赵明 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，国内经济呈现“总量平稳、结构分化”的特征，在政策前置发力和外需韧性支撑下，工业生产、出口和基建相关领域表现相对较强，经济实现了较好的开局，但增长的内生动力仍相对偏弱。从价格看，物价水平较此前低位有所修复，回升主要受到食品和部分上游商品价格等供给端因素的推动。对外贸易是一季度最突出的亮点，出口表现大幅好于预期，对工业和整体增长形成了重要支撑。　　海外主线目前聚焦于“地缘冲击”，油价大涨导致世界主要央行高度关注随之而来的通胀预期提升。2月底开始中东局势急剧升温，使地缘政治风险迅速取代贸易战，成为全球市场最关注的风险源。进而直接加剧了黄金、能源价格波动，并增加了全球通胀预期和降息路径的不确定性。货币政策方面，美联储1月和3月均维持利率不变，3月会议继续强调通胀尚未充分回落，显示其在增长放缓与通胀黏性之间保持谨慎。欧洲央行和英国央行2月按兵不动，日本央行也延续谨慎态度。中国央行表态要继续实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，加强货币财政政策协同配合，促进经济稳定增长和物价合理回升。　　债市方面，一季度债券市场整体呈现“先承压、后修复、总体震荡”的走势特征，利率债长端波动明显大于短端，信用债整体表现则相对稳健。年初，市场首先交易的是稳增长政策前置、信贷“开门红”、政府债供给放量以及权益市场“春季躁动”，这些因素共同压制债市情绪，推动收益率曲线陡峭化。二月以后，利率上行带来性价比回归推动机构配置需求回升，债市逐步从年初的悲观预期中修复。三月海外冲突升级，石油价格快速上升，导致市场对通胀的担忧，长债收益率出现明显上行后，维持偏弱震荡。　　报告期内本基金坚持中短久期和低杠杆的策略，主要配置中等评级信用债和部分利率债，在保证流动性的前提下通过各类策略组合，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。

2026年一季度，国内经济呈现“总量平稳、结构分化”的特征，在政策前置发力和外需韧性支撑下，工业生产、出口和基建相关领域表现相对较强，经济实现了较好的开局，但增长的内生动力相对偏弱。从价格看，通胀较此前低位有所修复，回升主要受到食品和部分上游商品价格带动，需求端推动仍然有限。对外贸易是一季度最突出的亮点，出口表现明显好于预期，对工业和整体增长形成了重要支撑。　　全球来看，一季度主线在于“地缘冲击上升、主要央行观望”。美国1月初对委内瑞拉发动军事行动并抓获马杜罗，叠加俄乌谈判反复推进、中东局势升温，尤其是美以联合轰炸伊朗使地缘风险迅速取代贸易战并迅速推动油价飙升，成为全球市场最关注的风险源，直接加剧了黄金、能源乃至有色金属价格波动，增加了全球通胀路径的不确定性，随着冲突长期化美国经济陷入滞胀的预期不断增强。目前来看美联储降息预期大幅减弱，美元指数走强，风险资产价格出现大幅回落。　　债市方面，一季度债券市场整体呈现“先承压、后修复、总体震荡”的走势特征，利率债长端波动明显大于短端，信用债整体表现则相对稳健。年初，市场首先交易的是稳增长政策前置、信贷“开门红”、政府债供给放量以及权益市场“春季躁动”，这些因素共同压制债市情绪，推动收益率曲线一度明显陡峭化。二月以后，利率上行缺乏持续基本面支撑，机构配置需求回升，债市逐步从年初的悲观预期中修复。三月海外冲突升级，石油价格快速上升，导致市场对通胀担忧，长债收益率出现明显上行后，维持偏弱震荡。4月即将公布的一季度经济数据受市场关注度较高，核心焦点在一季度gdp同比增速及通胀数据，4月中旬数据公布前后市场可能波动较大，但是长期来看，美伊冲突推升油价带来的影响可能导致美国通胀压力较大、美联储降息推迟，进而使得共和党中期选举失去众议院概率大增，其后美国可能转向财政紧缩，美国经济陷入滞胀风险大增。　　从权益资产来看，1月过于快速的上涨迅速推升了权益资产整体估值，透支了未来业绩增长可能带来的涨幅，而上涨过程中指数etf 持续被大额赎回也从侧面印证了长期资金对于1月市场暴涨的犹豫。其后突然爆发的美伊冲突，以及由此带来的原油危机，使得全球有陷入滞胀的风险，导致风险资产剧烈震荡，市场避险情绪不断升温。在美伊冲突持续的情况下，尤其是4月底前，局势走向晦暗不明，因此短期倾向于降低风险资产比例以控制组合波动率。　　报告期内，本基金组合1-2月维持债券组合久期在3年以内，保持权益资产仓位在10%左右，权益组合没有转债，持仓行业集中在半导体、新能源及储能板块；3月下旬持续大幅削减了权益持仓比例至5%，同时对持仓结构进行了调整，转向了红利、医药板块，减持权益资产所得资金用以增加了债券配置，小幅提升了债券组合久期。操作层面，各资产配置比例严格遵循法规要求，未出现流动性风险。

海外方面，2025年世界经济在不确定性中实现温和增长。美国关税政策冲击多边贸易体系，给全球经济带来了较大的不确定性，全球经济增速出现分化，新兴市场和发展中经济体的经济增速领先于发达经济体。货币政策上，2025年年末，随着通胀压力缓解以及经济面临增长压力，美国进入降息周期；日本在通胀压力下释放出明确的加息信号，全球央行政策出现一定分化。美元指数震荡回落，黄金价格再创新高。　　国内方面，2025年中国经济稳中有进。统计局数据显示，我国国内生产总值（GDP）突破140万亿元，按不变价格计算，较上年增长5.0％。在“十四五”规划的指引下，中国经济实现了质的有效提升和量的合理增长，推动了产业升级和技术创新。同时，消费市场的复苏成为经济增长的重要亮点，服务消费表现突出，制造业投资与出口保持相对韧性。财政政策和货币政策的调整为经济提供了有力支持：财政政策从“积极”转向“更加积极”，货币政策适度宽松。在经济高质量发展和结构转型需求下，我国货币政策框架改革继续推进，强化价格型调控，弱化数量型调控目标，将7天逆回购利率作为主要政策利率，整体维持资金平稳宽松。　　债市方面，2025年债市整体收益率震荡上行。一季度资金面紧张压制债市情绪；三季度反内卷政策提振股市信心，股债跷跷板效应明显。2025年信用债的估值和利差均跟随利率债走势，呈现利率化特征：年初跟随利率调整，信用利差和估值均有所上升；二季度债市修复带动信用迎来走强行情；三季度在股市上涨和反内卷等政策影响之下，信用随整体债市调整，但这一阶段信用相对更为强韧；四季度前半段债市再度小幅修复。总体来看，信用估值和利差均有明显波动，总体水平处于低位，但房企信用风险仍在暴露，行业分化进一步加剧。　　股市2025年表现抢眼，红利与科技主线贯穿全年，推动上证综指时隔10年后在盘中触及4000点，但行情也呈现出极致的结构化特征，消费、地产等板块受基本面影响始终难有表现。　　本基金上半年主要以信用债搭配转债构建投资组合。信用债组合以3年期商业银行金融债、银行二永债以及高评级长久期信用债为主；转债部分以红利股对应转债搭配YTM（Yield to Maturity，到期收益率，下同）1%以上的偏债型转债。　　下半年对组合做了大幅调整。考虑到转债整体涨幅过大、并且大量债性转债YTM已转负且转股溢价率高，平衡型转债持续上涨后同样出现价格高且转股溢价率高的情况，因此大幅减持了转债仓位，转向直接配置股票，同时将包含转债、股票在内的权益资产总持仓占比降至20%以内。在行业选择上，主要挑选银行、半导体设备、存储芯片、储能等。对债券组合大量增配，除3年期商业银行金融债、二永债外，还增配了10年期固定期限利率债以及浮息债。　　在操作上，各资产比例严格按照法规要求，未出现流动性风险。

2025年世界经济在不确定性中实现温和增长。美国关税政策冲击多边贸易体系，给全球经济带来较大不确定性，全球经济增速出现分化，新兴市场和发展中经济体的经济增速领先于发达经济体。货币政策方面，随着通胀压力缓解及面临就业增长压力，美联储继续降息；日本则释放出明确的加息信号。主要央行货币政策路径的差异加剧了全球资本流动的波动性，地缘政治及关税摩擦对供应链的扰动风险依然存在。在此背景下，美元指数震荡回落，黄金价格屡创新高。　　中国经济在持续的政策支持下，内生动能逐步修复，全年经济增长实现年初设定目标，运行轨迹趋于平稳。宏观政策的连续性与针对性进一步增强，在稳增长的同时，更加注重培育新质生产力。具体来看，外部需求在波动中呈现结构性机会，高技术、绿色低碳产品出口占比持续提升，有效对冲了传统商品出口的疲软。国内需求结构也在持续优化：在“设备更新”和“消费品以旧换新”等政策激励下，制造业投资与可选消费成为重要支撑；随着“三大工程”的推进和限制性政策优化调整，房地产市场逐步进入企稳筑底阶段。地方政府债务风险化解长效机制逐步建立，财政可持续性增强。货币政策保持稳健宽松，通过结构性工具重点支持科技创新、绿色发展等领域，社会融资成本稳中有降。　　2025年债券市场在关税摩擦、经济温和修复等多重因素影响下，整体呈现震荡下跌格局，利率中枢较2024年有所上移，10年期国债收益率核心波动区间为1.6%–1.9%。年初随着稳增长政策效果逐步显现及一季度经济数据发布，市场风险偏好阶段性回升，利率出现明显反弹。然而，在实体经济融资需求总体平和、银行体系资产荒压力持续的背景下，每次利率显著上行均吸引了配置资金入场。全年收益率曲线呈陡峭化走势：中短端品种因流动性充裕而相对稳定，长端利率则反复博弈经济复苏强度与政策力度，小幅上行。　　本基金依照合同规定，主要投资中短久期和中高评级债券，采取较为稳健的策略。一方面，中短久期债券净值波动相对较小，为组合提供了稳定的票息收益；另一方面，本基金积极参与了二季度债市的修复上涨行情，利用有限交易仓位增厚收益。7–8月观察到资本市场风险偏好快速抬升后，我们及时调整策略，在随后的债市调整中较好地控制了回撤。操作上，各资产比例严格遵守法规要求，未出现流动性风险。

三季度，国内经济保持平稳发展态势，但整体增速较上半年有所放缓。制造业采购经理指数（PMI）在7月至9月间持续回升，制造业景气度逐步改善；不过从主要经济指标来看，消费、投资和工业生产等领域增速均较前期略有回落。外需表现优于预期，主要得益于出口订单提前释放、出口市场结构进一步多元化；内需增长势头则有所放缓，商品消费市场表现偏弱，固定资产投资增速回落。此外，关税政策预期反复、极端天气现象及产能调控措施等因素，也对工业产出带来一定负面影响。　　货币政策延续“适度宽松”基调。中国人民银行三季度例会明确提出“促进经济稳定增长和物价维持合理水平，强调货币政策落地见效”，同时建议加强货币政策调控，提高前瞻性、针对性、有效性，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，把握好政策实施的力度和节奏，抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应。宏观政策方面，各行业“反内卷”政策陆续落地，带动权益市场强势上涨；7月底中央政治局会议召开，稳增长等相关政策表述基本符合市场预期；8月利率债增值税新规正式实施，9月公募基金费率新规公开征求意见，上述政策均对债券市场产生一定扰动。　　三季度，“股债跷跷板”效应显著显现，债券市场整体承压，长端收益率呈震荡上行态势。具体来看，“反内卷”政策陆续落地提振了权益与商品市场风险偏好，相应对债券市场情绪形成压制。信用债市场同样受到波及：政策扰动预期可能使部分基金面临一定赎回压力，且银行理财资金对信用债的配置需求亦显疲弱，在利率债收益率上行的传导效应下，信用利差也随之走高。　　报告期内，本基金坚持“中短久期、低杠杆”的投资策略，主要配置中等评级信用债与部分利率债；在保证组合流动性的前提下，通过各类策略组合，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。

2025年三季度，国内经济保持平稳发展态势，但整体增速较上半年有所放缓。制造业采购经理指数（PMI）在7月至9月间持续回升，制造业景气度逐步改善；不过从主要经济指标来看，消费、投资和工业生产等领域增速均较前期略有回落。外需表现优于预期，主要得益于出口订单提前释放、出口市场结构进一步多元化；内需增长势头则有所放缓，商品消费市场表现偏弱，固定资产投资增速回落。此外，关税政策预期反复、极端天气现象及产能调控措施等因素，也对工业产出带来一定负面影响。　　货币政策延续“适度宽松”基调。中国人民银行三季度例会明确提出“促进经济稳定增长和物价维持合理水平，强调货币政策落地见效”，同时建议加强货币政策调控，提高前瞻性、针对性、有效性，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，把握好政策实施的力度和节奏，抓好各项货币政策措施执行，充分释放政策效应。宏观政策方面，各行业“反内卷”政策陆续落地，带动权益市场强势上涨；7月底中央政治局会议召开，稳增长等相关政策表述基本符合市场预期；8月利率债增值税新规正式实施，9月公募基金费率新规公开征求意见，上述政策均对债券市场产生一定扰动。　　三季度，“股债跷跷板”效应显著显现，债券市场整体承压，长端收益率呈震荡上行态势。具体来看，“反内卷”政策陆续落地提振了权益与商品市场风险偏好，相应对债券市场情绪形成压制。信用债市场同样受到波及：政策扰动预期可能使部分基金面临一定赎回压力，且银行理财资金对信用债的配置需求亦显疲弱，在利率债收益率上行的传导效应下，信用利差也随之走高。　　2025年三季度，本基金组合降低了包括转债、股票在内的权益资产比例，同时调整权益资产持仓结构：大幅减持转股溢价率较高的转债，转而配置股票；对于组合纯债部分，一方面提升整体持仓占比，另一方面在结构上进行调整，削减长久期利率债持仓占比，同时大幅减持剩余期限3年以上的长久期信用债，转而配置浮息利率债与短久期利率债。　　操作层面，本基金各资产配置比例严格遵循相关法规要求，报告期内未出现流动性风险。

2025年上半年，全球经济增长速度有所放缓，关税政策的不确定性导致海外贸易波动加剧，不同地区修复节奏存在分化。海外主要经济体通胀降速放缓，但仍处于相对高位且呈粘性状态。美国经济韧性依然较强，通胀温和回升，降息预期收窄。欧洲经济景气度仍处低位，欧央行如期降息。英央行维持利率不变，降息预期升温。日央行宣布维持政策利率不变，放缓缩表步伐。新兴市场的海外资金转向净流出，经济增长放缓。　　国内方面，上半年我国经济整体稳中有进，国内生产总值同比增长5.3%，高于全年5%的增长目标；其中二季度GDP同比增长5.2%，超过市场预期，但较一季度同比增速回落0.2个百分点。结构上，内需表现整体偏弱，工业生产及制造业投资保持较快增长，消费市场在“以旧换新”政策支撑下实现稳步回升，社会消费品零售总额（社零）增长提速，政府债仍是主要支撑项；对外贸易韧性凸显，出口产品和地区多元化成效显著；房地产投资偏弱格局持续。　　货币政策整体延续适度宽松基调。一季度，MLF改革部分替代降准释放中期流动性，央行公开市场操作公告格式调整，货币政策预期管理更加透明。二季度，央行超预期降准降息带动资金利率明显下行，宽松交易空间打开。央行二季度例会强调加大货币政策调控力度，灵活把握政策实施的力度和节奏，畅通货币政策传导机制，防范汇率超调风险，从宏观审慎角度关注债市长期收益率的变化。6月陆家嘴论坛上，央行行长表示将继续做好货币政策框架转型的评估和完善，坚持支持性货币政策立场，继续优化创新结构性政策工具。　　债市方面，行情震荡加剧，多空因素交织，股债跷跷板效应显现，信用风险事件仍较多。年初在央行引导下资金面收紧，政策定调积极，债市初步调整，收益率曲线震荡上行至年内高点；二季度央行加大资金投放力度，市场流动性预期有所好转，资金利率明显下行，持续回升的理财规模助推利差快速压缩。信用债方面，信用利差整体收窄，中长久期品种表现较突出；债市融资主体资质分化加剧，房地产行业风险仍在，中小银行信用风险上升，需关注敏感地区信用瑕疵，警惕弱资质主体二级资本债和永续债不赎回风险。　　本基金一季度主要以信用债搭配转债构建投资组合，信用债组合以3年期商业银行金融债、银行二级资本债和永续债以及高评级长久期信用债为主，转债部分以红利股对应转债搭配到期收益率（YTM）1%以上的偏债型转债；二季度对组合做了调整，首先在3月下旬开始提升信用债持仓占比，减持涨幅过大、到期收益率（YTM）已转负且转股溢价率仍过高的偏债型转债，转配消费、周期行业的平衡型转债，同时增配少量长久期利率债；6月开始再次对组合进行结构调整，减持长久期信用债、长期利率债，增配半导体、汽车板块的平衡型转债。　　在操作上，各资产比例严格按照法规要求，未出现流动性风险。

2025年上半年，全球经济活动预期受美国“对等关税”政策和地缘政治危机等因素影响，波动加大。发达经济体中，美国经济韧性趋弱，欧洲和日本因面临高额关税谈判压力，经济基本面修复缓慢。市场反复博弈美联储年内降息预期，而美联储因担心“对等关税”政策可能导致通货膨胀卷土重来，选择一再推迟降息时点，10年期美债收益率高位震荡但美元指数持续走弱。欧央行如期降息，欧元兑美元则一路走强。日央行仅在1月加息一次，此后暂停加息，同时放缓缩表步伐。　　　　上半年，受益于财政支出前置等支持性总量政策，国内经济数据整体强于预期。基建、制造业投资和生产端数据表现好于其他内需及金融数据，而出口数据因关税政策扰动，各月波动较大。货币政策整体延续适度宽松基调。6月陆家嘴论坛上，央行行长表示将继续做好货币政策框架转型的评估和完善，坚持支持性货币政策立场，继续优化创新结构性政策工具。同时，央行二季度例会强调加大货币政策调控力度，灵活把握政策实施的力度和节奏，畅通货币政策传导机制，防范汇率超调风险，同时重申防范资金空转，从宏观审慎角度关注债市长期收益率的变化。　　　　受基本面预期、两会政策、股市表现等多重因素影响，一季度债市做多情绪较弱，利率债收益率在2-3月快速上行，一季度末各项债券到期收益率逼近上半年高点。二季度债券市场宽幅震荡，多空因素交织，股债跷跷板效应显现。为积极应对美国关税政策对经济基本面的冲击，央行加大资金投放力度，市场流动性预期有所好转，5月超预期降准降息带动债券收益率明显下行。信用债方面，持续回升的理财产品规模助推信用利差快速压缩，同时期限利差震荡下行，中长久期品种表现最为突出。　　　　报告期内，本基金坚持中短久期和中低杠杆的稳健策略，主要配置中高评级信用债；二季度选择拉长久期，抓住了信用债的波段性机会，在保证流动性的前提下通过各类策略组合，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。

2025年一季度，海外经济基本面延续分化态势，地缘政治形势紧张，贸易政策不确定性增加。全球通胀虽持续回落，但降幅有所放缓。海外央行货币政策立场分化，美联储因担心关税等一系列贸易政策落地后的滞胀风险，选择暂停降息，美债收益率波动下行，美元指数走低；日本央行年初加息落地后，也进入观望期；欧洲央行则继续降息；部分新兴市场国家货币面临贬值压力。　　　　在海外经济形势复杂多变的背景下，一季度国内经济延续复苏，但供需分化较为明显。1-2月，工业增加值同比增速在高基数背景下有所回落，但整体仍平稳增长；制造业投资同比增速较前值微跌；基建投资受益于财政投放节奏前置而发力；房地产销售同比增速跌幅收窄，底部企稳格局持续；消费整体缓慢复苏，社会消费品零售总额增速同比回升；中美贸易摩擦渐进升级，出口增速回落。3月，经济增长动能在旺季上行，中采制造业PMI较2月回升0.3个百分点至50.5，进入扩张区间。　　　　政策方面，稳增长的重要性不言而喻。两会明确，2025年财政政策要更加积极、持续用力、更加给力。今年赤字率最终定为4%，同时安排发行更大规模政府债券，为稳增长、调结构提供更多支撑。中国人民银行货币政策委员会2025年第一季度会议决定，实施适度宽松的货币政策，加强逆周期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，加大货币财政政策协同配合力度，保持经济稳定增长，确保物价处于合理水平。同时，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机降准降息。　　　　报告期内，债券收益率振幅加剧。1月初，随着央行暂停买入国债，债市短端利率开始上行调整，长端相对抗跌，短端利率上行幅度大于长端，收益率曲线熊平。2月，伴随股市结构性上涨，整体风险偏好提升，长端利率债迅速补跌，至3月下旬，收益率到达季度内高点；季末，央行加大流动性投放，债市有所修复。信用债方面，赎回压力整体可控，信用利差保持稳定，资产荒情况得到缓解。　　　　报告期内，本基金坚持中短久期和中低杠杆的稳健策略，主要配置中等评级信用债和部分利率债。在保证流动性的前提下，通过各类策略组合，力争为投资人创造长期稳健的投资回报。

2025年以来，海外经济延续分化态势，全球制造业边际回暖，地缘政治局势紧张，贸易政策不确定性增加。全球通胀虽持续回落，但降幅有所放缓。在发达经济体中，美国经济增长仍具韧性，欧洲和日本经济呈缓慢复苏态势。海外主要央行货币政策立场分化：美联储降息预期回落，美债收益率窄幅震荡，美元指数冲高回落；欧央行延续降息步伐；日央行暂停加息，释放政策维稳信号；部分新兴市场国家选择降息以刺激经济。全球汇率市场波动性加剧，人民币汇率波动走升；全球股市震荡回落，黄金价格再创新高。　　　　国内经济稳中向好，供需分化较为明显。生产端，1-2月工业增加值同比增长5.9%，较前值6.2%有所回落，在高基数下工业生产增速虽有下降，但整体仍平稳增长。需求端，1-2月制造业投资同比增长9.0%，较前值微跌0.2个百分点，仍处于高位；基建受益于财政发力持续上扬，1-2月广义基建投资同比增长9.9%；房地产投资、销售跌幅收窄，但偏弱格局依旧持续；消费整体弱势复苏，社会消费品零售总额边际同比回升；中美贸易争端升级，出口增速回落。3月，经济增长动能稳健提升，出口订单小幅走强，制造业PMI较2月回升0.3个百分点至50.5%。　　　　货币政策方面，两会延续“适度宽松”货币政策基调，明确保留“适时降准降息”政策选项，并新增“完善利率形成和传导机制”“推动社会综合融资成本下降”内容，政策传导性进一步加强。央行对债券市场关注度提升，一季度货币政策例会强调“从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，关注长期收益率的变化”。一季度末，MLF改革部分替代降准，释放中期流动性，央行公开市场操作公告格式调整，货币政策预期管理更加透明。　　　　债券市场方面，行情震荡加剧，债市利率中枢整体波动向上。从3月末的国债收益率曲线来看，1-10年段较为平坦，10-30年期限利差处于平衡位，考虑到1季度末的资金利率水平，30年期相比10年期性价比更高。2月下至3月中，债券市场出现超预期调整，调整幅度超30个基点，越来越多的机构开始担忧利率是否到了拐点。年初，央行引导下资金面收紧，债市初步调整；春节后，在政策定调积极、股债跷跷板效应及降准降息预期后置等多重因素影响下，收益率曲线震荡上行至年内高点；季末，央行呵护流动性，持续实现净投放，资金面整体均衡，债市有所修复。多空博弈或加剧债市波动，后续可关注经济数据的持续性。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差与期限利差波动收窄；信用债主体资质分化加剧，违约仍集中在民企，部分弱资质国企信用瑕疵频现，仍须警惕尾部信用风险。　　　　本基金组合1季度下旬削减了转债持仓比例，大幅增配了信用债，同时少量增配了长久期利率债。在操作上，各资产比例严格按照法规要求，未出现流动性风险。

2024年一季度经济实现平稳开局，但随后国内有效需求不足的矛盾日益凸显，二、三季度经济增速逐步放缓；9月底随着一揽子稳增长政策陆续推出，多项经济指标边际改善，经济呈现企稳态势。从结构来看，2024年经济数据分化的特征较为明显，表现亮眼的是制造业投资和出口，基建投资和消费相对平淡，房地产投资则表现低迷。整体来看，经济结构的冷热不均是当下经济转型的体现，同时也反映了内需偏弱的特征，经济整体呈现弱复苏、低通胀的格局。　　从债券市场交易情况来看，早自2023年起，在城投化债的背景下，城投债未来存续规模日益萎缩，而权益市场持续低迷的表现使得以城投债为主要配置资产的固收类理财需求持续扩张、规模不断扩大，“资产荒”矛盾不断加剧；同时，叠加2024年全年货币政策持续宽松，推动利率中枢不断下行，由此也推动了城投债的收益率水平快速下行，同时3年期高评级城投债与10年期国债信用利差也持续收窄。　　从节奏来看，利率中枢从上半年的单边下行转为下半年的震荡行情。全年来看，10年期国债收益率在2.0%-2.55%区间内运行，年初、位于全年高点2.55%附近，9月下旬最低下探至2.0%附近。以10年期国债收益率走势划分，2024年债市行情可以总结为以下五个阶段：　　第一阶段（2024年1月至2024年4月末）：经济弱、政策保持定力、“资产荒”发酵，利率水平快速下行。在这个阶段，国内经济整体复苏乏力，两会和政治局会议对政策的定调也未超预期，同时在信用派生受阻、“手工补息”禁令以及政府债券供给缺位等因素作用下，“资产荒”逻辑持续演绎，债市呈现出一轮牛市行情，利率水平快速下行，10年期国债收益率从年初的2.55%下探至4月末最低点2.22%，30年期超长端利率品种表现更优，收益率曲线明显平坦化。　　第二阶段（2024年4月末至2024年8月初）：央行提示长债风险、地产政策加码使得利率转为震荡，但7月央行降息带动利率下行空间再度打开。4月末，央行向市场提示长端利率风险，叠加5月地产调控政策继续松绑，收益率从低位反弹后转为震荡走势。7月，三中全会政策定调未超预期，且7月下旬央行超预期降息再次点燃债市做多情绪，利率中枢快速下行。8月初，10年国债收益率最低下行至2.13%附近。　　第三阶段（2024年8月初-2024年9月下旬）：债市主线从警惕央行指导大行卖债到重回基本面定价，利率水平经历快速上行后创下年内新低。8月初，央行为了抑制市场单边情绪、并防范系统性风险，开始引导大行在市场上卖债，债市出现明显调整。强监管行情下，8月上半月债市偏弱运行，10年期国债收益率最高升至2.25%；下半月，由于基本面对债市仍有支撑，叠加监管表态开始缓和，且大行积极买入短期限的利率债，债市恐慌情绪缓和，利率中枢从高位回落。9月，大行卖债的利空制约逐步消退，市场重回基本面和政策面的定价，在基本面预期偏弱、存量房贷利率下调预期、 货币宽松预期升温等多重因素影响下，债市表现强劲，利率持续回落，10年期国债收益率最低下行至2.0%关口，创下年内新低。　　第四阶段（2024年9月下旬至11月中旬）：一揽子稳增长政策扭转市场悲观预期，债市出现年内最大幅度调整，在股债跷跷板效应和政策预期的博弈之下，利率转为震荡走势。9月最后一周，9月24日国新办金融组合拳和9月26日中央政治局会议释放政策端的积极信号，资本市场风险偏好急速升温，债券市场遭遇砸盘，利率中枢快速上行且市场波动幅度加大，10年期国债收益率最高升至2.26%。10月，因受到政策预期扰动和股债跷跷板效应影响，债市呈现波动走势。11月，市场开始抢跑财政政策不及预期的可能性，市场情绪回暖，利率转为下行，虽然特殊再融资债的供给对债市有一定的扰动，但整体波动相对可控，10年期国债收益率在2.1%附近震荡，等待年底中央经济工作会议的定调。　　第五阶段（2024年11月下旬-2024年12月末）：自11月下旬开始，机构跨年抢配行情突然启动，收益率快速下行，尤其是长端及超长端表现亮眼，利率频创新低。　　本基金一季度延续了以利率债搭配偏债型转债构建投资组合的策略，其中利率债部分以超短期搭配30年超长期的方式构建了哑铃型组合，偏债型转债部分以银行转债搭配YTM （Yield to Maturity到期收益率）3%以上的产业转债；二季度末大幅减持了低价转债，转配了半导体及医药行业的平衡型转债，转债整体仓位维持不变；8月组合大幅削减了转债配置比例，同时转配了信用债以控制回撤；9月24日政策转向后，产品再次增配转债至一季度水平，行业配置以银行、军工、半导体、央企红利以及与宏观经济周期波动高度相关的行业为主。　　在操作上，各资产比例严格按照法规要求，没有出现流动性风险。

2024年全球经济通胀缓解，同时在技术驱动的韧性增长中实现软着陆，但区域分化与政策风险加剧。新兴市场和发展中经济体增速超过发达国家，其中亚太地区经济体表现突出。G20国家通胀率维持下行趋势，主要经济体失业率维持低位，同时工资增长推动消费需求。全球贸易量特别是服务贸易表现强劲，货物贸易受关税等贸易政策预期影响较大。　　2024年中国经济在前三季度面临下行压力，但通过三季度末的宏观政策调整，四季度增速触底反弹，全年GDP增速实现5%的预定目标。全年经济增速呈现“U型”走势，一季度增速较高，二、三季度放缓，四季度政策红利释放后GDP增速回升。具体来看全球需求放缓、地缘政治紧张等对中国出口形成压制预期，但服务贸易和“抢出口”效应部分对冲了货物贸易疲软的影响。房地产市场在政策支持下逐步止跌回稳，而地方政府债务压力通过加码再融资专项债等一系列化债政策得到缓解。同时政府通过降息、减税、加大民生支出等逆周期政策刺激内需，提振消费成为稳增长政策的主要抓手。 　　2024年全年债券市场呈现利率中枢大幅下行的牛市行情，10年期国债收益率核心波动区间为1.7%-2.6%。上半年经济复苏节奏出现反复，央行采取降准降息等宽货币政策保驾护航，10年期国债收益率从2.6%持续下行至2.3%。三季度债市波动幅度加大，一系列稳增长政策阶段性刺激风险偏好，10年期国债利率从2.05%回升至2.25%附近。12月风险偏好再度回落，修复债市做多逻辑，利率转为快速下行回到年内低点。　　本基金依照合同规定，主要投资中长久期和中高评级债券，采取了比较稳健的策略。本产品在9月观察到一系列稳增长政策密集出台之后，及时对产品策略进行了调整，在随后的债市快速调整中较好的控制了回撤。在操作上，各资产比例严格按照法规要求，没有出现流动性风险。