陆凯琳 - 基金投资策略和运作

宏观环境方面，上半年我国经济延续新旧动能分化格局，总体韧性尚存但结构性压力渐显。出口尤其高端制造品类延续强劲表现，支撑工业生产维持韧性；但强出口韧性下，财政发力相对后置，内需同比增速延续偏弱态势，新增信贷、固投和社零增速陆续转负。中东地缘冲突大幅推升大宗能源价格，带动PPI提前转正，但下游价格传导仍旧不畅。政策方面，货币政策延续适度宽松基调，但总量宽松保持较强定力；财政政策更强调结构优化而非总量扩张，专项债发行以及政策性金融工具落地有待下半年提速。 债券市场方面，上半年债市以宽流动性叠加弱信用修复为主线，收益率震荡下行，半年末10年国债活跃券收益率相较去年年末下行近11bp。一方面，货币政策整体维持宽松基调，但并未大幅放松，央行通过公开市场操作使得资金利率围绕政策利率相对平稳运行。另一方面，由于经济的K型分化状态，内需相对疲软、且通胀未见全面传导，收益率内生性上行的空间和动力不足。 权益市场方面，上半年Wind全A指数上涨11.5%，但市场结构呈现极致的K型分化，且波动较大。节奏上，1月份权益市场情绪较好，保险等增量资金推动指数持续上涨；2月以震荡为主。3月美伊冲突爆发以来，全球通胀预期走高、流动性预期边际收敛，海外发达国家债券收益率纷纷上行，美元指数冲高。全球资金均集中涌入景气度最高的半导体硬件方向，国内传统板块在景气度缺乏能见度的情况下面临进一步杀估值，权益市场拥挤度和集中度不断出现峰值水平，导致波动率大幅增加。转债市场由于更为挂钩中小盘，面临结构性流动性冲击，整体表现弱于Wind全A指数。 上半年我们权益仓位跟随预期变化有所调整，一季度我们整体产品仍处于建仓期，以小仓位交易增厚的策略为主，结构上2、3月进行部分调整，在产业方向上更多关注AI相关的出海电力设备和存储材料，同时结构性提高了地缘冲突中长期关联度较高的新老能源的占比。4月份伴随美伊冲突计价较为充分，市场赔率提升，权益仓位相对Q1末有所提升，且结构相对偏向于AI通胀、AI基建及扩产等方向；同时配置能源、工业金属、非银等业绩和估值分化度较大的方向用于平衡组合波动。随着市场上涨且结构性分化加剧，市场波动率明显提升，6月我们整体降低了权益仓位作为应对，但结构上变化不大。债券方面，我们以一定久期的利率策略为主，对超长债进行适度的波段操作增厚收益。

一季度经济整体实现开门红，出口表现亮眼，并带动工业生产维持高位；核心城市地产政策带动“小阳春”，消费增速低位持稳，固定资产投资增速显著回升。通胀方面，春节消费支撑核心CPI继续企稳上行，同时2月底地缘冲突推升油价中枢，带动PPI转正时点明显前置，后续需关注企业利润以及价格传导情况。政策方面，两会货币政策延续适度宽松基调，财政政策总量持平、结构优化。 利率债方面，一季度债市收益率震荡下行。节奏上，年初受风险偏好及赎回情绪压制，十年国债收益率阶段性冲高至1.9%附近，随后在配置力量支撑下开启震荡修复，并下破1.8%关键点位。3月地缘冲突引发油价飙升、输入性通胀担忧升温，债市长端承压，短端在资金宽松支撑下逐步下行，收益率曲线陡峭化运行。 权益市场方面，受到外围影响，一季度市场波动较大。节奏上，1月份权益市场情绪较好，保险等增量资金推动指数持续上涨；2月以震荡为主；但3月以来，地缘冲突爆发后，随着美元流动性预期和风险偏好发生变化，权益市场出现明显调整，且风格结构因为战事边际信息出现快速轮动。 操作上，一季度产品仍处于建仓期，以小仓位交易增厚的策略为主，结构上2、3月进行部分调整，在产业方向上更多关注AI相关的出海电力设备和存储材料，同时结构性提高了地缘争端中长期关联度较高的新老能源的占比。随着市场情绪释放，我们仓位逐步予以调增。债券部分我们仍然以哑铃策略为主，考虑到利率曲线偏陡以及国内整体资金面的宽松，当前仍维持一定的久期应对风险偏好的波动。