周丹娜 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，我国经济增长动能较一季度有所放缓，结构分化加剧，外需整体强于内需，实体信贷有所走弱。债券市场方面，二季度银行间资金成本较一季度进一步下行，央行对于流动性的把握逐步强化。由于资金面进一步宽松，债券市场呈现陡峭化走势，中短端利率品种及同业存单利率下行明显，各期限信用利差显著压缩。中长期利率品种表现相对克制，十年国债受关键点位情绪压制，下行空间未能打开，超长期品种的交易情绪浓郁，配置力量有限，期限利差也未能有效压缩。整体看，二季度中短端品种及信用债对于资金面宽松的反应较为充分，但长端品种仍未脱离震荡格局。　　二季度，本基金维持中短久期操作，尽可能降低回撤，获取确定性收益。

2026年二季度中国经济在复杂的外部环境下，依然延续“稳中求进”的总基调。经济呈现明显的结构性分化特征：中东地缘带来外部扰动，出口持续的韧性带动产需两端走强；基建投资则继续获得财政“前置发力”的支持，“十五五”开局之年的项目储备优势逐步显现。然而，内需恢复仍显不足，居民消费持续疲软，房地产市场虽出现积极变化但复苏基础尚不牢固。CPI运行温和持稳，核心CPI季节性回落，剪刀差加大。货币政策延续适度宽松的原则，注重灵活高效，推动结构性工具创新与金融基础设施建设。财政政策延续积极但更强调结构优化和效能提升。债市受资金面预期波动、宏观数据结构性偏弱等因素驱动，呈震荡走强、利多共振走势，长短端收益率震荡下行。　　本基金报告期内已进入封闭期，根据基金合同要求，以地方债及高评级信用债为主要配置资产，逐步加大杠杆、完成资产配置。

二季度海外局势反复，油价高位震荡，国内经济呈现“外需偏强、内需偏弱”的分化格局，经济数据较一季度末略有放缓，消费社融低迷，债券利率窄幅波动呈现先下后上走势。　　4-5月，CPI温和回升，PPI超预期上涨，经济增长动能显著分化，外需走强内需偏弱，AI产业链驱动下出口同比大幅回升，5月环比增速下降但仍处于往年高位，社零5月同比转负，社融同比延续少增。受基建和地产拖累，固定资产投资持续下滑。资金价格阶段性运行至政策利率下沿，1年期同业存单从季初1.51最低下行至1.43，10年国债下破1.7关键点位。进入6月，资金面成为市场主线。随着海外地缘冲突阶段性缓和，叠加资金利率前期下行幅度较大，市场资金中枢逐步向均衡水平收敛。中旬大行净融出规模回落至1万亿附近，资金价格边际抬升，1年存单与10年国债收益率分别反弹至1.5%和1.75%。　　报告期内，在指数化投资策略的基础上，随利率走势灵活调整久期杠杆。

2026年二季度，国内债券市场延续慢牛行情，但节奏由单边修复转向低位震荡。10年、30年期国债收益率近三个月下行11-13bps。季度内的利率走势可分为三个阶段：4月快速修复下行、5月反弹后震荡、6月低位窄幅盘整。这背后大致由三条主线共同作用：一是基本面呈现“开门红”与“弱现实”并存，实体经济K型分化明显，净出口持续高增、高科技制造业景气度尚可但地产、基建仍有拖累，金融数据方面不仅社融同比少增且信贷单月出现负增现象；二是通胀环境偏温和，PPI同比读数较主流预期提前转正，但向下游传导并不顺畅，海外地缘冲突导致的油价上行或仅为一次性扰动，叠加低迷的猪周期拖累CPI食品分项，使得物价因素并未成为债市掣肘；三是资金面显著宽松，银行间资金价格一度低于政策利率运行，即便央行公开市场阶段性净回笼，银行体系流动性仍自发宽裕。　　本基金以投资地方债、同业存单、利率债及商业银行金融债为主。

2026年1-2月尽管国际环境跌宕起伏，地缘政治冲突外溢风险上升，但我国经济总体实现良好开局。生产端受国内需求改善和出口拉动增强影响呈现较快增长；需求端，固定资产投资增速在基建投资发力下迅速“止跌回升”，春节假期延长下服务消费也有一定表现。价格方面，春节因素对CPI增速稳步回升影响较大，而PPI则更多受外部输入性因素和国内“反内卷”政策共同影响。2026年3月份的《政府工作报告》为全年经济工作奠定了“稳中求进、以进促改”的总基调。货币政策延续“以我为主”，保持政策定力，稳定市场预期。财政方面，一季度专项债资金发行进度较往年都更快，进入二季度或需要将更多目光聚焦于超长期特别国债的发行以及税收端的改善情况。　　报告期内涵盖本基金第一个开放期，开放期内以组合流动性安全为前提，以短期限资产及逆回购为主要配置资产，以保障持有人申购赎回。自3月7日进入下一封闭期，组合以地方债及高评级信用债为主要配置资产，逐步加大杠杆运作。

一季度，债券市场利率震荡下行，曲线呈陡峭化，信用利差压缩。央行通过买断式逆回购、MLF等工具持续投放资金，为银行体系提供了充裕的流动性，同时加强了银行同业大额活期存款利率的自律，同业存单作为几轮存款降息后银行体系内成本较高的主动负债率先受到影响，呈现量缩价跌走势，从季初1.65附近下行至1.5，带动短端利率下行。长端利率年初市场看空预期较为极致，虽然政府债发行节奏前置，但净融资额高位回落，叠加资金面宽松，市场承接力度好于预期，至2月中旬走出预期差下行走势。3月地缘政治紧张，油价上涨带动通胀上行预期，2月CPI、PPI数据超预期，推动长债利率下行的通缩逻辑出现变化，长端利率随后震荡上行。　　报告期内，在指数化投资策略的基础上，随利率走势灵活调整久期杠杆。

2026年一季度，国内债券市场整体呈震荡走势，期限及品种间结构分化明显。资金面受央行精准调控，DR001稳定于1.25%-1.35%，因此曲线短端表现坚挺。10年期国债收益率则围绕1.8%-1.9%小幅波动，10Y以上超长端受银行久期约束和保险资金配置的机构行为等变化，收益率有小幅上行，曲线整体陡峭化。信用债方面供需格局偏紧，负债规模扩张显著的固收+基金及分红险大量增配银行二永债，城投债发行仍以“借新还旧”为主，科创债ETF扩容同样带来对应品种的需求上量，信用利差整体处于低位。基本面为结构性修复，名义增长改善，通胀预期升温，PPI同比读数回正时点或提前至二季度初。权益市场春季躁动及3月以来中东地缘冲突升级，均带来对主要资产类别的风险偏好扰动，全球资本市场的交易主线在滞胀和衰退之间摆动，国内债市避险逻辑并不清晰。总体而言，今年一季度债市的票息及杠杆策略优于久期和交易策略。　　本基金以投资地方债、同业存单、利率债及商业银行金融债为主。

一季度，国内经济呈现稳步回升态势，主要经济指标略超市场预期。一方面受春节错期等季节性因素影响，对部分同比数据形成阶段性提振；另一方面，作为“十五五”开局之年，在“开门红”导向下，宏观政策靠前发力、前置布局，对经济形成有力支撑。整体来看，外需表现显著超预期，内需延续温和复苏态势，基建投资持续发力，有效对冲了房地产领域的下行压力。物价方面，CPI温和上行，PPI降幅收窄、边际回升，反映国内需求逐步改善。后续需重点关注内需复苏的持续性、政策落地效果，以及地缘政治冲突加剧带来的外部不确定性。流动性环境保持合理充裕，一季度各期限国债收益率整体下行，其中短端收益率下行幅度大于长端，收益率曲线呈现平坦化态势。　　本组合主要以票息策略，重点投资于信用债品种，通过利率、类利率债波段操作增厚收益。

四季度以来，经济继续呈现需求回落，生产端放缓局面。需求端固定资产投资增速为负 且降幅扩大，房地产、制造业、基建投资增速均下行；消费增速在补贴退坡后也延续下行趋势。供给端受国庆假期和反内卷政策影响增速有所回落。通胀方面，CPI和PPI同步回升，但目前CPI仍然处于低位PPI仍然为负。经济基本面整体利于债市但实际影响有限，主要受年内稳增长压力不大，货币政策短期内难有加码预期。四季度，债券市场受机构行为、供给和政策预期扰动影响较大，处于宽幅震荡区间。　　本组合主要以票息策略，重点投资于信用债品种，通过利率、类利率债波段操作力争增厚组合收益。

2025年四季度，债券市场延续弱势，长端利率先下后上，短端利率维持震荡，收益率曲线持续陡峭化。10月，中美贸易和关税冲突再起，市场在央行重启买债预期以及资金面宽松带动下，利率修复下行。11月，权益市场触及年内高点后震荡回落，月初公布央行买债数量低于市场预期，基本面数据有所分化，通胀数据好于预期，但社融增速和经济数据出现回落，债券利率震荡上行，下旬起加速调整。12月，机构行为以及对明年债券尤其超长债供给的担忧主导了利率走势，中央经济工作会议明确明年保持必要财政赤字，央行买债数量再度低于预期，供需失衡担忧加剧。债市对基本面和资金面利多钝化，短端中旬后开始企稳下行，长端持续调整直至年末。　　报告期内，在指数化投资策略的基础上，随利率走势灵活调整久期杠杆。

2025年四季度，尽管宏观经济尚待修复、流动性平稳偏宽松、股债跷跷板效应有所弱化，但国内债券市场整体依然呈现震荡偏空格局。下半年以来我国净出口持续超预期带动贸易顺差历史性突破1万亿美元，外需强于内需、生产好于消费的基本面格局没有变化。且由于完成全年GDP增长目标压力不大，稳增长政策力度边际退坡，体现在实体和金融数据有所转弱，但长端利率并未对传统意义上的利好因素做过多定价，债券更多受消息面和机构行为的影响演化为易跌难涨的弱势资产。从资金面来看，央行重启二级市场买入国债、逐月加量投放买断式逆回购并压低14D、MLF等公开市场操作利率向7D回购利率靠拢，DR001也趋势性下破1.3%，但在政策利率曲线极度平坦化的同时债券利率曲线却陡峭化走熊，10Y国债上破1.85%、30Y国债触达2.28%，均为最近1年来新高，30Y-10Y期限利差大幅走扩至40bp以上，反映出此前多年债牛行情积累的债券投资级情绪逐步退潮。与此对应的中长期纯债基金中位数收益率始终在0附近波动。但短端票息品种尤其是3Y以内信用债受益于存款搬家及理财上量，较长久期利率债明显抗跌，季度内信用债ETF规模持续增长、科创债ETF逐步扩容，持续利好交易所特定信用个券，信用利差同样呈现短端企稳、长端走阔的态势，此外，银行二永债受配置需求和交易力量双弱的冲击表现最为落后，而超长信用债交投热度进一步减弱。从机构行为上看，由于空头思维主导债市使得债市情绪对消息更为敏感，其中公募债基久期中位数先升高后降至一年内50%左右的分位数水平；券商自营则利用日内反向、期货开空等操作便利和灵活策略增大了市场波动，EVE等利率风险指标制约银行自营承接超长债能力，保险产品调降预定利率后保费流入边际不及预期导致超长地方债也未见往年的抢跑行情。整体而言，最近一个季度债市处于逆风调整期，信用债表现好于利率债，短端票息策略和杠杆套息策略确定性最强，显著优于久期策略；转债方面，供需格局进一步趋紧的缩量市场环境下，转债指数及估值水平均高位震荡，全市场价格中位数130-135区间徘徊，百元平价溢价率、隐含波动率等指标持续处于近年来较高分位数。　　2025年4季度，本基金以投资地方债、同业存单、利率债及商业银行金融债为主。

2025年四季度，债券市场延续弱势，长端利率先下后上，短端利率维持震荡，收益率曲线持续陡峭化。10月，中美贸易和关税冲突再起，市场在央行重启买债预期以及资金面宽松带动下，利率修复下行。11月，权益市场触及年内高点后震荡回落，月初公布央行买债数量低于市场预期，基本面数据有所分化，通胀数据好于预期，但社融增速和经济数据出现回落，债券利率震荡上行，下旬起加速调整。12月，机构行为以及对明年债券尤其超长债供给的担忧主导了利率走势，中央经济工作会议明确明年保持必要财政赤字，央行买债数量再度低于预期，供需失衡担忧加剧。债市对基本面和资金面利多钝化，短端中旬后开始企稳下行，长端持续调整直至年末。　　报告期内，组合配置以利率品种为主，维持较高杠杆运行，控制融资成本增厚组合收益。