樊鑫 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，国内外的“K型”特征均明显，一方面AI人工智能快速发展，另一方面地产、消费等传统经济仍然承压。不同点在于AI对美国的经济增长、就业等贡献已较大，高利率与高增长同时存在；但国内受限于芯片供给、模型能力等，AI的贡献仍不显著，转型仍在途中。债市方面，进入二季度宏观基本面的数据再度边际走弱，再度进入收益率下行的趋势行情中，但阶段性的受风险偏好的变化、央行的态度等影响，波动明显加大。股市方面，指数层面并无大的涨跌表现，但结构分化巨大，AI科技表现强势大幅上涨，消费地产等顺周期方向则大幅下跌。可转债方面，二季度并无行情，一方面对应正股小微盘走势偏弱，另一方面转债估值转股溢价率有所压缩。转债的高估值需要正股上涨预期、资金持续流入、偏紧的供需关系等多重利好维持，一旦利好出现边际松动，估值有压缩的压力。结构上，与股票类似，高价的科技类转债表现占优，中低价表现偏弱。　　本基金二季度债券和可转债均有正向收益贡献。债券方面，久期较一季度显著提升，基本把握住了4月初以来债券市场收益率趋势性下行的机会。但由于组合买入的是30年国债，表现不如中短期债券，且由于债市波动显著加大，整体交易体验一般。可转债方面，阶段性的把握AI的结构性行情，买入了部分科技类转债，但由于转债指数无趋势性行情，获取收益难度明显增加，持有的科技类转债的表现显著不如科技类股票。

2026年二季度，国内外的“K型”特征均明显，一方面AI人工智能快速发展，另一方面地产、消费等传统经济仍然承压。不同点在于AI对美国的经济增长、就业等贡献已较大，高利率与高增长同时存在；但国内受限于芯片供给、模型能力等，AI的贡献仍不显著，转型仍在途中。债市方面，进入二季度宏观基本面的数据再度边际走弱，再度进入收益率下行的趋势行情中，但阶段性的受风险偏好的变化、央行的态度等影响，波动明显加大。股市方面，指数层面并无大的涨跌表现，但结构分化巨大，AI科技表现强势大幅上涨，消费地产等顺周期方向则大幅下跌。可转债方面，二季度并无行情，一方面对应正股小微盘走势偏弱，另一方面转债估值转股溢价率有所压缩。转债的高估值需要正股上涨预期、资金持续流入、偏紧的供需关系等多重利好维持，一旦利好出现边际松动，估值有压缩的压力。结构上，与股票类似，高价的科技类转债表现占优，中低价表现偏弱。　　本基金二季度继续复制双低等权指数，但受市场结构影响，表现整体偏弱。二季度转债市场自身行情一般，表现较优的转债基金主要持有科技正股和高价的科技转债。本基金持有中低价转债为主，转债估值有所压缩，对应正股整体科技含量也偏低。短期看，预计在风格切换之前，双低等权策略或仍将逆风。但复盘历史看，中长期双低等权指数表现较优，显著好于中证转债和同类基金表现。本基金着眼长期，预计将继续保持策略定位，争取转债市场有表现时占优，为持有人提供较好的收益。

本产品以股、纯债、转债的投资作为主要投资策略。2026年二季度股票市场呈现分化格局，上证指数最高达到4258.86点再创新高，科技硬件整体表现出极强的爆发力，但与此相对应的，一些传统行业表现则明显走弱，与一季度所体现出的复苏预期完全相反。在高油价的背景下，部分行业快速感受到成本压力，进而向终端价格和需求传导，部分行业由于终端价格博弈表现出了一定的需求抑制，打乱了原本的复苏节奏，进而带来基本面预期的变化。而与此同时，资金面结构的变化顺应的科技硬件和部分传统的行业的分野，逐渐形成了不同的股价趋势，也间接加剧了行情的分化。债券资产在二季度迎来整体收益率下行，资金面处于相对充裕的状态，配置力量较为活跃。10年及以上国债下行空间在10bps左右，5年附近银行资本债券下行幅度接近20bps，提供了较大的交易空间。　　　　2026年二季度本产品在债券投资上整体较为保守，大部分时间以票息为主，结构上以国债为主。可转债由于当下处于历史较高的溢价率水平，因此参与不多。股票投资仓位经历了先上升后下降的过程，节奏上持仓的方向主要包括化工、能源、煤炭、锂电、交运、建材、食品饮料、金融等传统行业，但从事后看效果不佳。在意识到市场风格和资金面的结构性变化后，持续降低了仓位控制波动，尽管净值有一定回撤，但产品波动率已经明显降低，而很多传统行业通过二季度的深度调整已经体现出了极佳的长期投资胜率和赔率。本产品将耐心等待市场风格和资金面的再平衡，仍将聚焦于经营周期见到拐点并有明确复苏信号的行业和公司，通过投资这些极具性价比的行业和公司获得回报。

本基金权益部分，2026年上半年上证指数上涨3.16%，二季度以来行情极致分化。科技方面，AI硬件加速投入，绝对体量在许多细分领域突破5-10%，显著挤占传统产能，使得传统产品出现涨价潮，相应细分领域公司持续上涨。非科技方面，在经历一季度消费旺季复苏后，节后消费快速回落，除出口外，经济数据快速走弱，凸显硬科技更加一枝独秀，非科技持续下跌，市场交易非常集中。　　本基金保持较高股票仓位，对组合进行部分调整，主要配置两个方向，第一坚守部分业绩向上的出口、顺周期消费及化工品类，第二布局科技中价格刚开始上涨的功率器件及价格仍在上涨通道并加速的存储。　　关于科技板块，AI竞赛出现两个特征，一个是头部玩家缩圈，头部模型ARR快速增长，尾部模型逐步出局，另一个是客户更加追求性价比，互联网厂商开始限制员工模型使用费用，使得具有高性价比的国内模型市场份额也在稳步增加。这两个特征都体现了在现有模型能力下，参与者从不计成本的快速大额投入转向考虑ROI，当前需要关注模型进步速度及新应用场景突破，以判断后续资本开支速度。科技板块目前交易十分拥挤，但估值并没有大范围泡沫化，特别是部分刚开始涨价品类，市场对其预期仍较低。关于出口及顺周期板块，出口链基本面持续向好，原油价格波动逐步消除，美联储加息预期有望逐步走低，人民币升值压力环比减弱，压制出口链估值因素逐步缓和，下半年有望迎来较好机会。顺周期消费目前仍不见明显复苏迹象，部分个股存在估值修复机会。　　2026年二季度，中国债券市场整体走出了一轮由资金面主导的市场行情，收益率曲线呈现“牛平”格局。国内资金中枢回落至历史低点，总量政策虽然没有落地，但是整条政策曲线价格明显下移，带动利率中枢下移。　　利率债表现尤为强势，收益率中枢下移：二季度初，在资金面持续宽松及“资产荒”行情的推动下，债市做多情绪高涨。10年期国债收益率从3月下旬的1.83%左右一路下行，6月初一度触及1.70%的低位。尽管6月资金面边际收敛导致各期限利率小幅上行，但整体仍维持窄幅震荡偏强的格局。4月至5月期间，中长端利率表现优于短端。在“资产荒”背景下，机构被迫拉长久期，导致1-3年期国债收益率与隔夜资金利率出现倒挂，长短端利差显著压缩。　　信用债供需双扩，利差极致压缩：信用债市场呈现收益率下行、信用风险收敛的特征。低等级信用债、二永债的利差压缩幅度尤为明显，5年期以上二永债利差大幅下降。

二季度，债券市场方面，国债收益率曲线整体下行，除3年期限下行2bp外，其他期限均下行7-12bp，超长端下行幅度较大。具体来看，季初，美伊冲突逐步缓和，银行资金融出规模持续处于历史高位，流动性保持充裕，超长债发行落地，实体融资需求不足，票据利率持续走低，叠加存款高增，市场延续资产荒主线，债市也由短端逐步向长端走强，政治局会议未提及降息降准，符合市场预期，短期总量进一步宽松可能性较小，曲线收益率整体下行明显；季中，资金面由宽松逐步收敛，央行连续回笼流动性，但4月经济数据不及预期，社融信贷数据较弱，出口数据结构性超预期，经济整体仍呈现弱复苏特征，债市整体保持强势，但波动加大，短端小幅上行，中长端延续下行态势；季末，央行流动性操作由回笼转向投放，市场资金利率中枢由高位逐步回落，月底历史首次开展隔夜逆回购操作，现券市场主要矛盾聚焦于资金面，同时公布的6月PMI数据小幅回升，重返扩张区间，超市场预期，债市进入震荡调整阶段，收益率全月宽幅波动，短端小幅下行，中长端小幅上行。整体来看，本阶段影响债市主要因素包括资金面、货币政策、经济数据等。　　本组合在二季度积极调仓信用债，寻找收益率较高的品种，小幅加仓长久期利率债，净资产久期整体维持中性水平附近，力求获得稳定收益回报。

本产品以股、纯债、转债的投资作为主要投资策略。2026年二季度股票市场呈现分化格局，上证指数最高达到4258.86点再创新高，科技硬件整体表现出极强的爆发力，但与此相对应的，一些传统行业表现则明显走弱，与一季度所体现出的复苏预期完全相反。在高油价的背景下，部分行业快速感受到成本压力，进而向终端价格和需求传导，部分行业由于终端价格博弈表现出了一定的需求抑制，打乱了原本的复苏节奏，进而带来基本面预期的变化。而与此同时，资金面结构的变化顺应的科技硬件和部分传统的行业的分野，逐渐形成了不同的股价趋势，也间接加剧了行情的分化。债券资产在二季度迎来整体收益率下行，资金面处于相对充裕的状态，配置力量较为活跃。10年及以上国债下行空间在10bps左右，5年附近银行资本债券下行幅度接近20bps，提供了较大的交易空间。　　　　2026年二季度本产品股票投资重点行业包括化工、能源、煤炭、锂电、建材、食品饮料、金融等传统行业，但随着分化行情的深入演绎，风格有一定切换，仓位则较为灵活。本产品二季度债券部分整体久期维持在中性偏高水平，整体而言久期较一季度末有所抬升，分步买入了长利率以及部分骑乘收益和风险收益比均较高的信用。二季度信用债总体跟随利率债走强，其中长久期品种下行幅度更大，信用利差进一步压缩至历史低位，本组合通过加仓5年内券商永续债、10年内银行二级资本债、TLAC债等，适当拉长信用部位久期，积极参与压利差行情。

本产品以股、纯债、转债的投资作为主要投资策略。2026年二季度股票市场呈现分化格局，上证指数最高达到4258.86点再创新高，科技硬件整体表现出极强的爆发力，但与此相对应的，一些传统行业表现则明显走弱，与一季度所体现出的复苏预期完全相反。在高油价的背景下，部分行业快速感受到成本压力，进而向终端价格和需求传导，部分行业由于终端价格博弈表现出了一定的需求抑制，打乱了原本的复苏节奏，进而带来基本面预期的变化。而与此同时，资金面结构的变化顺应的科技硬件和部分传统的行业的分野，逐渐形成了不同的股价趋势，也间接加剧了行情的分化。债券资产在二季度迎来整体收益率下行，资金面处于相对充裕的状态，配置力量较为活跃。10年及以上国债下行空间在10bps左右，5年附近银行资本债券下行幅度接近20bps，提供了较大的交易空间。　　　　2026年二季度基于对权益市场的乐观判断，本产品始终保持了较高仓位的股票资产，债券仓位则保持在较低水平。从节奏上看，股票投资仓位经历了先上升后下降的过程，节奏上持仓的方向主要包括化工、能源、煤炭、锂电、交运、建材、食品饮料、金融等传统行业，但从事后看效果不佳。在意识到市场风格和资金面的结构性变化后，持续降低了仓位控制波动，尽管净值有一定回撤，但产品波动率已经明显降低，而很多传统行业通过二季度的深度调整已经体现出了极佳的长期投资胜率和赔率。本产品将耐心等待市场风格和资金面的再平衡，仍将聚焦于经营周期见到拐点并有明确复苏信号的行业和公司，通过投资这些极具性价比的行业和公司获得回报。

本产品以股、纯债、转债的投资作为主要投资策略。2026年一季度股票市场先扬后抑，上证指数最高达到4197.23点，但在地缘冲突、油价高企的影响下，在3月份整体回落，市场分化较为明显，与油气、能源直接相关的行业和个股取得较好的绝对收益，而可能受到油价影响、甚至是供应链可能遇到困难的行业则有明显的下跌。债券资产在一季度保持窄幅波动，信用债在1-2月总体强于利率债，国债收益率曲线陡峭化明显，5年以内品种整体收益率下行，而30年品种收益率波动中枢有一定抬升。一季度经济基本面数据总体好于预期，出口数据强劲，制造业PMI展示了较好的制造业景气度，通胀数据有一定自然回升的动力，油价上涨进一步推升了通胀预期，但同时由于油价涨速过快，从全球金融市场范围内看，都有一定的全球经济衰退预期定价。　　2026年一季度基于对权益市场的乐观判断，本产品始终保持了较高仓位的股票资产，债券仓位则保持在较低水平。股票方面，一季度组合持仓方向主要包括化工、能源、锂电、交运、建材、食品饮料等传统行业，节奏上从二月下旬开始逐渐降低仓位，三月份进一步将仓位调降，并通过行业微调尽量保持组合风格的平衡。当下低仓位控制波动为后续地缘事件结束，全球经济增长预期逐渐明晰后进一步寻找投资机会做准备。

本产品以股、纯债、转债的投资作为主要投资策略。2026年一季度股票市场先扬后抑，上证指数最高达到4197.23点，但在地缘冲突、油价高企的影响下，在3月份整体回落，市场分化较为明显，与油气、能源直接相关的行业和个股取得较好的绝对收益，而可能受到油价影响、甚至是供应链可能遇到困难的行业则有明显的下跌。债券资产在一季度保持窄幅波动，信用债在1-2月总体强于利率债，国债收益率曲线陡峭化明显，5年以内品种整体收益率下行，而30年品种收益率波动中枢有一定抬升。一季度经济基本面数据总体好于预期，出口数据强劲，制造业PMI展示了较好的制造业景气度，通胀数据有一定自然回升的动力，油价上涨进一步推升了通胀预期，但同时由于油价涨速过快，从全球金融市场范围内看，都有一定的全球经济衰退预期定价。　　2026年一季度本产品在债券投资上整体较为保守，大部分时间以票息为主，结构上以国债为主。可转债由于当下处于历史较高的溢价率水平，因此参与不多。股票投资则先积极后稳健，节奏上从二月下旬开始逐渐降低仓位，持仓的方向主要包括化工、能源、锂电、交运、建材、食品饮料等传统行业，3月以来进一步降低了仓位并增加了能源相关投资的占比。当下低仓位控制波动为后续地缘事件结束，全球经济增长预期逐渐明晰后进一步寻找投资机会做准备。

本产品以股、纯债、转债的投资作为主要投资策略。2026年一季度股票市场先扬后抑，上证指数最高达到4197.23点，但在地缘冲突、油价高企的影响下，在3月份整体回落，市场分化较为明显，与油气、能源直接相关的行业和个股取得较好的绝对收益，而可能受到油价影响、甚至是供应链可能遇到困难的行业则有明显的下跌。债券资产在一季度保持窄幅波动，信用债在1-2月总体强于利率债，国债收益率曲线陡峭化明显，5年以内品种整体收益率下行，而30年品种收益率波动中枢有一定抬升。一季度经济基本面数据总体好于预期，出口数据强劲，制造业PMI展示了较好的制造业景气度，通胀数据有一定自然回升的动力，油价上涨进一步推升了通胀预期，但同时由于油价涨速过快，从全球金融市场范围内看，都有一定的全球经济衰退预期定价。　　2026年一季度本产品股票投资重点行业包括化工、能源、锂电、交运、建材、食品饮料等传统行业，仓位则较为灵活，2月下旬起随着YTD的积累，适当开始控制仓位以控制波动，3月以来进一步降低了仓位并增加了能源相关投资的占比。债券方面主要通过调整结构改善组合票息水平，久期基本保持在2年以内，结构上增加了2年以内信用债的占比，在长期限债券投资上，通过银行资本债替换部分国债，赚取利差压缩的额外收益。

2026年一季度在全球通胀预期反复、地缘政治博弈加剧以及国内宏观政策相机抉择的背景下，债券市场走出震荡修复行情。市场定价逻辑从单一的“基本面博弈”向“大类资产配置+宏观流动性”深度演化，技术分析的有效性在宏观冲击下经历了“钝化—失效—修正”的过程。　　一季度初，市场延续了2025年末的定价框架，主要交易“通胀预期”与“地缘政治溢价”。受大宗商品价格波动及全球供应链重塑影响，国内通胀预期（CPI/PPI）出现抬升，春季躁动情绪达到阶段性高位，债市在年初一轮出清后走出配置行情，曲线陡峭，收益率中枢下移。　　春节后市场关注点聚焦在重要政策窗口期。叠加突发地缘风险，市场在3月初经历了剧烈的预期修正。市场对财政政策力度的博弈导致曲线波动率显著加大。而中旬市场政策力度转向能源价格导致的通胀预期逻辑，债券市场也通过两次跳空下跌给出通胀定价。　　本基金权益部分，2026年一季度上证指数下跌1.9%，看似平稳，但其中波动巨大，年初牛市情绪高涨，有色、计算机、化工、食品饮料都有很强的表现，3月海峡封锁时间超预期延长，油价大幅上涨，风险偏好大幅下行，宏观叙事变化导致前期高位股回调，有业绩支撑的科技逐步表现。　　本基金保持较高股票仓位，对组合进行部分调整，主要配置两个方向，第一底部有复苏迹象的顺周期，如消费、顺周期机械、家具，第二中游化工，此外配置AI电力相关公司。　　消费处于底部，整体复苏并没有出现，甚至细分板块性复苏也很难持续，需要仔细自下而上优选出现拐点的个股，除此之外，周期底部的生猪价格加速下跌带来股票投资机会，即便头均市值恢复至历史均值偏低水平也有较大涨幅空间。PPI修复向上仍未结束，中游化工经历原油大幅波动后部分能顺利顺价品种仍在业绩修复期，纺服链、农药、氯碱等业绩未来两年有望逐步上行，具备较好机会。此外，在进攻板块，燃气轮机中长期需求景气无虞，2026年国内外乐观扩产后国内产能占比不足10%，主机国产替代0到1只是确定性较强，景气度持续较久，从产能估值、远期PE角度仍有较大空间。

2026年一季度，开年国内基本面呈现较好的复苏态势，通胀有所抬升，海外美伊冲突加剧，油价大幅上涨，美联储降息预期大幅下降。整体股债均呈现大幅波动的走势。债券方面，走势偏震荡，信用债表现占优。受益于资金面宽松，短端表现偏强，长端扰动因素较多，尤其是30年表现偏弱，收益率曲线呈现陡峭化。股市方面，春节前春季躁动行情演绎，节后在地缘冲突影响下大幅回调，结构上也呈现快速轮动，总体受益于地缘冲突的煤炭、石化等涨价链表现偏强。可转债方面，估值处于高位下波动较正股更大，交易特征明显，尤其是高价转债。　　本基金在一季度，债券方面以票息策略为主，配置中短久期的信用债，曾阶段性用长久期利率债做波段交易，但在区间震荡行情里，资本利得的获取难度显著加大。可转债方面，结合权益市场预期和可转债市场自身特征做交易，春节前一度有较好的绝对收益，但在春节后有所回吐，今年转债市场对交易能力要求显著上升。未来组合将努力控制回撤，在此基础上，为持有人争取获取好的收益，增强好的持有体验。