李静文 - 基金投资策略和运作

一、增长：弱复苏态势，结构分化明显 一季度经济呈“生产回暖、消费偏弱、投资托底”格局。工业增加值稳步回升，3月同比升至7.0%，高技术制造业领跑；3月制造业PMI重回50.4%扩张区间，产需同步修复。投资累计同比3.0%，基建托底作用突出；消费增速温和，3月社零同比约2.0%，服务消费优于商品消费，复苏不均衡特征显著。 二、通胀：温和回升，压力可控 一季度CPI累计同比0.8%，3月同比1.3%，核心CPI稳健，主要由服务消费涨价驱动；PPI累计同比-1.2%，3月降幅收窄至-0.8%，受国际大宗商品涨价传导影响，环比连续5个月上涨。 三、政策：积极财政+适度宽松货币，协同托底 1. 财政政策：赤字率4%，专项债4.4万亿元、特别国债1.3万亿元，发行前置，重点支持基建、化债及国家战略，对债市形成供给压力。 2. 货币政策：维持适度宽松，DR007中枢1.4%-1.6%，流动性合理充裕；一季度未降息，预计二季度降准、降息有望落地，助力融资成本低位运行。 四、外部环境：扰动有限，不改变国内主线 美联储降息延后、美伊冲突推升油价，对国内PPI形成阶段性输入性扰动，同时约束货币政策空间，但整体影响可控，不改变国内宽松主线；全球经济偏弱，外需对增长拉动有限。 五、基本面对债市影响及二季度展望 1. 债市影响：利好短端，扰动长端，推动收益率曲线陡峭化，债市呈震荡结构市。 2. 二季度展望：延续弱复苏，通胀温和回升；财政供给仍高，货币宽松延续。核心风险为通胀超预期、财政供给超预期，下行风险集中于地产疲软、政策宽松不及预期。 总结：一季度基本面以“生产回暖、政策托底”为核心，二季度需重点跟踪PPI转正、财政供给高峰及政策宽松节奏，把握短端防御、中端增配、长端波段的结构性机会。 感谢持有人的支持，您的信任是激励我们前进的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。

（一）行情四阶段演变 1. 1月初：急跌，10年期国债收益率上行至1.91%，短端小幅波动； 2. 1月中—春节前：修复，权益降温+央行结构性降息，10年期国债收益率回落至1.79%下方，短端下行至1.25%附近； 3. 春节后—2月中：回调，资金利率抬升+A股科技板块走强，10年期国债重回1.80%上方，短端反弹至1.32%； 4. 2月末—3月末：震荡，美伊冲突引发避险使收益率下探1.78%，3月油价上涨推升通胀预期，长端回调至1.82%，短端维持强势。 （二）核心特征 1. 曲线陡峭化：短端（1Y）受DR007中枢1.4%~1.6%支撑，收益率稳至1.25%左右；长端（10Y/30Y）波动大，30年期国债收益率上行，利差走阔； 2. 品种表现：利率债强于信用债，国开债表现最优，短久期利率债资本利得显著；AAA级1~3Y中短票受青睐，信用利差收窄； 3. 驱动主线：资金面为核心支撑，A股走势、美伊冲突、油价波动、财政供给前置为主要扰动因素。 2026年一季度债市以震荡、分化、陡峭化收官，短端稳健、长端波动。二季度为震荡偏强结构性行情，核心思路为票息打底+中端增配+长端波段，坚持不赌单边、严控久期、票息为王，把握波段机会。 感谢持有人的支持，您的信任是激励我们前进的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。

2025年，利率债市场整体呈现“中枢上移、区间震荡、波段明显”的运行态势，10年期国债收益率作为市场核心风向标，全年波动幅度显著大于2024年，从走势特征、核心驱动因素两大维度展开解析： （一）收益率走势：“N”型折返，区间震荡加剧 2025年全年，10年期国债收益率始终围绕1.75%中枢上下波动，形成清晰的“N”型折返跑行情，全年波动区间定格在1.59%-1.90%，年末收于1.85%，较年初的1.68%上行约17BP，全年收益率曲线呈现“短端平稳、长端波动、期限利差先收窄后扩大”的特征。结合全年宏观经济与政策节奏，可将利率债走势划分为三个明确阶段，各阶段行情逻辑清晰、驱动因素差异化显著： 年初至3月中旬：流动性边际收敛，利率快速上行至年内高点。2024年末央行适度收紧流动性以防范杠杆风险，这一政策导向延续至2025年初，叠加春节前资金面季节性紧张、市场对经济复苏预期升温，利率债市场迎来首轮调整。10年期国债收益率从年初的1.68%快速上行，3月中旬触及1.90%的年内高点，期间累计上行22BP；同期1年期国债收益率维持在1.45%-1.50%区间窄幅波动，期限利差从23BP收窄至10BP，呈现“短端稳、长端涨”的扁平化特征。这一阶段，市场情绪偏谨慎，应该采取降久期、控杠杆策略，规避利率上行带来的净值回撤风险。这阶段我们久期降的不够多，带来较大回撤。 3月下旬至7月上旬：降准降息落地，利率震荡回落。3月中旬后，经济复苏动能不及预期的迹象逐步显现，制造业PMI、消费、投资等核心经济数据持续低于市场预期，央行适时调整货币政策导向，开启宽松周期。4月末央行宣布降准0.5个百分点，释放长期流动性约1.2万亿元；5月中旬下调7天逆回购利率至1.4%，同步下调MLF利率10BP至1.75%，政策宽松信号明确。受此影响，市场利率逐步回落，10年期国债收益率从1.90%震荡下行，7月上旬回落至1.65%附近，期间累计下行25BP；期限利差重新扩大至20BP以上，收益率曲线呈现陡峭化态势。这一阶段，政策宽松成为核心驱动因素，利率债市场情绪回暖，我们逐步拉长久期、适度加杠杆，把握利率下行带来的资本利得机会，上半年组合回报良好。 7月中旬至年末：风险偏好回升+供给压力加大，利率波动上行。7月中旬后，国内股市逐步回暖，市场风险偏好回升，资金出现“股债跷跷板”效应，部分资金从债市流出转向股市；同时，下半年利率债发行规模大幅扩容，国债、政策性金融债发行量同比均实现两位数增长，供给压力持续释放，叠加央行维持流动性中性偏宽松、未进一步加大宽松力度，利率债市场进入震荡上行通道。10年期国债收益率从1.65%逐步波动上行，年末收于1.85%，期间多次出现“冲高回落、再冲高”的震荡走势，波动幅度明显加大；短端利率受央行流动性调控影响，维持在1.40%-1.45%区间，期限利差稳定在40BP左右。这一阶段，市场博弈加剧，应更多采取“波段操作、灵活调仓”策略，避免单边押注利率方向，重点把握票息收益和阶段性波段机会。这阶段我们久期相对克制，但波段做的不够多，组合回撤较多，值得反思。 （二）关键驱动因素：多维度共振，博弈主导行情 2025年利率债市场的震荡走势，并非单一因素驱动，而是宏观经济、货币政策、资金面、供给压力、机构行为五大核心维度共振的结果，各维度相互作用、相互影响，形成了全年多轮次、差异化的行情切换。 2025年利率债市场的核心逻辑是“经济温和复苏+政策适度宽松+供给压力加大”的多维度博弈，这种博弈格局决定了利率债难以走出单边行情，只能呈现区间震荡、波段运行的特征，也为利率债基金的策略制定和运作管理提出了更高要求——既要把握长期核心逻辑，也要应对短期波动风险，实现收益与风险的平衡。 感谢持有人的支持，您的信任是激励我们前进的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。

一、宏观经济与政策锚点 基本面层面，国内经济呈弱复苏态势，当前经济增速是在地产、基建投资承压及债务约束边际缓解的背景下实现的。核心矛盾聚焦供强需弱，企业“以价换量”边际效应持续递减，内需修复进程偏缓。其中地产拖累显著，2025年四季度投资、销售、新开工等核心指标均同比下滑，政策托底预期升温但效果尚未充分显现。 出口端，中美贸易冲突背景下年内出口仍具韧性，但其对经济贡献的持续性需持续观察。在此预期下，高频经济数据边际变动对债市定价的影响逐步弱化。 资金面方面，2025年四季度央行延续适度宽松货币政策基调，通过多工具协同发力强化逆周期调节，保障市场流动性稳定充裕。期间国债买卖重启推动长债收益率中枢下移，但后续买债规模不及预期。 中央经济工作会议落地后，降准、降息预期升温一度提振债市做多情绪，但年末受机构考核约束及利润兑现需求影响，30年期国债收益率持续上行逼近阶段性高位。 进一步来看，四季度经济数据延续下行，地产、消费疲软态势加剧，但一方面年内“保五”目标无忧，数据回落未引发一致宽松预期；另一方面，经数年基本面交易后，伴随经济转型及政策层淡化总量数据，市场对经济悲观叙事产生审美疲劳，转而聚焦阶段性弹性变量，导致基本面逻辑难以驱动利率趋势下行。 需明确的是，当前新质生产力培育尚处初期，规模与动能不足以对冲房地产等传统产业下滑压力，难以独立推动经济强劲复苏；且缺乏需求侧配合的单纯供给侧“反内卷”，短期内无法扭转预期。综上，经济复苏与通胀回升逻辑难以自洽，利率亦缺乏趋势性上行基础。 二、利率债投资策略 2025年四季度，经济放缓、供强需弱矛盾叠加央行适度宽松政策、资金面充裕稳定，债市呈现明显“卖长买短”特征，短端利率债表现持续优于长端，10年期国债收益率在1.8%-1.85%区间窄幅震荡，形成“短端托底、长端震荡”格局，波段操作与票息策略成为机构主流配置思路。 本报告期内，本基金紧密围绕经济基本面动态调整利率债配置，结合市场波段行情适当增加高流动性利率品种交易，进一步增厚组合收益。展望2026年，随着四季度债市调整充分消化，预计市场将迎来修复行情，利率债配置价值有望进一步凸显。 感谢持有人的支持，您的信任是激励我们前进的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。

2025 年三季度债市呈现出一定的调整态势，受到宏观经济增长放缓、政策因素扰动以及市场情绪变化等多方面影响。以下是从宏观经济、政策环境、资金面、供需关系等方面进行的基本面分析：宏观经济增长动能减弱：三季度国内经济出现明显放缓迹象，7 月至8 月固定资产投资和社零消费读数同时回落。制造业投资方面，“反内卷” 相关行业和贸易战行业投资放缓。基建投资因极端天气和新增专项债发行节奏较慢，增速不及预期。消费虽有以旧换新资金支撑，但边际效用下降，整体经济增长仍有压力，对债市形成一定的利多支撑。物价水平难有明显改善：7 月以来，“反内卷”政策一度引发物价回升预期，但从近期经济数据表现来看，居民和企业资产负债表依然承压、财政支出受到收入制约、“抢出口” 后外需边际放缓，均预示着年内物价水平难有明显改善。前三季度居民消费价格指数（CPI）涨幅有限，工业生产者出厂价格指数（PPI）虽降幅收窄但仍处于较低水平，物价因素对债市的利空扰动逐渐消退。政策重心稳增长，货币宽松延续：政策重心向稳增长倾斜，货币政策维持宽松基调。考虑商业银行净息差压力，央行可能继续加大买断式逆回购投放、降低买断式逆回购利率、超额续作 MLF 等方式补充商业银行负债，并采用结构性工具精准投放流动性。配合准财政工具和提前使用化债额度，降准和重启买债也是注入长期流动性的手段，但大幅放松空间有限。资金面整体较为宽松：三季度末跨季资金面整体平稳宽松，央行通过开展公开市场 14 天期逆回购操作等方式，增强了市场对跨季资金的信心。Shibor 短端品种表现分化，7 天期利率创 2023 年 1 月以来新低，显示资金面较为充裕，对债市形成有力支撑。债券供需力量双双减弱：供给方面，前三季度利率债发行规模较大，完成全年计划的比例高于去年同期，四季度利率债发行量预计低于去年同期，供给压力有所减轻。需求方面，虽然市场杠杆回升至历史中枢水平，但三季度在 “反内卷” 交易、稳增长政策加码、股市走强等因素影响下，部分机构调降杠杆，债市需求受到一定抑制。经历三季度风险释放后，债券的配置价值再度显现，后续配置需求可能会有所回升。市场情绪和交易行为影响：三季度债市交易属性较强，市场风险偏好回升对债市形成打压。“反内卷” 政策引发商品大涨，股市走强带动风偏回升，10 年国债收益率快速上行，收益率曲线呈现 “熊陡” 特征。但随着利空因素逐渐消退，9月底市场情绪逐渐回归理性，债券市场有望回归基本面定价。利率债策略：本报告期内，本基金围绕经济基本面配置利率债，结合市场的波段行情适当增加了部分利率品种交易。三季度债市调整后，预计四季度将迎来修复行情。感谢持有人的支持，您的信任是激励我们前进的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。

一、宏观环境与政策导向：弱现实支撑债市，但宽松力度受限经济基本面承压：三季度国内经济呈现 “投资疲软、消费边际减弱” 特征，7-8 月固定资产投资、社零消费增速同步回落，基建投资因专项债发行节奏放缓不及预期。CPI 涨幅有限，PPI 虽降幅收窄但仍处低位，物价因素对债市的利空扰动消退。经济弱现实为利率债提供了基本面支撑，但政策 “弱刺激” 基调限制了利率下行空间。货币政策延续宽松，但工具选择分化：央行三季度货币政策例会强调 “保持流动性充裕”，通过加大买断式逆回购投放、超额续作 MLF 等工具补充流动性。但受制于商业银行净息差压力，全面降准降息概率较低，更多通过结构性工具精准滴灌（如科技创新再贷款）。市场预期四季度可能重启国债买卖工具，以注入长期流动性。财政政策前置发力，供给压力边际缓解：前三季度国债发行规模达 11.95 万亿元，同比增长 22.1%，其中三季度发行 4.06 万亿元，超长期特别国债占比显著提升。但四季度利率债供给预计低于去年同期，叠加地方政府化债政策落地（如特殊再融资债发行），供给压力将有所减轻。二、利率债策略：本报告期内，收益率曲线短端表现优于长端。本基金围绕经济基本面配置利率债，结合市场的波段行情适当增加了部分利率品种交易。三季度债市调整后，预计四季将迎来修复行情。感谢持有人的支持，您的信任是激励我们前进的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。

一、上半年宏观经济与市场环境洞察 （一）经济增长态势：季度反差显著，内生动力亟待激活 在一季度，经济呈现出“规模扩张但物价低迷”的特殊景象。政策大力推动下，基建投资强势上扬，为内需注入活力，可房地产市场复苏之路崎岖，居民购房热情不高，产业链发展受限。居民收入预期不稳定，消费增长放缓，尤其是耐用品消费市场表现冷清。 步入二季度，经济支撑要素发生结构性变革。4月初中美关税摩擦爆发，直接冲击国内经济根基，就业形势愈发严峻。出口领域中长期下行风险持续累积，房地产市场销售数据下滑，新开工项目寥寥无几，传统消费领域深受拖累。经济不确定性大增，居民对就业与收入前景悲观，致使经济增长内生动力匮乏，复苏步伐较一季度明显放缓。 （二）通货膨胀水平：全年低位徘徊 一季度，CPI温和上涨，涨幅低于预期。PPI持续负增长，全球需求疲软致使大宗商品价格下跌，国内制造业产能过剩，产品价格难以上涨，进一步加剧PPI下行。 二季度，价格疲软态势延续。关税摩擦带来的输入性价格压力与内需不足相互抵消，CPI涨幅持续低于市场预期。工业领域受出口受阻与内需不振双重影响，PPI负增长幅度虽未大幅扩大，但回升动力严重不足，制造业压力依旧存在。 （三）货币政策取向：从“审慎权衡”迈向“宽松驱动” 一季度，央行通过精准操作，维持市场流动性合理充裕。春节前，为满足资金需求，加大逆回购投放；节后，随着需求回落，逐步缩减操作规模，并适时开展正回购调节市场。市场强烈期待下调基准利率，然而央行保持审慎态度，更多运用结构性工具（如再贷款、再贴现）定向支持重点领域，兼顾经济增长与汇率稳定。 二季度，政策宽松窗口正式开启。央行前期布局的“择机”调控策略付诸实践，两会明确“适时降准降息”信号后，货币政策与财政政策协同发力。资金市场打破一季度紧平衡状态，资金价格中枢下移，为债券市场营造宽松资金环境，政策托底经济意图显著。 （四）风险偏好与市场情绪：从分歧走向避险主导 一季度，市场对经济复苏前景看法不一，风险偏好呈现“谨慎乐观”特征。权益市场与债券市场走势分化，资金在不同资产间频繁博弈，债券市场受基本面与政策预期影响，波动相对平稳。 二季度，中美关税争端升级，市场风险偏好急剧下降。权益市场投资热情受挫，避险资金为债市提供源源不断的流动性，有力推动债券价格上涨。二、利率债投资策略：灵活攻守，把握波段契机 （一）一季度：布局与稳健收益并行 基于对货币政策“适度宽松”的预期，本基金加大长期限利率债配置，以获取资本增值，同时运用骑乘策略，精选期限合理、收益较高的债券，通过中长期持有获取稳定票息与增值收益。春节后债市表现不佳，3月中旬成功抓住市场反弹机遇。借助春节、税期等资金面波动节点，在资金紧张时买入，宽松时卖出，赚取波段收益。 （二）二季度：精准把握市场节奏，灵活攻守转换 4月关税摩擦引发的避险情绪释放后，警惕“利好出尽”导致的阶段性回调，及时反向减仓、缩短久期，获利了结，以防御姿态应对市场波动。5月底政策宽松信号增强，结合经济数据显示的基本面疲弱态势，果断转向进攻，增加长期债券配置、拉长久期，成功把握6月利率加速下行带来的估值修复行情。感谢持有人的支持，您的信任是激励我们前进的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。

一、上半年宏观经济与市场环境分析 （一）经济增长态势：季度分化与内生动力不足 一季度：经济呈现“规模扩张但价格疲软”的特征。国内需求端，政策发力窗口下基建投入加力以刺激内需，但房地产复苏进程迟缓，居民购房意愿偏弱，对产业链拉动有限。受收入预期波动影响，居民消费增长承压，耐用品消费尤为平淡。 二季度：支撑经济的关键要素发生结构性变化。4月初爆发的中美关税战对国内经济基本面形成直接冲击，就业市场压力骤增。出口领域中期下行风险持续加剧，房地产市场颓势显现——销售数据不断下滑，新开工项目萎靡，进一步拖累传统消费领域。居民就业与收入预期因经济不确定性增强而持续悲观，导致经济增长缺乏内生动力，整体复苏节奏较一季度明显放缓。 （二）通货膨胀水平：低位运行贯穿全年 一季度：CPI整体温和上涨但不及预期。PPI延续负增长态势，全球需求减弱致大宗商品价格下跌，叠加国内制造业产能过剩，产品提价乏力，加剧PPI下行。 二季度：价格疲软态势进一步延续。关税战引发的输入性价格压力与内需不足形成对冲，CPI涨幅持续低于市场预期。工业领域受出口受阻与内需不振双重影响，PPI负增长幅度虽未显著扩大，但回升动力匮乏，制造业压力仍存。 （三）货币政策取向：从“审慎平衡”到“宽松发力” 一季度：央行通过精准操作维持流动性合理充裕。年初为应对春节前资金需求，加大逆回购投放；节后需求回落，逐步缩减操作规模，适时开展正回购调节市场。市场对调降基准利率预期强烈，但央行保持谨慎，更多运用结构性工具（如再贷款、再贴现）定向支持重点领域，兼顾经济增长与汇率稳定。 二季度：政策宽松窗口正式开启。央行前期铺垫的“择机”调控策略进入实质操作阶段，两会明确“适时降准降息”信号后，货币政策与财政政策协同发力。资金市场打破一季度紧平衡局面，资金价格中枢下行，为债券市场营造了宽松的资金氛围，政策对经济的托底意图显著增强。 （四）风险偏好与市场情绪：从分化到避险升温 一季度：市场对经济复苏前景存在分歧，风险偏好呈现“谨慎乐观”特征。权益市场与债券市场表现分化，资金在不同资产间博弈，债市主要受基本面与政策预期驱动，波动相对温和。 二季度：中美关税争端升级引发风险偏好显著回落。权益市场投资热情受抑制，避险情绪驱动资金大量涌入债券市场，为债市注入持续流动性，形成价格上涨的有力支撑，债券市场成为资金避险的主要场所。 二、债市投资策略：动态攻守转换捕捉波段机会 一季度：基于货币政策“适度宽松”预期，基金增配长期限利率债以捕获资本利得，同时运用骑乘策略，精选期限适中、收益较高的债券，中长期持有获取稳定票息与增值收益。1月与2月债市逆风后，把握住3月中旬市场反弹良机。利用春节、税期等资金面波动，在资金紧张时买入、宽松时卖出，赚取波段收益。 二季度：紧扣关税战冲击后的市场节奏与政策周期，实施精准攻守转换： 4月关税战引发的避险情绪释放后，警惕“利好出尽”导致的阶段性回调，逆向减仓、缩短久期获利了结，以防御姿态应对市场波动； 5月底政策宽松信号强化，叠加经济数据验证疲弱，果断转向进攻，增配长债、拉长久期，成功捕捉6月利率加速下行的估值修复行情。感谢持有人的支持，您的信任是激励我们的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。

本报告期内基本面分析： 1、经济增长态势 国内需求：年初通常是政策发力的窗口期，政府可能加大对基础设施建设的投入，以刺激国内需求。但从一季度的实际情况来看，房地产市场的复苏仍然较为缓慢，居民购房意愿不强，对相关产业链的拉动作用有限。同时，受收入预期不稳定等因素影响，居民消费增长也面临一定压力，尤其是耐用品消费表现较为平淡。 外部需求：全球经济在本报告期内呈现出分化的态势。美国经济增长放缓，通胀压力虽有所缓解但仍处于高位，导致其国内需求有所收缩，对中国商品的进口需求也相应减少。欧洲经济则受到能源危机的持续影响，制造业和服务业的发展都面临困境，进口需求同样不旺。这使得中国的出口面临较大的下行压力，对经济增长的拉动作用减弱。 2、通货膨胀水平 CPI走势：本报告期内CPI整体呈现温和上涨的态势，但涨幅低于市场预期。食品价格方面，受春节因素影响，鲜菜、肉类等价格在1月出现一定程度的上涨，但随着节后市场供应的恢复，价格逐渐回落。非食品价格中，由于国际油价波动以及国内需求不足等原因，汽油、柴油等能源价格涨幅有限，而房租、医疗服务等价格则相对稳定，对CPI的拉动作用较小。 PPI表现：PPI在本报告期内延续了负增长的态势。受全球经济增长放缓、需求减弱的影响，国际大宗商品价格整体呈下跌趋势，尤其是铁矿石、钢材、有色金属等价格跌幅较大，导致国内工业生产者购进价格和出厂价格持续下降。此外，国内制造业产能过剩的问题仍然存在，企业之间的竞争激烈，产品价格难以提升，进一步加剧了PPI的下行压力。 3、货币政策取向 公开市场操作：央行在本报告期内通过公开市场操作保持了市场流动性的合理充裕。年初为满足春节前市场的资金需求，央行开展了大规模的逆回购操作，向市场投放了大量的流动性。节后，随着资金需求的回落，央行逐渐减少了逆回购操作的规模，并根据市场情况适时进行了正回购操作，以调节市场流动性。 利率调整预期：市场对央行在本报告期内调整基准利率的预期较高，但实际情况是央行并未进行基准利率的调整。一方面，由于经济增长放缓和通货膨胀水平较低，央行有必要通过降低利率来刺激经济增长，但另一方面，考虑到全球货币政策的分化以及人民币汇率的稳定，央行在调整利率时较为谨慎。央行更倾向于通过结构性货币政策工具，如再贷款、再贴现等，来引导金融机构加大对重点领域和薄弱环节的支持力度，以促进经济的结构调整和转型升级。 以上基本面分析表明，本报告期内经济增长面临一定压力，通货膨胀水平较低，货币政策保持稳健偏宽松的取向。2025年债市走势整体收益率预计仍然有震荡下行的空间。投资者或可延续债牛未尽的思路，布局配置债券基金。本报告期内投资策略： 2025年开年，货币政策“适度宽松”预期较强。在此背景下，利率有下行空间，本基金适当增配长期限利率债，以获取利率下行带来的资本利得。通过骑乘策略，选择一些期限适中、收益率较高的债券，中长期持有以获取稳定的票息收益和资本利得。本报告期内增加波段操作，结合市场预期差操作：农历新年过后，市场对经济基本面、政策走向的预期存在差异。货币政策宽松的节奏和力度有不同预期，我们密切关注这些预期差，2月初至3月中旬市场情绪过度悲观导致利率债价格出现较大波动时，冷静应对，待3月中下旬市场预期修正、择机调整持仓，增加组合进攻性，待利率回归合理水平时波段操作获利了结。利用资金面波动操作：本报告期内资金面受春节假期、税期等因素影响波动较大。例如在资金面紧张、利率上行时买入利率债，在资金面宽松、利率下行时卖出，赚取波段收益。 感谢持有人的支持，您的信任是激励我们前进的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。

本报告期内基本面情况： 经济增长：全球和国内经济增长有压力，国内经济复苏基础待巩固，制造业、消费表现一般，基建托底，利好债市。 通货膨胀：国际大宗商品价格波动下行，国内食品和非食品价格总体稳定，通胀温和，提升债券实际收益率和配置价值。 货币政策：央行保持稳健偏宽松基调，通过公开市场操作等释放流动性。 财政政策：积极财政政策发力，国债和地方债发行规模大，虽短期对资金面有压力，但财政部注资大行增强其承接能力，且提供了更多债券投资品种。 本报告期内行情特点： 国债发行前置：本报告期内国债发行呈现“加速度”态势，高峰明显提前。一季度国债净融资规模达1.45万亿元，占全年6.66万亿元额度的22%，远超往年同期水平。 地方债发行与结构变化：地方债本报告期内发行规模在2.84万亿元，净融资额2.63万亿元，较2024年同期显著增长。其中，用于置换隐性债务的再融资专项债发行规模较大，高达1.34万亿元，占全年2万亿额度的 67%。 收益率波动较大：10年期国债收益率从年初1.6%的历史性点位攀升，于3月17日回到 1.9%，基本回吐了去年12月机构“抢跑”货币政策预期所带来的收益空间，债市整体呈现高波动性特点。 投资策略： 久期策略：选择一些期限适中、收益率较高的债券，中长期持有以获取稳定的票息收益和资本利得。 波段交易策略：由于债市波动加剧，日内波动也较为明显，采用波段交易策略，把握利率波动带来的交易机会，通过低买高卖获取收益。 感谢持有人的支持，您的信任是激励我们前进的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。

本报告期内，在基本面偏弱，广谱利率下调背景下，全年债券市场利率持续下行，总体呈现趋势性慢牛+急跌型调整的趋势。 2024年一季度 行情特点：跨年后资金面平稳转松，基本面预期不强，“资产荒” 极致演绎，债市利率快速下行。3月两会后，因票息收益率降低，机构操作谨慎，交易盘增多，债市波动放大。 策略：年初通过拉长久期、加大利率债配置比例获取较好收益；3月后适当控制久期，灵活调整仓位应对波动。 2024年二季度 行情特点：4月央行提示长端收益率风险，叠加特别国债发行预期，长端收益率大幅脉冲。后随特别国债发行计划公布及央行支持性表态，债市利率逐步回落。 策略：4月及时减仓或缩短久期规避风险，后续根据市场供给情况，逐步增加长端利率债配置。 2024年三季度 行情特点：7月底降息带动债市利率下行，但8-9月受央行长端利率管理、监管政策、专项债发行加速及9月底多项重磅政策出台影响，债市出现两次深度回调。 策略：7月适当增加久期，8-9月密切关注政策变化，灵活调整组合，必要时适当降低杠杆、减少仓位。 2024年四季度 行情特点：10月受政策预期影响债市小幅波动，11月增量财政落地利空出尽，部分机构开始年底抢配，12月受政治局会议和中央经济工作会议政策基调影响，债市利率再度下行。 策略：四季度紧跟政策预期变化，在政策落地前后合理调整配置，把握市场抢跑机会。 感谢持有人的支持，您的信任是激励我们前进的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。

本基金2024年7月成立，7月上旬，央行宣布开展国债借入操作，债券市场随即反转。4日借券工具推出，8日隔夜临时正逆回购施行。月中，经济数据走弱主导市场，10日CPI不及预期，12日海外降息预期升温且社融数据不佳，15日GDP降至4.7%，消费疲软，市场对三中全会经济举措持观望态度。下旬，降息成主线，22日逆回购降息，25日 MLF 降息，利率走低。 8月上旬，海外降息预期升温，日本央行却意外加息，国内流动性压力缓解，利率速降。7日左右，长端利率上行。数日后，因金融、经济数据不及预期，利率又降。月末，央行表态宽松，但资金面与利率供给承压，信用债大幅回调。 9月中上旬，央行与大行卖债减少，金融、经济数据超预期回落，美联储降息预期增强，汇率下降，国内降息预期升温，利率加速下行。中下旬美联储降息50基点，10年期利率临近2.0%时引发心理波动。下旬，央行、政治局会议及相关部委密集发声稳增长，股市大幅反弹，债市遇赎回压力，利率波动上扬。 10月上旬，受924政策与股市回暖冲击，债市回调引发理财赎回潮，利率上升，存单与信用债同调。中旬好转后利率下行，与股市相关性增强。下旬，央行推出买断式逆回购与国债买入操作，利率与资金震荡下行，长端至2.10%关键点位后，因政府债发行、年末会议等因素转为震荡。 11月，增量财政落地利空出尽，部分机构年底抢配。 12月，受政治局会议和中央经济工作会议政策基调影响，债市利率再度下行。 今年以来利率总体呈现震荡下行，本基金采用久期策略、杠杆策略、票息策略等投资策略。感谢持有人的支持，您的信任是激励我们前进的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。