姚晨飞 - 基金投资策略和运作

经历前几个月单边上涨后，四季度A股市场有所震荡，但整体仍然维持相对强势；上证指数于12月份一度突破4000点，创下近年来新高；风格维度更加多元化，但科技成长、小微盘、主题投资相对强势的局面尚未改变，以消费为代表的“老核心资产”公司表现不佳。总体来看，四季度中国权益市场的核心矛盾在于“宽流动性、强风险偏好、弱基本面”格局下的产业轮动，指数高位震荡、风格轮换加速、个股分化显著。　　展望2026年，伴随估值中枢的抬升，市场可能更加震荡，但中期牛市的基础尚未改变：其一，中国经济长尾风险缓释，“十五五”规划对经济增长的重视意味着托底政策回归，对内需的悲观预期不宜线性外推；其二，中国优势产业全球竞争力提升，企业盈利在“反内卷”等政策驱动下企稳；其三，资本市场定位提升，居民储蓄具备新一轮切换可能，高收益“资产荒”支撑股市资金流入。此外，流动性方面，美联储降息周期延续、人民币汇率升值趋势形成，有助于外资对中国资产积极定价，带动A股估值中枢进一步往上。　　但从风格来看，相较于2025年流动性和产业趋势主导的科技成长投资风格，基本面预期的改善可能引导风格向“质量因子”定价回归，A股市场风格有望更为均衡。我们将更加关注部分基本面底部向上、估值低位的优质公司，例如低位顺周期的非银金融、消费服务、工程机械、化工等方向。其次，2026年“涨价链”或是盈利确定性较高的方向，包括AI上游材料、存储链、有色金属、锂电中上游、化工材料等相关领域。此外，随着字节等CSP上调资本开支、国产算力芯片及大模型厂商纷纷IPO上市，国产算力进入新一轮加速发展阶段，我们看好2026年国产算力及半导体板块的成长机遇。

2025年四季度市场震荡上行，整体小幅上涨。其中十月市场处于震荡上行，其中大盘股指数表现相对更加强劲。十月初中美贸易摩擦有所反复，但月底中美很快达成新的协议，市场风险偏好明显回升，带动市场整体稳步上涨，上证指数一度突破4000点。全月来看，煤炭、通信、有色收益居前，传媒、汽车、美容护理收益居后。十一月市场处于震荡下行的状态，月度跌幅相对较大。由于全球对于AI行业是否存在泡沫的讨论逐步增多，全球对于AI行业未来的投资开始出现担忧，加上对于美联储十二月是否降息的预期开始出现波动，美元指数逐步走强，全球美元流动性有所收紧，导致全球股市在十一月中下旬开始出现下跌，A股市场也受外围影响，出现了下跌。全月来看，石油石化、银行、食品饮料收益居前，电子、计算机、汽车收益居后。十二月市场震荡上行，其中上半月市场整体处于下跌状态，下半月市场开始企稳上行。全月来看，市场整体上行。随着中央经济工作会议的召开，加上2026年是十五五开局的第一年，市场对于明年经济企稳上行有一定期待。同时随着美联储降息落地，美股AI标的股价企稳回升。下半月开始市场逐步上行，其中AI相关标的涨幅居前。全月来看，通信、有色、国防军工收益居前，房地产、传媒、计算机收益居后。　　四季度我们始终维持中性偏高仓位，且对配置进行了一定的调整。我们的组合在保持回撤可控的同时，进一步增加组合上行弹性。组合维持对股息率较高，且估值上行有弹性的保险和食品饮料的配置，同时组合也积极增持了受益于PPI逐步回升的有色和化工。同时组合也继续维持受益于市场上涨，但目前估值分位数偏低的券商板块的配置。四季度组合对部分获利较好的成长股和出海类个股进行了减持。整体上组合在四季度维持了低回撤的特征，组合在四季度基本跑平了市场。目前组合继续保持中性偏高的仓位，组合主要配置在非银、食品饮料、有色、化工等方向。　　展望2026年一季度，我们相对乐观。在经济方面，目前经济处于温和企稳的状态，其中十二月份制造业PMI为50.1%，重新回到了荣枯线上方，显示经济有逐步企稳的迹象。中央经济工作会议指出，2026年我国将继续实施更加积极的财政政策，预计内需将逐步温和企稳，后续我们有望看到PPI逐步回升。在流动性方面，美联储十二月份进行了降息操作，国内货币政策空间将进一步打开。在风险偏好方面，随着市场逐步企稳上行且波动率在降低，场外资金开始逐步流入市场，整体风险偏好在逐步抬升。整体来看，我们认为2026年一季度市场将维持强势震荡上行的格局，同时不排除市场有进一步上行突破的可能。我们将继续保持中性偏高的仓位。组合在继续保持回撤可控的特征同时，将不断提升组合的上行弹性。我们将继续维持非银、食品饮料、有色、化工等方向的配置，同时我们也将结合产业趋势寻找更多性价比合适的优质成长股进行配置。

2025年四季度，A股市场在3800-4000点区间呈现箱体震荡格局，市场风格从三季度的成长股一枝独秀转向价值与成长的再平衡。10月至11月，市场出现显著的“高切低”特征，前期涨幅较大的电子、计算机等科技板块出现回调，而煤炭、银行等低估值防御性板块则逆势走强，消费白马股和部分周期股表现相对疲软。11月下旬起，得益于政策、技术等多重利好共振，商业航天板块表现显著，成为市场关注焦点之一，龙头个股涨幅突出。　　睿选在四季度的投资中，仍维持“低估值、高现金流、图形低位”的投资风格，净值走势平稳向上，整体持仓以券商、保险、白酒等大盘蓝筹为主，高速公路、电力等红利资产为辅，并保留少量半导体、军工、化工。　　睿选在12月出现了新老基金经理交替的特殊情况，新任基金经理将延续产品此前“逆向投资”的整体风格，并更多地挖掘未被市场充分定价的中小盘成长股。因此，12月底睿选在组合配置方式上进行了一定程度的调整，增配部分新材料、医药、科技等成长个股。　　展望2026年一季度，经济弱复苏与流动性宽松的格局仍将延续，预计A股将维持震荡上行，风格趋于均衡。在行业选择上，重点配置化工、消费、金融等“低位、低估值”板块中的绩优个股，同时关注医药、科技等成长赛道中的产业机会。风险控制方面，将合理把控仓位，保持组合流动性，力求实现中等偏上的风险收益比。

2025年三季度市场强势上行，整体涨幅较好。其中七月市场全月震荡上行，整体涨幅较好。随着反内卷政策推出和七月初陆续公布的中报业绩预告，市场整体风险偏好持续上行，反内卷相关行业和中报业绩预增较好的相关行业涨幅较大。全月来看，钢铁、医药生物、建筑材料收益居前，银行、公用事业、交通运输收益居后。八月市场全月单边上行，整体涨幅较好，月底指数有所震荡。随着市场风险偏好不断提升，加上AI产业的不断催化，市场八月份形成了较为强劲的上行态势，牛市氛围开始显现。全月来看，通信、电子、有色收益居前，银行、煤炭、钢铁收益居后。九月市场处于震荡态势，全月市场有所分化，其中上证指数全月有所下跌，科创和创业板指数全月上涨。九月份随着美联储降息和国内外科技方面的进展，整体上科技方向在出现高位震荡后仍相对保持强势。全月来看，电力设备、电子、房地产居前，国防军工、非银金融、银行收益居后。　　三季度我们提高了仓位至中性偏高仓位，且对配置进行了较大的调整。我们的组合兑现了低波红利板块的仓位，将仓位调整至股息率更高，且估值上行有弹性的保险和食品饮料，同时组合也积极增持了受益于牛市的券商股，也增加了成长股的配置，组合对国产算力，固态电池等方向也进行了增持，由于相关方向在三季度涨幅较大，获得了较大的浮盈，组合在九月份对相关方向进行了减持。通过对组合的调整，组合在三季度开始展现一定的上行弹性。但由于组合整体配置仍相对稳健，组合在三季度跑输了市场。目前组合保持了中性偏高的仓位，组合主要配置在非银、食品饮料、有色、电力设备新能源、出海等方向。　　展望2025年四季度，我们相对乐观。在经济方面，目前经济处于温和企稳的状态，今年虽然受到了关税贸易战的影响，但中国商品的全球竞争力不断突出，三季度以来出口态势较好。同时，随着全年以来化债效果的不断推进，以及反内卷政策的推出，内需预计也将逐步温和企稳。在流动性方面，美联储九月份进行了降息操作，预计年内仍将继续降息，国内货币政策空间将进一步打开。在风险偏好方面，随着市场逐步企稳上行，场外资金开始逐步流入市场，整体风险在逐步抬升。整体来看，我们认为四季度市场将维持强势震荡上行的格局，同时不排除市场有进一步上行突破的可能。我们将保持中性偏高的仓位。组合在保持整体稳健的特征同时，将不断提升组合的上行弹性。四季度我们将继续维持非银、食品饮料、有色、电力设备新能源、出海等方向的配置，同时结合三季报寻找更多有上行弹性的优质标的进行配置。

2025年三季度，A股市场单边上行，上证指数从3300-3400平台突破至3800附近，牛市氛围逐步确立，原本偏隐性的结构性牛市逐步显性化，人民群众的参与度明显增强。　　这轮牛市，资金层面推动的因素更强一些，呈现明显的“强预期、弱现实”。　　国内经济呈现弱复苏状态，市场选择的方向，更多是“科技、梦想”，忽视估值，重视“空间”，市场热度集中在AI算力、锂电池、光模块、储能、半导体、机器人等方向，新技术、新应用和新订单引领热点迁移，板块轮动较快。　　在传统产业中，资源属性强的铜铝、金银、锡、钴、钾、磷矿石等，基本面坚实，走势强劲，稀土则作为“反制美国”的头号武器被市场热捧。“反内卷”以行业自律、国家引导为主，强制措施偏少，在一些产能过剩、大幅亏损的行业中起到了一定效果，周期相关板块小幅反弹，反倒是锂电池产业链，兼具“反内卷”和新科技概念，相互共振，涨幅较大。其他的传统行业，如金融、消费、红利、地产链等，则在牛市中反复被“抽血”，成为牛市躲避上涨的“避风港”。　　牛市从去年9月中旬最低点算起，已经经历12个月，上证反弹40%左右，从今年4月初特朗普的关税冲击开始算起，也有6个月，上证反弹25%左右。　　从估值角度看，沪深300指数PE在14倍左右，而中证2000在150倍以上，科创综指在250倍以上，绩优大票在现阶段更具有配置的性价比，而高估值的热门主题概念，预计会大幅分化，有新事件催化的主题可能持续上涨，而没有新催化的主题可能热度消退回落。　　国家在政策层面倡导慢牛，让老百姓获得资本性收入，国家队资金强力介入，为市场托底，同时一定程度上调节上涨的节奏，防止市场短期过热。预计本轮牛市的持续时间会长于A股历史上的典型牛市。　　睿选在三季度的投资中，保持了价值稳进型的底色，“中低估值成长、周期轮动增强”，基本达成了“中等收益、低回撤”的目标。　　在实操中，为了适应牛市氛围，减少了纯红利防御类资产的配置，增加了牛市品种的配置比例，在投资审美上做了一定放松，即“低估值、高现金流、图形低位”，放松至三项满足两项即可，更多配置符合“历史上牛市表现很好、短期尚未出现主升浪、在板块内部有利润且估值较低”的方向的进取资产，包括半导体、锂电、储能、海风、白酒等，大多为组合获取了不少正收益。　　展望四季度，预计A股上到3800-3900的平台后，维持高位箱体震荡的概率较大，板块内部会有明显的分化，甚至出现明显的风格切换。目前，我们认为保住牛市的胜利果实更加重要，投资方向会更趋于保守，低估值绩优大票将是四季度的持仓重点。

2025年三季度，A股市场单边上行，上证指数从3300-3400平台突破至3800附近，牛市氛围逐步确立，原本偏隐性的结构性牛市逐步显性化，人民群众的参与度明显增强。　　这轮牛市，资金层面推动的因素更强一些，呈现明显的“强预期、弱现实”。　　国内经济呈现弱复苏状态，市场选择的方向，更多是“科技、梦想”，忽视估值，重视“空间”，市场热度集中在AI算力、锂电池、光模块、储能、半导体、机器人等方向，新技术、新应用和新订单引领热点迁移，板块轮动较快。　　在传统产业中，资源属性强的铜铝、金银、锡、钴、钾、磷矿石等，基本面坚实，走势强劲，稀土则作为“反制美国”的头号武器被市场热捧。“反内卷”以行业自律、国家引导为主，强制措施偏少，在一些产能过剩、大幅亏损的行业中起到了一定效果，周期相关板块小幅反弹，反倒是锂电池产业链，兼具“反内卷”和新科技概念，相互共振，涨幅较大。其他的传统行业，如金融、消费、红利、地产链等，则在牛市中反复被“抽血”，成为牛市躲避上涨的“避风港”。　　牛市从去年9月中旬最低点算起，已经经历12个月，上证反弹40%左右，从今年4月初特朗普的关税冲击开始算起，也有6个月，上证反弹25%左右。　　从估值角度看，沪深300指数PE在14倍左右，而中证2000在150倍以上，科创综指在250倍以上，绩优大票在现阶段更具有配置的性价比，而高估值的热门主题概念，预计会大幅分化，有新事件催化的主题可能持续上涨，而没有新催化的主题可能热度消退回落。　　国家在政策层面倡导慢牛，让老百姓获得资本性收入，国家队资金强力介入，为市场托底，同时一定程度上调节上涨的节奏，防止市场短期过热。预计本轮牛市的持续时间会长于A股历史上的典型牛市。　　红利甄选在三季度的投资中，维持了组合“红利+X”的基本结构，在符合红利风格库的情况下，向牛市热门方向做了靠拢，即减少纯红利资产的配置，大比例增加红利为第二属性的成长性资产的比例，基本达成了“中等收益、低回撤”的目标。　　红利作为第二属性的行业选择上，在三季度选择了白酒、券商、保险、有色、化工、钢铁等方向上，“估值低、盈利好”的龙头股，大半配置获得了正收益。同时，积极使用红利主题基金规定的非红利风格库不超过持仓20%的仓位，埋伏了半导体、固态电池的龙头标的，获取了额外的弹性。　　展望四季度，预计A股上到3800-3900的平台后，维持高位箱体震荡的概率较大，板块内部会有明显的分化，甚至出现明显的风格切换。目前，我们认为保住牛市的胜利果实更加重要，投资方向会更趋于保守，低估值绩优大票将是四季度的持仓重点。

2025年上半年市场波动较大，市场开年出现下跌，二三月份市场企稳上涨，四月份由于关税贸易战出现了快速下跌，后续市场逐步企稳回升。整体上半年主要指数均收涨。其中一月份市场先跌后涨，全月市场收跌。一月份市场开年情绪相对偏弱，市场开年进入下跌状态，一月中市场逐步止跌企稳，以机器人、AI为代表的科技股开始上涨。但由于开年跌幅相对较大，后续反弹相对温和，全月市场收跌。全月来看，有色、机械、汽车涨幅居前，商贸零售、国防军工和食品饮料跌幅居前。二月市场先涨后跌，全月市场上涨。春节期间在AI和机器人领域国内出现了一些新的进展，导致二月份市场对科技成长方向热情高涨，二月份科技成长出现了快速上涨的行情，市场风格出现了明显的分化。全月来看，计算机、机械、汽车收益居前，煤炭、公用事业、石油石化收益居后。三月市场先涨后跌，全月市场小幅上涨。延续二月份的上涨，三月份月初机器人和AI方向惯性继续上涨，但在两会后市场逐步对经济政策预期增强，尤其是消费领域的政策，市场风格逐步开始发生切换，高位的科技股开始回调，低位的消费、顺周期等方向开始上涨。全月来看，有色、社会服务、煤炭收益居前，计算机、电子、通信收益居后。四月市场先跌后涨，全月市场小幅下跌。由于受对等关税贸易战的影响，月初市场出现了快速的下跌，但在国内政策强力维稳下，市场后续逐步企稳反弹，基本收复了贸易战影响带来的下跌。全月来看，农林牧渔、公用事业、美容护理收益居前，电力设备、通信、计算机收益居后。五月市场先涨后跌，全月市场小幅上涨。月初受中美贸易战谈判取得积极进展的利好带动下，市场在中下旬出现了上涨。但由于经济高频数据相对一般，市场在逐步冲高后缺乏继续上行动能，市场在下旬开始出现回调。全月来看，综合、轻工制造、银行收益居前，电子、房地产、计算机收益居后。六月市场先涨后跌再涨，全月市场震荡上行，整体上涨。月初市场在新消费和创新药带动下涨势较好，后续由于以伊战争导致市场出现了小幅度下跌，随着以伊停火后市场又重回上涨态势，其中下旬市场涨幅较好。全月来看，通信、有色、非银收益居前，食品饮料、美容护理、家用电器收益居后。　　上半年我们整体保持中性偏低仓位，在半年度末进行了加仓操作，仓位提升到中性水平。组合在上半年相对稳健防御，在市场下跌时相对抗跌，但在市场明显反弹时也有明显跑输了市场。整体来看，由于上半年整体维持了上涨的格局，组合上半年小幅度跑输了市场。目前组合保持中性仓位，后续将适时继续对仓位进行调整。在配置上，我们将继续保持对低波红利相关板块的配置，同时将逐步增加非银板块配置，同时也将继续加大寻找有上行弹性的新一代核心资产标的来进行配置。目前组合主要配置在公用事业、运营商、银行、非银、交运、新消费等行业。

2025年上半年，A股震荡上行，一二季度都明显出现季度初深度回调，紧接着持续反弹的行情，沪深300上涨0.03%，中证1000上涨6.69%,中证2000上涨15.24%,科创综指上涨9.93%，红利指数下跌4.50%，风格上，小盘股明显强于大盘，主题强于价值。　　2025年，国家层面推动市场形成慢牛的意愿较强，监管相对放松，市场流动性较为宽松，而“9.24”后入场的散户资金，对活跃市场有重大影响，主题炒作容易形成趋势，小市值公司活跃，而保险资金逐步入市，对金融板块支撑较强，护航重要指数前行。　　国内经济层面，统计数据上的弱现实，和经济刺激政策一直存在博弈。经济数据上，宏观角度上半年GDP增长5.3%，但微观上，CPI明显偏弱，往往在±0.1%波动，PPI则出现连续6个月的负增长，PMI则6个月中有4个月在49-50之间，处于荣枯线下方，规模以上工业企业利润总额在5月后出现负增长。这些经济数据，在全球横向比较，都是明显领先，但和过去蓬勃向上的自己比，又显得相对不足。这使得A股中以盈利驱动的价值股走势相对疲弱，资金更加愿意投降“买未来”的科技创新，哪怕还是在非常前期阶段。　　外部的变量，主要在美国，一是关税，二是美联储降息节奏。特朗普上台后，对全球加税，对原有的WTO自由贸易体系形成巨大的冲击，也造成了4月A股的大幅回调。对于关税，一方面我们要相信中国制造业的系统性优势，也要相信中国企业走出去的能力，另一方面也要看到美国和其他西方并非铁板一块，特朗普的关税协议和中国很难达成，和其他国家也一样。因此，否极泰来的逆向投资，在出口链板块就十分有效。美联储降息上，由于关税会明显推动美国通胀上升，和美联储的基本原则相背，可以大致判断，在特朗普更换“听话”的美联储主席之前，鲍威尔领导的美联储不会明显配合降息。　　投资主线上，AI算力、机器人、智能驾驶、新消费、创新药是五个主要方向，国内及国外多次相关产业的科技创新、现象级产品推出或者订单盈利的兑现，相关板块均有明显的结构性行情，成为两轮市场反弹中的主力。此外，有色、银行、国防军工都出现了单行业的持续性行情。　　有色主要是因为铜、铝两个大品种持续处于高景气，钴、锡等工业金属的矿产地国出现“限制出口、战乱、停产”等涨价因素，而稀土、钨、锑则和中美贸易战、国防等因素紧密相关，使得这半年有色的行情精彩纷呈。　　银行板块在“红利-价值”方向一枝独秀，逆势上涨。经历2年上涨后，红利主要构成的子行业中，水电、火电、高速公路等，股息率多降至3-4%之间，而石油、煤炭出现了产品降价，周期属性盖过红利属性的情况，红利指数出现明显下跌。银行能有独立行情，一方面有自身的“低估值、高股息”的原因，股息率多在4-5%，也有公募欠配补齐、保险资金买入、国家队托市等交易因素支持。　　国防军工是今年持续上涨，但操作难度相对较高的板块。在中国经济发展到世界GDP第二，制造业世界第一，且出口占比较高的情况下，国防建设的优先级是明显提升的。今年的军工行情，刺激因素较多，按包括：订单加速、加沙冲突、以-伊冲突、印巴冲突和中国即将大阅兵等，使得主题行情的持续性较好，但行情多集中在盈利较差的主题标的上，机构重仓的白马走势偏弱。　　红利甄选的投资理念，是在稳定重仓一定比例的红利股（水电、高速等公用事业）的前提下，坚持“低估值、高现金流”价值轮动，专注于投资“8-15倍PE、经营稳健、现金流好、有一定分红能力或者保持中等成长速度”的股票，并基于合理估值假设，对稳健类公司的股价波动，做高抛低吸的区间操作，力争做一个“中等收益、低回撤”的收益曲线。　　这一低估值红利的投资风格，在2025年上半年的市场环境中，是非常逆风的。因此，基金净值曲线经常出现市场大涨时，红利甄选相对滞涨，而市场回调时，红利甄选不跌或者逆势上涨。　　相对于红利指数指数，农银红利甄选在同风格内还是跑出了明显的相对收益。这得益于行业轮动择时做的相对较好，在家电、铜铝、小金属、黄金、旅游、纺服、轻工、军工、石化、农化、环保、海风、消费电子等细分方向上，往往阶段性的使用5-15%的中小仓位获取波段收益，实现了“高胜率、低赔率”的收益补强。

2025年上半年，A股震荡上行，一二季度都明显出现季度初深度回调，紧接着持续反弹的行情，沪深300上涨0.03%，中证1000上涨6.69%,中证2000上涨15.24%,科创综指上涨9.93%，红利指数下跌4.50%，风格上，小盘股明显强于大盘，主题强于价值。　　2025年，国家层面推动市场形成慢牛的意愿较强，监管相对放松，市场流动性较为宽松，而“9.24”后入场的散户资金，对活跃市场有重大影响，主题炒作容易形成趋势，小市值公司活跃，而保险资金逐步入市，对金融板块支撑较强，护航重要指数前行。　　国内经济层面，统计数据上的弱现实，和经济刺激政策一直存在博弈。经济数据上，宏观角度上半年GDP增长5.3%，但微观上，CPI明显偏弱，往往在±0.1%波动，PPI则出现连续6个月的负增长，PMI则6个月中有4个月在49-50之间，处于荣枯线下方，规模以上工业企业利润总额在5月后出现负增长。这些经济数据，在全球横向比较，都是明显领先，但和过去蓬勃向上的自己比，又显得相对不足。这使得A股中以盈利驱动的价值股走势相对疲弱，资金更加愿意投降“买未来”的科技创新，哪怕还是在非常前期阶段。　　外部的变量，主要在美国，一是关税，二是美联储降息节奏。特朗普上台后，对全球加税，对原有的WTO自由贸易体系形成巨大的冲击，也造成了4月A股的大幅回调。对于关税，一方面我们要相信中国制造业的系统性优势，也要相信中国企业走出去的能力，另一方面也要看到美国和其他西方并非铁板一块，特朗普的关税协议和中国很难达成，和其他国家也一样。因此，否极泰来的逆向投资，在出口链板块就十分有效。美联储降息上，由于关税会明显推动美国通胀上升，和美联储的基本原则相背，可以大致判断，在特朗普更换“听话”的美联储主席之前，鲍威尔领导的美联储不会明显配合降息。　　投资主线上，AI算力、机器人、智能驾驶、新消费、创新药是五个主要方向，国内及国外多次相关产业的科技创新、现象级产品推出或者订单盈利的兑现，相关板块均有明显的结构性行情，成为两轮市场反弹中的主力。此外，有色、银行、国防军工都出现了单行业的持续性行情。　　有色主要是因为铜、铝两个大品种持续处于高景气，钴、锡等工业金属的矿产地国出现“限制出口、战乱、停产”等涨价因素，而稀土、钨、锑则和中美贸易战、国防等因素紧密相关，使得这半年有色的行情精彩纷呈。　　银行板块在“红利-价值”方向一枝独秀，逆势上涨。经历2年上涨后，红利主要构成的子行业中，水电、火电、高速公路等，股息率多降至3-4%之间，而石油、煤炭出现了产品降价，周期属性盖过红利属性的情况，红利指数出现明显下跌。银行能有独立行情，一方面有自身的“低估值、高股息”的原因，股息率多在4-5%，也有公募欠配补齐、保险资金买入、国家队托市等交易因素支持。　　国防军工是今年持续上涨，但操作难度相对较高的板块。在中国经济发展到世界GDP第二，制造业世界第一，且出口占比较高的情况下，以及还有台湾问题待解决，国防建设的优先级是明显提升的。今年的军工行情，刺激因素较多，包括：订单加速、加沙冲突、以-伊冲突、印巴冲突和中国即将大阅兵等，使得主题行情的持续性较好，但行情多集中在盈利较差的主题标的上，机构重仓的白马走势偏弱。　　睿选的投资理念，是“低估值、高现金流”价值轮动，以“中低估值成长，周期轮动增强”为指导思想，专注于投资“8-15倍PE、经营稳健、现金流好、有一定分红能力或者保持中等成长速度”的股票，并基于合理估值假设，对稳健类公司的股价波动，做高抛低吸的区间操作，做一个“中等收益、低回撤”的收益曲线。　　这一低估值价值投资风格的坚持，在2025年上半年的市场环境中，是非常逆风的。因此，基金净值曲线经常出现市场大涨时，睿选相对滞涨，而市场回调时，睿选不跌或者逆势上涨的情况。　　相对于红利指数、沪深300等代表的价值类全市场基金指数，睿选在同风格内还是跑出了明显的相对收益。这得益于行业轮动择时做的相对较好，在家电、铜铝、小金属、黄金、旅游、纺服、轻工、军工、石化、农化、环保、海风、消费电子等细分方向上，往往阶段性的使用5-15%的中小仓位获取波段收益，实现了“高胜率、低赔率”的收益补强。此外，对热门的主题作了一定的兼容，比如选择10-15倍PE的价值股，但该标的有一定的新消费、机器人、AI属性，如其子公司有相关布局、产品下游部分应用涉及等，虽然参与的仓位很轻，但收益很明显。

2025年一季度，A股市场呈倒N型震荡，沪深300下跌1.21%，科创综指上涨6.45%，红利指数下跌4.41%。　　1月上旬，市场普跌，平均5%左右板块跌幅。随后2个月出现了以科技成长方向为主的大反弹，投资主线为人形机器人、AI产业链、汽车及智能驾驶、半导体等，几个创字号指数和相关主题指数大幅上涨，而红利指数期间下跌7%，科技成长强，红利价值弱。3月中旬后，风格大幅切换，价值-红利方向出现反弹，前期的热点板块快速回落。　　红利甄选的投资，坚持“红利-价值”的方向，集中投资于符合“8-15倍PE，现金流好，经营稳健，30%以上分红比例，管理层积极进取，高分红低成长/中等分红中低成长”的公司，并基于合理估值假设，对稳健类公司的股价波动，做高抛低吸的区间操作。　　在一季度的组合配置上，采取了以典型红利（水电、公路、银行等）为底仓，辅以多行业低估值公司的配置，往往以5-15%的中小仓位，配置于家电、铜铝、黄金、旅游、纺服、轻工、军工、石化、农化、环保等细分方向，践行高抛低吸原则，在“图形低、估值低”的时候埋伏，在股价上涨时兑现。　　在这样的持仓结构下，1-2月对红利甄选的组合相对逆风，排名靠后，但我们认为选择的持仓属于估值偏低、盈利稳健、股息率高，长期看是有价值的。追高有风险，且概念炒作缺乏利润支撑，因此选择了坚持等到风格切换，这在3月获得了较好的收益。　　展望2季度，随着特朗普在关税上反复做文章，预计全球贸易会受到影响，因此保持谨慎态度，维持相对防御的持仓比较合适。目前看好的机会，主要在：1、一季度盈利不下滑，盈利稳健，估值较低的品种；2、军工、风电、铜矿、农化等景气提升板块；3、因特朗普关税影响，短期超跌的出口链。

2025年一季度市场先跌后涨再跌，一季度市场整体分化较大，以上证指数、沪深300等为代表的权重大型指数一季度收跌，以科创50为代表的成长型指数一季度收涨。一月份市场先跌后涨，全月市场收跌。一月份市场开年情绪相对偏弱，市场开年进入下跌状态，一月中市场逐步止跌企稳，以机器人、AI为代表的科技股开始上涨。但由于开年跌幅相对较大，后续反弹相对温和，全月市场收跌。全月来看，有色、机械、汽车涨幅居前，商贸零售、国防军工和食品饮料跌幅居前。二月市场先涨后跌，全月市场上涨。春节期间在AI和机器人领域国内出现了一些新的进展，导致二月份市场对科技成长方向热情高涨，二月份科技成长出现了快速上涨的行情，市场风格出现了明显的分化。全月来看，计算机、机械、汽车收益居前，煤炭、公用事业、石油石化收益居后。三月市场先涨后跌，全月市场小幅上涨。延续二月份的上涨，三月份月初机器人和AI方向惯性继续上涨，但在两会后市场逐步对经济政策预期增强，尤其是消费领域的政策，市场风格逐步开始发生切换，高位的科技股开始回调，低位的消费、顺周期等方向开始上涨。全月来看，有色、社会服务、煤炭收益居前，计算机、电子、通信收益居后。　　一季度我们整体保持中性偏低仓位，中间对仓位进行了一定的调整，我们小幅度增加了仓位到中性仓位水平。由于组合在一季度的配置过度稳健防御，同时对一季度涨幅较好的科技成长类股票配置明显偏低，导致组合在一季度明显跑输了市场。但组合整体更加追求组合的稳定性，我们将继续保持对低波红利相关板块的配置，同时在对科技成长方向进行深入研究后，我们认为相关方向的标的盈利不确定性过强，相关个股稳定度不够，我们不考虑明显加大对科技成长方向的配置。同时针对市场的变化，我们将逐步找寻新一代的核心资产标的，来适度提升组合成长方向的配置。　　展望2025年二季度，我们谨慎乐观。在经济方面，目前经济处于温和企稳的状态，但整体经济情况有些分化，国内需求有温和复苏，出口在美国一季度连续给我们加了两次10%关税后，出口已经开始出现走弱的迹象。在流动性方面，一季度央行未进行降准降息，我们预计二季度市场将有降准降息的可能，我们认为国内流动性将相对保持平稳。在风险偏好方面，由于关税贸易战的风险始终存在，预计将对风险偏好造成不利影响。整体来看，二季度市场仍有较大的不确定性。随着一季报后续陆续披露，预计二季度市场行情将逐步围绕一季报表现强弱展开。我们将继续保持组合稳健的特征，以低波红利板块为主要配置，从一季报中寻找投资亮点和机会，通过寻找新一代的核心资产标的来适度提升组合成长方向的配置。

2025年一季度，A股市场呈倒N型震荡，沪深300下跌1.21%，科创综指上涨6.45%，红利指数下跌4.41%。　　1月上旬，市场普跌，平均5%左右板块跌幅。随后2个月出现了以科技成长方向为主的大反弹，投资主线为人形机器人、AI产业链、汽车及智能驾驶、半导体等，几个创字号指数和相关主题指数大幅上涨，而红利指数期间下跌7%，科技成长强，红利价值弱。3月中旬后，风格大幅切换，价值-红利方向出现反弹，前期的热点板块快速回落。　　睿选的投资，坚持“低估值、高现金流”价值轮动的方向，以“中低估值成长，周期轮动增强”为指导思想，专注于投资“8-15倍PE、经营稳健、现金流好、有一定分红能力或者保持中等成长速度”的股票，并基于合理估值假设，对稳健类公司的股价波动，做高抛低吸的区间操作。　　在一季度的组合配置上，采取了“小仓位红利底仓，加上多行业低估值稳健公司”的配置模式，用5-15%的中小仓位，参与了家电、铜铝、小金属、黄金、旅游、纺服、轻工、军工、石化、农化、环保、海风等细分板块的行情，践行高抛低吸原则，在“图形低、估值低”的时候埋伏，在股价上涨时兑现。　　在这样的持仓结构下，1-2月对睿选的组合相对逆风，排名靠后，但我们认为选择的持仓属于估值偏低、盈利稳健、有一定股息或者成长性，长期看是有价值的。追高有风险，且概念炒作缺乏利润支撑，因此选择了坚持等到风格切换，这在3月获得了较好的收益。　　展望2季度，随着特朗普在关税上反复做文章，预计全球贸易会受到影响，因此保持谨慎态度，维持相对防御的持仓比较合适。目前看好的机会，主要在：1、一季度盈利不下滑，盈利稳健，估值较低的品种；2、军工、风电、铜矿、农化等景气提升板块；3、因特朗普关税影响，短期超跌的出口链。