李超 - 基金投资策略和运作

报告期内，市场在期初冲高后有所下跌。期间国内经济相对平稳，货币条件略宽松，而在国际环境上，地缘政治与战争对经济与未来的货币政策预期出现了较明显的扰动。整体看，股票市场表现较为分化，其中煤炭、石油石化、公用事业等部分资源股或红利股等方向表现较好，而非银、商贸零售、美容护理、计算机等部分顺周期与部分基本面有压力的成长方向表现较差。总体操作看，本基金维持了相对较高的仓位运作。期间基于对估值合理、长期有竞争力的优质公司的中长期认可，本基金主要布局在品牌力上有较强竞争优势，或者成长能力较强的优质公司，因为我们坚信，长期看，筛选出好企业，以合理的估值买入或持有，并赚取公司成长带来的回报，才能创造长期可持续的收益率。同时对中期基本面压力较大，或估值已较为充分反映基本面的方向进行了减持，对整体的风险暴露有所控制。具体看，期间逐渐加大了部分有成长空间仍然较大、估值合理或偏低的公司仓位比例，如医药、电新等行业，也对经营稳定性、持续性强的公司，以及有较强治理能力和竞争优势的消费、化工等行业的龙头公司进行了逢低买入。

股票部分：报告期内，市场在期初冲高后有所下跌。期间国内经济相对平稳，货币条件略宽松，而在国际环境上，地缘政治与战争对经济与未来的货币政策预期出现了较明显的扰动。整体看，股票市场表现较为分化，其中煤炭、石油石化、公用事业等部分资源股或红利股等方向表现较好，而非银、商贸零售、美容护理、计算机等部分顺周期与部分基本面有压力的成长方向表现较差。总体操作看，本基金维持了相对较高的仓位运作。期间基于对估值合理、长期有竞争力的优质公司的中长期认可，本基金主要布局在品牌力上有较强竞争优势，或者成长能力较强的优质公司，因为我们坚信，长期看，筛选出好企业，以合理的估值买入或持有，并赚取公司成长带来的回报，才能创造长期可持续的收益率。同时对中期基本面压力较大，或估值已较为充分反映基本面的方向进行了减持，对整体的风险暴露有所控制。具体看，期间逐渐加大了部分有成长空间仍然较大、估值合理或偏低的公司仓位比例，如医药、电新等行业，也对经营稳定性、持续性强的公司，以及有较强治理能力和竞争优势的消费、化工等行业的龙头公司进行了逢低买入。债券部分：2026年一季度，国内经济开局良好，固定资产投资增速有所企稳，出口数据强劲，通胀温和提升，核心城市房地产销售迎来小阳春。货币政策维持宽松态势，银行负债成本有所降低，债券配置需求旺盛。此外，春节后海外爆发军事冲突，原油价格大幅走高，海外主要经济体面临滞涨风险，全球风险资产大幅走弱。在此背景下，中短端债券收益率下行显著，长端表现一般。报告期内，本基金债券资产以配置高等级信用债和利率债为主，并进行了结构优化。

2026年第一季度，全球局势动荡加剧，中国经济显示出较强韧性。3月美伊冲突后，全球原油价格大幅上涨，对于全球实体经济、资本市场均产生了较大冲击。部分区域如日韩、东南亚、欧洲等对中东油气资源依赖度较高，人民生产生活均受到较大影响，甚至部分国家宣布进入国家紧急状态。而中国由于有着较大规模的原油战略库存、多元化的原油采购来源，以及有着新能源、煤化工等能源替代的优势行业，受到的影响相对较小。本次中东冲突后，中国的地缘环境、经济韧性和产业优势将进一步凸显。本基金定位为股债混合类基金，根据对宏观环境的判断，进行股债大类资产配置比例的调整，以及股债内部结构的调整，希望在较低波动率与回撤的基础上，实现长期稳健的复合收益。一季度，权益市场整体呈现宽幅震荡的特征。1-2月，市场整体稳中有涨，热点轮动较快，但3月以来，由于美伊冲突对于全球的风险偏好影响较大，A股跟随外盘同样有明显调整，但由于中国经济和股市的韧性较强，整体跌幅小于海外。我们认为虽然短期市场有波动，但中国股市的中长期投资价值仍然突出。一方面，中国的制造业全球竞争优势进一步加强，尤其是在全球局势的动荡之下，中国完善的上下游供应链、稳定的供应能力非常稀缺；另一方面，中国的利率水平较低，权益类资产的吸引力整体上升，尤其是对于低估值高股息资产，一批优质上市公司的分红、回购意愿持续提升。对于本基金的股票类资产，我们当前主要配置于以下几个方向。一是高股息红利类资产，在当前国债收益率中枢较低的背景下，我们认为股票市场上的高股息资产具有较高性价比。二是稳定消费类资产，消费类资产普遍具有健康的资产负债表、良好的自由现金流，分红及回购创造的股东回报较好，在消费刺激政策逐步发力的背景下，行业景气度也有望逐步改善。三是出海方向，中国一批优质企业持续走出去，相比于海外企业竞争力较强，市场份额持续提升，带来新的盈利增长点。四是科技创新类资产，我们认为中国在科技产业的进步速度很快，出海和国产替代的趋势明确，其中一些核心公司具备长期投资价值。五是逆向类投资，我们寻找一些行业景气度与股价均处于底部、下行风险较小的周期类资产，进行逆向布局，希望在行业及公司景气反转后实现较好的投资回报。2026年一季度，国内债券市场呈现震荡分化的运行态势，信用债表现整体优于利率债，收益率曲线陡峭化的特征明显。报告期内，资金面整体维持充裕，叠加一季度的存单净融资量同比减少，1年期AAA存单利率由1.63%左右持续下行至1.50%附近，为其它债券品种的表现打开了空间。特别是信用债市场表现较强，各期限、各评级普遍下行了10-20bp。在中低评级的信用利差普遍收窄至历史低位的同时，超长债的期限利差却持续走阔至历史较高水平，如国债30年和10年的利差由年初的40bp左右震荡走高至55bp附近。在国内市场流动性充裕、全球股票和商品市场波动加大、中东地缘形势不明的背景下，债券市场在中短端的交易相对拥挤，在超长端的分歧显著。本报告期内，本基金债券部分配置以AAA高等级信用债为主。

2026年一季度国内经济整体较为平稳，出口、生产等较强，投资端有一定回升，物价、房价虽然较弱，但下行趋势明显放缓，PPI环比转正，通缩压力显著降低；产业方面人工智能、创新药等仍然延续快速发展的态势；政策方面，政府着力于稳定总需求，将扩大内需作为当前的首要任务,同时积极发展经济增长新动能和新质生产力；外部环境方面发生了较大变化，美以和伊朗的战争爆发给全球经济前景、流动性等带来了较大的不确定性，全球资本市场风险偏好显著下降；国内资本市场方面，我们认为较多优质龙头公司仍处于长期价值低估的状态，但部分中小盘公司存在局部性高估的风险。在此背景下，股票市场方面，2026年一季度上证指数下跌1.94%，沪深300下跌3.89%，创业板指下跌0.57%。行业方面，2026年一季度表现较好的行业有煤炭、石油石化、公用事业、建材等，表现落后的行业有非银、商贸零售、美容护理、计算机、房地产等。货币与债券市场方面，一季度货币市场利率整体保持平稳宽松格局。银行间7天质押式回购加权平均利率（R007）以1.50%为中枢，同时资金利率的波动率维持低位，体现出资金面整体宽松且稳定性增强的特征。债券市场收益率曲线陡峭化变动，中短期限信用债收益率持续下行，3年期AAA级中票中债收益率曲线利率从年初的1.89%下行至1.77%；10年期国债收益率保持平稳，中债收益率曲线估值利率从年初的1.84%下行至季末的1.81%；超长端的30年国债收益率在波动中上行，其估值利率水平从年初的2.25%上行至2.33%。展望未来一段时期，债券市场大概率仍将延续震荡格局，利率运行区间的上下边界，仍将主要由两项关键基本面因素共同塑造。本报告期内，本基金进行了适度的组合调整，主要增持了部分供需趋势向好的周期品、AI上游产业链等方向的资产，减持了部分互联网、资源品等方向的资产。债券部分定位于提供组合稳健的底仓收益来源，通过相对积极的久期风险暴露调整，与权益资产形成股债对冲，提升组合整体的夏普比率。报告期内，从投资组合的风险暴露分解方面而言，组合维持了中性的久期中枢与杠杆水平，维持了中性偏低的信用风险暴露。在组合债券底仓资产变动的基础上，通过挖掘利率债与高等级信用债市场的结构性轮动机会作为收益增厚的来源。

报告期内，中国宏观经济呈现企稳回升与结构性修复态势。结构上，得益于全球制造业景气修复以及阶段性的抢出口效应，外贸表现强劲；但内部有效需求与居民端信贷扩张仍显乏力，实体融资更依赖企业端与政策性力量支撑。物价指标呈现低位温和回升态势，价格下行压力边际缓解。政策端保持积极定力，经济增长及财政赤字目标平稳，超长期特别国债着重支持重大战略与设备更新，财政导向稳中求进。央行年初下调结构性货币政策工具利率并增加科技再贷款额度，上海等地相继出台“沪七条”等稳地产政策。海外方面，一季度地缘政治冲突演变阶段性成为核心因素，对国内资产定价环境形成了复杂的外部扰动。报告期内，中国债券市场在多空交织中呈现宽幅震荡与长短端显著分化的特征。年初，受权益市场阶段性强劲反弹、避险情绪消退及基金集中赎回压制，债市开局走弱。随后，在机构年初旺盛的配置需求、央行流动性呵护以及货币宽松预期驱动下，市场情绪迅速修复，收益率迎来一波顺畅下行。3月，随着超预期的经济进出口与金融数据公布、核心城市地产政策放松以及“两会”稳增长举措落地，止盈盘集中涌现导致长债震荡回调。尤为关键的是，季末极端地缘局势引发国际油价大幅飙升，市场对“输入性通胀”的担忧迅速升温，长端及超长端国债因提前交易通胀预期而显著承压。与长端的疲弱形成鲜明对比的是，受益于合理的资金面水位及同业存款自律管理新规落地，短中端债券在降低负债成本的确切逻辑下收益率不断下行，表现出极强的韧性，收益率曲线随之呈现出急剧的陡峭化特征。季终阶段，随着地缘局势从极致恐慌中出现缓和迹象，避险情绪重新占据主导，债券市场重拾修复动能，长债利率再度回稳。权益市场，2026年一季度全球权益市场震荡下行、结构分化显著。A股呈“前高后低”走势， 1-2月受政策与流动性支撑逐步走强，但3月受中东冲突、降息预期推迟拖累而大幅回调。一季度沪指跌1.94%，深成指跌0.35%，创业板指跌0.57%，红利指数大涨6.68%。板块分化较大：能源（煤炭、石油石化）、公用事业、化工领涨；而非银金融、地产、消费等行业跌幅居前。报告期内，债券方面，组合合理运用杠杆，根据市场波动积极调整久期，组合重点配置在中高等级信用债券，同时适度参与利率债券的交易。权益方面，本组合主要围绕以下三方面进行布局。第一条主线是在实物消耗快于经济增速的背景下，上游资源价值日益突出，特别是铜、黄金、铝、石油、煤炭等行业中，成本较低，产能增长快的优质龙头公司。第二条主线是中国制造从内卷走向海外，依靠性价比优势持续扩大全球份额。受益于国内较好的产业链配套和工程师红利带来的全体系竞争优势，机械、汽车、轻工、家电等行业在2025年继续保持较快增长，盈利能力进一步提升。第三条主线是传统行业供给侧出清后竞争格局的优化，组合继续持有互联网、化工、电池、面板等行业的龙头公司。对于买入的每一家公司，我们都会运用严谨的估值模型以及保守的行业假设，全方位测算个股的回撤风险，使得整体权益部分的回撤风险符合组合既定的风险回报特征要求，进而力争为投资者创造稳健且可观的回报。

债券部分：2026年第一季度，经济基本面筑底趋稳，复苏动能逐步增强。出口强势增长，房地产仍在磨底阶段边际有所改善，信贷靠前发力，企业端表现强劲，但尚未传导至居民端。国内物价温和回升，美以伊冲突引发油价上涨，进一步推升通胀预期。财政政策继续提振消费扩大内需，货币政策维持适度宽松，央行通过多种工具保持流动性充裕。债券市场方面，1月初在对股市春季躁动和信贷开门红的担忧下，债市出现大幅调整，10年期国债触及1.90%；1月中旬起股市有所降温，对债市的压制减弱，资金面超预期宽松，年初银行保险配置力量和固收加基金流入资金的配置需求形成共振，推动10年期国债下行至1.80%；2月末美以伊冲突爆发，避险情绪升温，10年期国债下探至1.78%；随后油价大幅上涨引发通胀担忧，债市调整，10年期国债上行至1.83%后窄幅震荡。整体而言，长短端走势分化，期限利差走阔。中短端受益于资金面宽松，收益率持续下行；超长端受制于供给及通胀担忧，收益率震荡上行。信用债整体表现好于利率债，信用利差压缩。报告期内，组合债券久期小幅提升。组合配置仓位以中短久期中高等级信用债为主，获取稳定的票息收益；交易仓位择机参与长端利率债的交易性机会，并利用期限利差和品种利差的结构性机会，持续调整优化组合的期限结构和券种分布，增厚组合收益。股票部分：报告期内，受中东地缘冲突影响，A股市场经历了明显的波折。由于我们对于中东地缘冲突的逻辑推演偏乐观，因此在股票仓位和持仓结构上都采取了相对积极的应对策略。

2025年中国宏观经济呈现“温和复苏、结构优化”的总体格局，具体展现为以下特征：一是增长节奏前高后低，上半年，受益于2024年四季度稳经济政策的持续释放，经济开局稳中有进。进入下半年，受基数效应及内生需求疲软影响，增速边际放缓。二是结构改善和增长动能转换，供给端，新质生产力与高技术制造业成为核心驱动力；需求端，投资结构持续优化，尽管房地产投资全年仍维持低位运行并形成主要拖累，但基建投资与“两重两新”政策下的制造业投资有效发挥了托底作用。消费市场全年走势平稳，呈现出由“商品消费”向“服务及新动能消费”转型的特征。经济政策方面，财政政策与货币政策深度协同，财政政策从年初的“聚焦重点”到年中的“反内卷”、“调结构”，始终保持积极态势。货币政策重心由总量宽松预期逐步转向结构性工具与“做优增量、盘活存量”。海外方面，全球宏观环境面临整体增速放缓、贸易冲突升级、地缘风险高位与货币政策分化的复杂格局，对中国出口和宏观政策带来更高的不确定性，也倒逼中国加快推动以创新驱动和内需引领的新发展格局。在此宏观背景下，债券市场全年走出从历史低位利率起步的“震荡重定价”行情，可具体分为四个阶段。宽松抢跑期（1-3月）：年初市场对宽松预期过度定价，推动收益率下行；而后因经济数据向好和央行态度偏鹰，收益率出现反弹；2月-3月，资金面持续收敛，导致收益率大幅上行；3月中下旬资金面边际修复，市场情绪有所好转。关税冲击避险期（4-6月）：4月初因为贸易冲突，债券收益率大幅下行，几度反复后，5月中旬在贸易冲突缓和影响下，收益率有所反弹。5月中旬至6月底，市场主线回到资金面的波动，在央行呵护态度下，整体小幅震荡下行。股债再平衡期（7-9月）：权益市场持续强势叠加"反内卷"政策压制债市，8月经济数据走弱但债市"利多钝化"，超长端利率债收益率明显上行。供需结构主导期（10-12月）：10月受中美贸易冲突再起影响，市场避险情绪小幅回升，随后央行于10月底宣布恢复公开市场国债买卖操作，释放流动性和提升政策灵活度，推动收益率小幅下行。11月以后，受政策预期反复影响，叠加地产信用事件扰动，债市情绪转弱，尤其12月上旬，超长端利率债遭遇大幅抛售，30-10年国债利差走阔至近三年高位，反映市场对超长债供需失衡与来年经济政策预期的深度定价。年末随着配置盘支撑，情绪小幅修复。从结构上来看，上半年信用利差持续压缩至历史极低分位数；三季度在理财赎回和费率改革预期的冲击下，利差经历了一波剧烈的走阔修复；四季度信用债供需结构率先好转，表现优于利率债，尤其是中高等级品种在年末展现了较好的配置防御属性。报告期内，债券方面，组合久期整体回归至中性偏防御区域，投资操作以优化持仓结构为主，合理运用杠杆，重点配置高等级信用债。权益方面，2025年全年资本市场整体呈现“震荡上行、结构分化、活跃度拉满”的态势，A股与港股同步回暖，均实现近五年最大涨幅，系统性风险较低，结构性机会凸显。核心指数表现亮眼，上证指数收于3968.84点，年度涨幅18.41%，创业板指大涨49.57%，科创50表现强势，成长风格阶段性占优。港股同步实现估值修复，恒生指数收于25630.54点，年度涨幅27.77%，恒生科技指数上涨23.45%，南向资金净买入首次突破万亿元。行业层面，新能源、科技、上游资源等板块表现突出，TMT板块成交活跃，龙头企业引领作用凸显。全年市场风格切换频繁、热点迭代快，但低估值高股息标的表现稳健，整体呈现“优质资产估值修复、成长赛道多点开花”的格局，为价值投资提供了良好窗口。在操作上，我们始终延续“两高一低”的底层选股标准——高现金流、高分红、低估值，在此基础上叠加“行业向上、壁垒坚实、治理优秀”的三重要求，不做单一行业押注，而是构建多主线、低相关的权益组合，既降低单一板块波动风险，又能捕捉不同领域的确定性机会，契合产品稳健增强的核心定位。第一条主线是供给端可控的上游资源行业。上游资源品供需矛盾突出，供给端增长有限，而需求端受新能源、AI数据中心等领域拉动持续提升，黄金、铜、铝、石油等品种具备较强的定价能力和稀缺性，是抵御周期波动、获取稳定收益的“压舱石”。我们重点布局了资源禀赋突出、成本优势显著的龙头企业，这类企业业绩确定性强，且估值处于历史低位，安全边际充足。第二条主线是中国制造出海企业。中国制造凭借完整的产业链配套、工程师红利带来的性价比优势，持续扩大全球市场份额。我们筛选出机械、汽车、轻工、家电、电力设备等行业中，具备核心技术壁垒、海外布局完善、海外份额持续提升的企业，且同时要求公司估值偏低（市盈率多在10-15倍），盈利可持续。第三条主线是供给侧出清后的传统行业龙头。经历行业洗牌后，低效产能逐步退出，传统行业龙头企业的竞争格局持续优化，盈利稳定性增强，但市场往往因“传统行业”的标签低估其价值，具备较强的价值重估潜力。全年来看，组合坚守低估值、高确定性的投资逻辑，不追短期风口，不赌赛道博弈，重点挖掘被市场低估、现金流充沛、分红稳定的优质标的，通过低换手、多主线布局，平衡组合攻防，在控制回撤的前提下捕捉长期收益。

股票部分：报告期内，市场在一季度末由于市场受到超预期的贸易摩擦影响而出现较大幅度调整，而后市场在贸易谈判进展较好、发达国家降息预期加码、国内经济韧性较强、货币条件较为宽松等因素下有较明显的反弹。进入四季度后，市场整体呈现震荡，而于此期间，指数创十年来新高。从全年结构看，市场表现分化显著，有色、通信、电子、电力设备等成长或资源板块表现最为突出，而食品饮料、煤炭、美容护理、公用事业等板块相对表现乏力。总体操作看，本基金基于对经济修复的韧性偏乐观，全年维持了相对较高的仓位运作。我们始终秉持价值投资理念，持续的对关注标的进行动态的中长期价值评估，并基于对估值合理、长期有竞争力的优质公司的中长期认可，加仓或持有成长能力较强，或者在品牌力上有较强竞争优势的优质公司，因为我们坚信，长期看，筛选出好企业，以合理的估值买入或持有，并赚取公司成长带来的回报，才能创造长期可持续的收益率。同时基于动态评估，对中期基本面压力较大、长期空间有限或市值已然较为充分反映中长期基本面的公司进行了减持，以此控制组合的整体风险暴露。例如，在二季度以来，本基金在市场出现较大波动时，依据对中长期价值的评估，加大了对科技和新能源等优质成长公司的布局，并在涨幅较大、估值已较充分反映中期基本面后，于三、四季度期间，阶段性的进行了部分收益兑现，并同时加仓了估值已经较为合理或偏低的其他方向。债券部分：回顾2025年，经济社会发展主要目标任务顺利实现，全年国内生产总值比上年增长5.0%，但呈现出明显的前高后低特征。具体来看，2025年新经济体量逐步超过旧经济，反内卷政策大幅缓解了中游制造业的供需矛盾，市场通缩预期得以扭转，国内经济整体呈现出生产强、需求弱修复的特征。1-3月中旬，监管当局定调从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，银行间资金面整体维持紧平衡的格局，降息降准预期有所降温，叠加权益市场走强，债券利率呈现震荡上行的走势。3月下旬-5月中旬，受资金面逐步宽松、中美贸易摩擦升级的影响，债券利率单边下行。5月下旬-6月，中美贸易摩擦缓和，债券利率维持窄幅震荡走势。7-9月，多个行业推进防止内卷式竞争举措，市场过去的通缩预期进一步修正，叠加权益市场走强、债市负债端资金波动等因素，债券利率呈现波动上行走势。9-12月，债券利率呈现窄幅波动走势，市场做多动能不强。报告期内，本基金债券资产以配置高等级信用债和利率债为主，并进行了结构方面的优化。

本基金作为追求稳健回报的股债混合类基金，根据对宏观环境的判断，进行股债大类资产配置比例的调整，以及股债内部结构的调整，希望在较低波动率与回撤的基础上，实现长期稳健的复合收益。对于股票类资产，我们当前主要配置于以下几个方向。一是高股息红利类资产，在当前国债收益率中枢较低的背景下，我们认为股票市场上的高股息资产具有较高性价比。二是受益于全球流动性宽松、供需格局偏紧的资源股，以黄金为代表的有色金属及石油、煤炭等能源品等，均具备良好的商品价格趋势和合理偏低的估值。三是稳定消费类资产，消费类资产普遍具有健康的资产负债表、良好的自由现金流，分红及回购创造的股东回报较好，在消费刺激政策逐步发力的背景下，行业景气度也有望逐步改善。四是出海方向，在国内需求相对偏弱的背景下，一批能够率先打开海外市场的优秀企业，有望获得量利双升的经营表现。回顾2025年度，债券利率总体震荡上行，中短端资产相对平稳，二永债和超长债等交易性品种表现较弱，期限利差显著走阔。具体来看，1月初，在货币政策适度宽松和降准降息的预期下，市场利率创下近年来的新低。此后，随着央行公告暂停国债买卖，同时银行间资金价格持续高于预期，以1年期存单为代表的短端收益率显著抬升，从低点的1.55%左右上行至2.0%上方。因为短端收益率的调整幅度较大、持续时间较长，叠加以恒生科技指数为代表的权益市场热度提升，长端利率自2月开始出现一轮较为明显的波动。10年期国债利率，从低点1.60%上行至3月中的1.90%左右，过程中一度引发了债券市场对负反馈的担忧。3月底4月初，随着资金价格有所缓和，特别是受全球贸易政策变化的影响，国内外股市都出现较大振幅，国内债券收益率在一周内快速下行15-20bp。4月中旬以后，随着贸易形势缓和、全球股市回暖，债市转为窄幅震荡。5月，央行进行了降准降息操作，资金价格持续稳中有落，银行间隔夜融资的利率逐步下探至1.40%左右，带动中短端收益率小幅下行。至6月底，1年期的AAA银行存单利率在1.63%左右，10年期国债收益率约1.65%。进入三季度后，股票类资产表现亮眼，市场整体的风险偏好显著抬升，对债券形成持续压制。同时，“反内卷”推升中长期的通胀预期，债券利率的上行基本贯穿了整个季度。即使在资金面维持相对宽松的情况下，10年期国债收益率仍然上行至1.90%附近，信用债、政金债和国债之间的利差快速走阔。进入四季度后，债券收益率曲线在期限形态上进一步陡峭化。资金价格继续维持宽松，支撑了中短端债券资产的表现，例如1年期AAA存单利率围绕1.65%窄幅波动，3年期国开债券利率从1.80%震荡下行至1.70%附近。在结构性供给担忧、机构行为等因素影响下，10年及以上的长期限品种表现较弱。全年来看，在不同品种和类属资产方面，交易属性较强的二永债表现较弱，如5年期AAA银行二级资本债和同期限AAA企业债的利差走阔至近年来的高位；而配置属性更强的中低等级城投债，信用利差则维持在历史较低水平。报告期内，本基金债券部分配置以AAA高等级信用债为主，同时灵活参与市场交易。

债券部分：2025年第四季度，经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展取得新成效。工业生产在转型升级与结构性政策支持下保持稳健，价格合理回升的积极因素累积，但基础尚需巩固；房地产市场仍在探底阶段，需求有待改善；货币政策维持适度宽松，强调逆周期与跨周期调节，促进经济稳定增长和物价合理回升。债券市场方面，十月央行重启买债，在宽松预期下，债市出现短暂修复；十一月至年底，宽松预期降温，公募销售新规扰动不断，债市震荡调整。整体而言，受益于资金面宽松，中短端收益率下行；受制于超长债供给及银行的承接能力，期限利差走阔，超长端收益率震荡上行。报告期内，组合债券久期维持低位运行，考虑到信用利差仍处于相对低位，组合信用债持仓以短久期高等级为主。展望2026年，预计债券市场宽幅震荡，组合债券配置仍将以中短期限为主，择机参与超长期利率债的交易性机会。同时，未来组合将持续观察权益和债券资金的再平衡过程，根据宏观环境的变化灵活调整股债仓位配比。股票部分：四季度，A股市场呈横盘震荡格局，一方面原因是以AI算力为代表的科技股经历了前期上涨之后，市场需要验证逻辑、业绩预期的可信度；另一方面，四季度一些宏观因素也对市场带来了一些波动，市场需要通过波动来消化一些宏观逻辑。尽管如此，四季度市场还是有不少投资机会，市场情绪仍呈现较为乐观的特征，沿着科技这条主线，市场在继续寻找诸如商业航天这类主题板块的投资机会。具体到四季度权益部分的投资策略而言，我们延续了前期的策略，持仓以成长股为主，同时，面对市场波动，我们没有试图通过交易仓位的策略去应对，而是在保持高仓位的同时，试图通过提高选股质量来应对市场短期波动。

2025年四季度国内经济整体较为平稳，消费、投资增速环比持续回落，工业生产和出口韧性较强，价格方面房价仍然存在一定压力，但物价方面如CPI、PPI有一定的企稳迹象。海外方面，美国进入降息通道，对全球流动性形成正面支持，全球经济有望逐步向好；产业方面，国内外人工智能、机器人、储能、创新药、商业航天等新兴科技领域均呈现快速发展态势，国内高端制造、部分新兴消费品及文化娱乐等行业出海不断深化，自主可控如半导体等持续快速发展；政策方面，政府仍然保持战略定力，短期稳定总需求，中长期实现经济增长新旧动能转换，反内卷成为当前经济背景下的重点工作。在此背景下，2025年四季度上证指数上涨2.22%，沪深300下跌0.23%，创业板指下跌1.08%。行业方面，2025年四季度表现较好的行业有有色金属、石油石化、通信、军工、轻工等，表现落后的行业有医药生物、地产、美容护理、计算机、传媒等。债券市场方面，四季度货币市场利率整体保持平稳宽松态势。以银行间7天质押式回购加权平均利率（R007）为例，其在四季度绝大部分时间在1.4%至1.55%的窄幅区间内运行，体现出资金面整体宽松且波动有限的特征。四季度债券市场收益率呈现宽幅震荡的特征，利率债标杆品种10年期国债收益率从季初的1.85%下行至11月初的1.79%，随后回升至四季末的1.86%，波动区间相对有限。信用债品种运行节奏与利率债有所分化，中短期品种较优，收益率曲线呈现陡峭化特征，3年期AAA级中票（中债估值）收益率从四季初的高点2.02%逐步下行至1.85%，5年期AAA-级银行二级资本债（中债估值）收益率跟随利率债区间震荡，运行于2.11%至2.28%之间，各类型信用债品种的期限利差在11-12月份均有所拉大。报告期内，本基金进行了适度的组合调整，股票方面加大了如资源品、通信、电力设备、保险等方向的投资。债券资产从策略角度，逐步降低了组合久期与杠杆水平，并保持中性偏低的信用风险暴露。在组合债券底仓资产变动的基础上，通过挖掘利率债与高等级信用债市场的结构性轮动机会作为收益增厚的来源。

报告期内，市场整体震荡。期间国内经济相对平稳，货币条件略宽松，同时在国际环境上，谈判整体积极，海外发达国家降息落地。整体看，股票市场表现较为分化，其中有色、石油石化、通信、军工等部分资源股或成长股等方向表现较好，而医药、房地产、美容、计算机等部分顺周期与部分基本面有压力的成长方向表现较差。总体操作看，本基金维持了相对较高的仓位运作。期间基于对估值合理、长期有竞争力的优质公司的中长期认可，本基金主要布局在品牌力上有较强竞争优势，或者成长能力较强的优质公司，因为我们坚信，长期看，筛选出好企业，以合理的估值买入或持有，并赚取公司成长带来的回报，才能创造长期可持续的收益率。同时对中期基本面压力较大，或估值已较为充分反映基本面的方向进行了减持，对整体的风险暴露有所控制。具体看，期间逐渐加大了部分有成长空间仍然较大、估值合理或偏低的公司仓位比例，如医药、电子等行业，也对经营稳定性、持续性强的公司，以及有较强治理能力和竞争优势的化工、消费等行业的龙头公司进行了逢低买入。