中信保诚至瑞混合A(003432) - 基金投资策略和运作

2025年四季度乃至全年维度来看，消费仍是相对弱势板块。内地消费指数25Q4下跌-5.2%，沪深300略跌-0.23%，上证指数上涨2.2%；全年维度，内地消费指数下跌-2.6%，沪深300及上证指数分别上涨17.7%、18.4%。2025年A股整体走出“慢牛、结构牛”行情，上证指数一度突破4000点，但消费显著跑输大盘，2025年四季度尤为明显。四季度A股消费板块整体呈现“先抑后扬、年末补涨”的格局。在科技股阶段性高位震荡后，部分资金开始向此前滞涨的消费板块轮动，零售、食品饮料、旅游等细分方向在12月出现明显反弹。但在科技板块新的产业趋势机会逐步显现后，消费反弹后续乏力。 经历多年调整后，消费板块估值已回落至历史偏低水平。截至12月22日，万得大消费指数市盈率约23倍，显著低于近10年平均的28倍；中证消费50、家电龙头等核心消费指数估值也处于近5年较低分位。展望2026、2027年大部分消费公司净利润有望保持双位数增长，估值与盈利匹配度较高，或可以对板块未来收益率持乐观预期。 内需消费板块基本面仍在磨底阶段，呈现一定边际改善，但分化明显。2025年主要表现为：服务零售额增速快于商品零售，文体休闲、旅游、航空等服务消费保持较高景气度。但传统消费如白酒、调味品等仍受制于需求偏弱、库存高企等问题，业绩承压；而新消费、出海方向则表现相对亮眼，形成“传统承压、新兴亮眼”的结构性格局。 展望2026年，消费板块更多是结构性机会而非普涨行情。机构普遍认为，传统消费在估值修复后需关注业绩兑现情况，而具备出海能力、受益于消费升级和“三新”试点的细分赛道（如健康食品、智能家电、文旅、免税等）更具持续性。同时，随着居民收入预期改善和CPI温和回升，居民餐饮端需求四季度迎来降幅收窄、环比改善，大众消费品盈利修复空间值得关注。 四季度，本基金投资采取中等偏高股票仓位策略，配置行业包括出行链、餐饮链，白酒、创新药、出口链等，其中出口链、出行链带来超额。整体成长型与价值型资产并重，个股集中度提升。 展望2026年，商品与服务消费均迎来低基数改善，其中服务消费的确定性更强。向上催化来自于数据修复或政策刺激，目前仍需等待。 在市场流动性较好的情况下，更加关注个股成长性和景气度，以及困境反转板块。其中潮流个护、黄金珠宝仍有景气度较高的细分赛道及公司，创新药26年仍有产业逻辑及催化。2026年二手房价可能进一步探底，财富对消费的负效应或逐步出清，CPI有望触底回暖，传统消费或迎来周期反转。此外，美国降息背景下，美国地产链具备弹性。

2025年三季度，内需消费板块基本面与股价仍在磨底阶段，出口优质公司上涨后迎来调整。总体来看，A股大消费板块跑输大盘。上证指数涨幅12.7%，沪深300涨幅17.9%，内地消费指数涨幅7.1%，主要依靠反内卷行业、消费电子及品牌出海公司拉动。CPI与社零增速仍处于底部区间，政策端催化较少，餐饮需求承压，消费表现低于预期。 消费结构性机会仍来自于政策、科技及高景气出口品类。周期消费性行业估值见底，收益反内卷政策导向，估值先于盈利修复，具备相对表现。部分消费电子公司受益通信业务进展及主业修复，表现突出。品类渗透率及市场份额仍有提升空间的出海品牌，仍然维持较高景气，以优质产品及高效管理战胜关税扰动担忧。 绝对收益角度，内需消费板块已呈现见底信号，处于磨底改善阶段。居民餐饮端需求预计三季度见底，四季度迎来降幅收窄、环比改善；展望2026年，商品与服务消费均迎来低基数改善。向上催化来自于数据修复或政策刺激，目前仍需等待。 三季度，本基金投资采取中等偏高股票仓位策略，配置行业包括创新药、消费电子、白酒、黄金珠宝等，其中创新药板块产生一定拖累，消费电子贡献超额，并抓住白酒板块在餐饮需求快速下滑后的底部价值。整体成长型与价值型资产并重，个股集中度提升。 仍然维持内需消费磨底后有望触底向上的观点。虽终端传统需求依然偏弱，基本面走出向上趋势仍需时间，但三季度已有环比改善，向下空间不大。临近年底，潜在的消费刺激政策、2026年低基数下的数据改善、盈利底出现后的估值切换，均有望成为催化。 同时，部分优质公司积极转型变革、提升经营质量，体现出较好的成长趋势。对投资者而言，自下而上挖掘个股，或是超额收益来源。 在市场流动性较好的情况下，更加关注个股成长性和景气度，以及困境反转板块。其中黄金珠宝、美妆个护、品牌出海仍有景气度较高的细分赛道，创新药四季度仍有望迎来催化；此外，美国降息背景下，地产链有望迎来周期反转，具备弹性。 十一消费旺季后，消费数据或阶段性回落，板块或将迎来年底旺季+估值切换带来的布局机会。一方面维持前期看好的产业趋势，寻找基本面支撑扎实、估值切换后性价比凸显的消费成长个股；另一方面找寻底部反转逻辑及具备持续现金流及股息能力的底部传统消费。

2025年上半年，A股市场波动较大。总体来看，上证指数涨幅2.76%，沪深300涨幅0.03%，内地消费指数跌幅-4.13%，其中，2025年二季度跌幅-5.93%，显著跑输沪深300（+1.25%）。反映出消费板块受宏观经济和政策影响，整体市场表现低于预期。 但内部分化较为明显，呈现结构性机会。白酒、家电等传统消费板块表现疲软，智能家居、零食量贩、美妆珠宝、宠物经济等“新消费”赛道表现亮眼。5月底至6月下半旬，出现了以创新为主线的消费成长股行情。后续新消费板块回调，主因中报预告大多符合/低预期，无显著超预期方向；同时整体消费有所承压，刺激政策出台较慢，市场情绪仍偏谨慎。 医药板块中，创新药表现突出，受益于BD（对外授权）交易热潮和商业化突破，整个板块具备较强的产业趋势，是具备成长性和景气度的投资方向。 二季度，本基金投资采取中等偏高股票仓位策略，高增速的成长型资产与底部价值型资产并重，并适度分散行业配置，提升个股集中度，自下而上个股逻辑为主，同时控制组合整体估值。

2025年一季度，美国经济边际放缓，美元美债震荡下行，美股下跌。抢出口影响下，国内外需和生产依然保持韧性，对于一季度经济增长有较强支撑，以旧换新政策扩围对消费有所拉动，二手房销售表现亮眼，但经济分化依然明显，量的修复好于价格，信用扩张更多的依赖政府债支撑，经济内生动能偏弱。春节错位影响下CPI同比转负，PPI同比仍在低位震荡。 宏观政策方面，3月政府工作报告中提及经济增长预期目标为5%左右，赤字率拟按4%左右安排，发行超长期特别国债1.3万亿，安排地方政府专项债4.4万亿，整体符合市场预期；一季度货币政策例会召开，再提“择机降准降息”。 从债券市场看，一季度利率债收益率震荡上行，季末有所修复，10Y/30Y国债收益率季度高点分别为1.9%/2.1%。春节前资金面收紧，短端明显上行但长端维持震荡，曲线走平；节后至3月中旬，资金面持续偏紧，市场对货币宽松的预期逐步修正，股债跷跷板效应明显，短端上行向长端传导，曲线呈现熊平特征；3月下旬资金面边际修复，市场情绪好转，收益率转为下行。信用债走势整体跟随利率，信用利差收窄。权益方面，一季度沪深300指数下跌1.2%，中证转债指数上涨3.1%。 四季度，本基金投资策略为较低股票仓位的偏债混合策略。固定收益资产仓位以利率债和信用债投资为主。信用债以风险相对可控、性价比合适的中等久期优质国企信用债为主，转债方面，组合主要参与一级市场转债申购套利。杠杆方面，考虑到资金价格偏高，短债的息差性价比一般，报告期内组合维持适度杠杆。股票投资组合仍然以传统蓝筹为主，并继续综合考虑公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值等因素选择标的，同时保持行业均衡和分散持仓。 二季度伊始，市场就受到美国关税政策的冲击。在我国贸易总额占GDP比重18%的背景下，全球化的中断和大国之间的博弈，无法避免对经济体造成重大影响。未来仍面临许多外部环境的不确定性，贸易政策谈判与博弈并非一蹴而就，过程的波折与拉锯预计将加大 A 股市场的波动。 宏观层面上，虽然外需受到冲击，但内需已进入企稳见底阶段，呈现一定韧性。国内经济数据有回暖趋势，在经济自身运行规律及政策托底下，房地产市场成交回暖，下滑收敛，量在价先，财富效应的关键压制因素逐步消除。即使在关税落地对市场的扰动下，由于采取适度宽松的货币政策，并且中长期资金加速入市有望为 A 股市场提供流动性支撑，同时财政政策发力下，国内需求有望好于整体经济修复，并成为核心驱动力。 在外部冲击的极端背景下，价值投资者仍旧应该回归到企业的内在价值，在不确定性中寻找确定性、在震荡加大的环境中挖掘被低估的资产，定价能力尤为重要。另一方面，无论能否具体量化，我们都应该看到的是，地产的财富负效应逐步消退，居民资产负债表改善利好消费力回升，内需消费往后愈发成为经济增长的动力；而对比全球资产，中国消费资产明显处于较低估值分位；甚至基于文化魅力，消费审美的升级影响至周边地区，新消费的内部崛起和外部渗透率提升，都是可以重新审视的成长方向。 预计4月大盘风格更加偏向防御属性，短期内正值一季度经济数据和上市公司业绩验证期，叠加关税反复扰动，大盘风格防御属性优势有望显现，结构上更利好内需低估值。后续等待关税政策谈判结果逐渐明朗，负面因素逐步消化，同时政策端发力，低基数下，内需有望走出底部，迎来复苏周期，利好顺周期类消费资产。 同时供给端正走出一批“反内卷”的新消费公司，体验式新消费、情绪消费前景广阔；并且随着各行业的 AI 渗透率快速提升、更多垂直应用加速落地，“AI+”消费存在广泛的战略性成长机会。 总体而言，2025 年二季度消费行业在政策支持、需求释放和供给创新等因素的共同作用下，有望呈现修复态势，各细分领域也将迎来不同的发展机遇，股票组合会持续从基本面、壁垒、估值出发，精选消费个股，以个股的确定性应对外部环境的不确定性。

2024年，海外市场依旧存在区域分化。美国经济增长虽然在三季度有所放缓，但全年仍然相对比较活跃，美联储从9月第一次降息50个BP后，分别在11月、12月降息25个BP；欧洲经济仍然相对偏弱。国内，上半年整固蓄势为特征，制造业PMI在3、4月份突破50%荣枯线后，在5月到9月处于50%以下。9月26日政治局会议后，政策更加积极。在积极政策下，10月到12月重新回到扩张区间。全年，GDP较2023年增长5.0%。分产业看，第一产业增加值91414亿元，增长3.5%；第二产业增加值492087亿元，增长5.3%；第三产业增加值765583亿元，增长5.0%；经济平稳运行。 股票市场，全年和阶段都呈先抑后扬特征。年初，市场因情绪作用下跌，之后反弹上行。在6月份有下跌，之后在9月下旬快速大幅上涨；之后，A股市场阶段性盘整。全年，沪深300、中证500、中证1000分别上涨14.68%、5.46%、1.20%。分行业看，全年银行、家电、非银金融、交通运输、通信涨幅居前；商贸零售、纺织服装、轻工、医药落后。债券市场，在对未来经济向中等增速过渡预期下及资金追逐无风险收益的背景下，债券收益率整体呈不断下降趋势。10年期国债收益率从2023年底的2.6%左右下降到2024年底的1.68%。 本报告期内，本基金股票仓位较低。固定收益资产仓位以利率债和信用债投资为主。信用债以风险相对可控、性价比合适的中等久期优质国企信用债为主；转债方面，组合主要参与一级市场转债申购套利。杠杆方面，考虑到资金价格偏高，短债的息差性价比一般，报告期内组合维持适度杠杆。股票投资组合以传统蓝筹为主，在选择标的时，一方面继续综合考虑公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值等因素；另一方面，从“立足长期、着眼中期、观察短期”出发进一步考察。在构建组合时，保持行业均衡和分散持仓。

三季度，随着美国经济有放缓趋势通胀所缓解，美联储在9月18日议息会议上宣布将联邦基金利率目标区间下调50个基点，正式启动了降息。国内经济继续保持平稳，PMI在7、8、9三个月仍低于50%，不过9月份的49.8%较之前有所好转。1—8月份，全国规模以上工业企业实现利润总额46527.3亿元，同比增长0.5%，较1-6月的同比增速3.5%有所回落。出口方面，1-8月份，货物进出口总额285838亿元，增长6.0%。其中，出口164552亿元，增长6.9%；进口121286亿元，增长4.7%。消费方面，1-8月份，社会消费品零售总额312452亿元，同比增长3.4%，较上半年的3.7%的增速有所收窄。投资方面，1—8月份，全国固定资产投资（不含农户）329385亿元，同比增长3.4%，较上半年的3.9%的增速有所收窄。政策方面，针对经济活跃有所下降的情况，政策表现得越来越积极，9月政治局会议讨论经济，提及“加大财政货币政策逆周期调节力度”“促进房地产市场止跌回稳”等。央行在7月OMO利率下调10bp后，9月继续下调20bp。9月发布会提及创设新的政策工具支持股票市场发展。 股票市场，三季度A股市场先抑后扬。到9月13日，沪深300一度下跌8.7%，之后整固又快速上涨。三季度，沪深300、中证500、中证1000分别上涨16.07%、16.19%、16.60%。分行业看，非银金融、综合金融、房地产、消费者服务、计算机等涨幅居前。债券市场，三季度前两个多月，在经济增速下行预期下，利率债曲线整体呈下行趋势，但随着9月下旬市场对经济和股票市场的预期更积极，债券收益率快速上行。 三季度，本基金投资策略为较低股票仓位的偏债混合策略。固定收益资产仓位以利率债和信用债投资为主。利率债主要投资于中短端品种，信用债以风险相对可控、性价比合适的中等久期优质国企信用债为主，转债方面，组合主要参与一级市场转债申购套利。杠杆方面，考虑到资金价格偏高，短债的息差性价比一般，报告期内组合维持适度杠杆。股票投资组合以传统蓝筹为主，延续综合公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值等因素的思路选择标的，保持行业均衡和分散持仓。 四季度，美国经济可能继续降温；欧洲经济可能相对偏弱。国内经济，随着“两新（大规模设备更新和消费品以旧换新）”积极政策逐步落地，预期经济信心有所恢复，经济将逐步转向稳健运行，消费也继续保持平稳修复，基建或有所改善。另外地产在积极政策下也可能有所好转。 股票市场，经过9月下旬的快速上涨，在积极的政策下，市场可能对未来也更积极。中长期继续保持乐观。随着国内社会经济活动回归常态，企业盈利将逐步恢复，传统行业和代表未来经济和产业方向的新兴产业公司盈利都可能增长。本基金股票投资仍沿用定量与定性相结合的方法，综合考虑公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值等因素选择个股，并注意分散投资。债券投资，预期利率的长期趋势不会变化，但是市场短期波动可能加剧。 受央行宽松政策影响，短端收益率可能继续保持低位；但长端收益率有所下降后逐步呈现配置价值。信用债方面，短端信用/二永债的利差已经回到近几年均值水平附近，若资金利率中枢下行，短端信用债的确定性较高，而长端信用债利差提升幅度并未超过短端，相对水平也仍然处于低位。

上半年，美国经济仍然保持较强的态势，劳动力紧张和通胀情况有所缓解，周边市场也保持相对比较强的预期。国内经济继续保持平稳，国内生产总值增速为5%。虽然PMI在6个月中有4个月低于50%，但整体平稳；出口方面，在海外较好背景下，上半年仍然保持正增长，韧性较强；消费稳步扩大。今年以来，一系列扩内需促消费政策持续发力显效，消费潜力不断释放，服务消费增势良好，消费需求延续恢复态势，拉动经济增长的主动力作用显著；投资平稳增长。随着大规模设备更新、超长期特别国债等举措加快落地，重大工程项目建设全力推进，有效投资持续扩大，关键性作用进一步发挥。 股票市场，上半年A股维持震荡状态。年初，因为预期不佳，市场出现下跌，之后反弹企稳，到6月底，沪深300微涨0.89%，中证500、中证1000分别下跌8.96%、16.84%。分行业看，银行、高速公路、电力、采掘、有色金融等涨幅居前；商贸零售、医药生物、消费服务、计算机板块跌幅居前。债券市场，在经济增速下行预期下，利率债曲线整体呈下行趋势，4月下旬央行提及长债利率与经济增长预期匹配，长端和超长端明显调整，之后震荡下行，10Y/30Y国债收益率季度低点分别在2.21%/2.42%附近。同时，在“资产荒”背景下信用利差和期限利差压缩至历史偏低位置。 上半年，本基金投资策略为低股票仓位的股债混合策略。固定收益资产仓位以利率债和信用债投资为主，同时配置部分定期存款。利率债主要投资于中短端品种，信用债以风险相对可控、性价比合适的中等久期优质国企信用债为主，转债方面，组合主要参与一级市场转债申购套利。杠杆方面，考虑到资金价格偏高，短债的息差性价比一般，报告期内组合维持适度杠杆。本基金股票投资组合以传统蓝筹为主，并考虑公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值等因素，同时保持分散和行业均衡。

从海外经济看，一季度美国经济表现依然强劲，制造业PMI触底回升，劳动力市场供需紧张，通胀整体有所反弹，美债和美元指数上行，美联储降息预期降温。海外制造业回暖对国内出口订单支撑明显，带动生产和制造业表现相对偏强，外需整体好于内需。国内经济进一步回升。制造业PMI在1、2月低于50%后在3月份站在荣枯线上方；非制造业商务活动指数则在荣枯线上方进一步扩张，表明经济活动进一步恢复。从工业生产看，1—2月份，按可比口径计算全国规模以上工业企业实现利润总额9140.6亿元，同比增长10.2%。从消费端看，1—2月份，社会消费品零售总额81307亿元，同比增长5.5%。其中，除汽车以外的消费品零售额74194亿元，增长5.2%。宏观政策方面，1月央行宣布2月5日降准0.5个百分点，公告时间和幅度均超出市场预期；地产政策持续放松，融资“白名单”不断落地，北上广深等地调整限购政策，2月5年期以上LPR利率下调25个基点；3月两会召开，政府工作报告提及GDP增速目标5%左右，赤字率按3%安排，拟连续几年发行超长期特别国债，今年先发行1万亿元等。政策面继续保持积极的政策推动经济稳步增长。 股票市场，A股在1月份下跌后快速回升。沪深300、中证500、中证1000分别上涨3.10%、下跌2.64%、下跌7.58%。分行业看，银行、煤炭、家电、有色金属、公用事业等上涨；医药生物、计算机、电子等下跌。债券市场，一季度流动性整体充裕，资金利率有所下行，地产对经济影响依然明显，价格整体低迷，机构欠配压力较大，做多情绪延续，1月至3月初利率曲线继续下移，10Y/30Y国债收益率分别下行至2.27%/2.43%左右的低点，3月中下旬机构止盈情绪上升，收益率呈现震荡格局；信用债走势整体跟随利率，资产荒局面延续，短端下沉空间压缩后，市场对超长期信用债的关注度提升；转债方面，中证转债指数下跌0.8%。 一季度，本基金投资策略为低股票仓位的股债混合策略。固定收益资产仓位以利率债和信用债投资为主，以及部分定期存款。其中利率债主要投资于中短端品种，信用债以风险相对可控、性价比合适的中等久期优质国企信用债为主，转债方面，组合主要参与一级市场转债申购套利。杠杆方面，考虑到资金价格偏高，短债的息差性价比一般，报告期内组合维持适度杠杆。股票投资组合以传统蓝筹为主，并考虑公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值等因素，同时保持分散和行业均衡。 展望二季度，美国经济有望继续维持韧性，库存周期或将回升，二次通胀压力上升，而欧洲经济相对偏弱，以上因素或支撑美元走强，人民币仍将承压。国内出口表现可能依然较好，消费平稳修复，基建或进入开工旺季，但房价和收入预期疲弱的背景下地产销售或难以明显好转，基本面分化仍可能延续。通胀方面，预计二季度PPI同比读数有所抬升，CPI同比小幅正增。货币政策方面，经济内生动能不足，流动性可能保持合理充裕，如果债券供给放量，央行或有降准操作的配合。 债券市场投资方面，当前长端和超长端利率均已经隐含一定后续降息的预期，尽管并不极端，但短期内货币政策进入观察期，利率偏震荡，等待基本面或政策的进一步信号，关注二季度债券供给情况；信用方面，我们认为，当前期限、信用利差可压缩空间较小，在利率偏震荡的情况下，信用主要以票息价值为主，同时兼顾信用持仓的流动性；转债方面，当前转债绝对价格仍然处于2020年以来的低位，但转股溢价率、隐含波动率等仍然处于2020年以来中等偏高水平，后续主要观察股市反弹的持续性。 股票市场，在估值相对偏低、经济进一步向好的情况下，虽然短期可能有波动，但中长期继续保持乐观。因为无风险利率下降，低估值组合仍然是可以配置的对象之一；另外，随着国内社会经济活动回归活跃，企业盈利将逐步恢复，传统行业和代表未来经济和产业方向的新兴产业公司盈利都可能增长。股票投资采用定量与定性结合的方法，综合考虑公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值等选择个股，并注意适度分散。

2023年，国内经济经历了快速修复到逐步放缓整固。一季度，制造业PMI 处于50%的荣枯线上方，之后回落、回升、回落，到12月份制造业采购经理人指数在荣枯线下方整固；非制造业商务活动指数虽然冲高后回落，但一直处于荣枯线上方。12月，经季节调整的非制造业商务活动指数为50.4；其中，12月建筑业商务活动、服务业商务活动指数分别为56.0和49.3。全年，GDP增速为5.2%，规模以上工业增加值比上年增长4.6%，并呈上升态势。全国规模以上工业企业利润下降2.3%，降幅呈逐步收窄趋势。从消费端看，全年，社会消费品零售总额471495亿元，比上年增长7.2%。其中，除汽车以外的消费品零售额422881亿元，增长7.3%。政策面，上半年，在保持定力的同时，继续呈积极态势对经济形成支撑；下半年，中央经济工作会议又提出2024年要“坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，多出有利于稳预期、稳增长、稳就业的政策，在转方式、调结构、提质量、增效益上积极进取，不断巩固稳中向好的基础。要强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强政策工具创新和协调配合。”海外，虽然一季度美国硅谷银行和签字银行、欧洲瑞士信贷的风险事件扰动了全球金融市场，但美国经济继续保持活跃；在通胀放缓的背景下，美联储暂停加息，市场对美国经济软着陆的预期增强。预期外部经济将保持正常水平。 股票市场，A股呈整固态势。沪深300、中证500、中证1000分别下跌11.38%、7.42%、6.28%。分行业看，通讯、传媒、计算机、电子、采掘等上涨；房地产、非银金融、银行等下跌。债券市场，上半年市场经历了“强预期强现实-强预期弱现实-弱预期弱现实”的转变，春节前利率有所上行，随后震荡，3月后趋势性下行；下半年同样先涨后跌，10年期国债收益率从9月底的接近2.8%到12月底降至2.6%左右。 全年，本基金仍然在控制风险的前提下力争获取超越业绩基准的绝对回报。本基金的股票投资组合仍然以传统蓝筹为主，并考虑公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值等因素，同时保持分散和行业均衡。债券投资，仓位仍然以利率债为主，其中利率债主要投资于短端品种，以满足现金的基本配置要求，同时避免杠杆。

三季度，随着积极政策的推进和落实，国内经济进一步修复。继6月份制造业PMI回落幅度收窄后，7、8月继续收窄，并在9月份回到荣枯线上方，并且新订单指数也在8、9月份重回扩张区间。从生产端看，尽管1-8月全国规模以上工业企业利润增速仍为负增长，但呈逐月收窄趋势，并在8月利润增速由降转增，8月规模以上工业企业利润同比增长17.2%。从消费端看，8月份，社会消费品零售总额37933亿元，同比增长4.6%，比上月加快2.1个百分点；环比增长0.31%。1—8月份，社会消费品零售总额302281亿元，同比增长7.0%。政策面，7月份政治局会议后，出台了从提高个税专项抵扣标准、减半征收证券印花税、降低存款准备金率等一系列政策措施，各地也出台优化房地产政策，这些政策对经济和市场产生了积极支撑。海外，美国在经济较强的背景下，美联储可能继续保持较高利率。虽然高利率使其经济活动成本增加，但预期美国经济不会硬着陆；欧洲经济也继续维持之前的活跃水平。在前期调整后，预期外部经济将保持正常水平。 股票市场，三季度，A股有所调整。沪深300、中证500、中证1000在三季度分别下跌3.98%、5.13%、7.92%。从行业看，传媒、电气设备、计算机、通信跌幅较大；非银金融、采掘等有所上涨。债券市场，三季度债券先涨后跌。10年期国债收益率从6月底的2.67%一度在8月底下降到2.59%，之后震荡上行，又回到2.7%附近。 三季度，本基金仍然在控制风险的前提下力争获取超越业绩基准的绝对回报。本基金的股票投资组合继续以传统蓝筹为主，综合考虑公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值等因素，同时继续保持分散和行业均衡。债券投资，仓位仍然以利率债和短端信用债投资为主，其中利率债主要投资于短端品种，以满足现金的基本配置要求，同时避免杠杆。转债方面，由于基金本身的定位，仅参与一级市场申购套利，不主动参与二级市场转债投资。 展望四季度，海外，预计美国欧洲等的经济增长将放缓，但不会硬着陆；国内，在积极政策推动下，社会经济或将进一步向好。预计政策也将保持积极，以保持经济长期稳定增长。 股票市场，预期短期仍然可能有波动，但在估值相对偏低、经济进一步向好的情况下，中长期继续保持乐观。随着国内社会经济活动回归活跃，企业盈利将逐步恢复，传统行业和代表未来经济和产业方向的新兴产业公司盈利都可能增长。债券市场，预期货币政策仍将相对积极，利率经过前期调整，预期后续水平相对平稳。 本基金股票投资继续采用定量与定性结合的方法，相信长期的基本经济规律。综合考虑公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值等选择个股，并注意适度分散。债券投资，预期货币政策仍将保持积极，利率曲线在前期上升后将保持平稳。信用策略上，在控制风险的基础上，关注超调带来的机会，信用底仓继续以稳健策略为主。股票仓位上，继续在保持股票在目标仓位区间的前提下，考虑维持低频率的小幅仓位调整以控制风险。

上半年，国内经济经历了快速修复到逐步放缓整固的过程。1到3月，制造业PMI 处于50%的荣枯线上方，之后回落，但6月的回落幅度较5月份收窄。从生产端看，上半年全国规模以上工业企业利润增速呈负增长，降幅呈逐月收窄趋势，1-2月增速为-22.9%，1-6月为-16.8%。从消费端看，社会消费品零售总额同比增速呈冲高回落形态，上半年，社会消费品零售总额227588亿元，同比增长8.2%。政策面，在保持定力的同时，继续呈积极态势对经济形成支撑。央行加大稳健货币政策实施力度稳定经济，在3月降低存款准备金率，在6月下调SLF、MLF、LPR利率。海外，虽然一季度美国硅谷银行和签字银行、欧洲瑞士信贷的风险事件扰动了全球金融市场，但美联储和欧央行仍维持之前的加息节奏；6月，美联储暂缓加息引发对经济的积极预期，欧洲央行仍维持之前的加息节奏。从经济活动看，上半年美国经济继续保持活跃，快速加息引起的“硬着陆”的担忧有所下降。 股票市场，上半年，A股随市场情绪调整。开年，股票市场冲高，之后随着情绪变化回落调整。沪深300略跌0.7%、中证500、中证1000分别涨2.29%、5.10%。从行业看，通信、传媒、计算机、机械设备、家电等涨幅居前；商业贸易、房地产、建筑材料等下跌。债券市场，上半年市场经历了“强预期强现实-强预期弱现实-弱预期弱现实”的转变，春节前利率有所上行，随后震荡，3月后趋势性下行，10年国债收益率从2.9%附近下行至2.6%附近；信用方面，机构对票息资产需求较为旺盛，配置力量较强，信用债收益率整体下行，信用利差处于低位。 本基金上半年在控制风险的前提下，力争获取超越业绩基准的绝对回报。投资中，我们认为长期投资公司价值是更好的选择。本基金的股票投资组合仍然以传统蓝筹为主，综合考虑公司治理、盈利能力、成长性、资产质量、估值等因素，同时继续保持分散和行业均衡。债券投资，仓位继续以利率债和短端信用债投资为主，其中利率债主要投资于短端品种，以满足现金的基本配置要求，同时避免杠杆。转债方面，由于基金本身的定位，仅参与一级市场申购套利，不主动参与二级市场转债投资。

一季度，虽然期初社会经济活动放缓， 1-2月全国规模以上工业企业利润下降22.9%。但是，企业对未来经济的信心在逐步恢复。前三个月的PMI均处于扩张区间，1、2、3月份的PMI分别为50.1、52.6、51.9。从政策看，一方面，政策保持积极态势对经济形成支撑；另一方面，央行加大稳健货币政策实施力度稳定经济，并在3月降准。海外，美国硅谷银行和签字银行、欧洲瑞士信贷的风险事件扰动了全球金融市场，但美联储和欧央行仍维持之前的加息节奏。 股票市场，一季度，A股市场随着对经济的预期经历了“快速上涨-回调-恢复”的过程。到3月31日，沪深300、中证500、中证1000分别涨4.63%、8.11%、9.46%。从行业看，计算机、传媒、通信、电子、建筑装饰涨幅居前；房地产、商业贸易、银行等下跌。债券市场，在稳健的政策下，债券市场利率虽然有波动，但整体保持平稳。 本基金本季度在控制风险的前提下，力争获取超越业绩基准的绝对回报。虽然市场可能有各种机会，但是我们认为长期投资公司价值比交易股票价格可能更好。本基金的股票投资组合仍然以传统蓝筹为主，综合考虑公司治理、长期盈利能力、盈利稳定性、盈利成长性、资产质量、市场估值等选择标的，同时注意适度分散和行业均衡。债券投资，仓位继续以利率债和短端信用债投资为主，其中利率债主要投资于短端品种，以满足现金的基本配置要求，同时少量参与了3年左右的利率债波段操作，同时避免杠杆。信用债仓位以风险可控、性价比合适的中短久期优质国企信用债、国有股份行大额存单为主，以及部分风险可控的产业债龙头。转债方面，由于基金本身的定位，仅参与一级市场申购套利，不主动参与二级市场转债投资。 展望二季度，海外，预计美国欧洲等的经济增长将放缓。国内，随着促进经济发展的政策措施的推出和政策效能释放，经济活跃程度和经济增速都将提升。货币政策方面，预期政策仍将相对积极。虽然随着生产和消费活动的恢复可能会有适时的前瞻性调整，但保持经济长期稳定增长将是政策的长期方向。 股票市场，我们认为虽然短期可能有波动，但中长期继续乐观。随着国内社会经济活动进一步提升和内需扩大，企业盈利也将进一步恢复，经济增长将回归常态，各行业将有所表现。一方面，随着经济恢复，传统行业的盈利将回升；另一方面，部分代表未来经济和产业方向新兴产业公司的营收和利润将保持增长，经过调整后估值也更趋合理。债券市场，预期稳增长政策将继续，在国内经济恢复的预期下，利率有上行动力。但是，在外部经济不佳的情况下，预期货币政策仍将相对积极，利率水平相对平稳。 从投资看，本基金股票投资继续采用“主动+量化”的方法，综合考虑盈利增长、业绩稳定性、公司前景、公司治理、估值、公司盈利成长性等因素选择个股，并在构建组合时注意保持适度的行业和个股分散。债券投资，随着经济逐步修复，资金面虽可能逐步向中性回归，但仍将保持积极，利率曲线将保持平稳。信用策略上，宽松后期将避免信用资质过度下沉，并对短端加杠杆保持谨慎，关注调整后的信用债杠杆票息机会。股票仓位方面，在保持股票仓位于目标范围内的前提下，维持低频率的小幅仓位调整以控制风险，避免过度追求收益可能带来的风险。