陈恬 - 基金投资策略和运作

报告期内，本基金的投资策略依然聚焦在中国经济未来发展中具有成长优势和竞争优势的核心公司。在货币和财政政策的共同发力下，国内过去以房地产和土地财政为主导的旧经济动能在逐步企稳，以科技创新和自主可控为主导的新经济动能在加快成长。而当前相对低利率的环境也给围绕着经济新动能主题的成长股投资带来了值得重视的机会。因此，本基金聚焦于技术进步驱动的产业变革机遇，重点关注产业逻辑清晰的优质标的。　　具体运作来看，本基金在报告期内主要配置于电子、计算机、国防军工、通信及电力设备等行业。在AI技术革命的带动下，大量新兴产业正在蓬勃发展，包括消费电子的硬件创新、大语言模型的应用落地以及国产算力的自主可控等。　　同时，军工行业也有望在未来迎来新的发展机遇。当前国内正处于“十五五”规划的研究制定阶段，新域新质作战力量的建设进程值得期待。此外，在全球政治经济格局面临不确定性上升的背景下，我国军贸出口需求可能会取得关键突破，从而给国内军工行业带来新动能。　　总体而言，本基金将密切跟踪前述高速发展的行业，坚持从产业趋势的长期逻辑出发，力争获得超越业绩比较基准的收益。

2025年三季度，我国通过“一带一路”、人民币国际化、纪念抗战暨反法西斯战争胜利80周年阅兵、上合组织峰会等多边经济合作与外交活动，持续提升中国的国际影响力，也为国内具备竞争优势的商品出口提供了有力支持，强化优质企业的全球竞争力。在国内6-7月出口数据表现较好、高端制造业资本开支逐渐落地的背景下，市场情绪趋于乐观，带动整体市场走强。　　行业与板块的发展上，海外AI算力的投资持续超预期，英伟达新一代芯片陆续推出，AI应用在全球范围内加速落地，产业发展前景日益明朗；国家在国产算力、芯片、半导体、机器人等高端制造领域提供了强有力的政策支持，民营企业在此背景下也加大资本投入，新能源汽车、储能、锂电等行业的固定资产投资稳步增长，盈利能力有所改善；创新药行业BD（商务拓展）较活跃，部分企业在获得授权资金后也逐步投入新药研发。　　整体来看，尽管基建、地产等传统经济的代表行业仍面临下行压力，但国内中高端制造业持续回暖，有效推动经济企稳，同时进一步优化经济结构，逐渐增强经济增长的可持续性。　　报告期内，高端制造业和科技产业成为中国经济转型的旗手。7-8月，国内外AI算力产业链领涨市场。海外AI算力相关企业的中报业绩表现亮眼，叠加市场对2026年海外AI算力资本开支的乐观预期，推升板块估值水平；与此同时，国产算力芯片实现技术突破、芯片制程良率提升，也带动国内AI算力板块显著上涨。在国内外AI技术整体进步的推动下，机器人、消费电子、自动驾驶等AI应用领域也有较好的表现。而在三季度后期，伴随着全球电力需求扩张与储能性价比凸显，锂电板块走出独立行情。相较之下，新消费和医药板块由于二季度市场预期和估值水平已高、三季度行业催化较少，表现较为平淡。此外，在国内资本开支回暖、全球局势扰动以及美元降息预期的共同影响下，工业金属与贵金属在三季度均有较好的表现。　　报告期内，本基金保持较高仓位运作，行业配置以科技领域为主，并保持一定比例的港股配置。板块配置方面，本基金重点关注AI产业链，一定程度上参与了部分海外算力链的投资机会，并基于对国内AI产业中长期发展前景及全球竞争力提升的研判，进行了一定的国产算力链配置，包括：半导体、算力、端侧AI、服务器、智能驾驶、AI应用等上下游产业链；同时，本基金也在AI产业相应的材料端和配套零部件端进行了一定的配置，并对AI技术驱动下的软件应用创新及新消费领域有所布局；此外，本基金也密切关注AI产业链资本开支提升为上游工业金属领域带来的投资机会。选股策略方面，本基金主要聚焦于科技产业链中具备较高技术壁垒、处于核心技术突破环节的龙头企业，以及基本面呈现显著改善趋势的优质企业。

2025年三季度，随着前期中美贸易摩擦不确定性的缓解，市场迎来整体性上涨。国内产业的推进节奏和中美关税政策的变动，仍为左右市场指数的关键变量。从板块表现来看，科技创新构成了市场的核心驱动力，以AI产业链为代表的科技企业持续提振市场对算力基础设施和应用场景的预期，机器人板块亦表现活跃，为创新成长板块注入活力。尽管外需仍存在不确定性，但国内经济基本面仍较稳健，非美地区出口仍较强劲。在结构性行情的推动下，股市流动性进一步增强并维持高位，反映出投资者风险偏好的提升。　　全球化供应链面临重塑，我国微观企业正在面临史无前例的优胜劣汰，唯有手握核心壁垒并不断升级迭代的企业，才能避免被产业淘汰的风险，并能持续技术输出以寻找第二增长曲线。中国资产放眼全球依然具备独特成长性，对于估值的容忍度也具备一定潜力。对于产业格局已定或者已经经历出清，同时于具有较为鲜明特征的竞争格局中存活下来的企业值得被重新审视。　　报告期内，本基金持续关注在全球产业链中具备崛起潜力的优质企业，尤其是新能源、储能后周期等领域，也关注到电动化、智能化大趋势下电动智能汽车渗透率的提升，以及数字经济、人工智能、自主可控、制造装备等产业的发展，并精选具有自主创新优势或潜力的优质上市公司，在有效控制投资组合风险的前提下，通过积极主动的资产配置，获得了超越业绩比较基准的收益。

报告期内，本基金依然聚焦在中国经济未来转型过程中具有成长优势、竞争优势的核心公司，力求把握产业发展带来的中长期投资机会。在货币政策和财政政策的共同发力下，国内过去以房地产和土地财政为主导的旧经济动能在逐步企稳，以科技创新和自主可控为主导的新经济动能在加快成长。新兴产业在技术进步和政策支持下持续发展，有望带动产业链相关公司实现业绩释放和价值重估。　　具体运作来看，本基金在报告期内的投资重点集中于消费电子领域的硬件创新和AI大模型的应用落地。同时，考虑到AI产业的发展是一个长期过程，从基座模型到应用落地的时间可能长于市场预期，本基金也适当增配了国防军工、传媒、电力设备、新能源等产业中具备新技术、新产品的优质公司。报告期内，本基金阶段性表现或难免受到市场波动影响，但本基金将坚持从产业趋势的长期逻辑出发，力争获得超越业绩比较基准的收益。

2025年上半年，国内的科技领域表现突出，特别是以DeepSeek为代表的国内算力以及AI产业链发展取得积极进展。年初民营企业座谈会之后，民营企业家的信心得到提振，国内固定资产投资意愿有所增强。市场在二季度初面临中美贸易摩擦的考验，随着中国综合实力的提升，并展现维护自身利益的坚定立场，至二季度中期中美贸易摩擦逐步趋于缓和。得益于大部分外贸企业自2018年中美贸易战之后持续进行海外产能布局，此次中美贸易摩擦对中国出口企业的直接影响相对有限，二季度中国出口数据整体超出预期。尽管基建投资增速放缓且消费补贴政策未进一步加码，国内经济在二季度仍展现出较强韧性，微观层面显现诸多积极迹象：民营企业活跃度提升，资本性支出意愿显著增强；科技企业的收入、订单、利润均实现环比增长；传统消费领域（如家电、汽车、家居家纺等）的补贴虽未进一步增加，但其增长惯性仍在；新兴消费领域（如零食、硬折扣商品、IP潮玩、新兴黄金首饰等）的增长态势良好。整体而言，报告期内，尽管外部环境经历显著波动，但国内经济逐渐企稳，带动市场资金信心与风险偏好边际改善。　　2025年上半年，A股市场呈震荡上行，国内产业政策推进和美国关税政策变化是影响市场走势的关键因素。从市场结构看，科技创新、消费复苏和红利资产构成市场主线。以DeepSeek为代表的AI产业链发展提振市场对于算力基础设施和应用的预期，机器人、创新药板块亦表现活跃，共同推动创新成长板块行情。国内消费补贴政策支撑社零增速回升，并催生细分行业的新模式、新产品，形成新消费产业的趋势投资机会。此外，随着利率中枢下移，追求稳健收益的资金对于红利资产的配置力度不断加大，推动以银行为代表的高股息板块估值水平上行。　　报告期内，本基金于年初提升仓位后保持较高仓位运作，行业配置以科技板块为主，并适当增加港股配置。具体投资方向上：本基金重点关注AI产业链，一定程度上参与了部分海外算力链的投资机会，并基于对国内AI产业中长期发展前景及全球竞争力提升的研判，进行了一定的国产算力链配置，包括：半导体、算力、端侧AI、服务器、智能驾驶、AI应用等上下游产业链；同时，本基金也在AI产业相应的材料端和配套零部件端进行了一定的配置，并对AI技术驱动下的软件应用创新及新消费领域有所布局。选股策略上，本基金主要聚焦于科技产业链中具备较高技术壁垒、处于核心技术突破环节的龙头企业，以及基本面呈现显著改善趋势的优质企业。

2025年上半年，国内产业的推进节奏和美国关税政策的变动，成为左右市场指数的关键变量。从板块表现来看，科技创新、消费复苏和红利资产构成了市场的三大核心驱动力。科技创新方面，像DeepSeek这样的AI产业链代表，提升了市场对算力基础设施和应用场景的预期，机器人和创新药板块紧随其后，为创新成长板块注入活力。消费方面，国内消费补贴的实施，不仅带动了社会消费品零售总额增速的回升，还催生了细分行业的新模式和新产品，创造了新的消费产业趋势投资机会。红利资产方面，随着利率中枢的下移，低风险偏好资金对权益市场中红利资产的配置需求明显增加，尤其是以银行为代表的高股息板块，使其估值水平得以提升。尽管外需存在一些不确定性，但国内经济基本面仍较稳健。在结构性行情的推动下，股市流动性显著增强，反映出投资者风险偏好的提升。　　全球化供应链面临重塑，我国微观企业正在面临史无前例的优胜劣汰，唯有手握核心壁垒并不断升级迭代的企业，才能避免被产业淘汰的风险，并能持续技术输出以寻找第二增长曲线。中国资产放眼全球依然具备独特成长性，对于估值的容忍度也具备一定潜力。对于产业格局已定或者已经经历出清，同时于具有较为鲜明特征的竞争格局中存活下来的企业值得被重新审视。　　报告期内，本基金持续关注全球重视的碳中和产业链崛起的机会，尤其是光伏、风电、储能后周期的电网零部件等领域，也关注到电动化、智能化大趋势下电动智能汽车渗透率的提升，以及数字经济、人工智能、自主可控、制造装备等产业的发展，并精选具有自主创新优势或潜力的优质上市公司，在有效控制投资组合风险的前提下，通过积极主动的资产配置，获得了超越业绩比较基准的收益。

2025年一季度，市场表现方面，A股市场处于震荡向上格局，反映出市场参与者因等待超预期宏观货币政策与财政政策依然选择观望，叠加部分年报尚未披露，市场处于胶着状态。对于四月初突然降临的关税大战，我们倾向于认为更会损害美方利益，将其拖入滞胀的风险漩涡，中长期利好人民币国际化和人民币资产。　　宏观经济方面，全球化供应链面临重塑，我国微观企业正在面临史无前例的优胜劣汰，唯有手握核心壁垒并不断升级迭代的企业，才能避免被产业淘汰的风险，同时可以持续技术输出以寻找第二增长曲线。放眼全球，中国资产依然具备独特成长性，对于估值的容忍度也具备一定潜力。对于产业格局已定或者已经经历出清，在具有较为鲜明特征的竞争格局中存活下来的企业值得被重新审视。虽然面临北美关税问题的扰动，但出海依然是下一阶段重点关注方向，寻找企业海外利润增量，未来或存在取代房地产成为居民财富下一阶段抓手的可能，核心是打断负预期反馈的链条，居民资产配置权益比例逐渐向发达国家看齐。　　　　从中长期角度看，全球重视的碳中和产业链崛起的机会值得持续关注，尤其是光伏、风电、储能后周期的电网零部件等领域；同时也可关注电动化、智能化大趋势下电动智能汽车渗透率的提升，以及数字经济、人工智能、自主可控、制造装备等产业的发展。从中短期角度看，基于上市公司部分年报预告和正式年报内容，我们已发现若干有望具有反转特性的景气行业和具有独特下游需求的公司，这也是未来投资“重个股轻行业”的体现，主要以高端制造、汽车智能化产业链、新能源出海、芯片半导体产业链等为例，也密切关注国内新消费需求的快速崛起带来的机会。　　　　　报告期内，本基金主要关注符合出海以及进口替代大逻辑的自主创新公司，并依然甄选长期持有持仓标的，坚持“中长周期具有核心壁垒的高成长与性价比公司”的投资理念，保持自下而上、适度分散行业的操作风格，立足行业赛道中长期逻辑，持有期适度拉长，以期达到获取超越市场的累计超额收益。

2025年一季度，宏观层面和微观层面均发现一些向好的变化。宏观层面，国内房地产市场在去年10月份出台一系列政策之后开始逐渐企稳，一线城市房地产成交量和成交均价均有企稳迹象，伴随着政策端对于民营企业的支持和倾向，以及民营企业家座谈会的召开，民营企业家的信心有所恢复，此外美国在新的总统宣布就职之后的一系列政策操作，让市场对美国经济产生了担忧，资本开始从美元资产抽离，回流到其他各个资产。微观层面，国内在AI大模型及产业链上取得突破，表明中国科技在崛起，企业端今年增加资本性支出（CapEx）的意愿明显上升，整体制造业的活跃度显著提升。　　一季度市场，主要以科技为主线有一波显著上涨，包括机器人、国产算力、半导体、创新药等板块均有不错表现；同时，港股在1-2月份表现突出，恒生科技有显著上涨，港股互联网企业、汽车企业和创新药都受到海外回流资金及南下资金的青睐。3月份，面对海外关税的不确定性、一季报的不确定性等因素影响，市场逐步进入震荡期。从结构上看，市场的阿尔法属性相对去年存在显著提升，自下而上寻找优质标的的价值在提升，权益基金比起行业指数整体表现占优。　　报告期内，本基金保持高仓位运作，资产配置以科技板块为主，并增加了港股配置。本基金在科技板块的配置以国产AI产业链为主，包括半导体、算力、端侧AI、云服务器等。本基金的港股配置以拥有较好大模型应用的互联网企业、智驾企业为主，同时配置了部分创新药行业资产。在选股方面，本基金以科技产业链中技术含量较高、阶段性成为产业链卡脖子环节的核心企业为主，以及基本面有明显向好变化的企业为主。

报告期内，本基金的投资重点围绕中国经济未来发展中具有一定成长优势、竞争优势的相对核心的公司。在货币和财政政策的共同发力下，国内过去以房地产和土地财政为主导的旧经济动能在逐步企稳，以科技创新和自主可控为主导的新经济动能在加快成长。而当前相对低利率的环境，叠加AI技术革命带动的科技发展，给围绕着经济新动能主题的成长股投资带来了值得重视的机会。因此，本基金聚焦AI技术革命驱动的产业变革机遇，重点关注产业逻辑清晰的优质标的。投资重点围绕AI技术突破与商业化落地展开，通过自上而下筛选高景气赛道与自下而上精选个股相结合的策略，努力捕捉技术革新带来的结构性红利。　　具体运作来看，本基金在报告期内根据科技产业的发展对仓位进行了调整。随着国产开源模型进步带来的技术平权，大模型的应用落地成为了产业发展的核心驱动。相比于已经有了较大用户基数的对话类产品，AI能否在C端的消费电子产品和B端的智能体类应用上取得突破或许能带来更大的想象空间。这些方向上的产品和商业化场景落地也会成为AI技术革命能否兑现的关键。因此，本基金对科技行业的布局也进一步聚焦到了硬件创新和应用落地上。

报告期内，本基金的投资重点围绕中国经济未来发展中具有一定成长优势、竞争优势的相对核心的公司。在货币和财政政策的共同发力下，国内过去以房地产和土地财政为主导的旧经济动能在逐步企稳，以科技创新和自主可控为主导的新经济动能在加快成长。而当前相对低利率的环境，叠加AI技术革命带动的科技发展，给围绕着经济新动能主题的成长股投资带来了值得重视的机会。因此，本基金聚焦AI技术革命驱动的产业变革机遇，重点关注产业逻辑清晰的优质标的。投资重点围绕AI技术突破与商业化落地展开，通过自上而下筛选高景气赛道与自下而上精选个股相结合的策略，努力捕捉技术革新带来的结构性红利。　　具体运作来看，本基金根据产业的发展对科技股的仓位进行了一定调整。随着大模型技术突破的速度逐渐趋缓，算力在训练段的需求可能已经过了增速最快的阶段，海外算力链公司的投资预期差也有所收敛。而随着模型推理成本的下降和用户使用习惯的培养，其在C端的消费电子和B端的应用落地逐步开始打开想象空间。因此，本基金对科技行业的布局从海外算力供应链切换到了国产算力和硬件创新等方向上。在军工和新能源等领域的投资，也基于近期的行业变化做了适当优化。

2024年，市场逐渐走出之前的阴霾，迎来触底反弹的底部波动行情，整体中枢震荡向上。年初市场经历了流动性紧缩带来的恐慌性抛售后又在三季度迎来政策性利好，9月密集出台的货币、财政政策对于情绪面和风险偏好有较强的提振作用，后续市场的走向依然受政策影响。全年市场情绪从较为悲观转向较为乐观，市场波动性处于历史高位。　　2024年四季度，市场表现方面，A股市场历经9月底反弹后处于震荡格局，反映出市场参与者因等待超预期货币、财政政策依然选择观望，市场还处于磨底状态。此外，第一波回涨中机构重仓股的表现普遍弱于指数表现，超额收益有所回撤，但在市场调整后开始重回基本面判断，后续年报预告披露或成为重要分水岭，存在维持结构性行情的可能。　　报告期内，本基金主要关注符合出海以及进口替代大逻辑的自主创新公司，在增量市场中寻找超额收益，并依然甄选值得中长期持有的标的公司，坚持“关注中长周期具有核心壁垒的高成长与性价比公司”的投资理念，保持自下而上、适度分散行业的操作风格，立足行业赛道中长期逻辑，持有期适度拉长，以期达到获取超越业绩比较基准的累计超额收益。

2024年全球经济在疫情后复苏的道路上继续前行，但步伐并不一致，也面临着诸多挑战。地缘政治冲突、通胀压力、主要经济体货币政策调整等因素交织，为全球资本市场带来了较大的不确定性。在此背景下，A股市场也经历了震荡调整，呈现出结构性分化的特征。　　从全球的宏观角度看，美国进入了半年维度的降息，美国大选最终共和党取得了胜利，中美关系维持了紧张的状态，俄乌战争趋向于常态化。国内方面，2024年政府做了一系列改革，地产政策在不断放松，消费补贴政策逐渐实施落地，出口经济也维持较好水平，尤其在9月份政府关键的表态，让市场信心有了明显的恢复。2024年在外部环境存在诸多不稳的情况下，国内的经济环境已经出现了明显的企稳迹象，利率快速下行，企业的财务成本下行，也让企业端的盈利压力逐渐减小。2024年第四季度社会消费品零售总额、固定资产投资增速均有所好转，地产成交活跃度明显上升，一线城市的房价也有企稳迹象，伴随着政策端对于民营企业的支持和倾向，民营企业家的信心也有所恢复。　　除了经济层面，中国在科技产业上也出现了明显提升，部分领域已经达到了全球领先的水平：在军工领域除了三艘航母形成战斗力外，另有六代机的展示，近百颗地轨卫星的发行，政府支持低空行业发展等等。在美国AI快速发展之际，中国成功跟上了步伐，在芯片上华为等企业芯片已经得到终端的认可，制程上7nm等先进制程已经量产，在大模型端，国内的DeepSeek模型已经得到全球的认可，中国在这一轮的科技进步浪潮中始终处于领先的水平。　　2024年，A股市场经历了一段跌宕起伏的过程，整体上呈现出先抑后扬的态势。年初至春节期间，A股经历了快速且幅度较大的下跌阶段，万得全A等权指数区间跌幅最高达到了29.7%。这一时期，市场受到了流动性问题、投资者信心不足以及对经济前景担忧等因素的影响。随着春节长假期间海外AI技术发展的催化作用，节后科技股的表现成为了市场的焦点之一，市场情绪有所恢复，市场开始出现超跌反弹，资金面结构得到显著改善和修复。中央汇金公司宣布扩大交易型开放式指数基金（ETF）增持范围，并持续加大增持力度，进一步稳定了市场信心。到了9月底，在一系列政策利好和资金面改善的推动下，市场迎来了强势反弹，三大指数均创下新高，成交量也持续放大。截至年底，上证指数全年累计上涨超过13%，深证成指和创业板指也有不错的涨幅。在这一年中，电子科技硬件族群表现尤为突出，除了IT设备外，其他相关板块普遍跑赢大盘，通信设备和半导体更是获得良好表现。具体到行业层面，银行、非银金融成为涨幅最大的两个行业，全年涨幅均超过了30%；而医药生物、农林牧渔和美容护理等行业则出现了较大幅度的下滑。个股方面，寒武纪以全年387.55%的涨幅位列首位，显示出市场对于芯片半导体领域的高度关注。值得注意的是，尽管全年主要股指全线大涨，但市场内部存在明显的分化现象，即中小盘股票表现相对较弱，市场下跌股票数量较多，显示出了结构性的机会与挑战并存的局面。　　报告期内，本基金于期初保持较高仓位运作，主要配置于科技方向，其中包括光模块、AI算力、信创、低空经济等众多国家支持的新质生产力方向，此外考虑到中国企业在全球市场的竞争力以及政策对于消费政策经济的拉动，本基金在出口和消费产业链都有适当的布局。报告期中后段，市场已经充分体现对2025年经济的乐观预期，但是从政策的实施到效果的体现还需要一段时间进行兑现，由于数据真空期的出现，市场存在不确定性因素，因此本基金适当下调了仓位，并且考虑到国债收益率的快速下行以及港股的充分回调，本基金适当配置了高股息红利股和部分港股。在选股上，本基金依旧以自下而上选择优质企业为主，努力寻找业绩确定性相对较高、未来有一定成长性、公司治理相对较好的企业进行布局。此外，考虑到港股市场的充分回调，本基金也在年底配置了部分港股。选股方面，本基金依旧以科技产业链核心龙头为主。