吴海宁 - 基金投资策略和运作

二季度国内实际GDP同比增长4.3%，较一季度5.0%的增速回落0.7个百分点，环比增长0.9%，上半年整体增速4.7%，处于全年预期目标区间内。内需端，居民消费修复放缓，社零增速疲软，地产、传统基建投资动能不足；外需端，受益于全球AI产业热潮带动的芯片、高端电子、通信设备等产品出口高增，二季度出口总额维持高增长，成为经济核心拉动力，但出口增长主要由产品价格上涨驱动，数量端增长相对有限。2026年二季度A股整体震荡走高，科创50指数大幅上涨75.74%，创业板指上涨36.35%，上证指数上涨5.20%。其中，电子，通信，建材，机械，化工行业涨幅居前，内需相关的商贸，农业，美护，食饮，传媒涨幅靠后。市场结构性行情较为极致。报告期内，本基金延续自下而上的投资策略，以海内外AI算力为主要配置，轻仓配置新能源，消费电子等板块。经过二季度的情绪高涨的AI行情演绎后，权益市场迎来波动率放大的阶段。我们将积极调整仓位结构，寻找估值与成长空间相匹配的标的。我们毫不怀疑AI行业的景气度，海内外大模型arr持续增长，代工龙头指引AI需求清晰可见至2030年。我们仍看好在AI需求拉动下，供给端约束较大，价格上行周期有望拉长的光芯片、PCB上游材料、存储等。同时也看好持续受益AI基建投资增长的光通信、PCB、国产算力等板块。

二季度国内实际GDP同比增长4.3%，较一季度5.0%的增速回落0.7个百分点，环比增长0.9%，上半年整体增速4.7%，处于全年预期目标区间内。内需端，居民消费修复放缓，社零增速疲软，地产、传统基建投资动能不足；外需端，受益于全球AI产业热潮带动的芯片、高端电子、通信设备等产品出口高增，二季度出口总额维持高增长，成为经济核心拉动力，但出口增长主要由产品价格上涨驱动，数量端增长相对有限。2026年二季度A股整体震荡走高，科创50指数大幅上涨75.74%，创业板指上涨36.35%，上证指数上涨5.20%。其中，电子，通信，建材，机械，化工行业涨幅居前，内需相关的商贸，农业，美护，食饮，传媒涨幅靠后。市场结构性行情较为极致。报告期内，本基金延续自下而上的投资策略，以海内外AI算力为主要配置，轻仓配置新能源，化工，消费电子等板块。经过二季度的情绪高涨的AI行情演绎后，权益市场迎来波动率放大的阶段。我们将积极调整仓位结构，寻找估值与成长空间相匹配的标的。我们毫不怀疑AI行业的景气度，海内外大模型arr持续增长，代工龙头指引AI需求清晰可见至2030年。我们仍看好在AI需求拉动下，供给端约束较大，价格上行周期有望拉长的光芯片、PCB上游材料、存储等。同时也看好持续受益AI基建投资增长的光通信、PCB、国产算力等板块。

二季度国内实际GDP同比增长4.3%，较一季度5.0%的增速回落0.7个百分点，环比增长0.9%，上半年整体增速4.7%，处于全年预期目标区间内。内需端，居民消费修复放缓，社零增速疲软，地产、传统基建投资动能不足；外需端，受益于全球AI产业热潮带动的芯片、高端电子、通信设备等产品出口高增，二季度出口总额维持高增长，成为经济核心拉动力，但出口增长主要由产品价格上涨驱动，数量端增长相对有限。2026年二季度A股整体震荡走高，科创50指数大幅上涨75.74%，创业板指上涨36.35%，上证指数上涨5.20%。其中，电子，通信，建材，机械，化工行业涨幅居前，内需相关的商贸，农业，美护，食饮，传媒涨幅靠后。市场结构性行情较为极致。报告期内，本基金延续自下而上的投资策略，以海内外AI算力、半导体为主要配置。经过二季度的情绪高涨的AI行情演绎后，权益市场迎来波动率放大的阶段。我们将积极调整仓位结构，寻找估值与成长空间相匹配的标的。我们毫不怀疑AI行业的景气度，海内外大模型arr持续增长，代工龙头指引AI需求清晰可见至2030年。我们仍看好在AI需求拉动下，供给端约束较大，价格上行周期有望拉长的光芯片、PCB上游材料、存储等。同时也看好持续受益AI基建投资增长的光通信、PCB、国产算力等板块。

二季度国内实际GDP同比增长4.3%，较一季度5.0%的增速回落0.7个百分点，环比增长0.9%，上半年整体增速4.7%，处于全年预期目标区间内。内需端，居民消费修复放缓，社零增速疲软，地产、传统基建投资动能不足；外需端，受益于全球AI产业热潮带动的芯片、高端电子、通信设备等产品出口高增，二季度出口总额维持高增长，成为经济核心拉动力，但出口增长主要由产品价格上涨驱动，数量端增长相对有限。2026年二季度A股整体震荡走高，科创50指数大幅上涨75.74%，创业板指上涨36.35%，上证指数上涨5.20%。其中，电子，通信，建材，机械，化工行业涨幅居前，内需相关的商贸，农业，美护，食饮，传媒涨幅靠后。市场结构性行情较为极致。报告期内，本基金延续自下而上的投资策略，以海内外AI算力、半导体为主要配置。经过二季度的情绪高涨的AI行情演绎后，权益市场迎来波动率放大的阶段。我们将积极调整仓位结构，寻找估值与成长空间相匹配的标的。我们毫不怀疑AI行业的景气度，海内外大模型arr持续增长，代工龙头指引AI需求清晰可见至2030年。我们仍看好在AI需求拉动下，供给端约束较大，价格上行周期有望拉长的光芯片、PCB上游材料、存储等。同时也看好持续受益AI基建投资增长的光通信、PCB、国产算力等板块。

2026年一季度国内经济稳中向好，GDP同比增长5.4%，在服务消费及政策促进下，内需消费温和复苏，出口延续强劲，固定资产投资同比增长4.2%，优势制造业出海及高新技术产业成为核心引擎。国际局势冲突升级，全球通胀粘性超预期，美联储降息预期延后，全球供应链和能源供给扰动加大，外部不确定性显著上升。 一季度A股市场结构分化，震荡调整，上证指数下跌1.94%，创业板指下跌0.57%，恒生科技指数下跌15.7%。其中光通信，石油石化，煤炭，有色金属等板块涨幅靠前。一季度本基金减仓了部分存储模组和半导体设备资产，增配了3C设备，新能源标的。2026年AI行业由训练驱动转向推理驱动，多模态能力全面升级，国产模型全球竞争力凸显，将持续带动算力，存储，国产半导体的高景气发展。存储一二季度价格涨幅进一步扩大，后续判断向上趋势不变但斜率应趋缓，我们开始关注预期受损最严重的消费电子板块，并从中选择可能是1-10机会的3D打印方向。我们同样看好价格触底向上的模拟芯片，和nv产业链设备板块。

2026年一季度，沪深300下跌2.23%。板块分化较大，石油石化、公用事业、煤炭等板块大幅上涨，非银、商贸零售、汽车、食品饮料等板块相对落后。 报告期内，国内宏观经济数据面临一定的压力，内需仍弱于外需。CPI、PPI维持弱复苏。但从大消费板块自下而上视角来看，一方面，自去年下半年高端消费复苏以来，一季度继续维持复苏态势；另一方面，大众消费里的头部餐饮、龙头速冻及调味品公司，也逐渐呈现出价稳量增的基本面企稳信号。此外，服务消费也是内需政策的重要抓手，各项政策都在积极落地。基于以上判断，我们进一步优化了组合持仓。成长类消费品，我们进一步聚焦深耕线下的量贩、茶饮等头部公司，我们认为线下效率相比于线上，仍有较为广阔的优化空间。而传统消费品，基于龙头基本面率先复苏，我们对白酒、乳制品、速冻、调味品等龙头也进行了均衡配置。我们认为，消费已处于大周期底部位置，我们对未来消费逐步回暖保持信心并保持积极跟踪。

2026年一季度国内经济稳中向好，GDP同比增长5.4%，在服务消费及政策促进下，内需消费温和复苏，出口延续强劲，固定资产投资同比增长4.2%，优势制造业出海及高新技术产业成为核心引擎。国际局势冲突升级，全球通胀粘性超预期，美联储降息预期延后，全球供应链和能源供给扰动加大，外部不确定性显著上升。 一季度A股市场结构分化，震荡调整，上证指数下跌1.94%，创业板指下跌0.57%，恒生科技指数下跌15.7%。其中光通信，石油石化，煤炭，有色金属等板块涨幅靠前。一季度本基金更换了基金经理，期间减仓了部分金铜，消费，半导体资产，增配了AI算力，3C设备，新能源及化工标的。 2026年AI行业由训练驱动转向推理驱动，多模态能力全面升级，国产模型全球竞争力凸显，将持续带动算力，存储，国产半导体的高景气发展。新能源产业延续高景气，锂电龙头给出了未来五年的乐观增长预期，整体产业链开启新一轮产能周期；欧洲战争局势升级后，海外电价高企，加上欧洲各国走向能源独立的政策导向，户储和海风景气度向好。存储一二季度价格涨幅进一步扩大，后续判断向上趋势不变但斜率应趋缓，我们开始关注预期受损最严重的消费电子板块，并从中选择可能是1-10机会的3D打印方向。海外油价高企后，中国供应链相对有优势的出海方向同样在持续关注。

2026年一季度国内经济稳中向好，GDP同比增长5.4%，在服务消费及政策促进下，内需消费温和复苏，出口延续强劲，固定资产投资同比增长4.2%，优势制造业出海及高新技术产业成为核心引擎。国际局势冲突升级，全球通胀粘性超预期，美联储降息预期延后，全球供应链和能源供给扰动加大，外部不确定性显著上升。 一季度A股市场结构分化，震荡调整，上证指数下跌1.94%，创业板指下跌0.57%，恒生科技指数下跌15.7%。其中光通信，石油石化，煤炭，有色金属等板块涨幅靠前。一季度本基金减仓了部分存储模组和半导体设备资产，增配了3C设备，新能源标的。 2026年AI行业由训练驱动转向推理驱动，多模态能力全面升级，国产模型全球竞争力凸显，将持续带动算力，存储，国产半导体的高景气发展。新能源产业延续高景气，锂电龙头给出了未来五年的乐观增长预期，整体产业链开启新一轮产能周期；欧洲战争局势升级后，海外电价高企，加上欧洲各国走向能源独立的政策导向，户储和海风景气度向好。存储一二季度价格涨幅进一步扩大，后续判断向上趋势不变但斜率应趋缓，我们开始关注预期受损最严重的消费电子板块，并从中选择可能是1-10机会的3D打印方向。海外油价高企后，中国供应链相对有优势的出海方向同样在持续关注。

2025年全球经济在AI技术革命的推动下呈现结构性复苏的态势，国内经济在政策推动下稳健增长，全球GDP增速达到5.2%左右。2024年底出台的一揽子刺激政策有效的提振了市场信心，为内需筑底提供了良好基础。出口虽受到中美关税扰动，但依托国内制造业的强大优势，全年依然呈现出超强韧性。整体相对稳定的总量需求下，产业结构的调整和升级是结构上的亮点，包括高端制造的升级、优势产业的出海、服务消费的孵化、以及过剩产能的反内卷等等。 海外方面，美联储降息周期已然开启，虽有阶段性反复，但方向不变，整体流动性环境保持宽松。此外，市场对中期美国债务问题的担忧加剧了美元的弱势。这一背景下，新兴国家市场投资机会相对更具优势。 全年来看A股市场表现波动中上行，结构性机会较为丰富。上证指数全年上涨约8.5%，沪深300指数上涨约10.2%，创业板指上涨约12.8%。成长股表现优于价值股，电子，通信，有色等板块涨幅居前，投资者风险偏好明显提升。四季度本基金更换了基金经理，与过往重仓机器人赛道的思路不同，我们对该赛道标的中期赔率空间看不清楚，选择了收益确定性相对高的存储和AI算力，半导体方向。从去年三季度开始，我们强烈看好存储行业，存储价格涨幅在四季度以及2026年的展望进一步超预期，在AI推理需求的拉动下，此轮景气周期的长度和高度史无前例。国产存储芯片和先进制程产能在十五五期间皆有翻倍的目标规划，国产设备材料的天花板较以往大幅打开。

四季度以来，本基金延续三季度的配置思路，根据产业变化进行了一些比例的调整，这也与之前阐述的，持续在能力圈内横向对比行业景气度的理念相一致。 报告期内，基金减仓了端侧标的，因为看到存储价格不断超预期，开始出现对下游消费电子需求的反噬，以手机为例，存储在bom成本的占比已达30%左右，在存储明后年的价格趋势进一步加强的预期下，手机厂商恐持续面临缺货和成本的双重压力，我们担心端侧销量和创新进程将因此受影响，所以选择观望。期间,尽管有标的因为参与到了当下热点板块涨幅可观，但我们认为参与主题也许可获短期收益，拉长看依靠研究赚取公司盈利增长的钱更为踏实。 存储价格涨幅在四季度进一步扩大，在AI需求的拉动下，本轮周期的长度和高度不同以往，我们看到核心算力公司在积极寻求和存力公司协同，存储芯片公司的产业话语权在增加，盈利模式在优化。A股相关标的受益相对间接，我们认为对存储模组公司不应只停留在囤货炒价的价值判断，此轮供需格局的反转，相关公司在产业链中的地位和国产化的参与程度，纵横向的外延能力将进一步提升。设备材料方面，国产存储芯片产能和先进制程产能在十五五期间皆有翻倍的目标规划，国内设备材料的天花板较以往大幅打开。储能板块里，我们减仓了部分标的，碳酸锂四季度阶段性价格飙升，对下游盈利空间的挤压需要观察。我们仍看好电力板块，随着单芯片/机架功率密度增加，AI数据中心的电力架构正经历深刻的变化，我们期待中国有创新力的企业走出新的成长曲线。

2025年四季度，沪深300指数下跌0.56%，恒生指数下跌4.56%，中证消费指数下跌7.09%。板块分化较大，石油石化、国防军工、有色金属等板块大幅上涨，房地产、医药、计算机等板块相对落后。 报告期内，国内宏观经济数据面临一定的压力，PPI等价格指标依旧处于负值区间，实体企业融资需求弱。出口受关税变化影响有压力，整体偏弱。继2024年末中央经济工作会议将“大力提振消费，扩大国内需求”作为2025年工作的首位，2025年会议上继续强调内需的重要性。之前的部分创造出新供给的新消费公司，景气度依然维持；与此同时，传统消费中一些细分方向开始出现触底甚至回升的信号，如部分高端消费，餐饮供应链等。另外，服务消费也是政策后续发力的重点之一。基于以上判断，我们进一步优化了组合持仓，核心聚焦内需。一方面，部分新消费公司的预期和估值已经调整到位，但基本面依然向好，我们继续持有；另一方面，针对部分已经触底的传统消费以及一些服务消费我们也做了一定的均衡配置，并持续追踪基本面情况。

四季度，国内经济延续内需走弱、出口韧性的状态。国内方面，相对稳定的总量需求下，产业结构的调整和升级依然是结构上的亮点，包括高端制造的升级、优势产业的出海、服务消费的孵化、以及过剩产能的反内卷等等。海外降息预期虽有阶段性反复，但方向不变，整体流动性环境依然宽松。 在经过三季度较为流畅的上涨之后，四季度权益市场震荡整固，万得全A指数上涨0.97%，涨幅居前的行业有军工、有色、通信、化工等，涨幅靠后的行业有地产、食品饮料、美护等。整体来看，市场行情演绎依然围绕科技加资源，传统内需板块仍处寻底状态。操作上，本基金延续以自下而上为主的投资策略，寻找估值与成长空间匹配的个股进行配置。历经三季度较为热情高涨的演绎后，权益市场进入波动率有所放大的阶段，自主可控方向我们依然看好中期确定性较强的标的，以及未来重估潜力较大的互联网龙头。随着美联储降息周期的延续，全球宽货币宽财政的趋势下，实物资产的行情演绎可能仍在中段。此外，尽管整体内需经济仍处筑底阶段，但品牌势能上行胜率较高的品种，依然值得期待。