天弘中证证券保险A(001552) - 基金投资策略和运作

从海外经济来看，下半年全球经济复苏的压力增大，同时美国通胀预期仍存，美元继续走弱，经济不确定性在于关税谈判的情况、美联储何时重启降息以及地缘政治风险。对2026年的经济预测，IMF认为海外主要经济体实际GDP增速将较2025年上升。国内的宏观环境，出口由于关税不确定性，预计6、7月“抢出口”、“抢转口”对我国出口还有支撑，但由于关税压力下全球制造业周期走弱，预计三季度中后段开始一直到明年初，出口可能会有一定压力。但当前关税并未实质性损害我国出口竞争力，明年年中左右我国出口可能跟随全球经济周期、外需的修复而企稳回升。消费方向，下半年1380亿国补资金陆续到位，支撑消费。投资：地产景气仍在下滑，需要政策呵护。新增专项债剔除其他用途后，用于基建的金额相比2024年总体平稳。制造业方向，今年以来政策反复提及反内卷，我们认为反内卷是A股制造业改革的中长期主线，重点关注各个行业具体方案落地情况。综合来看，当前的宏观环境处于稳步修复，同时有增量政策托底的阶段，对资本市场形成较为温和的投资环境。与此同时，资金面保持适度宽松，股票市场微观流动性比较充裕，股市成交活跃，流动性环境整体利好股票市场。整体上，我们对股票市场的观点偏积极，成长和价值板块均有表现机会。证保作为股票市场的贝塔品种，在看好整体A股的同时，我们相应看好证保板块。证券板块的业务与A股市场直接相关，包括经纪、自营、投行业务等，都与A股市场的表现有直接联系，是典型的贝塔品种。对保险而言，目前，保险板块最核心的逻辑仍是资产端，即债市表现和股市表现，目前10年期国债收益率在1.6附近保持稳定，重点还是看股票市场表现。资金角度，公募主动型基金向基准靠拢的趋势，此前对非银板块的一直处在欠配状态，资金对非银板块有一定的增配需求。

2025年中国经济GDP增速目标可能维持在5%左右。尽管全球经济地缘政治的不确定性增加，但中国经济基本面修复的弹性仍存，当前基建投资保持稳定，房地产市场的止跌回稳初现迹象，消费修复依然是2025年的主要看点。政策方面，预计宏观政策基调整体仍维持宽松，政策核心仍是稳增长。财政政策方面，预计2025年广义财政赤字率有可能提升，货币政策适度宽松，降息和降准的概率仍然存在。对股票市场而言，2025年仍然存在一定不确定因素，包括中美关系博弈、经济基本面修复的成色、政策预期的波动等。短期来看，市场整体的情绪在年初偏保守防御，市场关注的焦点在于美国关税政策和国内的政策应对，如两会的政策窗口期。中长期来看，驱动股票市场表现更为核心的变量来自于经济基本面的实质改善，而在此之前，市场也会重点关注稳增长政策的发力情况。因此2025年，我们认为股票市场与政策的联动性仍然较高。我们认为2025年仍有政策窗口期值得期待，同时也期待基本面数据去验证政策的实施效果。对于证券保险板块而言，中长期来看，保险股在监管引导下负债成本优化和供给侧出清正加速推进，利差损风险缓解和格局优化的逻辑将逐步演绎，保险估值或将存在一定修复空间。证券板块主要与市场的风险偏好有关，贝塔属性较强。受金融政策积极催化，此前板块及市场的悲观预期已经充分释放，政策利好预期较强，看好流动性改善及政策催化逻辑。

当前由于地产风险及景气度的滑落，居民端对于收入和就业前景的预期，在投资和消费两端，都尚未观测到明确能够支撑经济强修复的持续动能，宏观基本面修复的持续性仍然有待观察，市场整体情绪也处于较为谨慎收敛的状态，市场缺乏可投资的相对高收益资产。市场对资产欠配问题的关注度在上升。随着近年来利率的持续下行，高收益资产逐渐减少，债券的期限利差和信用利差快速收窄，资金具有一定的欠配压力。我们认为，资产欠配问题的持续可能会倒逼资金的风险偏好在可接受的范围内进行有限扩张，扩散到股票市场，对部分赛道形成资金支撑，若宏观经济存在更加明确的利好催化，那么这一趋势可能更加明显。从中长期看，当前股票市场的底部区域特征还是较为明确的，政策底的信号已经明确，各种政策仍在不断接续，当前的指数点位已经处于较低位置。中长期我们可以对中国经济的修复更加乐观一些。对证保指数而言，下半年保险板块负债端预计保持稳定增长，资产端预期同比改善，上市险企的利差损风险整体可控；证券板块上半年利空集中落地并逐步消化，下半年主要关注经济修复和风险偏好的抬升，关注市场贝塔行情。从估值上看，证券和保险板块的估值均处于历史低位，而当前股票市场的底部区域特征明显，整体上，我们看好证保板块在市场预期正向收敛情形下展开的贝塔行情。

当前股票市场已回调到较低位。从中长期看当前股票市场的底部区域特征还是较为明确的，一来政策底的信号已经明确，此次7月政治局会议以来的政策频出可以说是政策底的再确认。当前各种政策仍在不断接续。政策实施效果上，随着量变逐渐积累到质变，我们认为后续大概率能够看到政策实施的效果。另一方面，近几年来，股票市场多轮下探已经对底部进行了多次试探。虽然经济底还尚未确认，宏观经济层面仍然存在一些不确定因素，包括宏观经济增长压力、外需可能回落、地缘政治风险等等，但无疑当前的指数点位也处于较低位置。展望2024年的宏观经济和股票市场，我们认为有以下几个方面值得期待：1、经济修复的势头有待观察，可能较今年更强：在持续的地产政策下，2024年地产的拖累有望缓解。2024年政策将继续合力配合，货币政策精准有效，降准降息仍可期；财政政策适度加力，提质增效，具体观察政策稳增长加力的情况。2、美联储开始讨论降息，市场已经开始预期降息交易。若2024年美联储进入降息趋势，那么国内货币政策空间进一步打开，外资流入，助力中国国内资产表现。3、悲观预期已经使股票市场回落到比较低的区间，如果磨底时间继续拉长，那么底部会更加坚实。一旦宏观层面有一定催化剂，那么市场反弹力度是值得期待的。对于证保指数而言，从基本面上看证券和保险板块的估值均处于历史低位，而当前股票市场的底部区域特征明显，在稳增长的政策驱动下，关注股票市场的风险偏好是否有全面扩散。整体上，我们看好证保板块在市场预期正向收敛情形下展开的贝塔行情。

今年上半年股票市场在两重预期差中展开弱势震荡行情。一重预期差是经济修复的预期差，1季度股票市场在强政策刺激下对经济强修复的预期走高，但随着经济数据的验证，经济修复预期收敛，股票市场开始回调。另一重预期差是，在经济数据不及预期，需求未见明显修复的情形下，市场对稳增长政策加码的预期增强，但由于政策的定力超预期，市场陷入悲观情绪，2季度股票市场继续走弱。上半年，股票市场以中特估、AI的主题投资机会为主，缺乏可扩散的投资主线，也侧面反映出市场的悲观情绪，风险偏好收敛到相对确定的主题投资板块。期间由于预期的摆动，股票市场中成长、顺周期板块来回震荡，快速切换，总体操作难度加大。汇率方面也有所反应。今年上半年人民币汇率面临贬值压力，我们认为人民币汇率的贬值压力主要反映的是对国内经济修复的悲观情绪。进入下半年，我们认为下半年股票市场下跌空间较为有限，同时存在行情演绎的可能契机。一方面股票市场由于悲观情绪已经有了明显的回调，部分板块甚至回落到去年10月底的市场低点附近。从宏观环境上比较，去年10月底处于市场极度悲观，地产政策和疫情防控政策未放松优化的状态；而今年经济尽管修复的节奏较慢，但总体仍在修复，地产风险有所化解，同比GDP经济增速增长；另一方面汇率也已经逼近7.3的关口，不排除后续可能出台维持人民币汇率稳定的举措，当前人民币汇率已经兑现了对经济和政策力度悲观的预期，我们认为人民币汇率不具备继续大幅贬值的基础。除此之外，7月再次迎来政策窗口期，不排除若有较为积极的超预期政策出台，那么市场可能迎来一波风险偏好修复的反弹行情。并且下半年的经济内在修复动能如果持续显现，那么也将有利于缓解及逆转当前的悲观情绪。细分行业来看：保险，寿险方面继续修复，保险利率下调使短期需求前置，但总体保险利率的价差优势仍然存在。另外代理人数降幅趋缓，质态提升，对保险负债端的持续性仍可以有所期待。财险方面继续维持高景气度，车险保费有望保持增长，家财险增长亦有亮点。投资端来看，由于市场利率下行，保险债券投资有一定不利影响，股票市场表现相对平淡，投资端有一定拖累。上半年保险板块的行情主要是负债端的拉动。展望下半年，负债端可能短期环比增速有所收敛，但由于低基数效应以及线下展业和保险需求的释放，同比数据仍可能有支撑，同时关注负债端前置需求消化后，新增需求的恢复情况。投资端来看，当前股票市场底部特征较为明显，若经济逐步修复的迹象更加明显、稳增长政策超预期等，也将使股票市场回暖进而增厚保险公司的投资收益。证券，在证保指数中，证券权重占了75%左右。证券主要与市场的风险偏好有关，目前尚未看到风险偏好提升的契机，后续可以重点关注政策方面，例如是否有稳增长政策、行业政策利好等，可能会成为风险偏好提升的催化剂。当前股票市场底部特征明显，若投资者风险偏好扩散，那么证券也将迎来资金的青睐。整体看，从基本面上看证券和保险板块的估值均处于历史低位，而当前股票市场的底部区域特征明显，在稳增长的政策驱动下，关注股票市场的风险偏好是否有全面扩散。整体上，我们看好证保板块在市场预期正向收敛情形下展开的贝塔行情。