创金合信金融地产股票(003232) - 基金投资策略和运作

金融地产行业受宏观经济影响较大，2022年底地产“三支箭”的政策实行以来，市场对于宏观经济的预期有所好转，2022年底，市场部分反应了疫情和地产的修复预期，而2023年以来，虽然地产销售确实有所恢复，但股票市场反应较为纠结。从地产板块来讲，2022年受影响较小，依然能顺利融资和销售的国有企业，销售市占率有所提升，股价表现相对较优。保险板块，受益于经济预期的修复和保费收入的企稳，保险资产和负债两端均有向好变化。银行板块，虽然受益于经济复苏，但由于受到按揭贷款重定价影响，短期业绩仍受压制。券商板块，主要得益于市场成交量的逐步恢复，预估部分券商标的一季度的业绩将取得较明显增长。一季度我们超配互联网券商，同时从个股视角精选了保险、银行和地产板块的标的。

金融地产基金遵守投资范围限制，主要投资于金融地产相关标的。在2022年一季度，由于重仓券商板块，但适逢俄乌战争等因素，股票市场大幅下跌，导致跑输基准较多。二季度，保交楼事件冲击下，我们加配了部分地产板块。两会前，地产板块博弈情绪激烈，波动较大。随着四季度，地产三支箭（信贷、债券和股权）的发出，市场对于地产市场稳定的信心增强，金融地产板块出现了明显的见底回升趋势。市场对于地产违约的担忧减轻，缓解了对银行不良和对保险资产端质量的担忧，从而催化了较为快速的上涨。从市场风格上看，2021-2022年以来，各个板块中，质地优异的所谓核心资产都在进行深度回调，而各类较小市值个股表现较好。这在金融地产板块中，尤其在银行板块中表现也较为明显。但基于对优质资产的长期价值的认可，我们没有进行全面的调仓，这也是超额收益不明显的主要因素。往后看，我们认为地产行业基本面在经历了2022年的大幅回调之后，2023年的行业销售有望在低基数下企稳回升，这将有利于与经济相关的个股利润的改善，从而催化股价的上涨。在配置中，我们重点配置了银行、保险、券商板块，配置了地产龙头。我们认为，高ROE的金融股有望在较低的估值水平下，较低的市场预期下，给投资者提供较好的回报。

地产市场是目前金融地产板块最大的影响因素。7月份，经历了地产市场停贷冲击，地产板块明显回调。但我们认为，当时地产的情绪处于极端状态，是较好的买入时点，因此加配了地产板块。同时，我们也要认识到，目前的地产市场存在较大的个股分化，其不光基于地产公司的本身性质，也基于其土地储备所处城市的销售状况。到目前为止，市场仍未打消对民营地产企业的信用怀疑，而部分全国或地方龙头企业表现出较好的抗风险能力，在土地市场上有所动作。因此在标的选择上，我们重点配置了未来销售还能有增长预期的公司上。银行板块，目前仍然受困于需求不足，利率下行，和地产不良。银行的大机会可能会出现在地产销售探底后。当然目前银行估值处于历史较低位置，提供了很好的保护。目前部分个股存在绝对收益空间。保险板块，在经历了长期的下跌后，市场已经基本消化重疾险的下降，人力下降等负面因素，往后看，需要关注其积极因素的累积，同时也需要关注投资端的收益率。券商板块，目前主要受制于当前股市较差的表现，随着各种利空因素的持续消化，市场逐步寻底，部分市占率仍在持续提升的个股，正在积蓄力量。当前我们看好地产板块的部分个股。同时看好部分优质个股在极端市场环境下，估值极低的状况下的绝对收益机会。

目前地产市场经历了长达一年的大幅萎缩，可以说金融板块都或多或少受到了地产销售下滑的影响。市场对于银行的资产质量，地产公司的负债情况和非银金融机构地产相关业务的风险的担忧，都体现在目前较为低迷的金融地产的股价之中。当然我们也看到了政策方面的一些努力，但目前仍未见到销售的明显复苏。但目前的预期可能已经较为悲观。金融地产相关标的的估值水平都移动到了历史极低估值水平，我们认为其中部分优质标的，具备较好的投资价值。我们目前超配了财富管理的相关标的和保险板块标的。我们认为这两个板块目前估值都处于极低水平，随着市场情绪的修复和基本面的逐步改善，板块存在投资机会。同时我们超配了部分国有地产个股。

2022年以来宏观环境发生了较多变化，往海外看，美国CPI的高企引发更高的加息预期、俄乌战争导致大宗商品价格大幅上涨，进一步引发通胀担忧。而看国内，房地产行业销售继续大幅下滑带动经济预期持续转弱，政策不断强化稳增长预期，但由于疫情的反复，稳增长的节奏和力度如何仍然存疑。叠加2019年以来，市场有了明显上涨，多个板块估值已有明显抬升。在此背景下，整体市场出现大幅下跌，消费、科技等板块跌幅都较大。金融地产板块出现明显分化，其中地产板块受益于政策放松预期，出现了明显上涨，其中国企上涨较早，近期一些优质民企也有一定涨幅。银行板块方面，受地产影响较小的城商行有一定上涨，股份行较全市场也体现出一定的相对收益。券商板块本季度跌幅较大，主要是市场大幅下跌后，券商自营、经纪等业务都受到较大影响，券商体现出明显的贝塔属性。从我们的基金投资来看，本季度持有了部分优质国有地产公司，我们认为其重估逻辑仍有一定演绎的空间。银行股持仓上，我们仍然从更长发展的视角持有高ROE，发展前景更大的股份行及部分低估值城商行。券商虽然受宏观影响有一定减仓，但我们倾向于认为，财富管理的长期逻辑仍未发生根本变化，随着股价的大幅回调，部分标的在长周期内的投资价值已经较为明显，是值得布局的好时点。关于保险，本基金仍选择低配，仍然需要等待资产端经济好转以及负债端销售好转来催化。

由于金融行业存在较高ROE和较低估值的特征。我们在组合的构建中，更加着眼于长期，通过寻找长期具有竞争力的金融企业，争取在合理估值水平下买入优质个股。随着房地产行业的销售迎来拐点，居民的资产配置需求持续增长，我们认为，目前银行、券商等着力发展的财富管理业务，或会成为未来金融企业的长期成长主线。我们在其中，优选渠道、产品等领域较为优质的企业，进行重点配置。随着稳经济的政策逐步明朗，地产公司的信用风险在化解中，较为优质的地产企业具备相对的配置价值。银行、保险仍然受制于利率下行周期，但随着稳经济的逐步实现，存在估值修复的可能性。

近期，宏观经济情况发生了较多变化，使得市场的风格出现了一定程度的波动。一方面，个别大型龙头地产企业的债务危机，冲击了地产行业的信用体系，也使得9月地产销售出现了比疫情期间更加严重的下滑。按照过去处置危机的经验，货币政策或会保持相对宽松。但另一方面，大宗价格的大幅上涨，使得市场对于通胀的担忧逐步升温，这在一定程度上对于国内乃至全球的货币政策都形成掣肘。无论是地产的信用风险，还是能源价格大幅上涨，都是过去较为罕见的情况，也使得目前相关行业的投资从短期来看面临较大的不确定性。整体而言，我们认为地产行业的政策底基本探明，未来优质公司，也即债务结构合理的公司，应该大概率可以回到制造业估值水平。银行、保险前期受地产行业的信用风险波及，出现一定程度风险释放，随着地产政策底的探明，有修复的可能。当然我们必须在持仓中，必须以更长的视角来思考问题。什么东西是长期的方向，并可能持续持股获利。从目前地产的状况来看，中国居民家庭继续增配地产作为其财富保值增值的可能性在进一步下降，从长周期角度讲，我们依然认为财富管理是金融板块内相对较好的长周期成长赛道，需要在此领域内精选个股。我们选择重点持股财富管理相对具有优势的银行、券商个股，并部分参与低位的地产、保险个股。

随着社融存量增速的持续下行（3月12.3%、4月11.7%、5月11.0%），市场对于经济增长的预期持续降低，这是对一季度较为高昂的经济增长预期的一种修正，与之相关的周期性行业明显回调。1年期国债收益率从一季度末的2.6%一度下降到2.3%，目前维持在2.4%附近。整个宏观层面呈现出宽货币紧信用的特征。在这样的宏观背景下，前期银行、保险板块受益于经济周期上行利率上行的逻辑有所破坏，市场更加偏好成长性行业。在金融地产板块中，银行板块虽然利率上行的弹性受限，但受益于过去几年资产质量的持续改善，不良做实，目前部分优质个股具有较好的业绩释放潜力，且多家银行亟需资本补充，可转债转股的预期较强。在银行板块中，我们仍然偏向于长期持有基本面良好，业绩增速和ROE能够长期领跑行业的领域。保险板块，目前最大的压力来自于负债端也就是保费的持续负增长。由于负债端的乏力，人力目前也处于萎缩阶段。目前还需关注负债端能否见底改善。地产板块，虽然二季度有多个城市进行了集中供地，但是龙头企业在集中供地中并未明显展现出市占率提升的状况，从拍地预估的毛利率来看，也并未明显改善。融资端确实能看到一定程度的分化，绿档企业的发债同比增长，而其他档的企业发债有所下降，往后看需要关注地产销售放缓、融资分化持续后，龙头企业在拿地端能否体现出明显的优势。券商方面，我们持续看好财富管理行业，在近期披露的基金存量数据中，可以看到券商仍然占据一定份额，券商仍然是财富管理大潮中的受益者，需要精选个股，以享受财富管理高增长的红利。我们认为金融地产行业的规模大、企业ROE高、优质企业具备护城河，且目前估值仍在较低位置，具备较好的投资价值。在选股中，我们坚持自下而上的选股逻辑，目前我们更加看好银行板块中能够取得较好业绩增长的品种。

一季度，随着全球疫苗进展加速，市场对国内外经济共振上行的预期加强，春节前后，美国十年期国债收益率快速上行。在金融地产板块的配置中，我们依然超配受益于经济好转、利率上行的银行板块。保险板块投资端也受益于利率上行，但保险的负债端增长乏力，依然是压制板块的长期因素。券商方面，美国国债收益率上行，全市场风险偏好有所下降，核心资产调整明显，基金销售热度迅速下降，券商从基本面看短期缺乏向上的动力，但整体财富管理大趋势未改，券商中长期看仍存明显机遇。地产的政策压力依然持续存在，而地产公司披露的业绩上看，毛利率承压这一行业的阿克琉斯之踵依然未能解决，使得整体板块依然低迷。在个股选择上，我们依然坚持，在各个板块中精选相对优质的个股，以合理估值买入，并长期持有，获取企业成长的收益。虽然，受市场短期风格影响，这一策略在短期有一定压力，但我们依然认为，稍微拉长时间周期看，该策略依然是获取超额收益的关键。

2020年是金融地产行业相对落寞的年份，在28个申万一级行业中，金融地产行业排名垫底。虽然我们通过精选个股，实现了一定的收益，但整体收益仍然明显弱于全市场整体收益。分上下半年看，上半年受经济衰退、利率下行预期的影响，金融地产板块表现不佳。下半年，随着利率上行经济修复预期逐步兑现，金融板块表现略有好转。地产受制于"灰犀牛"的政策压力，同时地产销售长期高位运行酝酿了较强烈的转向预期，地产板块表现持续低迷。在四季度的投资中，我们持有了较多经济上行受益板块，以银行和保险为主。银行板块当前贷款需求旺盛，经济好转将显著改善其新增贷款的息差，其实三季度货币政策报告贷款利率的回升已经得到印证，经济好转也将明显改善存量贷款的不良率。对于保险而言，经济好转利率回升后，保险板块的投资端受益也是直接的。当然保险当前负债端受质疑较多，主要集中在重疾险渗透率较高后，提升保额的销售难度较大，保险的长期空间仍待观察。我们仍然持有了受益于当前资本市场改革主流方向的券商个股，这个主流方向是以注册制改革为标志的投行方向和以基金大幅发行为标志的财富管理方向。

三季度以来，社融依然维持了较好的增长情况，经济恢复的趋势持续。央行对于维持货币政策正常化的表述更加清晰，利率维持了回升的趋势。在金融地产行业中，银行和保险，受益于货币政策正常化和利率的回升，银行业的息差和保险行业投资端的压力有所缓解，市场对于金融股最大的远期担忧有所缓解。券商行业依然受政策创新周期的驱动，资本市场仍然较为活跃。地产行业方面，地产行业销售恢复较快，但政策方面态度相对负面，尤其在融资端，监管层将采取更加长期的措施来抑制地产对融资的占用，地产估值仍然承压。本基金仍然坚信金融地产行业的高ROE属性和优秀公司的长期价值，持续持有金融地产板块标的。仍力图通过自下而上的标的选择来实现超越行业的回报。

上半年，整体宏观经济受疫情影响明显，经济在短期内经历了快速下滑、货币政策宽松和以地产为代表的各行业快速反弹的过程。本基金仍然坚信金融地产行业的高ROE属性和优秀公司的长期价值，持续持有金融地产板块标的。仍力图通过自下而上的标的选择来实现超越行业的回报。