汤其勇 - 基金投资策略和运作

回顾2026年2季度，科技走出了比较显著的超额行情。我们于一季度相对均衡布局了海外算力+国产算力，二季度在海外算力进行一波显著上涨后，我们于仓位上，逐步减仓了海外算力，加仓了国产算力，同时4月底重点布局了MLCC，另外前瞻性布局自动驾驶等。总体上，仓位往国产算力链条进一步集中。　　最近因为受到META新闻扰动，市场对算力链条有所分歧，我们认为算力逻辑并没有破，产业景气度依然很高，这依然是我们下半年重点布局方向。　　海外算力，在经历前期大幅上涨后，股价反应的未来业绩预期比较乐观，下半年则进业绩兑现分化，可能也会带来相关公司分化，需要进一步跟踪产业业绩兑现及明年需求持续性。同时关注产业链新技术进展，这里依然具有结构性机会。　　国产算力及半导体我们则更加看好，一方面国内资本开支明年高增的确定性及能见度更高，AI模型能力及性价比优势逐步凸显，同时产业链各个薄弱环节逐步补充完整，下半年有望进入业绩加速兑现阶段，后续产业持续上修概率大。虽然板块估值依然较贵，但未来加速释放的利润有望快速消化估值。　　AI应用方面：一方面自动驾驶产业发展强劲，尤其是在封闭及半封闭的B端场景，我们看到技术成熟度及商业模式完全跑通，且自动驾驶+机器人有望对制造业带来颠覆性的改造，持续加大对自动驾驶的布局。另一方面，工业AI纳入我们视野，观察到作为全新的AI模型的应用场景，看到令我们兴奋的潜力和前景，也做持续前瞻布局。

回顾2026年2季度，科技走出了比较显著的超额行情。我们于一季度相对均衡布局了海外算力+国产算力，二季度在海外算力进行一波显著上涨后，我们于仓位上，逐步减仓了海外算力，加仓了国产算力，同时4月底重点布局了MLCC，另外前瞻性布局自动驾驶等。总体上，仓位往国产算力链条进一步集中。　　最近因为受到META新闻扰动，市场对算力链条有所分歧，我们认为算力逻辑并没有破，产业景气度依然很高，这依然是我们下半年重点布局方向。　　海外算力，在经历前期大幅上涨后，股价反应的未来业绩预期比较乐观，下半年则进业绩兑现分化，可能也会带来相关公司分化，需要进一步跟踪产业业绩兑现及明年需求持续性。同时关注产业链新技术进展，这里依然具有结构性机会。　　国产算力及半导体我们则更加看好，一方面国内资本开支明年高增的确定性及能见度更高，AI模型能力及性价比优势逐步凸显，同时产业链各个薄弱环节逐步补充完整，下半年有望进入业绩加速兑现阶段，后续产业持续上修概率大。虽然板块估值依然较贵，但未来加速释放的利润有望快速消化估值。　　AI应用方面：一方面自动驾驶产业发展强劲，尤其是在封闭及半封闭的B端场景，我们看到技术成熟度及商业模式完全跑通，且自动驾驶+机器人有望对制造业带来颠覆性的改造，持续加大对自动驾驶的布局。另一方面，工业AI纳入我们视野，观察到作为全新的AI模型的应用场景，看到令我们兴奋的潜力和前景，也做持续前瞻布局。

回顾2026年2季度，科技走出了比较显著的超额行情。我们于一季度相对均衡布局了海外算力+国产算力，二季度在海外算力进行一波显著上涨后，我们于仓位上，逐步减仓了海外算力，加仓了国产算力，同时4月底重点布局了MLCC，另外前瞻性布局自动驾驶等。总体上，仓位往国产算力链条进一步集中。　　最近因为受到META新闻扰动，市场对算力链条有所分歧，我们认为算力逻辑并没有破，产业景气度依然很高，这依然是我们下半年重点布局方向。　　海外算力，在经历前期大幅上涨后，股价反应的未来业绩预期比较乐观，下半年则进业绩兑现分化，可能也会带来相关公司分化，需要进一步跟踪产业业绩兑现及明年需求持续性。同时关注产业链新技术进展，这里依然具有结构性机会。　　国产算力及半导体我们则更加看好，一方面国内资本开支明年高增的确定性及能见度更高，AI模型能力及性价比优势逐步凸显，同时产业链各个薄弱环节逐步补充完整，下半年有望进入业绩加速兑现阶段，后续产业持续上修概率大。虽然板块估值依然较贵，但未来加速释放的利润有望快速消化估值。　　AI应用方面：一方面自动驾驶产业发展强劲，尤其是在封闭及半封闭的B端场景，我们看到技术成熟度及商业模式完全跑通，且自动驾驶+机器人有望对制造业带来颠覆性的改造，持续加大对自动驾驶的布局。另一方面，工业AI纳入我们视野，观察到作为全新的AI模型的应用场景，看到令我们兴奋的潜力和前景，也做持续前瞻布局。

回顾2026年1季度，战争增加了外部的不确定性，科技板块进一步缩圈。仓位的分配上，我们依然重点布局海外算力、国产算力、半导体设备材料、自动驾驶、面板几个重点方向。从标的的选择上，我们主要还是基于板块内部新技术+通胀环节+核心卡位个股去做布局。进入4月份是季报期，且战争压制市场风险偏好，我们也更加重视业绩兑现度，加大对业绩优质+低估值标的的配置比例。　　后续我们依然对科技行业报有乐观态度。海外算力方向，依然没有看到需求弱化的迹象，海外大模型公司的aar持续超预期，保持月度环比高增趋势。海外算力公司业绩也在持续兑现，逐步消化估值，结合业绩、估值、明年需求能见度来看，依然是二三季度重点布局的方向。　　国产算力及半导体设备材料，前期受风险偏好压制+业绩兑现没那么快，最近几个月回调较多。虽然板块估值依然较贵，但是产业趋势强劲，我们继续看好全年的产业机会。　　自动驾驶产业发展强劲，尤其是在封闭及半封闭的B端场景，我们看到技术成熟度及商业模式完全跑通，且自动驾驶+机器人有望对制造业带来颠覆性的改造，我们也会持续加大对自动驾驶的布局。　　面板的业绩在持续兑现，产业稼动率这几年也在持续提升，明年有望行业稼动率提升至90%以上，叠加折旧高点往下，未来几年也进入业绩加速释放周期，作为中长期布局品种，持续持有。

回顾2026年1季度，战争增加了外部的不确定性，科技板块进一步缩圈。仓位的分配上，我们依然重点布局海外算力、国产算力、半导体设备材料、自动驾驶、面板几个重点方向。从标的的选择上，我们主要还是基于板块内部新技术+通胀环节+核心卡位个股去做布局。进入4月份是季报期，且战争压制市场风险偏好，我们也更加重视业绩兑现度，加大对业绩优质+低估值标的的配置比例。　　后续我们依然对科技行业报有乐观态度。海外算力方向，依然没有看到需求弱化的迹象，海外大模型公司的aar持续超预期，保持月度环比高增趋势。海外算力公司业绩也在持续兑现，逐步消化估值，结合业绩、估值、明年需求能见度来看，依然是二三季度重点布局的方向。　　国产算力及半导体设备材料，前期受风险偏好压制+业绩兑现没那么快，最近几个月回调较多。虽然板块估值依然较贵，但是产业趋势强劲，我们继续看好全年的产业机会。　　自动驾驶产业发展强劲，尤其是在封闭及半封闭的B端场景，我们看到技术成熟度及商业模式完全跑通，且自动驾驶+机器人有望对制造业带来颠覆性的改造，我们也会持续加大对自动驾驶的布局。　　面板的业绩在持续兑现，产业稼动率这几年也在持续提升，明年有望行业稼动率提升至90%以上，叠加折旧高点往下，未来几年也进入业绩加速释放周期，作为中长期布局品种，持续持有。

2026年一季度A股市场冲高回落，周期与小盘科技占优。指数层面，偏大盘价值类指数上证指数、沪深300分别下跌1.9%、3.9%；偏大盘成长类指数创业板指、科创50下跌0.6%、6.5%；偏中小盘指数中证1000、国证2000上涨0.3%、0.7%。具体看，1月，春季躁动带动下，市场进一步上行，成交量放大，周期与AI方向表现较好，2月，国内PPI数据改善推动通胀交易升温，化工、有色等顺周期板块以及AI基建相对强势；3月，美伊冲突爆发且短期内未结束，油价冲上100美元，全球风险资产进入risk off模式，市场整体调整，煤炭、石油、公用事业、电力设备相对抗跌。　　　　报告期内，本组合降低至中等仓位，进行结构调整，对于短期缺乏业绩支持的商业航天方向进行了减持，同时考虑权益市场对于保险业绩的拖累，降低部分保险的配置。组合适度增加港股互联网的配置，主要考虑经过前期调整，部分龙头个股估值已经步入合理区间，同时中期维度有望受益于AI的浪潮。此外，组合增加部分消费的配置，一方面消费的估值在整体行业比较中处在估值洼地，另一方面，二季度步入消费旺季，叠加CPI温和回升，有望带动板块修复。

2025年GDP比上年增长5.0%，与2024年增速保持持平。国内需求不足仍较为突出，投资和消费仍比较疲弱，房地产下滑较为显著，2025年CPI总体水平与上年基本持平。出口亮眼，出口增速和顺差都保持高位。成长股引领市场上涨，全年成长股涨幅较大，价值股表现相对黯淡，基金配置均衡，组合中持有较多的价值股导致收益不佳。目前持仓主要集中在以下几个行业：　　一、港股互联网龙头。互联网龙头在过去一年涨幅较大，但是估值和业绩增速依然合理，基金保持了港股互联网龙头股的配置。　　二、保险和银行。在存款利率不断下降的大背景下，保险行业保费增速迅速提升，头部保险公司业绩和分红不断提升，保险基本面明显向好，基金大幅加仓保险行业。银行业利差下滑明显收窄，在后续大额存单到期的情况下利差下滑将进一步缩小，分红稳定，经济逐步企稳的情况下，行业盈利有望见底回升。　　三、面板行业。长期来看面板行业价格波动区间逐步缩小，面板的盈利波动将大幅减小。面板的供给稳定，需求短期有望因为重大赛事迎来阶段性高增长，展望2026年面板有望价量齐升，基金增加了较多的面板龙头的配置。　　四、造纸行业。国际纸浆价格从四季度开始上涨，带动纸价价格回升，国内上下游一体化的造纸企业盈利将迎来明显改善。　　五、商业航天。商业航天的国际竞争已经是大势所趋，大国竞相加大卫星和火箭领域的投入，卫星和火箭产业迎来高速增长期，基金加配了部分商业航天的个股。

回顾2025年，科技行业整体走势较好。一季度ai应用表现好，二三季度有业绩的海外算力链表现强势，4季度存储、半导体产业链表现亮眼。我们过去一年，主要在海外算力、国产算力、半导体产业链、端侧AI、AI应用几个方向进行布局。在上述几个细分领域，我们基于产业发展趋势、格局卡位及业绩兑现情况，精选各个环节的个股。此外于2025年4季度，也初步新增了对面板行业配置，同时海外算力链也更聚焦于行业内新技术方向的布局。

回顾2025年，科技行业整体走势较好。一季度ai应用表现好，二三季度有业绩的海外算力链表现强势，4季度存储、半导体产业链表现亮眼。我们过去一年，主要在海外算力、国产算力、半导体产业链、端侧AI、AI应用几个方向进行布局。在上述几个细分领域，我们基于产业发展趋势、格局卡位及业绩兑现情况，精选各个环节的个股。此外于2025年4季度，也初步新增了对面板行业配置，同时海外算力链也更聚焦于行业内新技术方向的布局。

三季度宏观经济整体稳定，各宏观指标喜忧参半，7-8月份cpi持续走低，工业增加值连续两个月增速下滑。消费依然较弱社会零售总额8月份增速持续下滑；地产成交量再次进入低位震荡，价格走弱；固定资产投资增速下滑。pmi连续2个月回升；工业利润增速在8月份高速增长，9月份预计维持高速增长，显示反内卷效果开始显现；社会用电量增速3季度明显加速。　　三季度各主要指数明显上涨，进入8月份指数上涨速度加快。各行业中以科技为代表的成长型行业上涨最为明显，通信、电子、军工等涨幅较大。传统行业则上涨幅度较小，银行、保险、家电、电力等行业出现明显回调，基本回吐了二季度的上涨幅度。根据宏观经济和市场走势，基金持仓做了如下调整。　　一、减持家电行业、机械等传统制造业。伴随家电国补进入高基数阶段，家电的增速明显下滑，特别是进入8-9月份我们看到家电销售出货量增速加速下滑，进入四季度国补额度逐步用尽，去年四季度基数更高，预计四季度家电增速有可能进一步下降，基金减持了家电的股票持仓。伴随国内固定资产投资的增速下降，预计周期性较强的工程机械同样有增长压力，基金也减少了持仓。　　二、减持证券个股。三季度行情带动证券股大幅度上涨，部分互联网券商的涨幅较大，指数进入高位，基金减少了涨幅较大的证券持仓，兑现收益。　　三、加仓面板、社会服务和互联网龙头。面板行业价格波动区间逐步缩小，长期来看面板的盈利波动大幅减小。同时我们看到oled的需求持续增长，oled的新技术不断成熟，给行业带来了新的增长空间，基金增加了较多的面板龙头的配置。免税行业估值进入历史底部区间，盈利压力逐步见底，未来随着盈利稳定和政策推动有望实现股价抬升，基金增加了部分免税的配置。伴随高校毕业生人数不断增加，就业压力加大，考研，考公培训的需求大幅增加，基金增加部分现金流较好的教育培训个股的配置。国内互联网龙头的AI技术实力与海外差距不断缩小，其AI发展不断得到海内外投资者认可，基金加仓了部分港股互联网龙头股。　　三季度基金持仓较多的银行、家电价值股出现回调，导致未能实现更好盈利，在市场进入高位、成长股估值和盈利性价比下降的情况下，价值股有望迎来行情回归。

三季度市场表现较好，AI、科技相关板块表现更为突出，资源品板块受益于相关商品品种价格上涨也有较好表现。　　本季度主要的操作思路是减持部分涨幅过高的标的，积极寻找行业或者公司有拐点，估值相对较低的标的。　　三季度本基金对持仓品种进行了一定幅度的调整。由于仓位所限，减少了个别芯片设计公司的配置比例。基于对于行业基本面的预判，对军工行业的配置进行了一定幅度的调整，减少了航空材料、零部件方面的配置，主要聚焦于航空发动机。AI硬件领域继续维持对于PCB上游产业链的配置，其中个别标的增加了配置比例；增加对于半导体制造耗材的配置；对于涨幅较大的液冷、光器件等进行获利了结。在AI应用领域，增加了对于AR/VR及传媒板块的配置。另外，本季度在长期跟踪的基础上，在医药股回调后，增加了医药的配置。

今年三季度，市场整体表现优异，其中通信、电子、电力设备、有色等行业表现最为突出，银行、交运、石油石化、食品饮料等行业表现较差。　　三季度以来，我们主要增持了电子、传媒、电新等行业，减持了军工、医药等行业。　　展望未来，我们认为端侧AI+AI应用仍是最值得期待的板块，另外部分高景气消费品也进入重点关注的区间。