刘灿 - 基金投资策略和运作

一季度，债券收益率震荡下行，曲线陡峭化，品种间分化明显。1月初，保险、银行等机构配置需求旺盛，叠加监管发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》优化费率条款，推动收益率下行，公募基金持仓集中的银行二永债表现突出。2月，受春节因素影响，机构先配置后止盈，收益率先下后上，整体震荡。3月初，中东地缘政治引发全球金融市场波动，“避险”需求推动收益率下行；但霍尔木兹海峡关闭导致油价大涨，输入性通胀担忧升温，收益率波动向上。3月中旬，市场利率定价自律机制要求加强同业存款利率自律管理，同业存款利率下调预期利好债市，中短端利率迅速修复。　　　　二季度，收益率延续震荡下行，波动较一季度加大，“资产荒”深化与资金面波动交替主导行情。4月初，超长期特别国债供给担忧升温，10年期国债收益率在1.80%附近高位震荡；随后央行持续通过买断式逆回购、MLF等投放中长期流动性，资金面超预期宽松，叠加中东局势阶段性缓和，债市快速修复，10年期国债一度下探至1.74%下方。5月，市场多空交织。月初，央行买断式逆回购净回笼引发短端利率调整；中下旬，基本面偏弱、融资需求不足，叠加MLF超额投放释放呵护信号，债市再度走强，收益率中枢进一步下探。信用债收益率跟随利率债全线下行，各评级信用利差普遍收窄，银行二永债信用利差显著回落。6月，多空博弈加剧。月初，10年期国债触及1.70%的年内低点，国债期货刷新年内新高。6月中旬，央行在陆家嘴论坛宣布优化公开市场临时隔夜正、逆回购操作机制。下旬，跨季资金面扰动显现，资金价格走高，债市情绪承压，但央行随后增量续做MLF，并于月末启用隔夜逆回购操作，释放呵护信号，债市逐步修复，小幅震荡。　　　　报告期内，本产品主要投资于利率债，优化期限结构，追求稳健收益。

一季度，债券收益率震荡下行，曲线陡峭化，品种间分化明显。1月初，保险、银行等机构配置需求旺盛，叠加监管发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》优化费率条款，推动收益率下行，公募基金持仓集中的银行二永债表现突出。2月，受春节因素影响，机构先配置后止盈，收益率先下后上，整体震荡。3月初，中东地缘政治引发全球金融市场波动，“避险”需求推动收益率下行；但霍尔木兹海峡关闭导致油价大涨，输入性通胀担忧升温，收益率波动向上。3月中旬，市场利率定价自律机制要求加强同业存款利率自律管理，同业存款利率下调预期利好债市，中短端利率迅速修复。　　　　二季度，收益率延续震荡下行，波动较一季度加大，“资产荒”深化与资金面波动交替主导行情。4月初，超长期特别国债供给担忧升温，10年期国债收益率在1.80%附近高位震荡；随后央行持续通过买断式逆回购、MLF等投放中长期流动性，资金面超预期宽松，叠加中东局势阶段性缓和，债市快速修复，10年期国债一度下探至1.74%下方。5月，市场多空交织。月初，央行买断式逆回购净回笼引发短端利率调整；中下旬，基本面偏弱、融资需求不足，叠加MLF超额投放释放呵护信号，债市再度走强，收益率中枢进一步下探。信用债收益率跟随利率债全线下行，各评级信用利差普遍收窄，银行二永债信用利差显著回落。6月，多空博弈加剧。月初，10年期国债触及1.70%的年内低点，国债期货刷新年内新高。6月中旬，央行在陆家嘴论坛宣布优化公开市场临时隔夜正、逆回购操作机制。下旬，跨季资金面扰动显现，资金价格走高，债市情绪承压，但央行随后增量续做MLF，并于月末启用隔夜逆回购操作，释放呵护信号，债市逐步修复，小幅震荡。　　　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高等级信用债，优化资产配置结构，追求稳健收益。

一季度，债券收益率震荡下行，曲线陡峭化，品种间分化明显。1月初，保险、银行等机构配置需求旺盛，叠加监管发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》优化费率条款，推动收益率下行，公募基金持仓集中的银行二永债表现突出。2月，受春节因素影响，机构先配置后止盈，收益率先下后上，整体震荡。3月初，中东地缘政治引发全球金融市场波动，“避险”需求推动收益率下行；但霍尔木兹海峡关闭导致油价大涨，输入性通胀担忧升温，收益率波动向上。3月中旬，市场利率定价自律机制要求加强同业存款利率自律管理，同业存款利率下调预期利好债市，中短端利率迅速修复。　　　　二季度，收益率延续震荡下行，波动较一季度加大，“资产荒”深化与资金面波动交替主导行情。4月初，超长期特别国债供给担忧升温，10年期国债收益率在1.80%附近高位震荡；随后央行持续通过买断式逆回购、MLF等投放中长期流动性，资金面超预期宽松，叠加中东局势阶段性缓和，债市快速修复，10年期国债一度下探至1.74%下方。5月，市场多空交织。月初，央行买断式逆回购净回笼引发短端利率调整；中下旬，基本面偏弱、融资需求不足，叠加MLF超额投放释放呵护信号，债市再度走强，收益率中枢进一步下探。信用债收益率跟随利率债全线下行，各评级信用利差普遍收窄，银行二永债信用利差显著回落。6月，多空博弈加剧。月初，10年期国债触及1.70%的年内低点，国债期货刷新年内新高。6月中旬，央行在陆家嘴论坛宣布优化公开市场临时隔夜正、逆回购操作机制。下旬，跨季资金面扰动显现，资金价格走高，债市情绪承压，但央行随后增量续做MLF，并于月末启用隔夜逆回购操作，释放呵护信号，债市逐步修复，小幅震荡。　　　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高等级信用债，优化资产配置结构，追求稳健收益。

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一季度，债券收益率震荡下行，曲线陡峭化，品种间分化明显。1月初，保险、银行等机构配置需求旺盛，叠加监管发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》优化费率条款，推动收益率下行，公募基金持仓集中的银行二永债表现突出。2月，受春节因素影响，机构先配置后止盈，收益率先下后上，整体震荡。3月初，中东地缘政治引发全球金融市场波动，“避险”需求推动收益率下行；但霍尔木兹海峡关闭导致油价大涨，输入性通胀担忧升温，收益率波动向上。3月中旬，市场利率定价自律机制要求加强同业存款利率自律管理，同业存款利率下调预期利好债市，中短端利率迅速修复。　　　　二季度，收益率延续震荡下行，波动较一季度加大，“资产荒”深化与资金面波动交替主导行情。4月初，超长期特别国债供给担忧升温，10年期国债收益率在1.80%附近高位震荡；随后央行持续通过买断式逆回购、MLF等投放中长期流动性，资金面超预期宽松，叠加中东局势阶段性缓和，债市快速修复，10年期国债一度下探至1.74%下方。5月，市场多空交织。月初，央行买断式逆回购净回笼引发短端利率调整；中下旬，基本面偏弱、融资需求不足，叠加MLF超额投放释放呵护信号，债市再度走强，收益率中枢进一步下探。信用债收益率跟随利率债全线下行，各评级信用利差普遍收窄，银行二永债信用利差显著回落。6月，多空博弈加剧。月初，10年期国债触及1.70%的年内低点，国债期货刷新年内新高。6月中旬，央行在陆家嘴论坛宣布优化公开市场临时隔夜正、逆回购操作机制。下旬，跨季资金面扰动显现，资金价格走高，债市情绪承压，但央行随后增量续做MLF，并于月末启用隔夜逆回购操作，释放呵护信号，债市逐步修复，小幅震荡。　　　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高等级信用债，优化资产配置结构，追求稳健收益。

一季度，债券收益率总体呈震荡下行趋势，收益率曲线陡峭化、不同品种分化较大。1月初，保险、银行等机构配置需求旺盛；同时，监管机构发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》，优化了公募基金申赎、销售等费率相关条款；以上因素推动债券收益率不断下行，公募基金持仓较为集中的银行二永债表现更佳。2月份，受春节因素影响，部分机构先配置后止盈，债券收益率总体先下后上，总体呈震荡走势。3月初，受中东地缘政治影响，全球金融市场大幅波动，债市受“避险”需求推动，收益率有所下行；但是随着霍尔木兹海峡关闭导致全球油价大幅上涨，市场对于输入性通胀的担忧加剧，债券收益率波动向上。3月中旬，市场利率定价自律机制会议要求加强同业存款利率自律管理，同业存款利率下调预期利好债市，中短端利率迅速修复。展望后市，影响国内债券收益率因素仍较多，需密切跟踪，不过国内经济高质量发展仍需偏宽松货币政策支持，债市或将延续震荡格局。　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高等级信用债，优化资产配置结构，以追求稳健收益。

一季度，债券收益率总体呈震荡下行趋势，收益率曲线陡峭化、不同品种分化较大。1月初，保险、银行等机构配置需求旺盛；同时，监管机构发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》，优化了公募基金申赎、销售等费率相关条款；以上因素推动债券收益率不断下行，公募基金持仓较为集中的银行二永债表现更佳。2月份，受春节因素影响，部分机构先配置后止盈，债券收益率总体先下后上，总体呈震荡走势。3月初，受中东地缘政治影响，全球金融市场大幅波动，债市受“避险”需求推动，收益率有所下行；但是随着霍尔木兹海峡关闭导致全球油价大幅上涨，市场对于输入性通胀的担忧加剧，债券收益率波动向上。3月中旬，市场利率定价自律机制会议要求加强同业存款利率自律管理，同业存款利率下调预期利好债市，中短端利率迅速修复。展望后市，影响国内债券收益率因素仍较多，需密切跟踪，不过国内经济高质量发展仍需偏宽松货币政策支持，债市或将延续震荡格局。　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高等级信用债，优化资产配置结构，以追求稳健收益。

一季度，债券收益率总体呈震荡下行趋势，收益率曲线陡峭化、不同品种分化较大。1月初，保险、银行等机构配置需求旺盛；同时，监管机构发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》，优化了公募基金申赎、销售等费率相关条款；以上因素推动债券收益率不断下行，公募基金持仓较为集中的银行二永债表现更佳。2月份，受春节因素影响，部分机构先配置后止盈，债券收益率总体先下后上，总体呈震荡走势。3月初，受中东地缘政治影响，全球金融市场大幅波动，债市受“避险”需求推动，收益率有所下行；但是随着霍尔木兹海峡关闭导致全球油价大幅上涨，市场对于输入性通胀的担忧加剧，债券收益率波动向上。3月中旬，市场利率定价自律机制会议要求加强同业存款利率自律管理，同业存款利率下调预期利好债市，中短端利率迅速修复。展望后市，影响国内债券收益率因素仍较多，需密切跟踪，不过国内经济高质量发展仍需偏宽松货币政策支持，债市或将延续震荡格局。　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高等级信用债，优化资产配置结构，以追求稳健收益。

一季度，债券收益率总体呈震荡下行趋势，收益率曲线陡峭化、不同品种分化较大。1月初，保险、银行等机构配置需求旺盛；同时，监管机构发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》，优化了公募基金申赎、销售等费率相关条款；以上因素推动债券收益率不断下行，公募基金持仓较为集中的银行二永债表现更佳。2月份，受春节因素影响，部分机构先配置后止盈，债券收益率总体先下后上，总体呈震荡走势。3月初，受中东地缘政治影响，全球金融市场大幅波动，债市受“避险”需求推动，收益率有所下行；但是随着霍尔木兹海峡关闭导致全球油价大幅上涨，市场对于输入性通胀的担忧加剧，债券收益率波动向上。3月中旬，市场利率定价自律机制会议要求加强同业存款利率自律管理，同业存款利率下调预期利好债市，中短端利率迅速修复。展望后市，影响国内债券收益率因素仍较多，需密切跟踪，不过国内经济高质量发展仍需偏宽松货币政策支持，债市或将延续震荡格局。　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高等级信用债，优化资产配置结构，以追求稳健收益。

一季度，债券收益率总体呈震荡下行趋势，收益率曲线陡峭化、不同品种分化较大。1月初，保险、银行等机构配置需求旺盛；同时，监管机构发布《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》，优化了公募基金申赎、销售等费率相关条款；以上因素推动债券收益率不断下行，公募基金持仓较为集中的银行二永债表现更佳。2月份，受春节因素影响，部分机构先配置后止盈，债券收益率总体先下后上，总体呈震荡走势。3月初，受中东地缘政治影响，全球金融市场大幅波动，债市受“避险”需求推动，收益率有所下行；但是随着霍尔木兹海峡关闭导致全球油价大幅上涨，市场对于输入性通胀的担忧加剧，债券收益率波动向上。3月中旬，市场利率定价自律机制会议要求加强同业存款利率自律管理，同业存款利率下调预期利好债市，中短端利率迅速修复。展望后市，影响国内债券收益率因素仍较多，需密切跟踪，不过国内经济高质量发展仍需偏宽松货币政策支持，债市或将延续震荡格局。　　报告期内，本产品主要投资于利率债，优化资产配置结构，以追求稳健收益。

2025年，受到多重因素的综合影响，债市宽幅震荡，收益率总体处于“上有顶，下有底”的状态。　　一季度，市场的主要矛盾为债券收益率过快下行与政策节奏的冲突，叠加银行一季度信贷开门红，有一定负债压力，资金面快速收紧，债市经历过山车。1月份收益率迅速走低，2月份大幅上行，3月资金面改善后，市场趋稳。　　二季度市场主要受到国际经贸冲突的影响，国内政策也因为贸易争端而较为呵护，债券收益率快速下行后窄幅震荡。4月，受到美国全球关税政策的影响，避险情绪升温，国债收益率迅速下行，长端利率下行幅度大于短端利率，期限利差快速压缩。5月，央行宣布降准降息，短期利率快速补涨，但受到中美经贸领域谈判达成重要共识及权益资产表现超预期等因素影响，债市重回震荡。6月初，央行超预期宣布重新开展买断式逆回购，流动性呵护意图明显，市场迅速反应，超长期债券表现亮眼，期限利差进一步压缩。　　三季度，债券收益率震荡上行，权益市场大幅上涨叠加超预期政策是本轮债市调整主要原因。7月，股市脱离前期震荡区间，单边上涨，资本市场风险偏好大幅改善，股债跷跷板效应明显，债券收益率迅速上行。8月，股市小幅休整后继续上涨，沪指突破10年新高，但债市资金面总体宽松，利率小幅震荡上行。9月，股市继续超预期上涨，同时，市场博弈相关监管政策出台，对债券市场形成一定扰动，债券收益率继续上行，收益率曲线陡峭化，以商业银行永续债、次级债等为代表的弹性品种调整幅度较大。　　四季度，债券收益率先下后上，债市对基本面反应有所钝化，政策预期、机构行为等是市场短期波动的主要影响因素。10月，央行宣布将重启购买国债，全月债市走出修复行情，收益率曲线整体下移，超长期国债表现更优；11月初，央行国债买卖落地，部分机构止盈，债市重回震荡走势。11月中下旬，市场反复炒作公募赎回费新规等政策，机构行为反复，债市回调，超长期国债领跌。12月，市场担忧超长期国债和部分长期限地方债供给问题，债市继续调整；但资金面在央行呵护下总体平稳，叠加大行加大力度买入短期限利率债，债市走势分化，短债表现强势，长期限债券表现较弱，收益率曲线走陡。　　报告期内，本产品主要投资于利率债和高等级信用债，优化资产配置结构，以追求稳健收益。

四季度，债券收益率先下后上，债市对基本面反应有所钝化，政策预期、机构行为等是市场短期波动的主要影响因素。10月，在经历了三季度的较大调整后，叠加央行宣布将重启购买国债，全月债市走出修复行情，收益率曲线整体下移，超长期国债表现更优；10月底，中美双方在马来西亚吉隆坡举行经贸磋商后再次确认并明确，将部分关税的暂停措施延长一年，贸易争端有所缓和，国际环境有了较为稳定的预期，叠加央行11月初公布10月买债金额不及预期，部分机构止盈，债市重回震荡走势。11月中下旬，市场反复博弈公募赎回费新规等政策预期，机构行为反复，债市回调，超长期国债领跌。12月，市场总体担忧超长期国债和部分长期限地方债供给问题，债市继续调整；但资金面总体平稳，叠加大行加大力度买入短期限利率债，债市走势分化，短债表现强势，长期限债券表现较弱，收益率曲线走陡。展望后市，在经济基本面变化不大的情况下，债市仍将受到其他因素的影响，短期或维持震荡格局。　　报告期内，本产品主要投资于利率债，优化期限结构，以追求稳健收益。