廉赵峰 - 基金投资策略和运作

二季度，国内大类资产呈现显著分化。大宗商品市场经历地缘溢价消退后的理性回归，EPS价格在停火预期与基本面走弱下几乎跌回冲突前水平；A股市场则呈现“科技领涨、风格再平衡”的复杂格局，科技成长股作为贯穿全季的最确定主线，AI相关板块交易热度持续攀升，电子、通信等行业拥挤度一度接近历史极值，私募与游资主导的结构性行情特征明显，但5月下旬起市场开始出现微妙变化——随着美债利率维持高位压制成长股估值，以及科技板块内部出现分化，部分资金开始向石油、煤炭、化工等周期板块或经历充分调整的创新药、消费等方向扩散。券商营业部调查显示传统板块关注度明显回升，市场从一季度以来的单一科技极致抱团，向更注重业绩确定性与估值安全边际的多元均衡风格切换。宏观层面则呈现温和通胀但内需偏弱的修复特征，5月CPI同比上涨1.2%、PPI升至2.8%，结构性价格修复主要依赖外需与输入性因素。整体而言，二季度市场正从地缘政治与单一主线的驱动模式，逐步转向基本面定价与多元均衡的新阶段。组合在一季度显著增加了对于科技方向的配置比例，并减少了对于商品的投资，因此在二季度的分化行情中净值续创新高。在海外投资方面，组合增加了美股的配置比例，并减少了对于港股和其他市场的配置比例，将持仓进一步聚焦于中美核心科技方向。本轮AI产业格局中，美国和中国在各自擅长的领域均有自己的比较优势和强势企业。

2026年2季度，A股市场整体呈现震荡上行、高位宽幅震荡走势，上证指数运行区间为38004250点。4月市场从美伊冲突的调整中逐步恢复，呈现整体反弹态势。5月以来，市场格局发生明显切换，科技板块全面占优，行情呈现极致分化、结构性极致割裂的特征。以半导体算力、AI硬科技、高端制造为核心的科技成长赛道持续领涨，走出独立上涨行情，成为市场核心主线，资金抱团效应显著；而传统消费、金融、地产及周期板块持续走弱、震荡低迷，行业与个股涨跌分化极度明显，整体呈现“AI独涨、非AI下跌”的冰火两重天格局。组合运作层面，权益部分，我们持仓整体风格均衡偏价值，同时适当配置处于周期和估值低位的行业，对估值处于历史极端高位的科技板块逢高进行了逐步减持。5月以来，科技板块对非科技板块产生罕见的资金虹吸，导致组合净值出现一定回撤。我们认为，组合近期的下跌与基本面相关性不大，因为组合持仓的相关行业和个股本身估值水平已处于历史低位，较为充分地反映了内需不足的压力。经过近两个月调整后，当前组合持仓的多数个股和价值风格基金估值已回到924水平以下，且部分上市公司已经逐步开始回购或增持，组合持仓具备较强的安全边际。待市场风格纠偏后，有望获得较大幅度的修复。固收部分，从分散化和丰富收益来源的角度，我们配置了一定比例的海外债基，随着中东局势缓解和油价下跌，海外债券收益率已经从高位震荡回落，相关债基净值已经从低位开始回升。

2026年二季度，全球宏观格局继续处于再定价过程中，核心变量围绕美伊冲突持久化、美国通胀高位粘性与国内流动性宽松三条主线演绎。地缘政治方面，美伊冲突在二季度仍是影响全球资产定价的重要变量。与一季度风险溢价快速抬升不同，二季度市场对冲突本身的反应有所钝化，随着美伊和谈预期升温，地缘不确定性溢价有所回落。但原油供给扰动、关税政策以及供应链成本压力共同强化了美国通胀的粘性，使得市场对美联储降息路径的定价继续反复。海外经济方面，美国经济延续韧性，就业市场和居民消费相对稳健；通胀处于高位，服务通胀、工资粘性和能源价格波动使通胀回落过程并不顺畅。美联储在通胀反弹压力与经济下行风险之间的政策平衡难度加大，市场对于年内降息的预期较此前明显降温。国内经济方面，整体延续温和修复态势，但内需恢复斜率仍偏缓。二季度出口和制造业投资仍对经济形成支撑，高端制造、设备更新和出海链条表现相对较强；地产和居民消费仍偏弱，经济内生动能仍需政策进一步呵护，后续关注国内可能的内需对冲政策。国内债券市场方面，流动性宽松叠加机构配置需求旺盛，利率整体维持低位，信用利差继续处于偏窄区间。海外债券方面，美债市场呈现“通胀粘性与经济韧性共同约束利率下行”的格局，长端利率维持高位震荡。当前美债的核心配置逻辑已由单一的"降息交易"切换为"避险+通胀"的混合框架，需持续关注通胀数据、实际利率和美联储政策表述变化。美股方面，估值仍处高位，AI产业盈利持续超预期提供重要支撑，相关龙头资产表现较强。但在高通胀、高利率背景下，高估值资产的安全边际有所减弱，市场对盈利兑现的要求进一步提高。国内权益方面，A股整体估值延续偏高格局，市场风险溢价1倍标准差附近。在缺乏强盈利催化的背景下，估值进一步大幅扩张的驱动力不足，指数层面的β机会相对有限，仍以结构性机会为主。盈利层面，整体仍处于底部修复过程中，结构上，AI产业链、上游资源链、部分出海链条维持高景气，但地产链、消费链和部分中下游制造业盈利弹性仍偏弱。商品方面，美伊冲突进一步强化了"高债务、高通胀、高动荡"宏观底色下黄金的长期配置逻辑，黄金中长期配置价值仍然突出。短期金价可能受到美元、实际利率和资金交易行为影响而出现波动，但黄金作为对冲通胀和地缘风险的战略资产，仍具备配置价值。展望三季度，外部地缘扰动与国内温和复苏的宏观组合预计仍将延续，大类资产面临波动率阶段性放大的环境。美伊局势的演变路径、美联储政策信号的摇摆、国内政策加码的节奏、以及全球AI产业链的进展，将是影响各类资产定价的核心变量，值得持续跟踪与动态评估。本产品定位为稳健型固收+组合，以债券资产票息收益构筑底仓，适度搭配国内外权益、商品资产，通过多元配置有效分散风险，力争为投资者提供长期稳健、风险可控的投资回报。在不确定性相对集中的阶段，我们将坚守产品稳健固收+的定位，在控制回撤、维护净值稳定的前提下，灵活把握结构性机会。长期来看，多元资产配置的分散化价值在当前宏观环境下愈发凸显，我们对组合穿越周期、实现稳健回报保持信心。

二季度，国内大类资产呈现显著分化。大宗商品市场经历地缘溢价消退后的理性回归，EPS价格在停火预期与基本面走弱下几乎跌回冲突前水平；A股市场则呈现“科技领涨、风格再平衡”的复杂格局，科技成长股作为贯穿全季的最确定主线，AI相关板块交易热度持续攀升，电子、通信等行业拥挤度一度接近历史极值，私募与游资主导的结构性行情特征明显，但5月下旬起市场开始出现微妙变化——随着美债利率维持高位压制成长股估值，以及科技板块内部出现分化，部分资金开始向石油、煤炭、化工等周期板块或经历充分调整的创新药、消费等方向扩散。券商营业部调查显示传统板块关注度明显回升，市场从一季度以来的单一科技极致抱团，向更注重业绩确定性与估值安全边际的多元均衡风格切换。宏观层面则呈现温和通胀但内需偏弱的修复特征，5月CPI同比上涨1.2%、PPI升至2.8%，结构性价格修复主要依赖外需与输入性因素。整体而言，二季度市场正从地缘政治与单一主线的驱动模式，逐步转向基本面定价与多元均衡的新阶段。组合在一季度显著增加了对于科技方向的配置比例，并减少了对于商品的投资，因此在二季度的分化行情中净值续创新高。在海外投资方面，组合增加了美股的配置比例，并减少了对于港股和其他市场的配置比例，将持仓进一步聚焦于中美核心科技方向。本轮AI产业格局中，美国和中国在各自擅长的领域均有自己的比较优势和强势企业。

2026年二季度，全球宏观环境遭遇了突发地缘政治冲突的严重冲击，市场风险偏好与流动性预期经历了剧烈的重估。海外方面，局部战争的爆发导致全球供应链与能源价格再次面临严峻考验，避险情绪显著升温，大宗商品价格与避险资产剧烈波动，全球资本市场一度陷入恐慌。国内方面，面对极端复杂的外部环境，宏观经济展现出较强韧性。政策端保持战略定力，稳增长举措持续落地见效，内需稳步托底，为国内资本市场提供了坚实的宏观基本面支撑。美股市场在二季度初因地缘危机爆发经历了快速的短期泥沙俱下，但随后呈现出极端的结构性分化。在宏观不确定性飙升的背景下，资金迅速向业绩确定性最强的资产抱团。以海外算力为代表的头部科技企业，凭借其在人工智能浪潮中持续兑现的强劲订单与不断上修的盈利预期，成功抵御了宏观尾部风险的冲击，带领科技类宽基指数在震荡后率先探底回升，走出了独立于地缘危机的修复行情。A股市场二季度整体呈现出“先抑后扬、韧性凸显”的宽幅震荡走势。在战争爆发初期，A股虽不可避免地受到全球避险情绪的短暂波及，但整体回撤幅度显著优于海外主要股指。随着恐慌情绪的快速释放，资金重新回归对国内基本面的实质性定价。市场结构上，宽基指数在长线资金及红利底仓的呵护下表现出极强的防御属性；同时，受益于全球算力产业链高景气映射及国内自主可控逻辑的科技成长板块表现活跃，成为市场的重要主线。报告期内，本组合经历了极端外部风险的考验，整体保持了相对稳健的净值表现。面对突发的战争事件，得益于前期的左侧调整以及持仓内部结构的有效对冲，组合的最大回撤得到相应控制。二季度整体来看，组合在保持宽基指数增强策略作为底仓以平滑波动的基础上，观察到科技产业的强劲基本面趋势后，适度增持了以海外算力为代表的、具备持续盈利上修能力的科技板块，整体体现为“宽基托底+算力进攻”的哑铃型策略。

二季度，国内大类资产呈现显著分化。大宗商品市场经历地缘溢价消退后的理性回归，EPS价格在停火预期与基本面走弱下几乎跌回冲突前水平；A股市场则呈现“科技领涨、风格再平衡”的复杂格局，科技成长股作为贯穿全季的最确定主线，AI相关板块交易热度持续攀升，电子、通信等行业拥挤度一度接近历史极值，私募与游资主导的结构性行情特征明显，但5月下旬起市场开始出现微妙变化——随着美债利率维持高位压制成长股估值，以及科技板块内部出现分化，部分资金开始向石油、煤炭、化工等周期板块或经历充分调整的创新药、消费等方向扩散。券商营业部调查显示传统板块关注度明显回升，市场从一季度以来的单一科技极致抱团，向更注重业绩确定性与估值安全边际的多元均衡风格切换。宏观层面则呈现温和通胀但内需偏弱的修复特征，5月CPI同比上涨1.2%、PPI升至2.8%，结构性价格修复主要依赖外需与输入性因素。整体而言，二季度市场正从地缘政治与单一主线的驱动模式，逐步转向基本面定价与多元均衡的新阶段。组合在一季度显著增加了对于科技方向的配置比例，并减少了对于商品的投资，因此在二季度的分化行情中净值续创新高。在海外投资方面，组合增加了美股的配置比例，并减少了对于港股和其他市场的配置比例，将持仓进一步聚焦于中美核心科技方向。本轮AI产业格局中，美国和中国在各自擅长的领域均有自己的比较优势和强势企业。

2026年二季度，全球宏观格局继续处于再定价过程中，核心变量围绕美伊冲突持久化、美国通胀高位粘性与国内流动性宽松三条主线演绎。地缘政治方面，美伊冲突在二季度仍是影响全球资产定价的重要变量。与一季度风险溢价快速抬升不同，二季度市场对冲突本身的反应有所钝化，随着美伊和谈预期升温，地缘不确定性溢价有所回落。但原油供给扰动、关税政策以及供应链成本压力共同强化了美国通胀的粘性，使得市场对美联储降息路径的定价继续反复。海外经济方面，美国经济延续韧性，就业市场和居民消费相对稳健；通胀处于高位，服务通胀、工资粘性和能源价格波动使通胀回落过程并不顺畅。美联储在通胀反弹压力与经济下行风险之间的政策平衡难度加大，市场对于年内降息的预期较此前明显降温。国内经济方面，整体延续温和修复态势，但内需恢复斜率仍偏缓。二季度出口和制造业投资仍对经济形成支撑，高端制造、设备更新和出海链条表现相对较强；地产和居民消费仍偏弱，经济内生动能仍需政策进一步呵护，后续关注国内可能的内需对冲政策。国内债券市场方面，流动性宽松叠加机构配置需求旺盛，利率整体维持低位，信用利差继续处于偏窄区间。海外债券方面，美债市场呈现“通胀粘性与经济韧性共同约束利率下行”的格局，长端利率维持高位震荡。当前美债的核心配置逻辑已由单一的"降息交易"切换为"避险+通胀"的混合框架，需持续关注通胀数据、实际利率和美联储政策表述变化。美股方面，估值仍处高位，AI产业盈利持续超预期提供重要支撑，相关龙头资产表现较强。但在高通胀、高利率背景下，高估值资产的安全边际有所减弱，市场对盈利兑现的要求进一步提高。国内权益方面，A股整体估值延续偏高格局，市场风险溢价1倍标准差附近。在缺乏强盈利催化的背景下，估值进一步大幅扩张的驱动力不足，指数层面的β机会相对有限，仍以结构性机会为主。盈利层面，整体仍处于底部修复过程中，结构上，AI产业链、上游资源链、部分出海链条维持高景气，但地产链、消费链和部分中下游制造业盈利弹性仍偏弱。商品方面，美伊冲突进一步强化了"高债务、高通胀、高动荡"宏观底色下黄金的长期配置逻辑，黄金中长期配置价值仍然突出。短期金价可能受到美元、实际利率和资金交易行为影响而出现波动，但黄金作为对冲通胀和地缘风险的战略资产，仍具备配置价值。展望三季度，外部地缘扰动与国内温和复苏的宏观组合预计仍将延续，大类资产面临波动率阶段性放大的环境。美伊局势的演变路径、美联储政策信号的摇摆、国内政策加码的节奏、以及全球AI产业链的进展，将是影响各类资产定价的核心变量，值得持续跟踪与动态评估。本产品定位为稳健型固收+组合，以债券资产票息收益构筑底仓，适度搭配国内外权益、商品资产，通过多元配置有效分散风险，力争为投资者提供长期稳健、风险可控的投资回报。在不确定性相对集中的阶段，我们将坚守产品稳健固收+的定位，在控制回撤、维护净值稳定的前提下，灵活把握结构性机会。长期来看，多元资产配置的分散化价值在当前宏观环境下愈发凸显，我们对组合穿越周期、实现稳健回报保持信心。

1季度，全球市场出现了较大波动，年初黄金持续上涨，境内A股也是出现了连续阳线，但进入2月之后，全球风险资产出现波动，先是黄金价格剧烈调整，之后在美伊战争冲突下，全球股市出现下跌，黄金并未起到避险作用，反而和权益资产形成了高相关性的持续下跌。原油及农产品则出现阶段性上行，与风险资产形成一定对冲效果。组合在一季度显著增加了对于大宗商品的配置，包括黄金、豆粕、能源化工，虽然黄金在冲高后有大幅回落，造成组合净值出现一定程度的回撤，但黄金在未来组合中的重要性依然非常高，且依然有较大上行空间。权益市场一季度面临再通胀压力，组合减少了对于权益市场的配置以应对不确定的国际环境。

1季度，全球市场出现了较大波动，年初黄金持续上涨，境内A股也是出现了连续阳线，但进入2月之后，全球风险资产出现波动，先是黄金价格剧烈调整，之后在美伊战争冲突下，全球股市出现下跌，黄金并未起到避险作用，反而和权益资产形成了高相关性的持续下跌。原油及农产品则出现阶段性上行，与风险资产形成一定对冲效果。本产品坚持以境内A股为核心配置策略，组合整体抗波动性较好，以相对均衡稳健的产品为核心配置，1季度对权益仓位进行了一定幅度的调减，在全球风险资产调整时组合的波动相对可控。

1季度，全球市场出现了较大波动，年初黄金持续上涨，境内A股也是出现了连续阳线，但进入2月份之后，全球风险资产出现波动，先是黄金价格剧烈调整，之后在美伊战争冲突下，全球股市出现下跌，黄金并未起到避险作用，反而和权益资产形成了高相关性的持续下跌。原油及农产品则出现阶段性上行，与风险资产形成一定对冲效果。本产品定位为稳健型固收+组合，以债券资产票息收益构筑底仓，适度搭配国内外权益、商品资产，通过多元配置有效分散风险，力争为投资者提供长期稳健、风险可控的投资回报。在不确定性相对集中的阶段，我们将坚守产品稳健固收+的定位，在控制回撤、维护净值稳定的前提下，灵活把握结构性机会。长期来看，多元资产配置的分散化价值在当前宏观环境下愈发凸显，我们对组合穿越周期、实现稳健回报保持信心。

1季度，全球市场出现了较大波动，年初黄金持续上涨，境内A股也是出现了连续阳线，但进入2月之后，全球风险资产出现波动，先是黄金价格剧烈调整，之后在美伊战争冲突下，全球股市出现下跌，黄金并未起到避险作用，反而和权益资产形成了高相关性的持续下跌。原油及农产品则出现阶段性上行，与风险资产形成一定对冲效果。组合在一季度显著增加了对于大宗商品的配置，包括黄金、豆粕、能源化工，虽然黄金在冲高后有大幅回落，造成组合净值出现一定程度的回撤，但黄金在未来组合中的重要性依然非常高，且依然有较大上行空间。权益市场一季度面临再通胀压力，组合减少了对于权益市场的配置以应对不确定的国际环境。

1季度，全球市场出现了较大波动，年初黄金持续上涨，境内A股也出现了连续阳线，但进入2月份之后，全球风险资产出现波动，先是黄金价格剧烈调整，之后在美伊战争冲突下，全球股市出现下跌，黄金并未起到避险作用，反而和权益资产形成了高相关性的持续下跌。原油及农产品则出现阶段性上行，与风险资产形成一定对冲效果。组合在一季度显著增加了对于大宗商品的配置，包括黄金、豆粕、能源化工，虽然黄金在冲高后有大幅回落，造成组合净值出现一定程度的回撤，但黄金在未来组合中的重要性依然非常高，且依然有较大上行空间。权益市场一季度面临再通胀压力，组合减少了对于权益市场的配置以应对不确定的国际环境。