黄健生 - 基金投资策略和运作

本报告期内，中国经济在外部环境复杂严峻的背景下呈现温和复苏、内部分化的特征。生产端修复快于需求端，通胀低位运行，新旧动能转换持续推进。虽然制造业PMI仍在荣枯线之下，但是三季度指标连续回升，呈现向好趋势，且金融、数字经济等现代服务业活跃。社会消费品零售总额截至8月累计同比增长4.6%，趋势有所下滑，结构上看呈现商品消费稳健、服务消费活跃的特征，消费端有进一步提升的空间。固定资产投资结构优化，高技术产业投资增长较快。从宏观政策上来看，三季度在“反内卷”政策的推动下，各行业竞争格局优化，政策引导企业竞争焦点从“价格战”转向“价值战”，鼓励其通过技术创新、品牌建设和管理优化来提升竞争力，此类政策有利于经济长期持续向好。从市场表现来看，三季度市场各指数表现优异，其中上证指数收益率为12.73%，沪深300指数收益率为17.90%，中证2000指数的收益率为14.31%，创业板指数的收益率为50.40%。从风格维度来看，本报告期成长风格明显占优。在投资策略上，我们继续使用量化的方法刻画出偏股混合型基金整体的风格特征，并以此作为我们的投资参考，保持投资策略与偏股混合型基金风格的偏离在可控的范围内。在本报告期，我们对模型做了进一步的迭代，纳入了机器学习相关的因子，模型的稳定性有了进一步的提升，使得模型更加多元化、均衡化。展望未来，本基金将继续坚持模型驱动的投资理念，持续迭代投资模型，以在严格的风险控制下获取超越偏股混合型基金的平均收益率为目标，力争为投资者创造稳健且持续的超额回报。

从截止本报告期末已公布的最新宏观经济数据来看，当前国内经济呈现内需延续下行、外需维持韧性的态势。受消费补贴政策退坡影响，8月社零同比增长3.4%，较前值回落0.3%，连续3个月回落；在“反内卷”市场化推进下，1-8月固定资产投资累计同比增长0.5%，较前值回落1.1%，连续两个月负增长；地产销售和投资跌幅仍在扩大，制造业投资同样连续两个月负增长；8月工业增加值同比增长5.2%，较前值小幅回落；8月出口同比增长4.4%，虽较前值有所下降，但仍维持正增长。本报告期内，尽管宏观经济数据并未有实质性改善，但整体宏观风险不确定性有所减弱，伴随海外方面中美关系趋于缓和，市场情绪回暖，三季度市场演绎出放量上涨的慢牛行情：各大宽基指数均录得两位数以上涨幅，沪深300上涨17.90%，中证500上涨25.31%，中证1000上涨19.17%，其中创业板指与科创50指数，更是分别上涨了50.40%、49.02%，涨幅显著。从行业指数表现来看，通信、电子、电力设备等代表科技成长主题的行业板块涨幅居前，偏重防御的银行、交通运输、石油石化表现靠后，其中银行更是下跌了10.19%。从风格表现来看，成长风格表现最为突出，无论是在大盘还是小盘，成长风格都要显著优于价值风格；另一方面，之前表现强势的小盘风格，在本报告期内相对大盘表现也有所减弱，中证2000指数表现稍落后于大盘宽基指数。本报告期内，市场以AI算力为主线，主题板块呈现高低切换特征，投资者交投情绪活跃，A股成交量持续维持在较高水平，大多数量化选股因子的表现平稳，持续贡献超额收益。本基金为指数增强型基金，主要采用多因子量化选股模型作为投资策略。报告期内市场波动明显增大，管理人在组合管理过程中，以基准指数的构成为基础，严格控制组合在行业与风格上的相对偏离，通过对个股的超低配，力求在跟踪指数的基础上，减少系统性风格冲击，获取较为稳健的超额收益。

2025年三季度，国内整体经济承压，随着增量政策和资金发力，经济逐渐出现改善迹象，国内经济在结构调整与新旧动能转换中前行，仍面临需求收缩、供给结构有待优化、市场预期反复等多重挑战；国外地缘政治冲突、以美国关税战为核心的国际贸易冲突等带来诸多不确定性。另一方面，在OpenAI、DeepSeek和英伟达引领下全球掀起科技投资热潮，在高质量发展和国产替代等政策支持下，科创板块吸引较多流动性，快速上涨。在这样复杂的投资环境下，市场波动和板块分化加剧。受益于科技板块表现，中证1000指数在三季度持续上行，指数收益率为19.17%。经济数据层面，三季度综合PMI保持在荣枯线上，显示经济韧性较强；制造业PMI徘徊于荣枯线附近，但供给端修复显著好于需求端，供需分化加剧，显示制造业复苏基础尚不稳固，价格下行压力较大。从生产端来看，部分行业供需不平衡问题依旧突出，新订单虽然连续两个月改善，但幅度较小，增长乏力，企业去库存周期延长，出厂价格下降，尤其在传统周期性行业表现明显。受消费市场恢复不均衡、商务活动活跃度不足等因素制约，叠加暑假效应消退、中秋节后移，服务业PMI环比下降。在价格层面，商品价格表现偏弱，劳动力价格相关指标仍处于低位，就业压力持续。房地产市场依旧是经济稳定的关键变量，地产价格处于磨底阶段，拖累建筑业PMI修复，意味着因城施策措施提振市场信心还需时日。报告期内，基本面较优的公司具备明显超额收益，而业绩不佳或存在财务问题的公司则表现较差。在基金运作中，我们始终坚守风险防控底线，对业绩变脸风险高、行业竞争力弱、股权结构不稳定以及财务指标异常的企业保持警惕并予以规避。本基金为指数增强型基金，主要采用多因子量化选股模型作为投资策略构建投资组合。报告期内市场波动明显增大，管理人在组合管理过程中，以基准指数的构成为基础，严格控制组合在行业与风格上的相对偏离，通过对个股的超低配，力求在跟踪指数的基础上，减少系统性风格冲击，获取较为稳健的超额收益。

回顾本报告期，国内经济增长略有放缓，经济结构上有所优化，新兴技术产业的增速高于传统经济，国内经济的高质量发展及新旧动能转换初见成效。经济数据的各分项指标，包括工业增加值、固定资产投资、社会消费零售都相较于6月数据呈下降趋势，其中房地产投资增速8月同比下滑至-12.9%。但8月全国规模以上工业增加值同比增长5.2%，其中高技术产业工业增加值增速达9.3%，显示出了结构上的优势。在经济增速放缓的背景下，三季度A股主要指数均大幅上涨，上证指数上涨12.73%，沪深300指数上涨17.90%，中证500指数上涨25.31%，创业板指数上涨50.40%。从行业表现来看，TMT板块的通信和电子表现较好，新能源的上涨也带动电力设备行业表现突出，银行、交运和石油石化收益排名落后。从市场风格来看，成长风格表现好于价值风格，小盘风格优于大盘风格。报告期内，作为量化指数增强型基金，本基金将严格遵照量化指数增强的投资模式进行操作，一方面严格控制组合跟踪误差，避免大幅偏离标的指数，另一方面坚持基本面量化投资的投资理念和投资方法，配置性价比占优的标的，积极调整投资组合，力求在跟踪指数的基础上实现超越业绩比较基准的投资回报。

2025年上半年，国内整体经济承压，随着增量政策和资金发力，经济逐渐出现改善迹象。国内经济在结构调整与新旧动能转换中前行，仍面临需求收缩、供给结构有待优化、市场预期反复等多重挑战，叠加地缘政治、以美国关税战为核心的国际贸易冲突等诸多外部不确定性因素。在此复杂环境下，市场波动加剧，投资者风险偏好下降，中证 1000 指数震荡上行，实现收益6.69%，但波动较大，期间最大回撤达到16.87%。经济数据层面，制造业 PMI 在上半年徘徊于荣枯线附近，显示制造业复苏基础尚不稳固。受消费市场恢复不均衡、商务活动活跃度不足等因素制约，服务业扩张步伐也有所放缓。从生产端来看，部分行业供需不平衡问题依旧突出，新订单增长乏力，企业去库存周期延长，尤其在传统周期性行业表现明显。在价格层面，商品价格表现偏弱，劳动力价格相关指标仍处于低位，就业压力持续。房地产市场依旧是经济稳定的关键变量：新房销售态势不佳，二手房市场交易活跃度虽有局部改善，但整体价格仍面临下行压力，意味着因城施策措施提振市场信心还需时日。报告期内，基本面较优的公司具备明显超额收益，而业绩不佳或存在财务问题的公司则表现较差。在基金运作中，我们始终坚守风险防控底线，对业绩变脸风险高、行业竞争力弱、股权结构不稳定以及财务指标异常的企业保持警惕并予以规避。本基金为指数增强型基金，主要采用多因子量化选股模型作为投资策略构建投资组合。报告期内市场波动明显增大，管理人在组合管理过程中，以基准指数的构成为基础，严格控制组合在行业与风格上的相对偏离，通过对个股的超低配，力求在跟踪指数的基础上，减少系统性风格冲击，获取较为稳健的超额收益。

回顾2025年上半年，国内经济持续复苏，且结构性亮点突出。制造业PMI连续两个月回升，装备制造业和高技术制造业表现突出；服务业保持扩张态势，消费升级特征显著，上半年非制造业商务活动指数持续运行在荣枯线以上，服务消费成为亮点，新能源汽车、智能家居等升级类消费增速领先。上半年固定资产投资增速承压，但在政策的持续发力下有望逐步企稳。虽然上半年经济运行面临内外部不确定性增大的局面，但新动能培育和结构调整为长期增长奠定了基础；上半年高技术产业增加值增长快速，机器人、人工智能等领域创新成果不断涌现，经济持续向更高质量的增长转型。从市场表现来看，2025年上半年宽基指数整体表现良好，其中上证指数收益率为2.76%，沪深300指数收益率为0.03%，中证2000指数的收益率为15.24%；从风格维度来看，在宏观经济持续复苏的背景下，本报告期小盘明显跑赢大盘。报告期内，我们持续对模型进行了升级迭代，我们针对因子在不同区域的表现差异进行了深入研究，建立了更加有针对性的多因子模型，使得模型更加精细化、均衡化；进一步地实现了模型的多样化，并保持投资策略与偏股混合型基金风格的偏离在可控的范围内，力争为投资者创造稳健且持续的超额回报。

回顾本报告期，从最新披露的经济数据来看，当前宏观形势主要呈现以下特征：(1)总量稳定，二季度 GDP 同比增 5.2%，相较一季度复苏动能放缓，但仍超5%的全年目标，上半年经济整体稳健；(2)结构上有所分化，6月固定资产投资、消费同比增速回落，出口和工业增加值表现强劲，“抢出口”链条景气度高；且消费、投资和出口内部结构中，新经济动能部门强于旧经济部门；(3)需求端整体稳定，6月社零同比增4.8%，但固定资产投资同比增速回落大，因内部客观性因素及外部环境复杂，市场主体投资决策更谨慎。整体而言，整体经济呈现需求端稳定、投资端增速放缓格局，经济供需关系改善。市场表现方面，2025年上半年市场整体呈现震荡上行趋势，上证指数、沪深300的涨幅分别为2.76%、0.03%，而中小盘指数普遍涨幅较好，中证500上涨3.31%，中证1000上涨6.69%，中证2000上涨15.24%。从行业表现的角度来看，结构分化特征明显，有色金属、银行、国防军工、传媒等行业涨幅均超过两位数；但另一方面，煤炭下跌12.29%，领跌市场，房地产、食品饮料下跌幅度也同样较大。从风格表现的角度来看，市值因子方面依旧延续之前的强势表现，小盘股的表现要显著优于大盘股，价值与成长风格则互有表现相对占优的阶段，但上半年市场日均成交依旧活跃，多数量化选股因子表现较好，组合整体超额表现较为稳定。在此期间，作为指数增强型基金，管理人严格遵照量化指数增强的投资模式进行操作，以标的指数的构成为基础，主要利用以基本面选股因子为主的定量投资模型，在有限范围内进行超配或低配。一方面严格控制组合跟踪误差，避免大幅偏离标的指数，另一方面在跟踪指数的基础上力求超越指数。

回顾本报告期内，国内经济在复杂的国际局势下体现了一定的韧性。一、二季度的GDP增长平稳，分别为5.4%和5.2%。制造业PMI数据在四月受到外部冲击降至荣枯平衡线之下后，五、六月边际回升。从M2指标来看，上半年的货币增速稳中有升，在六月达到上半年新高8.3%，显示整体经济的扩张动能在逐渐改善。消费方面，虽然国际形势复杂、外部冲击较大，但在以旧换新的政策支持下社零有韧性。投资方面，尽管地产投资负贡献较大，制造业和基建投资保持高增速，托起了整体固定资产投资增速，从而整体经济保持平稳。从股票市场表现来看，上半年沪深300指数收益率为0.03%，中证500指数收益率为3.31%，创业板指数收益率为0.53%。虽然国际环境充满挑战和不确定性，但投资者对A股市场依然保持乐观，市场交投活跃整体偏强。从行业表现来看，有色金属、银行和国防军工等行业表现较好，煤炭、食品饮料和房地产等行业表现较差。报告期内，本基金依托量化选股模型，平衡中长期基本面与短期情绪指标，优选长期质地好、中短期具有性价比的公司进行均衡配置。在市场的震荡行情中，本基金积极进行调仓换股，坚持配置基本面相对优质的标的，并通过量化指标回避因标的拥挤度过高带来的风险。本基金在下阶段的投资运作中仍将坚持基本面量化投资的投资理念，以长期稳健收益为目标持续优化策略模型，力争为投资者创造稳健且持续的投资回报。

本报告期内，国内宏观经济延续复苏态势，呈现稳中有进、结构优化特征。3月制造业PMI回升至50.5%，为近三个月新高，表明制造业景气改善。工业生产保持较快增长，装备制造与高技术制造业成为核心驱动力，新能源汽车、工业机器人等领域的新质生产力显著提升。消费市场在政策支持下逐步回暖，以旧换新政策带动家电、通讯器材等升级类商品销售增速加快，但居民消费信心仍受收入预期制约，社会消费品零售总额同比增速需进一步释放潜力。投资领域，制造业与高技术投资增速领先，基建托底作用延续。政策层面，财政与货币政策协同发力，降准降息信号引导融资成本下行，有效激发市场活力。从市场表现来看，一季度市场各指数出现分化，其中上证指数收益率为-0.48%，沪深300指数收益率为-1.21%，中证2000指数收益率为7.08%；科技成长风格的科创50指数收益率为3.42%，价值风格的中证红利指数收益率为-3.11%。从风格维度来看，本报告期科技成长风格跑赢价值风格，小盘风格占优于大盘风格。在投资策略上，我们继续使用量化的方法刻画出偏股混合型基金整体的风格特征，并以此作为我们的投资参考，保持投资策略与偏股混合型基金风格的偏离在可控的范围内。在本报告期，我们继续使用量化多因子模型来获取超额收益，并从多个维度对模型进行了迭代。展望未来，本基金将继续坚持模型驱动的投资理念，持续迭代投资模型，以在严格的风险控制下获取超越偏股混合型基金的平均收益率为目标，力争为投资者创造稳健且持续的超额回报。

从截至本报告期末已公布的最新宏观经济数据来看，我国经济整体开局良好：从1-2月宏观经济数据来看，工业增加值同比增速5.9%，出口导向型行业维持生产韧性；固定资产投资同比增速4.1%，超预期增长，制造业、基建和房地产投资普遍回暖；社零同比增速4.0%，商品零售和服务消费均有改善，餐饮、通讯器材消费增长突出。另一方面，房地产市场依旧承压，新开工面积同比下降，但开发投资降幅收窄；出口增速明显回落，“抢出口” 现象告一段落。整体而言，经济复苏依赖政策与外需，后续需强化逆周期调节以实现增长目标。受益于宏观经济基本面延续改善趋势，叠加DeepSeek等科技产业领域的新催化，科技成长板块迎来了一波“春季躁动”行情，市场风险偏好显著上升，以TMT为主线进行发散式演绎，但进入3月份之后，由于临近业绩验证窗口期，风格分化有所收敛，市场整体波动率有所下降。本报告期内，沪深300累计下跌1.21%，中证500累计上涨2.31%，中证1000累计上涨4.51%，中证2000更是累计上涨7.08%，呈现明显小盘风格。从申万行业指数的表现来看，有色金属、汽车、机械设备、计算机等板块领涨，煤炭、商贸零售、石油石化等板块跌幅较大。从风格表现的角度来看，各风格指数表现均有所波动，小盘成长的累计表现最为突出，大盘价值则有所回撤；期间，市场资金阶段性地追逐主题板块，投资者交易活跃度明显提升，加剧基本面选股因子的表现波动，但在市场情绪恢复稳定之后，整体量化选股模型的表现逐渐恢复平稳。本基金为指数增强型基金，主要采用多因子量化选股模型作为投资策略。报告期内市场波动明显增大，管理人在组合管理过程中，以基准指数的构成为基础，严格控制组合在行业与风格上的相对偏离，通过对个股的超低配，力求在跟踪指数的基础上，减少系统性风格冲击，获取较为稳健的超额收益。

继去年9月24日以来，增量政策持续推出，1月份六部门联合发布《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，五部委重磅发声推动中长期资金入市，给市场逐步引入增量资金，市场情绪明显改善。1月底DeepSeek横空出世之后，海内外机构纷纷上调中国资产评级，中国科技资产得以重估。AI、算力、云计算和机器人等主题得到市场青睐，大量资金涌入，形成科技投资热潮。1月20日特朗普就职美国总统，随后对中国、墨西哥、加拿大、委内瑞拉、欧盟等国家地区的产品增加关税，市场风险偏好降低，成为核心不确定性因素。一季度中证1000指数累计收益4.51%。虽然国内整体经济依然承压，随着增量政策和资金发力，经济持续改善。制造业景气自2月超季度性恢复后保持韧性，连续两个月保持在荣枯线之上，其中新技术相关的AI、高端装备制造贡献较多。但在价格层面，商品价格表现偏弱，劳动力价格相关指标还处于低位，就业压力持续，各种政策组合拳拉动经济反弹的效果可能还需一定时间。相较国内，需更加注意海外地缘政治带来的不确定性。特朗普就职后对多国和地区增加关税，激发国际贸易争端，将打压出口需求；同时对欧盟的关税也可能打断欧洲经济复苏路径，也进一步冲击出口需求。着眼于当下复杂的国际关系和国内经济环境，政府大力扶持经济、提升内需的决心坚定，必要时可能还会出台增量政策包，叠加经济的内在周期性，经济回升相信是必然结果。本基金为指数增强型基金，主要采用多因子量化选股模型作为投资策略构建投资组合。报告期内市场波动明显增大，管理人在组合管理过程中，以基准指数的构成为基础，严格控制组合在行业与风格上的相对偏离，通过对个股的超低配，力求在跟踪指数的基础上，减少系统性风格冲击，获取较为稳健的超额收益。

回顾本报告期，国内经济呈现景气上行，整体供给仍强于需求。一季度的制造业PMI数据呈现上行趋势，一月之后站在荣枯平衡线之上。M2数据仍在低位徘徊，整体经济信用扩张尚待观察；而M1数据同比维持正增长，但仍然在低位徘徊，整体经济活跃度不高。价格指数也相对较弱，1-2月CPI与PPI同比都在低位徘徊，还未见明显抬升。分项来看，固定资产投资同比增长4.1%，相较去年年底明显抬升，消费数据也有所改善，经济有望在政策呵护下逐渐恢复信心与活力。在经济弱活力逐渐恢复的环境下，A股市场在一季度成交活跃，市场整体呈现震荡走势。上证指数收益率为-0.48%，沪深300指数收益率为-1.21%，中证500指数收益率为2.31%，创业板指数收益率为-1.77%。风格上小盘相对大盘略占优，在成交活跃的环境下风险偏好处在相对高位。从行业表现来看，有色金属、汽车和机械等行业表现较好，煤炭、商贸零售和石油石化等行业表现较差。 报告期内，作为量化指数增强型基金，本基金将严格遵照量化指数增强的投资模式进行操作，一方面严格控制组合跟踪误差，避免大幅偏离标的指数，另一方面坚持基本面量化投资的投资理念和投资方法，配置基本面量化且性价比占优的标的，积极调整投资组合，力求在跟踪指数的基础上实现超越业绩比较基准的投资回报。