李飞 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，A股整体前高后低，前期在中长期资金以及场外增量资金入市的推动下，市场持续上行，但进入3月份，在外部地缘政策的干扰下，市场转向震荡调整，最终上证指数、沪深300分别在一季度收跌1.9%、3.9%。结构上延续分化趋势，小微盘指数表现优于大盘指数。其中，万得微盘股一季度上涨7.7%，中证2000和中证1000分别上涨1.2%和0.3%，上证50则下跌6.8%。双创指数方面，创业板指数下跌0.6%，科创50指数下跌6.5%。值得注意的是，红利指数在一季度表现优异，中证红利上涨4.1%。港股市场在一季度承压，且主要宽基指数表现整体不及A股，恒生指数一季度下跌3.3%，恒生科技指数下跌15.7%。　　行业板块来看，分化比较明显，在交易涨价逻辑叠加海外地缘冲突交易能源安全的双重催化下，具备涨价属性的能源板块在一季度表现优异，包括煤炭、石油石化以及公用事业。此外，在涨价以及二手房市场复苏预期的催化下，建材以及基础化工表现优异。成长板块整体承压，但CPO板块一枝独秀，传媒、计算机、电子则有不同程度回撤。消费和大金融板块整体也疲软，主要以个股机会为主。　　操作层面上，整个仓位结构和去年四季度变化不大，重点还是聚集在内需方向，仍然以大消费板块为主，但在一季度进一步增加了服务消费和部分商品消费的配置。另外，也加大了地产产业链的配置，基于公司的估值水平、资产负债表的安全性以及利润表的成长性，综合筛选了部分优质龙头公司。成长仓位依旧控制一定比例，主要配置在半导体、电力设备、军工等板块。　　近期，受到外部地缘冲突影响，市场呈现震荡调整，但我们仍然看好市场的结构性机会：　　配置方向上，我们会继续深耕在擅长的消费板块，首先，促进物价合理回升是2026年最重要的政策导向之一，其次，从数据端来看，CPI在去年四季度以来，就已经边际改善，而从历史经验看，消费板块的机会与CPI呈现高度正相关。从行业中观层面来看，去年四季度以来，部分消费细分领域已经出现改善迹象，主要体现在服务消费以及部分商品消费。中期维度来看，参照日韩经验，即使在经济增速平稳阶段，消费板块也呈现结构性机会，其中服务消费>必选>可选，非耐用品>耐用品，板块性机会主要出现在服务消费、出海以及部分商品消费中。结合自己的能力圈，我们将继续重点关注服务消费领域（旅游、文娱、餐饮、酒店、个护、医美、医护）、商品消费中的结构性机会（重点关注必选非耐用品中的消费降级机会以及部分可选消费中的升级机会）、消费出口（汽车、家电、纺服）等。　　房地产会保持一定的仓位，同时今年会重点增加地产链的研究，部分优秀公司在经过过去几年的消化之后，资产负债表已经相对扎实，同时利润表可能会重新进入新的增长通道，我们会仔细筛选，优选alpha公司，适时进行加大配置。　　另外，今年在配置上会更加对标指数，结构上会更加均衡。在成长领域，会结合产业趋势、估值水平、业绩确定性综合确定个股。

2026年一季度，A股整体前高后低，前期在中长期资金以及场外增量资金入市的推动下，市场持续上行，但进入3月份，在外部地缘政策的干扰下，市场转向震荡调整，最终上证指数、沪深300分别在一季度收跌1.9%、3.9%。结构上延续分化趋势，小微盘指数表现优于大盘指数。其中，万得微盘股一季度上涨7.7%，中证2000和中证1000分别上涨1.2%和0.3%，上证50则下跌6.8%。双创指数方面，创业板指数下跌0.6%，科创50指数下跌6.5%。值得注意的是，红利指数在一季度表现优异，中证红利上涨4.1%。港股市场在一季度承压，且主要宽基指数表现整体不及A股，恒生指数一季度下跌3.3%，恒生科技指数下跌15.7%。　　行业板块来看，分化比较明显，在交易涨价逻辑叠加海外地缘冲突交易能源安全的双重催化下，具备涨价属性的能源板块在一季度表现优异，包括煤炭、石油石化以及公用事业。此外，在涨价以及二手房市场复苏预期的催化下，建材以及基础化工表现优异。成长板块整体承压，但CPO板块一枝独秀，传媒、计算机、电子则有不同程度回撤。消费和大金融板块整体也疲软，主要以个股机会为主。　　操作层面上，整体仓位结构和去年四季度相比变化不大，重点还是聚集在内需方向，仍然以大消费板块为主，但在一季度进一步增加了服务消费的配置，主要是餐饮、茶饮、景区和酒店等，同时增加了部分商品消费的配置。成长仓位依旧控制一定比例，主要配置在半导体、电力设备、军工等板块。　　近期，受到外部地缘冲突影响，市场呈现震荡调整，但我们仍然看好市场的结构性机会：　　配置方向上，我们会继续深耕在擅长的消费板块，首先，促进物价合理回升是2026年最重要的政策导向之一，其次，从数据端来看，CPI在去年四季度以来，就已经边际改善，而从历史经验看，消费板块的机会与CPI呈现高度正相关。从行业中观层面来看，去年四季度以来，部分消费细分领域已经出现改善迹象，主要体现在服务消费以及部分商品消费。中期维度来看，参照日韩经验，即使在经济增速平稳阶段，消费板块也呈现结构性机会，其中服务消费>必选>可选，非耐用品>耐用品，板块性机会主要出现在服务消费、出海以及部分商品消费中。结合自己的能力圈，我们将继续重点关注服务消费领域（旅游、文娱、餐饮、酒店、个护、医美、医护）、商品消费中的结构性机会（重点关注必选非耐用品中的消费降级机会以及部分可选消费中的升级机会）、消费出口（汽车、家电、纺服）等。　　房地产会保持一定的仓位，同时今年会重点增加地产链的研究，部分优秀公司在经过过去几年的消化之后，资产负债表已经相对扎实，同时利润表可能会重新进入新的增长通道，我们会仔细筛选，优选alpha公司，适时进行加大配置。　　另外，今年在配置上会更加对标指数，结构上会更加均衡。在成长领域，会结合产业趋势、估值水平、业绩确定性综合确定个股。

回顾2025年，整体市场表现不俗，全年主要宽基指数收红。其中，上证指数年内涨幅达18.41%，创近十年新高。结构上，成长与小盘风格占优，创业板指、科创综指等指数表现靠前，全年分别上涨49.6%、46.3%，中证1000、中证2000以及万得微盘分别上涨27.5%、36.4%、70.7%，　　上证50、沪深300等大盘权重指数涨幅相对较小，分别累计上涨12.9%和17.7%。　　全年节奏来看，一季度，DeepSeek催化AI行情，成为全年市场主线的起点。进入二季度，尽管4月初贸易摩擦引发市场恐慌下跌，但随着政策稳定市场情绪、国内经济表现韧性以及贸易协商超预期的推动下，A股快速修复，并呈现持续震荡上行趋势，其中新消费、创新药阶段性领涨。三季度市场迎来主升阶段，且呈现多点开花，但以光模块、PCB、存储等为主线，固态电池、储能以及反内卷方向也均有表现。四季度，价值和成长迎来再均衡，大盘价值震荡上行，资源品成为贯穿四季度的核心主线，有色、上游化工表现优异。尽管，不少方向全年有所表现，但以消费和地产相关方向为代表的顺周期板块全年较弱，缺乏趋势性机会。　　操作层面，整体聚集在内需板块，且以消费为主，当然以精选业绩确定性高的alpha个股为主。继续维持了一定的地产仓位，但适当降低了部分有潜在流动性风险的地产公司，以配置资产负债表和利润表相对安全的央企为主。另外，保持适当比例的成长仓位，包括AI硬件、AI应用、半导体设备、存储、军工等来提升组合弹性。当然，四季度以来，也适当增加了上游资源品以及红利的配置。另外，值得注意的是，相对2024年，2025年在操作层面上一个重要的变化是增加了港股的配置，方向上也主要配置在消费和地产上。

2025年四季度A股市场呈现震荡上行，主要宽基指数涨跌互现，上证指数上涨2.22%，沪深300微跌0.23%。风格上小微盘占优，四季度万得微盘股指数、中证2000分别上涨7.65%和3.55%，双创为代表的大盘成长表现偏弱，四季度科创50、科创100、创业板分别下跌10.1%、3.14%和1.08%。此外，大盘价值呈现震荡上行，四季度上证50上涨1.41%，价值与成长呈现一定的再均衡趋势。　　行业板块来看，在国内反内卷以及全球降息预期推动下，资源品成为贯穿四季度的核心主线，有色、上游化工表现优异。成长板块内部分化，算力板块在经历短暂调整后继续上行，表现优异。军工板块在商业航天航空推动下整体也录得上涨。于此同时，AI软件及应用类表现相对偏弱，计算机、传媒等跌幅靠前。　　顺周期方面，弱需求与强预期的割裂下，以消费、房地产为代表的内需板块整体较弱，内需板块的机会主要还是以业绩确定性高的个股为主，整体缺乏板块性机会。红利板块内部也呈现分化，其中银行板块表现较好。　　操作层面上，仓位结构整体与三季度变化不大，适当降低了地产板块仓位，同时增加配置了部分业绩确定性高的消费个股，上游资源品、半导体设备、军工板块仓位也有不同程度增加，来提升组合弹性。　　展望未来，我们继续看好A股市场，一方面2026年无论是货币政策还是财政政策至少维持住了2025年水平，整体处于宽松通道。另一方面，外部贸易环境至少在2026年上半年保持相对平稳，这些都为A股提供了比较好的内外部环境。　　配置方向上，我们会继续深耕在擅长的消费板块，尽管目前消费数据整体较弱，但扩大内需、促进物价合理回升将是2026年最重要的政策取向之一，政策发力内需、支持消费比较确定，CPI可能在年内某个节点迎来趋势性反转，而从历史经验看，消费板块的机会与CPI呈现高度正相关，因此，我们会持续保持对消费板块的重点关注。当然，在CPI没有彻底趋势上涨之前，我们仍然以精选个股alpha为主，从新产品、新渠道、新区域、经营效率等多个维度去筛选股票。在CPI趋势性反转之后，也会调整配置思路，去重点配置底部的消费板块。细分方向上，会尤其关注服务消费、情绪消费等新赛道。　　房地产会保持一定的仓位，但会边际降仓，会聚焦到资产负债表安全性高、利润表率先见底的个股上。　　另外，今年在配置上会更加对标指数，结构上会更加均衡。结合目前的仓位结构，会增加上游周期、大金融板块以及成长的配置。当然，在增加这些板块配置的时候，尤其是成长领域，会结合产业趋势、估值水平、业绩确定性综合确定个股。

2025年三季度，A股市场呈现上涨态势，主要宽基指数均录得较优涨幅，上证指数上涨12.7%，沪深300上涨17.9%。风格来看，科技成长风格领涨，三季度创业板指上涨50.4%，科创50上涨49.0%。大盘价值涨幅相对落后，上证50仅上涨10.2%。　　行业板块来看，结构性分化依然较大。三季度整体海内外宏观不确定性减弱，货币政策确定性宽松背景下，利好流动性敏感资产，成长板块整体表现优异，呈现多点开花。AI产业趋势强化，推动光模块、PCB、存储等多个板块领涨。另外，机器人板块在8月以来涨幅也靠前。电力设备板块也表现优异，固态电池、储能、风电、光伏均不同程度上涨。　　顺周期板块内部则呈现分化，受益于供给优化政策的上游周期整体表现较好，其中尤其是有色板块，在三季度实现领涨，化工、钢铁表现也较优。而受制于下游需求疲弱的消费、地产等板块整体表现较弱。　　操作层面上，主力仓位依旧聚集内需方向，包括地产和消费两个方向，甚至在下跌的过程中，加大了业绩确定性个股的配置。另外，也适当加大了上游资源品的仓位。成长仓位总体不高，但也适当增加，主要增加了传媒、半导体设备等板块的配置。　　我们认为未来A股将持续震荡上行，三季度以来部分经济指标波动，会推动四季度内需政策继续加码，无论是货币政策、财政政策还是产业政策均有加码空间。当然，相较于三季度，市场也多了一些不确定性，主要关注外部贸易摩擦的变化。　　配置方向上，我们继续看好内需方向：一方面，前期科技成长涨幅大幅领先内需板块，交易层面上有再平衡诉求；另一方面，四季度内需政策存在加码空间，对顺周期有情绪催化。我们会继续保持对消费和地产板块的配置，消费中重点关注业绩确定性较高且兼顾中长期成长的优质龙头。对于地产板块，我们会继续保持一定仓位，重点配置利润表、资产负债表率先见底的优质龙头公司。　　上游周期板块我们会保持重点关注，适时增加配置，结合供给政策与需求景气度两方面进行选股。　　制造方向，我们更加关注顺周期板块，尤其是库存处于低位的领域，主要是通用机械板块。　　成长板块我们将继续重点关注传媒、存储、半导体设备、军工等方向，结合估值和产业趋势，适当配置优质龙头。

2025年三季度，A股市场呈现上涨态势，主要宽基指数均录得较优涨幅，上证指数上涨12.7%，沪深300上涨17.9%。风格来看，科技成长风格领涨，三季度创业板指上涨50.4%，科创50上涨49.0%。大盘价值涨幅相对落后，上证50仅上涨10.2%。　　行业板块来看，结构性分化依然较大。三季度整体海内外宏观不确定性减弱，货币政策确定性宽松背景下，利好流动性敏感资产，成长板块整体表现优异，呈现多点开花。AI产业趋势强化，推动光模块、PCB、存储等多个板块领涨。另外，机器人板块在8月以来涨幅也靠前。电力设备板块也表现优异，固态电池、储能、风电、光伏均不同程度上涨。　　顺周期板块内部则呈现分化，受益于供给优化政策的上游周期整体表现较好，其中尤其是有色板块，在三季度实现领涨，化工、钢铁表现也较优。而受制于下游需求疲弱的消费、地产等板块整体表现较弱。　　操作层面上，主力仓位依旧聚集内需方向，包括地产和消费两个方向，甚至在下跌的过程中，加大了业绩确定性个股的配置。另外，也适当加大了上游资源品的仓位。成长仓位总体不高，但也适当增加，主要增加了传媒、半导体设备等板块的配置。　　我们认为未来A股将持续震荡上行，三季度以来部分经济指标波动，会推动四季度内需政策继续加码，无论是货币政策、财政政策还是产业政策均有加码空间。当然，相较于三季度，市场也多了一些不确定性，主要关注外部贸易摩擦的变化。　　配置方向上，我们继续看好内需方向：一方面，前期科技成长涨幅大幅领先内需板块，交易层面上有再平衡诉求；另一方面，四季度内需政策存在加码空间，对顺周期有情绪催化。我们会继续保持对消费和地产板块的配置，消费中重点关注业绩确定性较高且兼顾中长期成长的优质龙头。对于地产板块，我们会继续保持一定仓位，重点配置利润表、资产负债表率先见底的优质龙头公司。　　上游周期板块我们会保持重点关注，适时增加配置，结合供给政策与需求景气度两方面进行选股。　　制造方向，我们更加关注顺周期板块，尤其是库存处于低位的领域，主要是通用机械板块。　　成长板块我们将继续重点关注传媒、存储、半导体设备、军工等方向，结合估值和产业趋势，适当配置优质龙头。

2025年上半年，A股整体震荡上行，尤其是4月以来呈现趋势性上涨，最终上证指数上半年上涨2.76%。风格分化明显，其中小微盘弹性较优，万得微盘股指数上半年上涨36.41%，中证1000则上涨6.69%。大盘股弹性相对较弱，上证50、沪深300分别涨1.01%、0.03%。　　分板块来看，杠铃策略依旧有效：一方面，部分红利资产依旧表现强势，其中银行以及港股红利表现最为突出。另一方面，成长景气轮动也是上半年的主线之一。一季度在DeepSeek的催化下，AI应用、机器人、算力等实现领涨，尽管在4月初受到贸易摩擦短暂冲击，但后续成长板块快速强势反弹，以海外算力链为代表的景气方向表现尤其突出。此外，创新药、军工、传媒等板块也表现优异。值得一提的是，有色板块年初以来表现强势，板块内部不同细分方向均不同程度上涨。出口方向在贸易环境相对缓和之后，叠加中报业绩亮眼的催化下，整体表现也非常优异。顺周期板块整体弱势，但消费板块中的新方向一枝独秀，包括IP潮玩、宠物、个护、医美、黄金珠宝等新消费表现优异，而白酒、餐饮、家电等传统消费板块承压。地产以及地产链整体依旧在低位区间震荡。　　操作层面上，主力仓位依旧聚集内需方向，包括地产和消费两个方向，只是结构上有所调整，增加了内房股以及港股新消费的配置。成长板块主要是配置在AI应用侧，包括计算机、传媒相关板块，军工板块也适度加大配置。另外，继续保持了一定的红利底仓配置，分布在交运、公用事业等领域。

2025年上半年，A股整体震荡上行，尤其是4月以来呈现趋势性上涨，最终上证指数上半年上涨2.76%。风格分化明显，其中小微盘弹性较优，万得微盘股指数上半年上涨36.41%，中证1000则上涨6.69%。大盘股弹性相对较弱，上证50、沪深300分别涨1.01%、0.03%。　　分板块来看，杠铃策略依旧有效：一方面，部分红利资产依旧表现强势，其中银行以及港股红利表现最为突出。另一方面，成长景气轮动也是上半年的主线之一。一季度在DeepSeek的催化下，AI应用、机器人、算力等实现领涨，尽管在4月初受到贸易摩擦短暂冲击，但后续成长板块快速强势反弹，以海外算力链为代表的景气方向表现尤其突出。此外，创新药、军工、传媒等板块也表现优异。值得一提的是，有色板块年初以来表现强势，板块内部不同细分方向均不同程度上涨。出口方向在贸易环境相对缓和之后，叠加中报业绩亮眼的催化下，整体表现也非常优异。顺周期板块整体弱势，但消费板块中的新方向一枝独秀，包括IP潮玩、宠物、个护、医美、黄金珠宝等新消费表现优异，而白酒、餐饮、家电等传统消费板块承压。地产以及地产链整体依旧在低位区间震荡。　　操作层面上，主力仓位依旧聚集内需方向，包括地产和消费两个方向，只是结构上有所调整，增加了内房股以及港股新消费的配置。成长板块主要是配置在AI应用侧，包括计算机、传媒相关板块，军工板块也适度加大配置。另外，继续保持了一定的红利底仓配置，分布在交运、公用事业等领域。

2025年一季度，A股整体震荡为主，但结构性机会多点开花，尤其是春节后在DeepSeek及宇树机器人催化下，中国核心科技资产得到全面重估，叠加两会政策定调积极、内需政策持续呵护，宽基指数阶段性走高。进入3月下旬以来，财报季的不确定性，全球贸易摩擦升级的担忧叠加前期涨幅过大，科技成长板块出现回调，主要宽基指数也呈现下行。最终上证指数、沪深300分别在一季度下跌0.5%、1.2%。结构上呈现分化，成长好于价值、小盘优于大盘，中证1000一季度上涨4.5%，国证2000上涨6.0%，科创50上涨3.4%，尽管创业板跌1.8%，但跌幅好于红利指数，中证红利指数一季度下跌3.1%。港股来看，主要宽基指数好于A股，恒生指数一季度上涨15.3%，恒生科技指数上涨20.7%，表现最优。　　行业板块来看，分化比较明显。科技成长是一季度主线，与AI以及机器人相关的板块涨幅靠前，包括机械、计算机、汽车以及电子等。另外，具备景气方向的相关板块也表现较优，包括具备涨价逻辑的有色、钢铁等，顺周期中的工程机械也因内销超预期表现较优。红利资产整体承压，尽管3月以来有不同程度反弹，但一季度整体领跌，包括煤炭、石油石化等。　　操作层面上，进一步加大了消费板块的配置，主要分布在食品、景区、酒店以及商贸零售板块。成长板块也稍有加大，主要是AI相关的计算机、传媒板块。房地产板块维持了一定的仓位，对比2024年四季度，仓位变化不大，但结构上增加了内房股的配置。最后，一季度加大了港股配置，主要分布在消费、汽车以及内房股上。　　尽管，受到贸易摩擦升级的影响，市场出现恐慌下跌，但我们认为反而会跌出结构性机会。一方面，经过过去几年的发展，我国贸易出口结构更加均衡，对美出口的风险敞口可控，一带一路等新的出口区域占比持续提升，且仍有很大空间，市场无需过度悲观。另一方面，我们政策储备充足，无论是货币政策、财政政策还是产业政策均有进一步加码空间，内需发力值得期待。　　我们首先会重点关注新消费方向，择机进一步加大配置，尤其是港股优质消费公司。一方面，消费是2024年四季度以来政策重要的边际变化方向，是内需发力的核心抓手。我们会重点关注在产品和渠道两方面有增长点的公司。我们会重点关注纺织服装、商贸零售、食品、餐饮娱乐、家电、汽车、轻工等板块在这些方面的机会。 　　制造方向，我们更加关注顺周期板块，尤其是库存处于低位的领域，主要是通用机械板块。另一方面，我们也会关注短期因为贸易政策而股价调整的优质公司，中国制造的效率、成本红利将助力优质公司在全球范围内获取份额提升。　　成长板块近期调整比较多，我们会积极关注，在调整过程中，会择机加大配置，重点关注AI、机器人、创新药等方向。 　　对于地产板块，我们会继续保持一定仓位。我们认为地产止跌企稳是经济向好的重要一环，地产政策端将持续向好，叠加供给侧龙头集中度提升，我们较为看好地产龙头。

2025年一季度，A股整体震荡为主，但结构性机会多点开花，尤其是春节后在DeepSeek及宇树机器人催化下，中国核心科技资产得到全面重估，叠加两会政策定调积极、内需政策持续呵护，宽基指数阶段性走高。进入3月下旬以来，财报季的不确定性，全球贸易摩擦升级的担忧叠加前期涨幅过大，科技成长板块出现回调，主要宽基指数也呈现下行。最终上证指数、沪深300分别在一季度下跌0.5%、1.2%。结构上呈现分化，成长好于价值、小盘优于大盘，中证1000一季度上涨4.5%，国证2000上涨6.0%，科创50上涨3.4%，尽管创业板跌1.8%，但跌幅好于红利指数，中证红利指数一季度下跌3.1%。港股来看，主要宽基指数好于A股，恒生指数一季度上涨15.3%，恒生科技指数上涨20.7%，表现最优。　　行业板块来看，分化比较明显。科技成长是一季度主线，与AI以及机器人相关的板块涨幅靠前，包括机械、计算机、汽车以及电子等。另外，具备景气方向的相关板块也表现较优，包括具备涨价逻辑的有色、钢铁等，顺周期中的工程机械也因内销超预期表现较优。红利资产整体承压，尽管3月以来有不同程度反弹，但一季度整体领跌，包括煤炭、石油石化等。　　操作层面上，进一步加大了消费板块的配置，主要分布在食品、景区、酒店以及商贸零售板块。成长板块也稍有加大，主要是AI相关的计算机、传媒板块。房地产板块维持了一定的仓位，对比2024年四季度，仓位变化不大，但结构上增加了内房股的配置。最后，一季度加大了港股配置，主要分布在消费、汽车以及内房股上。　　尽管，受到贸易摩擦升级的影响，市场出现恐慌下跌，但我们认为反而会跌出结构性机会。一方面，经过过去几年的发展，我国贸易出口结构更加均衡，对美出口的风险敞口可控，一带一路等新的出口区域占比持续提升，且仍有很大空间，市场无需过度悲观。另一方面，我们政策储备充足，无论是货币政策、财政政策还是产业政策均有进一步加码空间，内需发力值得期待。　　我们首先会重点关注新消费方向，择机进一步加大配置，尤其是港股优质消费公司。一方面，消费是2024年四季度以来政策重要的边际变化方向，是内需发力的核心抓手。我们会重点关注在产品和渠道两方面有增长点的公司。我们会重点关注纺织服装、商贸零售、食品、餐饮娱乐、家电、汽车、轻工等板块在这些方面的机会。 　　制造方向，我们更加关注顺周期板块，尤其是库存处于低位的领域，主要是通用机械板块。另一方面，我们也会关注短期因为贸易政策而股价调整的优质公司，中国制造的效率、成本红利将助力优质公司在全球范围内获取份额提升。　　成长板块近期调整比较多，我们会积极关注，在调整过程中，会择机加大配置，重点关注AI、机器人、创新药等方向。 　　对于地产板块，我们会继续保持一定仓位。我们认为地产止跌企稳是经济向好的重要一环，地产政策端将持续向好，叠加供给侧龙头集中度提升，我们较为看好地产龙头。

回顾2024年，市场表现呈现两阶段。“924”之前，市场对国内经济复苏斜率预期过高，叠加外部环境干扰影响风险偏好，市场整体呈现震荡下行，其中，红利、价值类资产表现优秀。但9月24日以来，政策“组合拳”加码推出，政策底夯实，拉动市场风险偏好快速回升，尽管各类指数均有所反弹，但科技成长风格表现突出。全年看，2024年主要宽基指数上涨，上证50、沪深300等大盘指数表现靠前，分别涨15.4%、14.7%，此外，红利指数、创业板指、上证指数、深圳成指分别涨14.5%、13.2%、12.7%、9.3%。　　具体到各个板块而言，市场主要沿着红利和科技两条主线演绎。红利风格中，银行和家电表现最优，申万银行、家电指数全年上涨34.4%、25.4%，申万交运和公用事业板块也分别上涨13.0%和10.2%。　　另一方面，TMT板块在四季度领涨市场，其中申万通信板块全年上涨28.8%，电子、计算机行业全年则分别上涨18.5%、4.4%，传媒则上涨2.23%。细分板块中，AI上游算力、硬件等板块较好，国产替代预期下半导体涨幅也较大。　　顺周期板块则整体表现较差，主要是市场对内需经济恢复预期过高，缺乏对基本面复苏的耐心。房地产、地产产业链以及食品饮料板块整体表现较差。但顺周期板块中，家电和汽车表现较优，主要是以旧换新政策推动，当然，家电板块也叠加了红利属性。　　操作层面，9月中上旬之前，组合整体以低估值防御为主，主要配置在房地产、黄金、高股息以及部分机械板块（包括电网设备、工程机械、铁路装备等）。9月下旬以来，适当增加了组合的进攻性配置，增加了成长方向的配置，包括AI相关的计算机、传媒板块。机器人板块也稍有配置。但总体来看，无论是消费还是科技成长，增加仓位有限，是导致四季度在市场反弹过程中跑输的主要原因。另外，适当减配了地产以及黄金板块。

回顾2024年，市场表现呈现两阶段。“924”之前，市场对国内经济复苏斜率预期过高，叠加外部环境干扰影响风险偏好，市场整体呈现震荡下行，其中，红利、价值类资产表现优秀。但9月24日以来，政策“组合拳”加码推出，政策底夯实，拉动市场风险偏好快速回升，尽管各类指数均有所反弹，但科技成长风格表现突出。全年看，2024年主要宽基指数上涨，上证50、沪深300等大盘指数表现靠前，分别涨15.4%、14.7%，此外，红利指数、创业板指、上证指数、深圳成指分别涨14.5%、13.2%、12.7%、9.3%。　　具体到各个板块而言，市场主要沿着红利和科技两条主线演绎。红利风格中，银行和家电表现最优，申万银行、家电指数全年上涨34.4%、25.4%，申万交运和公用事业板块也分别上涨13.0%和10.2%。　　另一方面，TMT板块在四季度领涨市场，其中申万通信板块全年上涨28.8%，电子、计算机行业全年则分别上涨18.5%、4.4%，传媒则上涨2.23%。细分板块中，AI上游算力、硬件等板块较好，国产替代预期下半导体涨幅也较大。　　顺周期板块则整体表现较差，主要是市场对内需经济恢复预期过高，缺乏对基本面复苏的耐心。房地产、地产产业链以及食品饮料板块整体表现较差。但顺周期板块中，家电和汽车表现较优，主要是以旧换新政策推动，当然，家电板块也叠加了红利属性。　　操作层面上，8月初和9月中下旬有所调仓，尤其是8月初组合调仓比较多：一方面，风格上做了比较大的调整，整体以低估值防御为主，组合估值中枢大幅下降。而在行业配置上，降低了新能源、医美以及汽车零部件等板块仓位，基本保留了医药、消费电子、工程机械的仓位，增配了房地产、家电等顺周期板块的配置。另外，景气方向上，增配了电网以及轨交设备的配置。　　而在9月中下旬，基于政策组合拳超预期，降低了防御板块的配置，尤其是一些纯红利风格的资产，与此同时，适当加大了顺周期板块的配置，主要分布在食品、景区以及酒店等前期较弱的新消费板块。成长板块也稍有增加，包括AI相关的计算机、传媒板块以及机器人板块。但总体来看，无论是消费还是科技成长，增加仓位有限，是导致四季度在市场反弹过程中跑输的主要原因。另外，适当减配了地产以及黄金板块。