田逸乐 - 基金投资策略和运作

2025年三季度债券市场主要受“反内卷交易-看股做债-基金费率新规”三重逻辑影响，10年国债活跃券收益率从1.64%上行至1.82%，幅度超17BP。7月债市呈现“先稳后弱”态势，利率债收益率月初持续下行，中旬起逐步反弹，10年国债活跃券收益率月末较月初有所上行；信用债在配置需求支撑下延续上半年下行趋势，但月末受市场情绪影响涨势放缓。中央财经委第六次会议提出治理企业低价无序竞争后，在各类因素影响下，股市和商品市场大幅上涨，叠加进出口数据超预期，股债跷跷板效应显现。8月债市调整加剧，利率债收益率在中旬显著反弹，信用债收益率先下后上，8月上旬延续下行趋势，中下旬开始回调，曲线整体走平。股债跷跷板效应成为市场主线。8月中旬起股市突破盘整区间，“看股做债”逻辑主导市场。9月债市呈现震荡上行格局，利率债收益率月初受宽货币预期支撑小幅下行，月末因稳经济政策出台等因素影响，出现大幅调整，随后逐步回归震荡；信用债收益率在权益市场上涨推动下进一步回调，波动幅度加大。整体来看，机构行为主导短期波动。政策与跨市场联动影响深化，反内卷政策、增值税新规等政策调整，以及股债跷跷板效应、美联储政策外溢等跨市场因素，共同构成三季度债市的核心交易逻辑。操作上，本组合以短久期利率债及中短久期商金债配置为主，获取相对确定的票息及骑乘收益的同时严控回撤，通过杠杆及长端波段操作增厚收益。

2025年第三季度权益市场表现优异。主要指数普涨，沪深300/创业板指/中证1000指数分别上涨17.90%/50.40%/19.17%，AI、高端装备制造创新技术等新质生产力方向表现优异。报告期内，南华丰淳在力求严格控制风险的前提下，在宏观形势判断和策略分析的基础上，聚焦以智能制造新技术为代表的方向，主要投向人形机器人等产业创新升级领域，力求紧跟装备制造业技术变革的时代步伐，提升产品业绩表现。从人形机器人板块来看，在经历第二季度的震荡调整之后，2025年第三季度上涨29.70%，人形机器人的板块表现是基本同步于产业发展的。行业的较快速发展，原因之一在于我国高端制造产业在全球竞争力的提升和产业链生态的进一步壮大，高端制造产业在经过了多年的国产替代和新能源汽车产业的发展之后，相对21世纪初已取得了较大进步。

2025年三季度债券市场主要受“反内卷交易-看股做债-基金费率新规”三重逻辑影响，10年国债活跃券收益率从1.64%上行至1.82%，幅度超17BP。7月债市呈现“先稳后弱”态势，利率债收益率月初持续下行，中旬起逐步反弹，10年国债活跃券收益率月末较月初有所上行；信用债在配置需求支撑下延续上半年下行趋势，但月末受市场情绪影响涨势放缓。中央财经委第六次会议提出治理企业低价无序竞争后，在各类因素影响下，股市和商品市场大幅上涨，叠加进出口数据超预期，股债跷跷板效应显现。8月债市调整加剧，利率债收益率在中旬显著反弹，信用债收益率先下后上，8月上旬延续下行趋势，中下旬开始回调，曲线整体走平。股债跷跷板效应成为市场主线。8月中旬起股市突破盘整区间，“看股做债”逻辑主导市场。9月债市呈现震荡上行格局，利率债收益率月初受宽货币预期支撑小幅下行，月末因稳经济政策出台等因素影响，出现大幅调整，随后逐步回归震荡；信用债收益率在权益市场上涨推动下进一步回调，波动幅度加大。整体来看，机构行为主导短期波动。政策与跨市场联动影响深化，反内卷政策、增值税新规等政策调整，以及股债跷跷板效应、美联储政策外溢等跨市场因素，共同构成三季度债市的核心交易逻辑。操作方面，以配置中长期债券为主，获取相对确定的票息收益，跟踪潜在的骑乘、利差和波段交易机会，力争增厚组合收益

经济总量方面，2025年三季度经济基本面表现较为平稳，统计局制造业PMI在7月环比下降后，8-9月连续改善；经济结构方面，出口韧性仍在，三季度同比中枢较5-6月有所抬升，国内供需关系继续影响物价表现，CPI同比、PPI同比在低位有所波动。宏观政策方面，财政政策积极有为、稳扎稳打，存量政策继续落地形成实物工作量，增量政策亦有储备，货币政策保持适度宽松，狭义流动性充裕，资金价格处于低位且波动较小。市场方面，债市对风险偏好、通胀预期等因素进行定价，广谱利率中枢整体上行，其中10年国债利率从1.65%上行至1.86%，1年AAA同业存单从1.63%上行至1.67%。报告期内，本基金紧密跟踪市场变化，动态调整杠杆和久期以求组合收益较为平稳增长。

经济总量方面，2025年上半年经济基本面表现较为平稳，GDP不变价累计同比为5.3%；经济结构方面，“抢出口”支撑下外需整体较有韧性，国内供需关系仍影响物价表现，CPI同比、PPI同比均处于偏低水平。宏观政策方面，财政政策积极有为，增量政策继续落地形成实物工作量，货币政策对狭义流动性的态度先趋紧后放松，资金价格中枢大幅波动。市场方面，债市对特朗普关税、资金价格较为充分的价格反映，广谱利率中枢先上后下，其中10年国债利率从1.68%上行至1.90%，后再下行至1.65%，1年AAA同业存单从1.58%上行至2.03%，后下行至1.63%。报告期内，本基金紧密跟踪市场变化，动态调整杠杆和久期以求组合收益较为平稳增长。

报告期内南华丰淳在严格控制风险的前提下，聚焦高端制造产业的创新和发展，主要投向人形机器人、固态电池等高端制造产业创新升级的代表性方向，力求提升业绩表现。

2025年上半年，债券市场整体先呈现平坦化特征，10年期与1年期国债利差收窄；但4月后曲线陡峭化，利差走阔。央行货币政策调整、资金面松紧变化、国内外政治经济事件（如美国关税政策、特朗普就职）、市场风险偏好切换等均是影响因素。具体来看，年初至2月上旬曲线走平，央行态度收紧与资金面波动主导市场。央行暂停公开市场国债买入操作、强调“防止资金空转”，引导货币政策预期修正。短端收益率受资金面紧张影响快速上行，长端受机构配置支撑相对强势，收益率曲线走平。2月上旬至3月中旬，国常会提及促消费与化解产业矛盾，货币政策执行报告释放政策节奏调整信号。短端与长端收益率同步上行，短端调整幅度更大。3月中旬至4月上旬收益率下行，主要源于政策呵护流动性与外部冲击下的避险需求等因素。美国推出“对等关税”政策引发全球避险情绪，外资流入债券市场。配置型机构入场，长端收益率显著下行。4月上旬至6月底在货币政策宽松落地与多因素博弈下曲线陡峭化。5月央行降准0.5个百分点释放1万亿元流动性，下调逆回购利率10BP，LPR同步下调。收益率曲线在震荡中呈现陡峭化。操作上，以短久期利率债及信用债配置为主，获取相对确定的票息及骑乘收益的同时严控回撤，通过杠杆及长端波段操作增厚收益。

2025年上半年，债券市场整体先呈现平坦化特征，10年期与1年期国债利差收窄；但4月后曲线陡峭化，利差走阔。央行货币政策调整、资金面松紧变化、国内外政治经济事件（如美国关税政策、特朗普就职）、市场风险偏好切换等均是影响因素。具体来看，年初至2月上旬曲线走平，央行态度收紧与资金面波动主导市场。央行暂停公开市场国债买入操作、强调“防止资金空转”，引导货币政策预期修正。短端收益率受资金面紧张影响快速上行，长端受机构配置支撑相对强势，收益率曲线走平。2月上旬至3月中旬，国常会提及促消费与化解产业矛盾，货币政策执行报告释放政策节奏调整信号。短端与长端收益率同步上行，短端调整幅度更大。3月中旬至4月上旬收益率下行，主要源于政策呵护流动性与外部冲击下的避险需求等因素。美国推出“对等关税”政策引发全球避险情绪，外资流入债券市场。配置型机构入场，长端收益率显著下行。4月上旬至6月底在货币政策宽松落地与多因素博弈下曲线陡峭化。5月央行降准0.5个百分点释放1万亿元流动性，下调逆回购利率10BP，LPR同步下调。收益率曲线在震荡中呈现陡峭化。操作方面，以配置中短期信用债为主，获取相对确定的票息收益，跟踪潜在的骑乘、利差和波段交易机会，增厚组合收益。

2025年第一季度，债券市场在货币政策调整、宏观经济环境变化等多重因素影响下，呈现出利率波动上行、信用利差被动收窄的总体特征。一季度国债收益率曲线整体上移，短端利率上行幅度显著大于长端；信用债市场则呈现利差收窄与违约风险下降的双重特征。 具体来看，1月份央行暂停国债买卖，短端国债收益率快速上行，长端国债收益率也随之小幅走高；随后央行通过公开市场投放调节资金面，加上春节期间特朗普对华加征关税等相关消息影响，2月初国债收益率出现小幅回落。2月至3月中旬，资金面呈现均衡偏紧状态，在两会记者会后，市场逐渐修正对货币政策的预期，短端国债收益率再次快速走高，长端国债收益率也跟随上行。3月下旬，随着央行连续公开市场净投放，资金面逐渐缓解，市场情绪好转，国债收益率有所下行。 操作上，本组合以短久期利率债及少部分信用债配置为主，获取相对确定的票息及骑乘收益的同时严控回撤，通过杠杆及长端波段操作增厚收益。

2025年第一季度，债券市场在货币政策调整、宏观经济环境变化等多重因素影响下，呈现出利率波动上行、信用利差被动收窄的总体特征。一季度国债收益率曲线整体上移，短端利率上行幅度显著大于长端；信用债市场则呈现利差收窄与违约风险下降的双重特征。 具体来看，1月份央行暂停国债买卖，短端国债收益率快速上行，长端国债收益率也随之小幅走高；随后央行通过公开市场投放调节资金面，加上春节期间特朗普对华加征关税等相关消息影响，2月初国债收益率出现小幅回落。2月至3月中旬，资金面呈现均衡偏紧状态，在两会记者会后，市场逐渐修正对货币政策的预期，短端国债收益率再次快速走高，长端国债收益率也跟随上行。3月下旬，随着央行连续公开市场净投放，资金面逐渐缓解，市场情绪好转，国债收益率有所下行。 操作方面，以配置中长期债券为主，获取相对确定的票息收益，跟踪潜在的骑乘、利差和波段交易机会，增厚组合收益。

宏观方面，一季度政策支持下经济基本面运行平稳。叠加货币政策适度宽松的背景下，一季度权益市场存在部分结构性机会，代表创新的新质生产力方向表现较好。从更大的背景来看，大国竞争是当下及可见未来最大的宏观因素，以AI为代表的新技术革命和高端制造产业是未来发展的重要方向。从中观产业视角和供需角度而言，基本面的韧性使得经济基本盘稳中向好，我们的制造业正处于周期较低点，产能出清接近尾声，另一方面包括AI、机器人在内的新技术加速创新迭代升级，新的上行周期正在开启。本基金在一季度主要投向以人形机器人为代表的高端制造产业，力求实现基金资产的持续稳健增值。

经济总量方面，2025年一季度经济基本面表现较为积极，统计局PMI连续上升且位于荣枯线之上；经济结构方面，外需整体较为平稳，国内供需关系仍影响物价表现，CPI、PPI同比均处于较低水平。宏观政策方面，财政政策积极有为，增量政策逐渐落地形成实物工作量，货币政策对狭义流动性的态度有所收敛，资金价格波动加大，广义流动性供给仍较为充足。市场方面，降息预期有所退潮，广谱利率整体上行，其中10年国债利率从1.68%上行至1.81%，1年AAA同业存单从1.58%上行至1.89%。报告期内，本基金紧密跟踪市场变化，纯债方面关注短期交易性机会，以获取增强收益。