仓。内部经济发展范式变化、外部地缘政治复杂化，投资面临一些不稳定预期，在不确定的环境中，追求低估值（安全）和确定性成为重要的选股标准。当前统一的全球贸易体系有所瓦解，全球统一的制造中心和美元信用体系受到挑战，下游面临贸易保护而需求不足，中游制造多中心化而供应增加，上游供给约束而相对供需紧张。我们认为成长、价值、周期都是外在标签，实质要看企业盈利增长的变化，行业属性随着环境的变化而产生改变。

如本基金23年年报所述，本基金经理从需求增长和供给优化收缩两条线索寻找业绩扩张的机会，围绕企业业绩把握盈利周期和估值周期的变化，一季度持仓主要分布在科技成长、周期资源、消费等白马龙头等方面。本基金经理认为，目前内外环境发生一些变化。内部环境，经济发展范式变化，由过去债务驱动投资的模式，转向高质量发展模式；外部环境，地缘政治复杂化，全球制造业供应链在部分重塑。内外环境的这种变化，深刻影响了社会风险偏好和市场风格偏好，本基金经理在选股时将更多的考量估值和确定性。市场追求确定收益，过去一年股息红利涨幅较好，但确定性成长更是稀缺的，这种稀缺性一旦市场风险偏好稳定就会给予溢价，本基金仍坚定看好业绩趋势驱动的成长机会。同时，大多数行业需求弹性不足，供给的考量和要求更高，供给侧机会更多被市场接受和定价。本基金经理仍将坚持从需求增长和供给优化收缩两条线索寻找业绩机会，力争投资方法更加兼容和具有韧性，以适应新时期的市场环境。　　本基金经理后续主要关注几方面机会：1）产业创新落地引发的产业链机会。AI产业发展类似（移动）互联网，主要经历基础设施建设、终端的普及、应用和商业模式创新三个发展阶段。目前处于第一阶段的算力投入，算力硬件投入已经进入业绩释放期，其他阶段的投资暂时缺乏支持，需要观察产业发展能否向第二个阶段进行过渡。但也需要看到，产业创新的发展不是一蹴而就，其时间存在不确定性和曲折，本基金会特别注意把握确定性增强的时刻，控制不确定风险。2）供给控制较好的上游资源行业。这些行业一方面由于供给受限制，盈利具有一定稳定性；另一方面由于当前经济和内需预期较低导致其估值较低，但国内预期具有修正可能。同时，具备全球需求、全球定价属性，受益海外制造业投资及美国未来降息预期。3）消费等白马龙头。受筹码结构影响很多白马龙头公司连续下跌三年以上，估值已经处于极低水平，并且有部分个股估值比同行业其他公司更低，导致估值并未体现行业内的竞争力差异，看好一些估值低、基本面具有韧性的白马龙头的估值修复，尤其部分消费龙头公司基本面可能已经出现改善迹象。在核心资产中，消费龙头可能是基本面率先好转的，有希望回归稳健资产的配置价值。

2023年一季度疫后经济复苏，但二季度经济修复见顶回落，因为内生需求不足（消费+地产），2023年经济复苏低于年初预期。相应的，A股市场自春节之后一路震荡下行，沪深300罕见的连续三年下跌。一季度后市场陷入存量博弈状态，增量资金匮乏，市场转向防御（低估值高股息）和短期博弈（主题概念）。在2023年基本面“弱现实、弱预期”基础上，市场更加侧重交易层面，更加侧重筹码结构，小微盘股票和低估值红利走强，质量和盈利风格持续走弱。　　本基金在年初对于经济复苏和市场修复过于乐观（认为2023年一方面是疫后经济复苏带来基本面改善，另一方面是2021-2022年整体下跌了两年之后，系统风险较小），对于系统风险认知不足，虽然2-3月份及早减仓了基本面走弱的消费、新能源等行业，持仓向TMT、汽车及零部件、医药、机械等成长方向做了倾斜，但选股依然偏好机构审美，多为行业白马龙头，沿用以往的盈利与估值分析框架，和侧重筹码结构的市场环境契合度较低，2023年业绩表现不佳。自2022年开始的这一轮调整，本基金回撤较大，本基金经理非常抱歉和愧疚，深度反思和进化自己的投资方法体系。本基金经理认为，未来很多行业需求增长可能会放缓，在寻求需求端快速增长的成长行业的同时，也需要从供给端出发，寻找一些供给端收缩优化较好的传统行业。本基金经理仍坚持和围绕企业业绩为投资本源的思想和框架，把握盈利周期和估值周期的变化，但从需求增长和供给优化收缩两条线索寻找业绩机会，力争投资方法更加兼容和具有韧性，以适应新时期的市场环境。

本基金三季度主要维持了成长方向配置，在成长内部做了一定结构调整，减持了通信、传媒、电力等板块，加仓了汽车零部件、电子与半导体、医药等板块。目前持仓结构主要分布在汽车零部件、电子与半导体、机械设备、传媒、医药、轮胎等方向。未来几年经济处于转型期，过于依赖经济贝塔选股可能难以取得较好超额收益，预计超额收益更多来自产业创新与产业趋势。未来两年从产业比较看，汽车零部件的国产化和智能化在加速；人形机器人处于产业化前夕；AIGC有望率先在办公作业、自动驾驶、教育等场景应用，但其他领域可能短时间缺乏落地场景与盈利模式；MR终端有望演化为革命性创新终端，拉动电子硬件与传媒应用的向上周期；医疗医药行业经过长时间下跌，泡沫已基本出清，人口老龄化支持行业的中长期需求；一些重点领域的国产化推进带来的产业链机会。权益市场整体在三季度震荡下跌，本基金业绩在三季度表现不佳，本基金管理人对投资人特别报歉和愧疚。但我们回头去看，历史上所有的市场调整都有结束之时，经过大级别调整之后，权益市场蕴含的中长期回报预期在提高。建议投资者坚持用闲钱投资，市场波动总是预料不及，屡屡超出意外，只有闲钱才能抗住短期波动，不使投资焦虑。

权益市场整体在上半年有所震荡下跌。本基金在上半年减持了消费等顺周期品种，加仓并维持了对成长方向的配置，持仓结构主要分布在汽车零部件、电子与半导体、游戏传媒、机械设备、通信、电力、新能源等方向。目前市场对于经济与政策等预期已经较低，高频数据也有所企稳，宏观风险释放已经接近尾声，本基金预计市场将维持底部震荡特征，积极寻找结构性机会。未来几年经济处于转型期，高质量发展更为重要，政策导向的科技、高端制造、创新性行业等成长方向的对比优势有望逐渐扩大，本基金相对更加看好产业创新引起的中长期投资机会。

一季度A股市场先扬后抑，随着国内经济复苏预期带来的估值修复逐渐到位，经济政策预期偏温和；以及美国经济韧性导致货币收紧预期升温，国外个别银行在美国连续加息下出现一些风险事件，春节后市场有所调整。但目前这些扰动因素可能已被基本反映，构不成系统风险。今年经济复苏确定性较高，流动性整体稳健，不确定的只是经济复苏的强度以及估值反映情况，因此今年系统风险较小，积极去寻找结构性及个股机会。随着二季度上市公司报表数据披露、经济数据披露、产业数据披露、经济政策落地等，基本面信息将更加清晰，市场有望摆脱一季度轮动博弈的状态。本基金目前持仓主要分布在汽车零部件、半导体、传媒、计算机、化工、医药等行业方向。二季度重点关注科技与安全产业链的落地情况，科技创新与安全政策频出，数字经济、国产替代与人工智能、MR等科技创新迎来共振，二季度有望从政策主题转向产业趋势，重点关注二季度下游逐渐需求复苏、景气改善的半导体、游戏、算力硬件、数字经济落地情况等；以及汽车零部件，短期受一季度销售数据影响有所调整，但预计二季度将环比改善，同时其中长期逻辑正得到加强，国产车崛起趋势非常清晰和迅猛，有望带动汽车供应链本土化，汽车零部件国产化空间巨大，另外伴随电池成本、大宗商品价格等下降，汽车成本压力下降，之前受压制的智能化支出或迎来加速；以及今年经济复苏带来顺周期行业业绩改善，其中存在一些个股具有中长期的成长逻辑，一些顺周期低估值品种有望得到估值提升；医药消费也存在广泛个股挖掘机会。总体本基金认为今年经济搭台，个股唱戏，将积极在科技、高端制造、消费医药等成长方向挖掘个股，努力争取获得一定超额收益。

2022年经历了疫情反复、地产下行、俄乌冲突、美国加息等不利因素冲击，A股市场出现较大回撤与波动。本基金在2022年重点回避了经济风险，重点关注与持有了具有独立产业趋势、与经济相关性弱的板块与个股，如汽车智能化与零部件、海风与海缆、光伏与储能、消费等板块，并且在下半年，随着疫情政策发生明显变化，增加了部分和经济复苏相关的消费、医药等板块的配置。