张彩婷 - 基金投资策略和运作

四季度宏观基本面上仍是供过于求，经济数据只有出口相对韧性，固定资产投资增速转负，消费相对低迷，一线城市房价补跌，反内卷进展较慢，物价维持低位。但2024年9月以来政策稳股市的决心已经得到广泛共识，2025年年初以来AI和机器人的发展也奠定长期发展的信心，尽管10月美国再度发起关税威胁，但4月以来我国处理关税问题策略得当、精准反制，且产业链的逐步出海、出口市场向东盟非洲等地的拓展维持了出口增速的高韧性。整体来看市场维持了较高的风险偏好，科技相关的算力硬件、半导体、商业航天，产业趋势长期确定性很强，但短期遭到海外AI泡沫质疑，板块呈现高波动、但优质个股表现依然较好。高股息相关的银行、保险等板块仍取得不错的相对收益。　　未来政策强调“逆周期+跨周期”双重调节，坚持内需主导、建设强大国内市场，同时科技方面坚持创新驱动、加紧培育壮大新动能，未来持续关注消费政策和收入政策的落地，跟踪消费人次和均价的变化。本基金坚持顺政策方向、顺产业趋势投资，一方面在消费政策扶持和反内卷政策方向精选基本面有确定性的行业龙头和优质个股，另一方面关注和挖掘回撤较多、有可能底部改善的品种，努力控制回撤、争取获得较稳定的超额收益。

2025年四季度A股市场呈现高位震荡态势：季度伊始，上证指数一度冲高站上4000点整数关口；但后续受多重因素扰动，市场上行动能明显减弱——AI板块泡沫担忧持续升温、美联储降息预期反复摇摆，叠加国内机构出于“落袋为安”需求开展组合再平衡操作，上证指数一度逼近3800点支撑位。临近季度末，部分资金提前抢跑“春节躁动”行情，推动上证指数走出连续上涨走势，再度向4000点区间靠拢。从核心指数表现来看，市场分化特征显著：上证指数上涨2.22%，万得全A上涨0.97%，深证成指微跌0.01%，创业板指下跌1.08%，科创50指数表现较弱，跌幅达10.10%。　　行业层面同样呈现明显的结构性分化。涨幅居前的行业涵盖石油石化、国防军工、有色金属、通信、轻工制造、商贸零售、钢铁、银行、机械设备、建筑装饰、基础化工等；而美容护理、生物医药、房地产、计算机、传媒、食品饮料等行业则表现承压，跌幅相对较大。　　本基金核心投资目标为追求绝对收益，核心诉求是实现回撤可控、净值表现稳健，同时兼顾组合的向上弹性。基于这一目标，本基金始终维持较低的整体仓位，投资策略上持续践行相对均衡的组合配置理念。我们坚信，兼顾价值与成长的平衡配置，是获取持续稳定业绩回报的关键：个股选择环节，一方面聚焦估值显著低估、盈利确定性强的高质量价值标的；另一方面，适度布局以合理价格切入、具备核心竞争优势且能够持续创造价值的优质成长企业。具体持仓分布上，本基金个股配置主要集中于有色金属、金融、消费、传媒及高端制造等板块。　　固收方面，十年国债利率四季度初迎来一波下行，但之后持续震荡上行，几次接近年内高点1.9%，30年活跃券利率则创出年内新高2.295%，只有短端债券表现相对较好，总体来看债市情绪依然偏弱。10月利率偏下行主要来自于美国的关税威胁，风险偏好回落，债市资金回流；月底金融街论坛央行宣布恢复国债买卖，债市继续修复。但之后关税谈判缓和，央行买债规模较少，债市恢复到三季度时对股债跷跷板的担忧中。基本面上仍是供过于求，经济数据中出口相对韧性，固定资产投资增速转负，消费相对低迷，一线城市房价补跌，反内卷进展较慢，物价维持低位。年底政治局会议和中央经济工作会议的财政政策相对有定力，但货币政策降息降准的预期也下降；国内拓展内需、发力服务消费的趋势日渐明显，债市担忧物价和经济是否会在2026年企稳回升。机构行为方面，虽然利率上行至配置盘较有性价比的位置，但配置型机构买入较少，一旦利率下行止盈的机构反而较多；同时年底机构锁定收益卖盘较多，10年国债在上行到央行划定的1.75%-1.85%区间上后有买盘进入，但超长债情绪更差。海外方面美联储降息预期也有所回落，人民币呈现升值态势，但国内货币政策以我为主。　　本基金由于成立时间较短、负债端相对不稳定，债券配置方面以高流动性的短券为主、高票息的老券为辅，总体维持较低久期、赚取一定的票息收入，控制回撤幅度。信用方面利差多数走阔，我们在信用投资方面始终坚持远离风险的理念，以高等级、高流动性为择券标准，不为获得短期较高收益而增加组合的信用风险暴露。

四季度市场通常进入财报发布的空窗期，业绩指引与宏观事件成为影响走势的关键。在此期间，市场往往缺乏明确的盈利主线，热点主题轮动明显加快，资金更倾向于围绕产业趋势与政策导向进行布局。本组合基于“贝塔聚焦产业趋势”的思路进行构建，核心逻辑在于抓住高景气行业的系统性机会，通过配置产业趋势明确、基本面持续向好的方向，力争在波动中获取超越市场的收益。　　具体配置上，我们主要围绕 订单高增、业绩持续兑现的AI硬件等方向展开。随着全球人工智能产业化进程加速，算力基础设施需求呈现爆发式增长，相关产业链从上游芯片、服务器到光模块、PCB、散热等环节均进入景气周期。我们重点关注那些不仅具备技术领先性和客户壁垒，更能通过订单落地和财务数据验证成长逻辑的公司，把握 “产业结构性重估”与“需求端释放”共振带来的双击机会。　　在选股层面，我们兼顾确定性与 空间性，强调动态估值与成长匹配度。目前重点配置动态估值仍处于相对低位的北美算力链相关标的，该市场受益于大型云厂商与科技公司的资本开支投入，需求可见度高、持续性较强。我们进一步聚焦于在光模块、PCB 等关键环节具备确定份额与技术优势的头部公司。这些公司通常已进入海外核心客户供应链，工艺积累深厚，产能布局领先，能够率先受益于技术升级与规模放量，在产业趋势中具备较强的业绩弹性与估值修复潜力。　　整体上，本组合试图通过产业趋势定位、景气环节聚焦、龙头公司精选的三层框架，在四季度复杂的市场环境中，构建一条兼具成长动能与估值安全边际的主线配置，以应对快速轮动，捕捉中期产业升级带来的投资机会。　　固收方面，十年国债利率四季度初迎来一波下行，但之后持续震荡上行，几次接近年内高点1.9%，30年活跃券利率则创出年内新高2.295%，只有短端债券表现相对较好，总体来看债市情绪依然偏弱。10月利率偏下行主要来自于美国的关税威胁，风险偏好回落，债市资金回流；月底金融街论坛央行宣布恢复国债买卖，债市继续修复。但之后关税谈判缓和，央行买债规模较少，债市恢复到三季度时对股债跷跷板的担忧中。基本面上仍是供过于求，经济数据只有出口相对韧性，固定资产投资增速转负，消费相对低迷，一线城市房价补跌，反内卷进展较慢，物价维持低位。政治局会议和中央经济工作会议的财政政策相对有定力，但货币政策降息降准的预期也下降；国内拓展内需、发力服务消费的趋势日渐明显，债市担忧物价和经济是否会在2026年企稳回升。机构行为方面，虽然利率上行至配置盘较有性价比的位置，但配置型机构买入较少，一旦利率下行止盈的机构反而较多；同时年底机构锁定收益卖盘较多，10年国债在上行到央行划定的1.75%-1.85%区间上后有买盘进入，但超长债情绪更差。海外方面美联储降息预期也有所回落，人民币呈现升值态势，但国内货币政策以我为主。　　本基金在四季度初维持了略高于市场中位数的久期水平，但发现利率下行幅度有限后降低了久期，未来观察降息预期和经济恢复速度，预期依然以波段交易为主。信用方面地产仍扰动市场情绪，信用利差多数走阔，虽12月底头部房企境内债多有修复，但我们在信用投资方面始终坚持远离风险的理念，以高等级、高流动性为择券标准，不为获得短期较高收益而增加组合的信用风险暴露。

三季度宏观经济呈现“稳中有进、质效提升，结构优化升级与新动能接续转换提速”的运行特点。尽管经济环比增长动能仍显温和，但流动性环境已摆脱二季度“资金淤积困局”（低风险资产过度集中），转向预期修复驱动的估值溢价阶段——政策托底信号密集释放提振市场信心，叠加大宗流动性边际转松预期，权益市场交投热度回升，高弹性资产持续享受估值溢价。风格维度，市场仍由“高风偏资产主导”，延续“大盘股稳底盘、中小盘股活跃”的分化格局。在此背景下，组合策略围绕增量主线展开布局，紧扣产业趋势确定性，兼顾静态估值安全垫与动态成长弹性进行配置。　　具体聚焦AI算力、AI应用、机器人、游戏四大高景气方向前瞻性布局，捕捉技术突破与需求爆发的戴维斯双击机遇：1）AI算力：优选受益“国产替代提速与北美需求外溢”双轮驱动的标的。在全球流动性充裕环境下，重点配置掌握先进制程工艺、光模块等核心技术，或深耕智算中心、算力租赁平台等基础设施的关键企业。2）机器人：锚定大厂供应链核心环节（如传感器、减速器、伺服系统等）展开配置。此类环节技术壁垒突出、国产替代空间明确，直接受益于机器人量产降本与场景落地进程。3)游戏：行业高景气延续，核心驱动在于情绪价值付费习惯的结构性升级，叠加版号常态化发放与AI技术降本增效。在“需求远大于供给”的行业背景下，精选产品流水稳健、业绩确定性高且估值适配的个股。4）AI应用：重点布局大厂价值重估，集中配置互联网龙头。期待其数据、算力与生态优势，AI业务（智能云、广告等）盈利弹性释放与估值溢价提升或形成双击。

固收方面，债市在6月走强后遭遇来自股市和各项政策的影响，利率水位不断抬升。10年期国债利率高点达到1.836%，未超过3月份高点，但30年国债在9月末活跃券换券预期下一度达到2.1825%，超过了3月的高点2.145%。虽然经济基本面的领先指标如PMI、信贷等依然表现低迷，资金面总体维持宽松，但股市不断新高带来的风险偏好提升和债市监管方面出台各项新规，导致交易型机构不断卖出国债、配置型机构即使在债券利率相对于贷款有性价比后依然更倾向于配置含权产品。债市对各项利空非常敏感，如7月中央城市工作会议、反内卷政策、7月底政治局会议、8月恢复对新发国债等利息收入征收增值税、9月债基赎回费提升征求意见等；但对利多的反应只是利率的小幅下行，如7月底政治局会议稳增长和反内卷的力度较弱、8月官媒指出降息降准有充分空间、或央行对买断式逆回购净投放呵护流动性，市场对债市的小幅反弹会做快速的止盈。9月赎回新规导致10年国债利率升至年线上方，债市谨慎情绪更浓。未来需要关注降息降准的时点、央行是否恢复买债、赎回新规的落地和执行。　　本基金由于处于成立初期，债券配置方面以高流动性的短券为主、高票息的老券为辅，总体维持较低久期，控制收益的回撤幅度。信用方面在市场较弱时流动性较差，我们在信用投资方面始终坚持远离风险的理念，以高等级、高流动性为择券标准，不为获得短期较高收益而增加组合的信用风险暴露。　　2025年3季度A股市场走出了波澜壮阔的上升行情：AI尤其是国内外算力、消费电子、新能源（尤其是储能）、机器人等行业发展趋势良好、催化事件不断涌现，市场情绪一直处于乐观状态，风险偏好高，导致7月份和8月份大盘快速上涨，9月份高位震荡，深证成指上涨29.25%、上证上涨12.73%、创业板上涨50.4%、科创50上涨49.02%、万得全上涨19.46%。涨幅超过30%的行业有电子（69.59%）、通信（60.75%）、电力设备（51.48%）、综合（50.10%）、有色金属（46.47%）、基础化工（39.64%）、机械设备（31.03%）、建筑材料（30.54%）；另外房地产、传媒、汽车、计算机、钢铁、医药生物、家用电器、建筑装饰、农林牧渔、轻工制造、环保等行业也有优异表现；只有银行板块涨幅为负。　　本基金的投资目标是绝对收益，并且3季度处于建仓期，因此本基金在7月和8月前半月份仓位控制在非常低的水平，只在8月中下旬有一定安全垫的情况下开始提高仓位。投资策略上我们继续采取了相对均衡的组合投资方式，本基金认为兼顾价值和成长的平衡是获取持续稳定业绩的关键：个股选择主要聚焦于明显低估、确定性强的高质量价值公司；同时适度关注以合理价格买入具有竞争优势、持续创造价值的优质成长公司。具体选择的个股主要集中有色、消费板块和高端制造板块。

固收方面，债市在6月走强后遭遇来自股市和各项政策的打击，利率水位不断抬升。10年期国债利率高点达到1.836%，未超过3月份高点，但30年国债在9月末活跃券换券预期下一度达到2.1825%，超过了3月的高点2.145%。虽然经济基本面的领先指标如PMI、信贷等依然表现低迷，资金面总体维持宽松，但股市不断新高带来的风险偏好提升和债市监管方面出台各项新规，导致交易型机构不断卖出国债、配置型机构即使在债券利率相对于贷款有性价比后依然更倾向于配置含权产品。债市对各项利空非常敏感，如7月中央城市工作会议、反内卷政策、7月底政治局会议、8月恢复对新发国债等利息收入征收增值税、9月债基赎回费提升征求意见等；但对利多的反应只是利率的小幅下行，如7月底政治局会议稳增长和反内卷的力度较弱、8月官媒指出降息降准有充分空间、或央行对买断式逆回购净投放呵护流动性，市场对债市的小幅反弹会做快速的止盈。9月赎回新规导致10年国债利率升至年线上方，债市谨慎情绪更浓。未来需要关注降息降准的时点、央行是否恢复买债、赎回新规的落地和执行。　　本基金在利率明显上行时缩短了久期，但尝试在利率上行到一定水位后做波段交易，市场超出预期后及时止损，市场较弱时对交易的时点和速度要求更高，交易纪律的执行优先于个人对市场的预判。信用方面在市场较弱时流动性较差，我们在信用投资方面始终坚持远离风险的理念，以高等级、高流动性为择券标准，不为获得短期较高收益而增加组合的信用风险暴露。　　权益方面，三季度宏观经济呈现“稳中提质、结构深化，新旧动能加速转换”的特征，经济环比动能虽然依然偏缓，但在流动性层面，市场已走出二季度“流动性陷阱”（资金淤积于低风险资产），转向预期扭转后的溢价阶段，政策托底信号频出修复风险偏好，叠加全球流动性边际宽松预期，权益市场资金活跃度提升，高风险偏好资产持续获得流动性溢价。风格层面，市场延续“高风险偏好占优”格局，表现为“权重股稳盘、题材股活跃”的分化特征。　　在这样的背景下，组合策略主要聚焦增量方向的布局，专注于产业趋势的能见度，平衡静态估值的安全边际和动态估值的弹性空间进行配置。具体围绕AI算力、AI应用，机器人、游戏等高景气主题适度左侧布局，捕捉技术突破与需求爆发的戴维斯双击的机会：1）AI算力：精选受益“国产替代加速+北美需求外溢”双轮驱动，全球流动性泛滥背景下，具备核心技术（如先进制程、光模块）及算力基础设施（智算中心、算力租赁）的核心标的。 2）机器人：关注大厂供应链上的核心环节比如：传感器，减速器、伺服系统等方向进行配置。3）游戏：行业景气度持续，主要受益于情绪价值付费习惯的结构性提升，叠加版号常态化与AI降本增效。在行业处于“需求远大于供给”的背景下，精选产品流水持续，业绩能见度高，估值合理的个股进行配置。4）AI应用：主要聚焦大厂重估，集中配置互联网龙头。主要考虑到他们可以凭借数据、算力与生态优势，AI业务（智能云、广告）盈利弹性与估值溢价有望双重提升。

上半年中国股票市场整体呈现港股相对A股占优的结构性分化格局，风险偏好经历先扬后抑的震荡过程。宏观层面消费与出口展现的韧性为市场提供基础支撑，但海外政治不确定性骤升与中国确定性溢价增强形成鲜明对比，叠加DeepSeek技术突破显著改善全球投资者对中国科技资产的认知偏差，共同推动港股成为外资资产再平衡的核心载体。　　在此背景下，本组合持续构建三层动态配置体系：均衡防御基座上，保留银行、电力等高股息红利资产确保基础抗波动能力；核心稀缺性布局中，聚焦港股消费与互联网领域的优质标的——这类资产兼具长期增长红利与短期业绩爆发力；风险对冲维度，增配受益长期产业趋势的新质生产力资产以优化组合相关性，同步捕捉出口链阶段性反弹机遇（尤其具备全球竞争力、品牌壁垒的龙头企业）。尽管市场中期遭遇外部政策扰动引发的系统性冲击，但国内消费韧性与出口超预期表现筑牢基本面支撑，加之国际博弈局势趋稳与美元配置吸引力弱化推动增量资金回流中国资产。持续优化后的策略使组合在复杂环境中有效平滑运行曲线：港股凭借低估值与稀缺性持续发挥避风港功能，传统红利资产提供稳定现金流，出口链龙头与新质生产力资产则贡献阿尔法弹性，三维协同最终实现控制回撤、把握结构性机会的稳健增值目标，整体配置始终紧扣全球资金再平衡与中国资产相对价值重估的核心逻辑演进。

上半年市场整体呈现显著的结构性分化与快速轮动特征，风险偏好先扬后抑的波动对偏绝对收益组合的配置提出较高挑战。本组合始终基于行业比较框架，从确定性维度精选超配方向：宏观层面消费与出口的持续韧性为市场提供底层支撑，但顺周期实际复苏节奏、政策托底力度及海外关税政策的不确定性构成主要扰动；而科技资产因DeepSeek技术突破触发的重估机遇、新质生产力政策推进的确定性加速，则成为核心配置主线——尽管短期港股科技表现更突出，我们仍基于产业趋势超配半导体设备、国产算力、机器人等方向。　　权益配置层面，尽管科技板块波动较大，但其未来2-3年的产业确定性支撑我们通过不同方向贝塔的对冲策略，在控制波动的同时增厚收益。报告期运作分为两个阶段：第一阶段围绕关税战系统性冲击后的超跌反弹，布局前期调整较多的汽车链叠加机器人事件催化；第二阶段在外部风险平稳后，聚焦受益于海外AI算力需求爆发的产业链及具备品牌优势的出口链公司——这些方向兼具业绩确定性、估值合理性及长期产业趋势，不仅适合稳健产品长期配置，更因贸易战带来的中长期布局机会凸显配置价值。　　整体而言，市场在无风险利率下行、新兴产业趋势显现及宏观经济稳进（扩内需政策+出口韧性）的背景下，始终具备持续做多动能。我们通过“超跌反弹+增量产业”的阶段性策略，持续捕捉结构性机遇，顺应产业趋势优化组合收益，力求在控制波动的同时不断增厚绝对收益水平。　　固收方面，债券利率年初创新低后经历了大幅回调，3月下旬资金面好转后利率回到前低附近，之后虽有关税的扰动，整体呈现较窄区间的震荡。从市场的核心关注看，债市主要被流动性和股市左右。流动性方面，年初流动性极度宽松，市场做多债券情绪较强；1月中流动性开始收紧，隔夜利率、存单和shibor利率普遍上行，十年国债回调幅度达30bp；债市有负反馈的担忧后监管开始呵护市场，3月中资金面开始好转，债市得到一定修复；之后央行对资金面的调控非常精准，资金利率一般略高于政策利率，不会明显宽松但也不会过于紧张，债市相对窄幅震荡。股市方面，1-3月的科技股牛市和4月7日股市在关税冲击后逐步修复，两波股市上涨都导致利率震荡上行，上证指数和30年国债利率相关性非常好。但从更深层的原因来看，市场的影响因素应该是政策面（情绪面）大于基本面大于技术面。年初流动性宽松伴随着非常高的降息预期，随后监管约谈、一级市场债券小幅发飞等导致市场降息预期逐步下降；3月中监管呵护、高频经济数据强度不足、对关税战的担忧加强了货币政策对冲的预期；关税落地后，国内政策定力较强，抢出口和转出口的带动下国内的生产较强，经济增长不弱，市场对政策宽松的预期慢慢延后。

一季度中国股票市场呈现港股强A股弱的结构性特征，风险偏好先扬后抑。宏观层面因为消费和出口呈现明显韧性，使得市场整体指数的压力不大。但是海外的政治环境不确定性急剧放大，而中国的确定性溢价明显提升，同时DeepSeek的成果也改变了全球投资者对中国科技资产的偏见。在这个背景下，港股作为外资资产组合再平衡的重要选择之一，并在一季度有明显的超额收益。因此我们在原有传统红利资产，如银行，电力等方面进行均衡配置外，同时还增加了港股相关的优质稀缺标的的配置，他们不仅具备长期增长红利，同时短期的业绩也非常优异，这些方向主要在消费和互联网相关领域。同时，鉴于外需和内需不确定性依然存在，我们也增加了一些，和外需内需相关度不高，但受益长期产业趋势的新质生产力标的对组合进行相关性和弹性的再平衡，力求使得组合运行曲线更加平稳。

一季度市场虽然结构性特征明显，但轮动节奏快速且复杂，市场风险偏好先扬后抑，这对偏绝对收益策略组合的配置提出较大挑战。我们主要策略还是在行业比较框架的角度，从确定性的角度精选超配行业。一季度宏观层面因为消费和出口呈现明显韧性，使得市场整体指数的压力不大。市场的结构主要以顺周期，出口链，科技链和新消费等方向轮动为主。我们认为市场最大的不确定性来源于，顺周期的实际复苏，和政策托底的节奏，特别是海外关税政策是短期最大的不确定性；而确定性则来自于科技资产会因为DeepSeek的成功而重估，同时新质生产力的政策推进节奏也会确定性加速，虽然短期在港股体现得更明显，但是我们依然基于产业趋势选择了半导体设备，国产算力，机器人等方向进行了超配。　　权益部分总的来说，虽然科技方向的波动相对较大，但是未来两到三年维度的确定性较高，我们希望继续通过不同方向贝塔的对冲，在控制一定波动的同时，顺应大的产业趋势，不断增厚组合的收益水平。　　固收方面，年初在机构抢先配置的带动下十债利率一度创下新低1.5825%，30年国债利率最低也到了1.8%；但随后监管调控加强、股市科技板块走强、资金面持续收紧，债券市场经历了比较大的调整。具体来看，1月初债券利率新低后，监管约谈的传闻增多，央行阶段性暂停买入国债，但鉴于流动性宽松的预期、今年全年降息幅度的预期，债市调整的幅度并不大、全月来看利率仍下行。进入2月后，流动性宽松的预期逐渐打破，隔夜资金利率持续在1.8%以上，即使一级市场债券小幅发飞，资金面的紧张也没有得到缓解，互换、存单的利率一路上行，市场开始担心负carry，到下旬债券的年内收益转负，负反馈的担忧加剧，监管才略有呵护市场的发声。但市场对今年的降息预期已经大幅修正，3月上半月股市的持续强势让市场开始关注经济是否在科技的带动下已经好转，央行对资金面的精准把控让债市做多的赔率也显不足；下半月股市出现一定回调，虽然隔夜利率持续高位，但存单和互换的利率已经开始下行，长债利率得到一定修复。基本面方面，有地产销售的热度、机械销量的高增速，但高频数据显示实际开工依然偏弱，黑色系商品价格持续下跌，有色的涨价多是供给端因素，内需支撑仍显较弱。　　本基金在季初保持中性的久期，在1月利率调整至高位时略加了久期，2月市场调整加大后慢慢降低久期，但回顾来看降仓的速度较慢、幅度较小，未来将提高交易的灵活性和对市场的敏感度。信用方面市场关注套息交易，我们在信用投资方面始终坚持远离风险的理念，以高等级、高流动性为择券标准，不为获得短期较高收益而增加组合的信用风险暴露。

权益方面，本产品的主要理念是在控制一定回撤水平的前提下，依托主动权益投研一体化平台，充分挖掘具备长期产业趋势的投资机会。9月底前，从宏观和产业层面缺乏明显具备产业趋势的投资机会，股票市场以风格投资为主，风格投资内生的不稳定性和突变性使得我们相对谨慎，有限参与了红利和中小盘风格，因此主要以控回撤为主。　　2024年9月底开始，我们的投资运作有三阶段的变化：　　第一阶段： 9月24日央行的超预期表态让我们重新开始重视权益资产的大拐点和新周期的出现。产品当时进行了显著加仓。我们认为第一阶段是普涨阶段，因此，我们加仓是以投研公共组合为底仓进行了快速加仓。　　第二阶段：第一阶段交易堵塞带来的巧合导致市场超涨非常严重，严重透支了短期的市场动能，因此市场在10月8日以后进入了一个再平衡阶段。在这个阶段，我们认为市场结束普涨，结构性特征会体现非常明显。因此，我们在10月8日进行一定降仓的情况下，将结构也进行调整，更加偏向科技里的AI链和自主可控方向。接近年底，豆包在国产AI大模型里脱颖而出是一个里程碑式的变化，意味着，在这一轮中美大模型竞争中，国产大模型已经可以进行商业化。也就说，AI等科技的投资从主题投资进入了产业趋势投资，因此，我们在年底，围绕字节链进行了布局，主要是在端侧应用方面。并维持跨年。　　第三阶段：这个阶段的标志是DeepSeek和宇树机器人的脱颖而出。这个阶段让我们认为，AI和机器人在技术层面的迭代远超我们预期。我们第一时间配置了相关的产业链个股。但是我们也知道，在当前极端的市场交易结构下，预期差带来的科技资产的重估引发惯性上涨是非常剧烈的，隐含的短期超涨风险也是非常需要重视的，特别是我们这样以绝对收益为投资理念的产品。因此，我们需要通过多种方式去应对可能面临的回撤风险。　　固收方面，2024年的债券整体处于下行趋势，长端利率下行幅度达90bp左右。债牛的核心因素有：一、货币政策相对宽松。央行调降 7 天 OMO 累计 30bps，调降 1 年 MLF 利率累计 50bps，调降 1 年和 5 年 LPR 累计 35bps 和 60bps，两次降准合计1个百分点，同时央行启动买卖国债和买断式逆回购也为市场注入了大量流动性。另外叫停手工补息和同业存款自律倡议落地，更促进了广谱利率的下行。二、实体需求依然偏弱。年初信贷节奏较平滑，二季度发债节奏较慢，年末发债节奏加快但主要用途是化债，政策稳经济的主要导向在于“两重两新”，基建投资需求整体不强，地产收储和城中村改造进展缓慢，导致居民、银行、理财、保险等机构配债的需求持续高位。期间利率债也出现了几波回撤，主要是监管对长端利率过低的提示（3月初、4月底）、央行进行债券借贷和买卖直接干预利率（7月初、8月初）、政策转变对股市的重视度提升（9月底），随着政策工具的丰富，监管对流动性和利率的干预能力在增强，需要关注对各市场主体进行资产选择和配置的影响。海外货币政策整体对国内的约束不强，但在人民币汇率贬值存在较大压力时，国内货币政策还是会边际收紧。　　　　本基金在年初低估机构配置的力量，但在下半年流动性转松、货币政策基调转变时及时大幅提升久期。目前债券利率已处于低位，相对去年债市波动加大，本基金密切跟踪各机构资产负债情况和市场流动性变化，以期在波动中博取相对收益。信用方面房地产企业获得政府明显支持，但关注股市好转对债市的分流，我们在信用投资方面始终坚持远离风险的理念，以高等级、高流动性为择券标准，不为获得短期较高收益而增加组合的信用风险暴露。

本年度持续聚焦国央企改革红利主线。一季度的市场呈现V型震荡格局，节前单边下跌与春节后大幅反弹形成鲜明对比。随着季中波动收敛，市场赚钱效应逐步回暖。本基金基于绝对收益导向，采取动态仓位管理策略：1月初主动降低权益仓位以规避系统性风险，有效控制回撤幅度；3月观察到市场情绪修复迹象后，逐步提升仓位捕捉反弹机遇，优化了持有体验。　　面对复杂多变的宏观环境，二季度进行了一定的策略调整——内需处于债务周期底部与制造业复苏的拉锯期，外需依托海外补库韧性，地缘冲突重构全球供应链格局——本基金维持中性偏乐观判断。在风格配置上，延续防御基调但强化结构性机会挖掘：一方面布局资源品（煤炭/石油）、先进制造（工程机械/造船/电网）及航运服务业中的高股息央国企； 　　三季度属于战略转折期。基于对三重拐点的预判——美联储降息周期开启推动人民币升值预期、政治局会议释放超预期的财政货币宽松信号、9月末市场成交量创历史新高预示流动性拐点——本基金在三季度实施战术性调整：前期保持低仓位防御姿态，9月末市场异动后迅速切换至进攻模式，重点加仓金融地产、电力设备、医药电子等顺周期成长板块。通过构建中性贝塔与多元阿尔法组合，兼顾产业趋势红利与风控要求。　　面对四季度的结构分化，我们判断市场呈现高股息与科技成长哑铃型特征：机器人/固态电池/AI应用等前沿领域轮动活跃，传统红利资产则彰显防御韧性。本基金采取双端布局策略：左侧配置国央企红利资产，受益于债券收益率下行带来的估值溢价与市值管理政策红利；右侧聚焦自主可控与AI大模型等硬科技方向，把握国产替代加速与产业创新突破的机遇窗口。这种哑铃型结构既适应了当前宏观环境的不确定性，又充分享受了流动性充裕带来的主题投资机遇。　　总的来说，通过动态跟踪政策导向、产业演进与市场情绪的三重变量，本基金始终贯彻"绝对收益优先、持有体验优化"的投资哲学。后续将继续深化对央国企价值重估、科技产业革命、全球供应链重构三大主线的研究，通过灵活的仓位管理与精选个股策略，在控制波动率的同时捕捉结构性机遇。