沈科 - 基金投资策略和运作

基本面方面，一季度总体呈现逐月修复状态，3月PMI已上行至荣枯线之上，且环比改善幅度好于季节性。结构上看，强劲外需是支撑经济总体超季节性修复主要原因，从3月新出口订单看外需对经济的支撑仍在；国内需求总体有待提振，投资拉动相对较弱，建筑业PMI弱于季节性，汽车家电等可选消费因国补退坡走低。通胀方面，2月底中东地缘冲突爆发以来，原材料价格大幅上涨，预计3月PPI或将同比转正，后续原材料价格对国内CPI的传导，以及二季度财政投放力度对国内投资的拉动情况仍需继续观察。2026年一季度，债市收益率曲线整体呈现明显陡峭化运行特征，期限利差有所走阔，短端与长端走势出现显著分化。短端利率方面，在银行体系流动性合理充裕、资金面持续宽松的支撑下，市场套息交易活跃，短久期利率债及高流动性品种需求旺盛，收益率下行幅度相对更大，表现明显偏强。而长端利率则相对承压，一方面受到通胀预期有所回升、大宗商品价格波动等因素影响，市场对后续通胀走势存在一定顾虑；另一方面，政府债券发行节奏加快、供给压力阶段性加大，叠加部分机构对经济复苏预期边际改善，共同影响长端收益率下行空间，甚至出现阶段性上行。本基金在报告期内规模较小，为维持基金的流动性，主要持仓为交易所国债和证金债。未来本基金将更多通过交易所利率债的波段交易，在维持基金流动性前提下力争获得更好的回报。

2026年一季度，宏观基本面运行表现较好。前2月出口情况超市场预期，工业生产端表现较好，以固定资产投资和社会消费品零售为代表的国内需求端亦好于预期。物价指数有所回升，其中PPI回升速度较快，带动前2月工业企业利润同比大幅增长。政策方面，年初央行下调各类结构性货币政策工具利率25BP，各类再贷款一年期利率降至1.25%，并增加部分再贷款额度。结构性货币政策助力经济回暖。海外方面，一季度美联储维持基准利率水平不变，市场降息预期有所走弱。同时中东局部地区爆发战争，引发全球金融市场动荡。一季度，一年期国债收益率曲线下行约11.6个基点，十年期国债收益率曲线下行约3.0个基点。权益资产方面，一季度权益资产行业走势分化，其中表现较好的行业包括煤炭、石油石化、电力及公用事业、建材、电力设备及新能源等，而非银行金融、消费者服务、商贸零售和计算机等行业表现相对落后。一季度，上证指数下跌1.94%，深证成指下跌0.35%。可转债资产方面，一季度中证转债指数下跌1.14%。报告期内，我们维持纯债部分的资产配置，持仓品种以利率债和高等级资质的信用债为主。根据市场情况，适时参与利率债的波段交易。可转债资产部分，我们灵活调整可转债资产的仓位，降低高溢价率的转债持仓比重，重点关注银行、水电、新能源等板块与个券。

2026年一季度，宏观基本面运行表现较好。前2月出口情况超市场预期，工业生产端表现较好，以固定资产投资和社会消费品零售为代表的国内需求端亦好于预期。物价指数有所回升，其中PPI回升速度较快，带动前2月工业企业利润同比大幅增长。政策方面，年初央行下调各类结构性货币政策工具利率25BP，各类再贷款一年期利率降至1.25%，并增加部分再贷款额度。结构性货币政策助力经济回暖。海外方面，一季度美联储维持基准利率水平不变，市场降息预期有所走弱。同时中东局部地区爆发战争，引发全球金融市场动荡。一季度，一年期国债收益率曲线下行约11.6个基点，十年期国债收益率曲线下行约3.0个基点。报告期内，我们维持组合纯债资产的配置，持仓品种以利率债为主。根据市场情况，适时参与利率债的波段交易。

基本面方面，一季度总体呈现逐月修复状态，3月PMI已上行至荣枯线之上，且环比改善幅度好于季节性。结构上看，强劲外需是支撑经济总体超季节性修复主要原因，从3月新出口订单看外需对经济的支撑仍在；国内需求总体有待提振，投资拉动相对较弱，建筑业PMI弱于季节性，汽车家电等可选消费因国补退坡走低。通胀方面，2月底中东地缘冲突爆发以来，原材料价格大幅上涨，预计3月PPI或将同比转正，后续原材料对国内CPI的传导，以及二季度财政投放力度对国内投资的拉动情况仍需继续观察。货币市场方面，2026年一季度银行体系流动性合理充裕、资金面持续宽松。央行延续适度宽松的货币政策基调，强化逆周期和跨周期调节，兼顾总量与结构双重功能，为经济复苏和利率债市场创造适宜的货币金融环境。以MLF、买断式逆回购等工具精准对冲，并实现了价格的渐进式下行。DR001中枢约1.33%-1.34%，低于政策利率，显示隔夜资金价格已成为央行流动性调控的核心观察变量。这意味着短端资产环境正从过去围绕7天资金波动转向围绕隔夜利率稳定运行的新阶段。一季度，资金面多数时间维持均衡，存单市场表现为供给偏克制、需求偏韧性，1年期AAA存单利率由约1.60%-1.65%下行至1.53%-1.58%附近，曲线整体偏平，期限利差和信用利差不断压缩。年初市场一度面临1月到期约2.3万亿元、3月到期约3.3万亿元的大体量续发压力，但存单利率并未因供给放量而明显抬升，主要因为央行对流动性的平滑投放、银行负债压力低于预期以及货基、理财等配置需求增强等因素共同导致。需求端不断走强，成为利率下行的重要支撑。年初高息定存重定价与到期释放出大量低风险资金需求，货币基金和银行理财现金管理类产品规模受益增长，从而抬升对存单这类具有较高流动性、较低波动资产的配置需求。进入3月，在同业活期存款自律管理趋严后，广义基金对存单的需求进一步增强，带动一级发行利率和二级收益率继续下探。从曲线形态看，一季度存单收益率曲线经历了由平坦到更趋压缩、再到季末小幅修复的过程，短端下行更快、长端补降偏慢，期限利差处于相对偏低分位。操作上关注时点波动带来的机会。本基金在报告期内，主要投资于标的指数中证同业存单AAA指数中成份券和备选成份券，以实现对标的指数的有效跟踪，组合整体运行状况良好。此外，基金一直保持了较高的资产流动性，根据规模变动和市场波动适时调整持仓，灵活运用杠杆套息策略以期增厚组合收益，合理安排组合久期和资产结构，力争获得超越指数的收益。

2026年一季度，中国债券市场呈现“短端利率相对低位、长端震荡、曲线陡峭化”的特征，10年期国债收益率围绕1.8%区间窄幅波动。一季度经济实现“开门红”。物价方面，2月CPI同比上涨1.3%，1-2月累计上涨0.8%，核心CPI同比上涨1.3%，通胀温和回升；PPI同比降幅持续收窄，2月同比下降0.9%，较1月收窄0.5个百分点，环比连续5个月上涨。进出口方面，前2个月货物贸易进出口总值7.73万亿元，同比增长18.3%，出口4.62万亿元、增长19.2%，进口3.11万亿元、增长17.1%，贸易顺差1.51万亿元，外贸开局强劲。经济复苏斜率温和，未出现过热迹象，低通胀环境为货币政策宽松预留空间，对利率债形成一定利好。同时，出口高增、工业生产回暖也影响了利率下行的趋势，长端利率整体呈现区间震荡格局。一季度流动性整体维持合理充裕，央行通过公开市场操作精准调节，资金利率稳定在相对低位区间，为债券市场提供了流动性支撑。央行延续适度宽松的货币政策基调，强化逆周期和跨周期调节，兼顾总量与结构双重功能，为经济复苏和利率债市场创造适宜的货币金融环境。央行货币政策委员会一季度例会明确，继续实施适度宽松货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，发挥货币政策工具总量和结构双重功能，加强财政货币政策协同。报告期内，本基金根据对债券市场走势的预判，维持中性杠杆水平，维持中性久期。配置上选择绿色债券为主。

2026年一季度，中国债券市场呈现“短端利率相对低位、长端震荡、曲线陡峭化”的特征，10年期国债收益率围绕1.8%区间窄幅波动。一季度经济实现“开门红”。物价方面，2月CPI同比上涨1.3%，1-2月累计上涨0.8%，核心CPI同比上涨1.3%，通胀温和回升；PPI同比降幅持续收窄，2月同比下降0.9%，较1月收窄0.5个百分点，环比连续5个月上涨。进出口方面，前2个月货物贸易进出口总值7.73万亿元，同比增长18.3%，出口4.62万亿元、增长19.2%，进口3.11万亿元、增长17.1%，贸易顺差1.51万亿元，外贸开局强劲。经济复苏斜率温和，未出现过热迹象，低通胀环境为货币政策宽松预留空间，对利率债形成一定利好。同时，出口高增、工业生产回暖也影响了利率下行的趋势，长端利率整体呈现区间震荡格局。一季度流动性整体维持合理充裕，央行通过公开市场操作精准调节，资金利率稳定在相对低位区间，为债券市场提供了流动性支撑。央行延续适度宽松的货币政策基调，强化逆周期和跨周期调节，兼顾总量与结构双重功能，为经济复苏和利率债市场创造适宜的货币金融环境。央行货币政策委员会一季度例会明确，继续实施适度宽松货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，发挥货币政策工具总量和结构双重功能，加强财政货币政策协同。报告期内，本基金根据对债券市场走势的预判，维持中性杠杆水平，维持中性久期。配置上选择利率债为主，并通过波段交易力争增厚组合收益。

2026年一季度，中国债券市场呈现“短端利率相对低位、长端震荡、曲线陡峭化”的特征，10年期国债收益率围绕1.8%区间窄幅波动。一季度经济实现“开门红”。物价方面，2月CPI同比上涨1.3%，1-2月累计上涨0.8%，核心CPI同比上涨1.3%，通胀温和回升；PPI同比降幅持续收窄，2月同比下降0.9%，较1月收窄0.5个百分点，环比连续5个月上涨。进出口方面，前2个月货物贸易进出口总值7.73万亿元，同比增长18.3%，出口4.62万亿元、增长19.2%，进口3.11万亿元、增长17.1%，贸易顺差1.51万亿元，外贸开局强劲。经济复苏斜率温和，未出现过热迹象，低通胀环境为货币政策宽松预留空间，对利率债形成一定利好。同时，出口高增、工业生产回暖也影响了利率下行的趋势，长端利率整体呈现区间震荡格局。一季度流动性整体维持合理充裕，央行通过公开市场操作精准调节，资金利率稳定在相对低位区间，为债券市场提供了流动性支撑。央行延续适度宽松的货币政策基调，强化逆周期和跨周期调节，兼顾总量与结构双重功能，为经济复苏和利率债市场创造适宜的货币金融环境。央行货币政策委员会一季度例会明确，继续实施适度宽松货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度，发挥货币政策工具总量和结构双重功能，加强财政货币政策协同。报告期内，本基金根据对债券市场走势的预判，维持中性杠杆水平，维持中性久期。配置上选择利率债为主，并通过波段交易力争增厚组合收益。

2025年全年，经济增长完成年初的目标值。 2025年实际GDP增长为5.0%，一季度至四季度单季实际GDP同比增速分别为5.4%、5.2%、4.8%和4.5%。根据GDP现价总量计算，2025年名义GDP增速约为3.9%，低于2024年名义GDP增速数值。2025年价格表现相对较弱，全年GDP平减指数为-1.1%，低于2024年水平，呈现一定通缩特征。货币政策方面，央行延续适度宽松的货币政策，于2025年5月份施行一次降息10bp，一次降准50bp，并精准实施了结构性货币政策。总体来看，2025年银行间流动性整体宽裕，前紧后松。央行3月起将MLF操作由单一价位中标调整为多重价位中标，1月暂停国债买卖后于10月重启。2025年全年，一年期国债收益率曲线上行约25个基点，十年期国债收益率曲线上行约17个基点。具体来看，一季度，货币政策阶段性收紧推动债券收益率由短及长调整；二季度，国际局势变化带动风险偏好回落，货币政策重回宽松带动债券收益率下行；三季度，股市走强及促良性竞争升温提升风险偏好，超长债调整；四季度，受销售费用新规和机构行为影响，债市震荡偏弱。报告期内，持仓品种以绿色政金债为主。投资策略上，本组合主要以配置为主，并根据市场情况积极参与利率债波段交易；灵活运用组合的杠杆水平。

2025年全年，经济增长完成年初的目标值。 2025年实际GDP增长为5.0%，一季度至四季度单季实际GDP同比增速分别为5.4%、5.2%、4.8%和4.5%。根据GDP现价总量计算，2025年名义GDP增速约为3.9%，低于2024年名义GDP增速数值。2025年价格表现相对较弱，全年GDP平减指数为-1.1%，低于2024年水平，呈现一定通缩特征。货币政策方面，央行延续适度宽松的货币政策，于2025年5月份施行一次降息10bp，一次降准50bp，并精准实施了结构性货币政策。总体来看，2025年银行间流动性整体宽裕，前紧后松。央行3月起将MLF操作由单一价位中标调整为多重价位中标，1月暂停国债买卖后于10月重启。2025年全年，一年期国债收益率曲线上行约25个基点，十年期国债收益率曲线上行约17个基点。具体来看，一季度，货币政策阶段性收紧推动债券收益率由短及长调整；二季度，中美贸易摩擦带动风险偏好回落，货币政策重回宽松带动债券收益率下行；三季度，股市走强及促良性竞争升温提升风险偏好，超长债大幅调整；四季度，受销售费用新规和机构行为扰动影响，债市震荡偏弱。报告期内，持仓品种以利率债为主。投资策略上，本组合主要以配置为主，并根据市场情况积极参与利率债波段交易；灵活运用组合的杠杆水平。

2025年全年，经济增长完成年初的目标值。2025年全年实际GDP增长为5.0%，一季度至四季度单季实际GDP同比增速分别为5.4%、5.2%、4.8%和4.5%。根据GDP现价总量计算，2025年名义GDP增速约为4.0%，GDP平减指数为负值，总量经济一定程度仍面临有效需求待提振的问题。2025年国内消费平稳，固定资产投资降速，但出口表现超预期，为全年经济增长贡献了重要力量。货币政策方面，5月初央行宣布下调存款准备金率50BP，下调政策利率10BP，7天逆回购利率从之前的1.5%下调至1.4%，带动LPR报价同步下调10BP。全年来看，央行积极维护银行间市场，综合运用短期逆回购、买断式逆回购、MLF等各项政策工具，保持银行体系流动性充裕，维持适度宽松货币政策取向。海外方面，美联储于9月份开启2025年首次降息，年内降息三次，共计下调基准利率75BP，对全球金融市场产生一定影响。2025年全年，一年期国债收益率曲线上行约25.3个基点，十年期国债收益率曲线上行约17.2个基点。报告期内，我们维持组合纯债资产的配置，持仓品种以利率债为主。根据市场情况，我们积极参与长端利率债的波段交易，以期获取资本利得收益。

2025年全年，经济增长完成年初的目标值。 2025年实际GDP增长为5.0%，一季度至四季度单季实际GDP同比增速分别为5.4%、5.2%、4.8%和4.5%。根据GDP现价总量计算，2025年名义GDP增速约为3.9%，低于2024年名义GDP增速数值。2025年价格表现相对较弱，全年GDP平减指数为-1.1%，低于2024年水平，呈现一定通缩特征。货币政策方面，央行延续适度宽松的货币政策，于2025年5月份施行一次降息10bp，一次降准50bp，并精准实施了结构性货币政策。总体来看，2025年银行间流动性整体宽裕，前紧后松。央行3月起将MLF操作由单一价位中标调整为多重价位中标，1月暂停国债买卖后于10月重启。2025年全年，一年期国债收益率曲线上行约25个基点，十年期国债收益率曲线上行约17个基点。具体来看，一季度，货币政策阶段性收紧推动债券收益率由短及长调整；二季度，中美贸易摩擦带动风险偏好回落，货币政策重回宽松带动债券收益率下行；三季度，股市走强及促良性竞争升温提升风险偏好，超长债大幅调整；四季度，受销售费用新规和机构行为扰动影响，债市震荡偏弱。报告期内，持仓品种以利率债为主。投资策略上，本组合主要以配置为主，并根据市场情况积极参与利率债波段交易；灵活运用组合的杠杆水平。

基本面方面，四季度实际增长表现仍待提振，不过季末月财政发力支撑12月PMI上行至荣枯线之上。结构上，投资消费相对较弱，这与化债以及国补调整等因素有关。物价边际改善，受益于基数等因素CPI改善明显，PPI同比降幅收窄。出口保持韧性，对经济仍有一定支撑。政府债发行边际收敛使得社融增速高位回落，而信贷需求依然偏弱。2025年四季度债券市场呈现利率走势分化、整体震荡运行的特征。截至 12月31日，10年期国债到期收益率报1.85%，较9月末下行1BP；30年期国债到期收益率上行2BP至2.27%。短端受益于资金面与政策支撑表现更好，长端与超长债受供给与配置力量影响震荡偏弱，期限利差走扩。从驱动因素看，央行呵护资金面，流动性充裕，并重启国债买卖操作，对中短端品种形成一定利好，而超长期国债与地方债维持高位发行节奏，且市场配置力量相对较弱，叠加机构行为的影响，最终推动期限利差走扩。本基金在报告期内规模相对较小，为维持基金的流动性，主要持仓均为交易所国债和证金债。未来本基金将更多通过交易所利率债的波段交易，在保持基金流动性前提下力争获得更好的回报。