江峰 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，联邦政府停摆对美国经济增长和宏观数据有所扰动，劳动力市场继续降温，10月、12月联储分别降息25bp，美元和美债偏震荡，人民币汇率升值。国内经济供强需弱特征明显，工业生产温和回落，消费增速边际放缓，投资增速阶段性下滑，但出口韧性较强，中美经贸关系明显缓和。社融增速震荡下行，信贷表现依然偏弱。食品价格支撑下CPI同比明显修复，但PPI修复放缓，整体偏震荡。 宏观政策方面，10月中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，用于补充地方财力、项目建设等；货币政策方面，央行重启国债购买，使用买断式逆回购、MLF等工具呵护流动性；10月5000亿新型政策性金融工具资金投放完毕，共支持2300多个项目，项目总投资约7万亿元；12月政治局会议和经济工作会议召开，政策基调整体保持不变，总量政策维持中性，但对政策提质增效的要求明显上升。 从债券市场看，四季度利率债收益率整体先下后上，10月关税冲突加剧后有所缓和，央行宣布重启公开市场国债买卖操作，市场做多情绪升温，利率债收益率下行，期限利差收窄，11-12月基本面数据偏弱，但市场缺乏明确的交易主线，政策预期、地产刺激、销售费用新规等对情绪有所扰动，经济工作会议后市场对明年超长债供需缺口仍有担忧，利率债整体震荡偏弱，曲线陡峭化。信用债收益率跟随利率调整，10月信用利差压缩，之后受地产风险事件、销售费用新规等因素影响，长端信用利差明显走阔。 权益方面， 2025年四季度，A股市场整体震荡，上证指数小幅上涨。从行业表现上看，军工、石油石化、有色金属、通信领涨，医药、地产和传媒板块小幅下跌。四季度，存储、OCS、商业航天等主题表现强势，市场呈现一定的结构性行情。从量化角度看，全A内量价因子表现较强，动量、低波类因子贡献收益；估值类因子表现仍较弱，与市场的结构性行情表现相一致。 本季度，安鑫回报的纯债部分持仓主要以中高等级信用债为主，中短久期，适度杠杆。4季度债市收益率整体陡峭化上行，组合纯债部分取得了一定票息收益。 本季度，安鑫回报的股票投资组合延续之前的投资风格，结合行业景气度、业绩趋势、估值等几个维度，聚焦整体估值较低的上市公司，并在此基础上结合量价表现进行交易调整。 展望2026年一季度，美国滞胀特征或将延续，美联储降息对冲下，经济软着陆可能性更大。国内经济增长压力依然存在，一季度仍面临高基数和内生需求偏弱的挑战，但十五五开局之年，政策前置特征可能较为明显，两新政策优化，政府债靠前发力，重大项目有望及早落地，且去年政策性金融工具等增量政策也有望在一季度形成实物工作量。通胀方面，春节错位对1月CPI同比有一定影响，但后续或有所回升，PPI同比降幅或继续收窄。 债券市场投资方面，短期国内基本面仍偏弱、央行对流动性的呵护态度未变、公募销售费用新规落地、银行指标压力缓和对债市有一定利好，但不利因素在于银行信贷投放前置、债券供给压力依然较大，需要重点关注长端利率债的供给和配置盘承接情况，预计长端利率或偏震荡。信用债方面，票息仍可能是组合主要收益来源，久期策略仍需谨慎。

2025年四季度，经济数据基本符合预期。工业生产温和回落，投资增速下滑，但出口韧性仍强。食品价格支撑下，CPI同比修复，但PPI修复放缓。 市场方面，四季度A股市场整体震荡，上证指数小幅上涨。从行业表现上看，军工、石油石化、有色金属、通信领涨，医药、地产和传媒板块小幅下跌。四季度，存储、OCS、商业航天等主题表现强势，市场呈现一定的结构性行情。从量化角度看，全A内量价因子表现较强，动量、低波类因子贡献正收益；估值类因子表现仍较弱，与市场的结构性行情表现相一致。 本季度，在产品运作方面，本基金延续之前的产品风格，股票仓位略有上升。在投资策略部分，本基金主要结合行业景气度、业绩趋势、估值等多个维度，挖掘整体估值较低的上市公司的投资机会，获取估值修复带来的投资收益，并在此基础上结合量价表现进行交易调整。此外，本基金还积极参与科创板、创业板新股申购，以期获取较好收益。

2025年四季度，经济数据基本符合预期。工业生产温和回落，投资增速下滑，但出口韧性仍强。食品价格支撑下，CPI同比修复，但PPI修复放缓。 市场方面，四季度A股市场整体震荡，上证指数小幅上涨。从行业表现上看，军工、石油石化、有色金属、通信领涨，医药、地产和传媒板块小幅下跌。四季度，存储、OCS、商业航天等主题表现强势，市场呈现一定的结构性行情。从量化角度看，全A内量价因子表现较强，动量、低波类因子贡献正收益；估值类因子表现仍较弱，与市场的结构性行情表现相一致。 本季度，在产品运作方面，本基金延续之前的产品风格，保持整体股票仓位相对稳定。在投资策略部分，本基金主要结合行业景气度、业绩趋势、估值等多个维度，挖掘整体估值较低的上市公司的投资机会，获取估值修复带来的投资收益，并在此基础上结合量价表现进行交易调整。此外，本基金还积极参与科创板、创业板新股申购，以期获取较好收益。

2025年7-8月，经济数据基本符合预期。出口拉动下，生产强于内需，CPI、PPI进一步走弱，国内经济运行总体平稳。 市场方面，三季度A股市场在科技板块的带动下整体上涨，创业板指单季度涨幅超过50%。从行业表现上看，通信、电子、有色金属领涨，银行板块受资金流出影响，跌幅居前。从量化角度看，成长、预期类因子表现较强，贡献正收益；估值类因子继续回撤，低波、低换手类因子回撤较大，大类因子之间表现分化明显，与市场的结构性行情表现相一致。 本季度，在产品运作方面，本基金延续之前的产品风格，保持整体股票仓位相对稳定。在投资策略部分，本基金主要结合行业景气度、业绩趋势、估值等多个维度，挖掘整体估值较低的上市公司的投资机会，获取估值修复带来的投资收益，并在此基础上结合量价表现进行交易调整。此外，本基金还积极参与科创板、创业板新股申购，以期提升组合收益。

2025年7-8月，经济数据基本符合预期。出口拉动下，生产强于内需，CPI、PPI进一步走弱，国内经济运行总体平稳。 市场方面，三季度A股市场在科技板块的带动下整体上涨，创业板指单季度涨幅超过50%。从行业表现上看，通信、电子、有色金属领涨，银行板块受资金流出影响，跌幅居前。从量化角度看，成长、预期类因子表现较强，贡献正收益；估值类因子继续回撤，低波、低换手类因子回撤较大，大类因子之间表现分化明显，与市场的结构性行情表现相一致。 本季度，在产品运作方面，本基金延续之前的产品风格，保持整体股票仓位相对稳定。在投资策略部分，本基金主要结合行业景气度、业绩趋势、估值等多个维度，挖掘整体估值较低的上市公司的投资机会，获取估值修复带来的投资收益，并在此基础上结合量价表现进行交易调整。此外，本基金还积极参与科创板、创业板新股申购，以期提升组合收益。

2025年三季度，美国经济增长边际放缓，劳动力市场整体降温，通胀基本符合预期，美联储重启降息，美元弱势震荡，美债收益率震荡下行。国内供需指标整体有所走弱，工业增加值、固投、消费增速放缓，出口支撑下供给相对强于需求，内需明显承压。信贷表现疲弱，经济内生动能不强，信用扩张依赖政府债支撑，社融增速上行至9%后有所回落。物价修复缓慢，食品项拖累下CPI同比依然低迷，反内卷政策和基数效应下PPI同比降幅收窄。 宏观政策方面，7月政治局会议未超市场预期，总量政策重在落实落细。货币政策延续支持性立场，使用买断式逆回购、MLF等工具呵护流动性，财政政策增量有限，仍在原有政策框架下逐步落地。 从债券市场看，三季度利率债收益率整体震荡上行，市场风险偏好明显抬升，权益市场表现强势，股债跷跷板效应明显，9月基金销售费用新规征求意见稿引发预防性赎回，债市情绪偏弱，10年国债收益率从1.65%附近上行至接近1.9%，30年国债收益率从1.85%上行至2.25%左右，曲线陡峭化上行。信用债收益率跟随利率调整，中短端信用利差收窄，长端和超长端信用利差走阔。 权益方面，三季度沪深300指数上涨17.9%，中证转债指数上涨9.4%，创业板指单季度涨幅超过50%。从行业表现上看，通信、电子、有色金属领涨，银行板块受资金流出影响，跌幅居前。从量化角度看，成长、预期类因子表现较强，贡献正收益；估值类因子继续回撤，低波、低换手类因子回撤较大，大类因子之间表现分化明显，与市场的结构性行情表现相一致。 安鑫回报的纯债部分持仓主要以中高等级信用债为主，中等久期，适度杠杆。2025年3季度，债市收益率整体陡峭化上行，组合纯债部分出现了一定的净价损失。 本季度，安鑫回报的股票投资组合延续之前的投资风格，结合行业景气度、业绩趋势、估值等几个维度，聚焦整体估值较低的上市公司，并在此基础上结合量价表现进行交易调整。 展望2025年四季度，美国滞胀压力依然存在，但联储降息对冲下，经济软着陆可能性更大，衰退风险有限。国内经济增长压力或有所上升，一是去年四季度基数走高，二是出口动能或边际放缓，三是财政前置效应减弱，新型政策性金融工具对内需的拉动效果仍有不确定性，社融增速继续回落的可能性更大。通胀方面，基数效应下PPI同比降幅可能继续收窄，但回正仍待时日，CPI同比或维持小幅正增长。政策方面，稳增长压力上升，货币政策继续保持流动性合理充裕的必要性较强，总量宽松仍有空间，但在货币和财政协同发力的背景下，宽松力度仍需观察财政加码情况。 债券市场投资方面，四季度经济承压可能性较大，央行态度仍偏呵护，基本面环境对市场依然较为有利，但权益表现对债市情绪仍有影响、基金销售费用新规后续的实际落地影响仍不确定，市场波动可能加剧。信用债方面，票息仍是组合主要收益来源，久期策略仍需谨慎。

回顾2025年上半年，A股市场整体呈震荡向上走势。截止2025年6月30日，上证指数上涨2.76%，深证成指上涨0.48%，沪深300指数上涨0.03%，创业板指数上涨0.53%。分行业来看，2025年上半年行业板块涨多跌少。申万一级行业中，有色金属涨幅18.12%居首，银行涨幅13.10%位居第二，国防军工、传媒、通信等板块也有不错的表现。下跌方面，煤炭行业以-12.29%跌幅居首，食品饮料以-7.33%跌幅倒数第二，房地产、石油石化、建筑装饰等板块表现也相对较弱。 产品运作方面，结合行业景气度、业绩趋势、估值等几个维度，一季度本基金对食品饮料、农林牧渔、文化传媒、商业零售等行业中个股进行了增持，产品整体股票仓位控制在60%左右。进入二季度之后，本基金对传媒、食品饮料、化工等行业中个股进行了增持，产品整体股票仓位控制在65%左右。总体在行业和个股配置上，主要优选估值合理，景气度预期向上的股票，涉及有食品饮料、农林牧渔、传媒、化工、商业零售等行业。

回顾2025年上半年，A股市场整体呈震荡向上走势。截止2025年6月30日，上证指数上涨2.76%，深证成指上涨0.48%，沪深300指数上涨0.03%，创业板指数上涨0.53%。分行业来看，2025年上半年行业板块涨多跌少。申万一级行业中，有色金属涨幅18.12%居首，银行涨幅13.10%位居第二，国防军工、传媒、通信等板块也有不错的表现。下跌方面，煤炭行业以-12.29%跌幅居首，食品饮料以-7.33%跌幅倒数第二，房地产、石油石化、建筑装饰等板块表现也相对较弱。 产品运作方面，结合行业景气度、业绩趋势、估值等几个维度，一季度本基金对食品饮料、农林牧渔、文化传媒、商业零售等行业中个股进行了增持，产品整体股票仓位控制在65%左右。进入二季度之后，本基金对传媒、食品饮料、化工等行业中个股进行了增持，产品整体股票仓位控制在65%左右。总体在行业和个股配置上，主要优选估值合理，景气度预期向上的股票，涉及有食品饮料、农林牧渔、传媒、化工、商业零售等行业。

2025年上半年，美国经济数据边际放缓但仍有韧性，通胀保持平稳，美债收益率下行后转为震荡，美元明显走弱。中国上半年实际GDP增速5.3%，整体好于预期。经济节奏受关税扰动较大，一季度企业抢出口行为明显，外需和生产保持韧性，4月对等关税幅度超预期，制造业PMI明显下行，5-6月关税缓和后企业抢运库存，经济景气度有所回升。财政前置效应明显，政府债支撑下社融增速整体回升，但企业和居民信贷仍然偏弱。通胀整体低迷，CPI偏震荡，PPI降幅扩大。 宏观政策方面，3月两会提及今年经济增长预期目标为５％左右，赤字率拟按4%左右安排，发行超长期特别国债1.3万亿，安排地方政府专项债4.4万亿；关税冲击下政策逆周期调节力度上升，货币政策率先宽松，5月降低存款准备金率0.5个百分点、下调政策利率0.1个百分点，稳市场态度明确；财政政策强调存量工具加快落地，增量政策仍在储备之中。 从债券市场看，上半年利率债整体偏震荡，资金面、中美关税变化对市场影响较大。年初至3月中旬，资金面偏紧，利率整体震荡上行，3月下旬资金面修复，4月初对等关税影响下利率大幅下行，5月双降落地叠加中美关税缓和，止盈情绪升温，收益率再度上行，6月央行呵护资金面态度明显，流动性宽松，收益率转为下行；信用债走势跟随利率，信用利差整体收窄。权益方面，上半年沪深300指数上涨0.03%，中证转债指数上涨7.02%。 安鑫回报的纯债部分持仓主要以中高等级信用债和长久期利率债为主，适度杠杆。2025年上半年，利率债收益率震荡为主，信用利差整体收窄，组合持有的信用债整体取得了较好收益。 股票部分1季度对食品饮料、农林牧渔、文化传媒、商业零售等行业中个股进行了增持，股票部分总体仓位控制在10%以内。进入二季度之后，对传媒、食品饮料、化工等行业中个股进行了增持。在行业和个股配置上，主要优选估值合理，景气度预期向上的股票，涉及有食品饮料、农林牧渔、传媒、化工、商业零售等行业。

2025年一季度，美国经济边际放缓，美元美债震荡下行，美股下跌。抢出口影响下，国内外需和生产依然保持韧性，对于一季度经济增长有较强支撑，以旧换新政策扩围对消费有所拉动，二手房销售表现亮眼，但经济分化依然明显，量的修复好于价格，信用扩张依赖政府债支撑，经济内生动能偏弱。春节错位影响下CPI同比转负，PPI同比仍在低位震荡。 宏观政策方面，3月政府工作报告中提及经济增长预期目标为５％左右，赤字率拟按4%左右安排，发行超长期特别国债1.3万亿，安排地方政府专项债4.4万亿，整体符合市场预期；一季度货币政策例会召开，再提“择机降准降息”。 从债券市场看，一季度利率债收益率震荡上行，季末有所修复，10Y/30Y国债收益率季度高点分别为1.9%/2.1%。春节前资金面收紧，短端明显上行但长端维持震荡，曲线走平；节后至3月中旬，资金面持续偏紧，市场对货币宽松的预期逐步修正，股债跷跷板效应明显，短端上行向长端传导，曲线呈现熊平特征；3月下旬资金面边际修复，市场情绪好转，收益率转为下行。信用债走势整体跟随利率，信用利差收窄。权益方面，一季度沪深300指数下跌1.2%，中证转债指数上涨3.1%。 安鑫回报的纯债部分持仓主要以中高等级信用债和长久期利率债为主，适度杠杆。2025年1季度，债券市场波动加大，组合的债券仓位和久期均有所下降。 股票部分1季度对消费、医药、化工、纺织服饰等行业中个股进行了增持，股票部分总体仓位控制在10%以内。在行业和个股配置上，主要优选估值合理，景气度预期向上的股票，涉及有消费、医药、化工、纺织服饰等行业。 展望2025年二季度，特朗普对等关税政策幅度超出市场预期，美国经济滞胀压力和全球贸易不确定性上升。国内出口下行压力较大，提振内需重要性明显上升，投资和消费依然是重要抓手，但目前地方新增债发行速度未明显超出往年同期，实物量表现不佳，前期地产新开工下滑对年内竣工有所影响，制造业投资可能受到出口下滑影响，以旧换新政策对居民消费也有一定透支。二季度经济修复放缓可能性较大，政策加码诉求上升。通胀方面，需求偏弱背景下价格弹性不高，二季度CPI同比可能小幅负增长，PPI同比维持震荡。国内政策以应对为主，考虑到货币政策决策更为灵活，率先发力的可能性更大，同时年内财政政策进一步加码的必要性上升。 债券市场投资方面，二季度内需边际有放缓迹象，叠加关税冲击，市场避险情绪升温有利于债券市场表现，长端利率震荡下行可能性更大。信用债方面，随着资金面短期延续稳定和理财配置力量季节性回升，信用利差有望进一步沿曲线中长端压缩。转债方面，二季度权益市场仍可能延续结构性行情，转债区间震荡的可能性偏大，仍需以择券为主。 权益市场投资方面，接下来我们会继续重点关注四个方向：一是大消费板块的机会；二是稳增长预期下有望受益的行业；三是国家安全和国产替代等专精特新方向；四是新质生产力相关的高新技术制造业。不断寻找相对确定的机会，注重持有人持有体验，不断进化方法论，优化组合，力求赢得长期稳定的回报。

回顾2025年一季度，市场处于震荡状态。具体来看，上证指数下跌0.48%，深证成指上涨0.86%，沪深300指数下跌1.21%，创业板指数下跌1.77%。分行业来看，申万一级行业中，有色金属、汽车、机械设备、计算机和钢铁表现相对较好，煤炭、商贸零售、石油石化、建筑装饰和房地产表现相对较弱。 国内经济方面，工业生产延续较快增长态势，产业结构持续优化，消费市场平稳向好，经济基本面持续稳步修复。同时2025年3月政府工作报告明确2025年GDP增长目标为5%左右，强调“科技自立自强”与“扩大内需”双轮驱动。当前外部环境不确定性较大，中美关税博弈或阶段性压制风险偏好，货币政策有望继续保持适度宽松。相比海外市场，A股估值处于偏低位置，具备估值吸引力，后续一系列政策落实后，市场预计将继续震荡向上。 结合行业景气度、业绩趋势、估值等几个维度，一季度，本基金对食品饮料、农林牧渔、文化传媒、商业零售等行业中个股进行了增持，产品整体股票仓位控制在60%左右。总体上在行业和个股配置上，主要优选估值合理，景气度预期向上的股票。 接下来我们会继续重点关注四个方向：一是大消费板块的机会；二是稳增长预期下有望受益的行业；三是国家安全和国产替代等专精特新方向；四是新质生产力相关的高新技术制造业。 本产品可根据市场环境的变化对仓位进行适当调整，力争获得较好回报。不断寻找相对确定的机会，注重持有人持有体验，不断进化方法论，优化组合，力求赢得长期稳定的回报。

回顾2025年一季度，市场处于震荡状态。具体来看，上证指数下跌0.48%，深证成指上涨0.86%，沪深300指数下跌1.21%，创业板指数下跌1.77%。分行业来看，申万一级行业中，有色金属、汽车、机械设备、计算机和钢铁表现相对较好，煤炭、商贸零售、石油石化、建筑装饰和房地产表现相对较弱。 国内经济方面，工业生产延续较快增长态势，产业结构持续优化，消费市场平稳向好，经济基本面持续稳步修复。同时2025年3月政府工作报告明确2025年GDP增长目标为5%左右，强调“科技自立自强”与“扩大内需”双轮驱动。当前外部环境不确定性较大，中美关税博弈或阶段性压制风险偏好，货币政策有望继续保持适度宽松。 相比海外市场，A股估值处于偏低位置，具备估值吸引力，后续一系列政策落实后，市场预计将继续震荡向上。 结合行业景气度、业绩趋势、估值等几个维度，一季度，本基金对食品饮料、农林牧渔、文化传媒、商业零售等行业中个股进行了增持，产品整体股票仓位控制在65%左右。总体上在行业和个股配置上，主要优选估值合理，景气度预期向上的股票。 接下来我们会继续重点关注四个方向：一是大消费板块的机会；二是稳增长预期下有望受益的行业；三是国家安全和国产替代等专精特新方向；四是新质生产力相关的高新技术制造业。 本产品可根据市场环境的变化对仓位进行适当调整，力争获得较好回报。