嘉实逆向策略股票(000985) - 基金投资策略和运作

2025年全年来看，沪深300指数、中证500指数和创业板指数分别实现17.66%、30.39%和49.57%的涨幅，但市场走势呈现明显的阶段性特征：一季度表现平稳，二季度受贸易战影响出现较大波动，三季度迎来全年最佳表现，四季度则进入震荡调整阶段。在这样复杂的市场环境中，基金整体坚持“均衡配置、价值为本”的核心策略，并根据市场环境变化动态调整组合结构。　　全年来看，本基金总体上维持了对高股息资产较大幅度的配置。我们认为，这些标的具备清晰的竞争优势、经营稳定可靠、现金流充裕，且估值仍具较高吸引力，长期看具备提供稳定合理回报的能力，是投资决策中首要考虑的因素。但阶段性可能因市场风格或经营周期等因素导致相对收益表现一般。此外，年初本基金在低位布局了电子、医药和电力设备等领域的龙头公司，尽管在4月份的贸易摩擦中经历较大波动，但全年来看依然为组合贡献了较好业绩。此外，化工与有色金属行业的配置受益于“反内卷”相关政策以及国际局势的变动，全年也取得了较为理想的表现。　　对于人工智能产业链相关标的，本基金配置比例有限，主要原因在于该类资产估值波动较大，其定价更多依赖边际信息的变化，而非我们重点关注的中长期稳健经营因素。同时，我们对该领域的研究深度也有待提高，后续还需要持续学习。

三季度国内权益市场表现良好，沪深300指数、中证500指数以及创业板指数分别上涨17.9%、25.31%和50.4%，均为今年以来单季最佳表现。推动市场上行的因素主要有两方面：一方面，人工智能产业仍处于高投入增长阶段，带动产业链中相关零部件公司业绩实现高速增长；另一方面，二季度中美围绕关税和贸易问题展开多轮谈判，A股宏观环境整体趋于平稳，在市场整体估值水平不高的背景下，风险偏好也出现明显提升。与此同时，市场风格呈现显著分化，成长类资产明显跑赢价值与红利类资产。　　我们的组合整体保持了相对均衡的配置。在医药、电子和电力设备等行业的龙头企业持仓，受益于相关产业的发展，为组合收益带来了较好的贡献。但我们也错过了一些符合我们投资框架内的标的，一方面是由于对个别公司的基本面研究仍不够深入，另一方面也是在估值与潜在收益的权衡中，给予了估值更高的权重。此外，组合中仍配置了一定比例的顺周期及高股息资产，尽管这些公司短期经营景气度不高，但估值处于极具吸引力的水平，从中长期来看，仍有望提供稳定的复合回报。这一配置思路反映了我们致力于追求长期稳健、可持续回报的投资目标。

2025年上半年，国内权益市场在产业升级预期与国际贸易摩擦的共同作用下呈现震荡态势。整体而言，主要宽基指数期内表现基本持平或录得温和上涨。2月份，DeepSeek公司推出的新型人工智能模型有效降低了使用成本并提升了性能表现，显示出国内企业在应用层较强的工程化能力，对市场情绪形成积极影响，并带动了泛科技板块的交投活跃度。 四月初，美国启动的新一轮关税措施加剧了全球贸易格局的不确定性，导致权益市场出现显著波动。后续伴随相关贸易谈判的推进及部分关税措施的暂缓，市场情绪有所修复，相关指数跌幅得以收复。该过程一定程度上反映出，长期形成的全球贸易与国际体系格局具备一定的韧性，难以被单边行动在短期内轻易颠覆。此外在产业层面，国内创新药领域在对外授权交易的数量与金额上均达到历史峰值，且持续表现出积极的增长势头。我们分析认为，这一趋势的背景逻辑与国内人工智能、新能源汽车等产业的崛起存在相似之处，均可归因于国内在技术人才储备与应用转化方面的长期积累所形成的综合优势。　　在组合管理方面，我们维持了较高比例的高股息资产配置。相关持仓普遍具备4%-5%（年化）的股息回报率，其派息水平展现出较高的稳定性。在当前低利率的市场环境下，我们认为此类资产仍然具备较高配置价值。 此外，组合适度增加了部分估值处于相对低位的制造业公司持仓。尽管该类公司过往因估值较高曾被市场归类为“赛道股”，但其基本面所体现的核心竞争优势依然显著。伴随估值水平的显著回调，当前估值已处于历史区间中较为合理甚至偏低的水平。组合中依然保留了部分周期性资产。虽然短期内相关公司业绩弹性可能相对有限，但其经营状况已显现企稳迹象。在现有估值水平下，我们预期其有望提供相对稳健的投资回报。

一季度国内权益市场整体表现平稳，其中沪深300指数下跌1.21个百分点，创业板指数下跌1.77个百分点。受人工智能和机器人产业相关事件的催化，A股泛科技板块交易活跃，但由于这些产业发展尚处于早期，盈利模式和空间并不清晰，且多数公司安全边际不足，所以对我们而言主要以观察和学习为主。另一方面，美国关税政策也给全球贸易市场以及其国内经济增长和通胀前景带来不确定性，一定程度上也抑制了投资者对经济相关度高的蓝筹股的风险偏好。　　组合管理方面，我们的持仓依然集中在相对成熟的行业领域，就我们自己观察来看，经济自然复苏的过程可能已经启动，虽然复苏节奏和力度有不确定性，但是微观层面看，传统行业中一些优质公司的盈利能力似乎有见底的迹象，这一方面得益于经济增长需要有底线的支撑，另一方面得益于这些公司积极调整产品结构、经营节奏以及高效的成本管理能力，同时这些公司的估值即便基于保守的盈利预测也是非常有吸引力，是市场中非常有性价比的资产。

2024年市场呈现出主题投资为主的特点，有业绩的标的也要通过热门主题实现估值提升。我们前瞻布局的出海板块受到美国加税的风险影响，造船后期价格没有如预期超过历史高点，海风虽有阶段表现但大规模开工拖到了2025年，信创板块的大规模采购也拖到了2025年启动，光伏4季度因供给侧改革预期有所表现但真正兑现效果要看2025年，只有少量与AI相关和两轮车标的走出了良好表现。这些困境反转的板块，目前都处于底部区域，未来大概率会出现较大变化，但要耐心等待静待花开。

回顾三季度，市场经历了大破大立的转折。9月末之前由于市场流动性持续下降，导致市场存量资金博弈严重，几乎所有基本面良好的股票都要在上涨后经历一轮大幅“补跌”，跌到跌无可跌之后再重新上涨；内需压力较大，使得市场上80-90%的公司业绩承压，股价因此持续下跌。面对这样的环境，我们提前6个月布局未来1-3年有望产生重大新变化的高景气产业机会，此时相关资产价格已廉价之至。在如此严酷的环境下，我们准备以“忍、等、狠”三个阶段的策略来重仓少量我们有把握的机会。第一阶段忍受几乎所有股票都要补跌的短期非永久性损失；第二阶段在市场企稳后等待产业和公司反转信号；第三阶段当反转信号到来之时，我们将最大化重仓这些我们已经长期布局研究后的重大中长期机会。做好了最差的准备，于8月忍受第一波非理性补跌，于9月初至中下旬忍受第二波船舶类资产的非理性补跌，我们此时的判断是组合所有股票已经到了“底部”区间，应该进入第二阶段。但之后市场依旧沉闷阴跌，到9月24日大的系统性政策反转，之前所讲之症结：流动性、内需疲弱问题一一被化解，市场迎来流动性牛市和内需预期扭转，产生估值修复和预期业绩双升的行情。在这一阶段我们所布局的资产大多享受与市场随行就市的估值修复。相信我们所布局的资产要具备一定条件才会产生超额收益，那就是变化的到来。相信此时才是该类资产大展拳脚的时机，我们耐心等待。

回顾上半年，A股逐渐从去年主题投机炒作为主的市场风格，向业绩驱动和股息驱动为主的价值投资风格转变。以银行煤炭电力公用事业等为主高股息股票已经将股息率透支到了5%相对极限的位置。以AI和出海类为代表的高成长股票，估值给的不高，由于业绩驱动股价出现大幅上涨。回顾上半年一季度我们由于还配置了一定适应去年市场风格相对底部但偏主题类资产，随着小盘股主题类资产下跌我们该部分资产出现了一定损失，但也在发现市场风格变化时及时做了减仓减少了相应损失。另外，一些之前布局的镁和预镀镍等新兴产业，由于今年汽车需求一般，内卷加剧，量价比原来预期低也出现了调整，我们尽力做了一些减仓并保持其未来的变化。另外随着业绩和良好预期风格来临，我们在Q2逐渐将资产配置在相对底部的海风、低风险出海、光伏逆变器、半导体、军工等困境反转行业，并保持了已经逐渐走出困境反转形势的船舶类资产。随着行业复苏并困境反转，未来相关资产价值有望提升。

2024年Q1整体宏观经济呈现稳定复苏的状态，资本市场由于各种错误的预期担忧和流动性危机影响导致以中小盘股为主的股票出现暴跌。但在各界一直努力下，市场出现了超跌修复行情。尤其以AI、人形机器人、华为链等中长期细分产业主题带动下相关超跌资产出现很快的修复甚至创新高。红利类资产由于自身分红的属性，在市场熊市阶段更受青睐保持了绝对收益的特征。回顾一季度在市场出现流动性危机时我们也尽量用一定红利类资产做了一定仓位的防御，在很多股票超跌的情况下，大量资产性价比极高，我们放弃了防守的思路采取了逆向布局未来弹性资产的思路，对一些中长期景气周期向上的细分高景气行业进行了逆向布局。这些细分领域符合全球或国内的市场的产业周期趋势，而且估值位置相对底部，其中包括船舶、海风、养殖、氢能源、可控核聚变、飞行汽车、氟化工、预镀镍、国产AI算力和液冷、重力储能等中长期空间较大且高增长的领域，与这些高景气且低估值的行业龙头一起成长。

2023年经济弱复苏，热门行业如光伏由于供给过剩出现内卷，资金减量博弈，使得筹码结构好的中小盘股票在新故事主题投资的带动下轮番出现阶段性波段投机行情。其中AI，卫星互联网，人形机器人等各类主题都出现过阶段性的波段性机会。由于主题投资不是基于扎实的基本面，而是基于未来或有价值的变化，因此股票并不稳定，涨了一段便存在跌回原来的风险，所以赚钱并不容易。回顾2023年我们也尝试适应市场新的主题投资环境，Q1-Q3我们采取哑铃策略，一方面努力配置了一点相对安全的AI受益的游戏股，一方面配置低估值中特估的建筑银行类股票，也一次次地基于业绩的高成长试图抄底已经跌很多的低估值的新能源股票。但效果都不令人满意，一旦有逻辑出现一点证伪因素、板块整体接近了高位、或市场悲观预期持续发酵则会出现大幅度地杀估值式调整。Q4我们进一步复盘了一些在这样市场环境下我们优势的交易，进一步改变了选股的思路，加入了周期思维，部分新开仓股票出现了盈利的转机。我们在相对底部配置了处于新一轮周期的氢能、船舶、重力储能、预镀镍等新兴产业股票，期待借助周期力量重启未来。

第三季度，国内宏观经济政策层面继续呈现出稳增长态势，但由于多种因素导致资本市场呈现了熊市特征。整体呈现出板块催化剂来临，相关相对低位板块出现短期大涨的特点。其中包括华为产业链、卫星产业链、AI、低估值资源股等轮动加快的特征。我们也尝试低位布局一些未来有望出现巨大变化的低位行业龙头，但是由于存量博弈和轮动的特点，出现组合一方面资产上涨另一部分有所上涨过的资产下跌，使得组合整体出现对冲，甚至有一部分不在市场热点，或长期向好短期调整的资产前期有所涨幅因市场轮动短期调整使得组合整体出现下行。针对市场的新变化，我们进行了两个步骤的调整，第一步基于市场周期、产业周期位置调整组合大部分资产到低位；第二步，考虑存量轮动的特点，尽量向特定行业特定位置的主题逐渐集中，防止组合内涨跌抵消的问题。随着三季度的进一步调整，组合整体的中长期风险收益比和确定性进一步提升。行业进一步向低位的氢能、重力储能、预镀镍、造船、海上风电、CCER、可控核聚变、AI算力中心等新兴高景气细分行业和相应龙头公司集中，分享行业未来高速成长。

2023年上半年市场环境出现巨大的变化。相关顺周期板块股票搭上了供给侧格局较好需求的东风，但需求侧经济复苏较弱。新能源板块相关公司业绩高歌猛进，同时估值很便宜，需求侧持续上调，但供给侧扩产加剧，市场担忧供大于求，使得估值下杀。在以业绩驱动的两大板块出现哑火的情况下，主题投资大行其道。以AI，中特估为主的主题，题材类投资，波动性很大。针对新的环境，我们也做了诸多策略性尝试，逐渐加入了更多符合当下市场环境的选股标准，如筹码供需，周期位置等因素。相信随着市场的下跌，有更多股票出现了抄底的机会，我们将着眼长远，深度研究，伺机而动，并不断优化新环境下的选股胜率。

2023年Q1总体宏观经济进入恢复周期，市场整体延续了去年底部“困境反转”预期的风格。大消费、消费建材、地产链等由于去年Q4修复，经济总体弱复苏，股票整体高位震荡，反映了弱复苏预期。新能源等历史有一定涨幅的板块，则出现由于预期担忧和资金面松动带来的杀估值现象，出现一定下跌。计算机，传媒，通信为主的TMT板块，由于股票位置多处于低位。且由于Chatgpt概念带动，出现了一波较为凌厉的主题投资。    福之祸所依，祸之福所伏。随着过去1-2个季度的复盘，我们能清晰地发现市场总是在不停循环，衰落走向繁荣是最大的投资主线。站在目前的时间点，随着市场热点轮动，资金的抽离和过去基本面的衰弱，让一大批未来有望迎来高增长的行业出现非常低的估值及位置，这些反映了较差的过往或带有部分悲观偏见预期的未来。在低估值已经反映了各种悲观预期后，我们希望在一片焦土和绝望中，寻找未来有望迎来新一轮周期或超预期发展的可能。这些机会大多存在于过去大家不屑观察，冷门，或者被市场或产业打击的行业。其中包括、光储、航运、顺周期的小金属、信创、一带一路、AI等领域。相信随着新一轮的变化发生，会带新一轮的机会。