孙庆 - 基金投资策略和运作

回顾今年2季度，从风格看，成长风格一枝独秀，科创50期间上涨第一达69%，创业板指数上涨31%，红利指数下跌12%，国证价值下跌7.90%，成长和价值风格分化极致。从各个宽基指数来看，上证50指数上涨5.36%，沪深300指数上涨10.59%，中证500上涨16.72%，创业板指数上涨31.76%，科创50上涨69.74%，总的来说，市场处于稳步抬升过程中。从申万一级行业角度看，电子行业涨幅第一，达85%，通讯行业涨幅第二，上涨62%，市场呈现极致二八分化，其他行业普跌，跌幅最大的是石油石化，下跌23%，农林牧渔下跌21%。本组合会根据预期成长类指标，筛选出未来1-2年景气度增速在全市场排名靠前的股票，通过个股分散，行业集中的方式构建组合，以期把握住市场景气成长的主轴方向，我们将继续勤奋找寻市场成长方向中，定价偏差，低估的品种，分散化构建投资组合。

二季度影响全球市场的主要因素包括中东局势的跌宕起伏、美联储货币政策预期的转变、以及科技领域的创新突破，总体来看美伊冲突明显缓解，美联储加息预期推迟，AI产业加速发展势头不变。受上述因素影响，贵金属和原油走弱，工业金属有所分化，科技行业引领权益资产走强，美日韩和欧洲等主要股市表现良好，A股市场极致分化，以双创指数为代表的科技行业大幅走强，但顺周期资产表现疲弱。本基金多数时间在基金合同约定的投资比例范围内保持了较高权益仓位，方向主要集中于低估值的食品饮料和公用事业等红利防御类行业，在市场的极致分化中表现不佳，季度后期权益仓位有所降低，结构上进行了调整，降低了红利类资产的比例，提升了组合的科技含量，结构更加均衡。本基金债券资产久期较长，季度末开始逐步压降久期。

回顾今年2季度，从风格看，成长风格一枝独秀，科创50期间上涨第一达69%，创业板指数上涨31%，红利指数下跌12%，国证价值下跌7.90%，成长和价值风格分化极致。Q2极致分化的行情下，市场只有少数股票在上涨，该市场环境对我们持股分散，行业分散的组合风格造成一定压力。但根据我们的风格和板块监控来看，当前已经进入到过去五年98%分位数较为极端的区域，相信下半年市场会逐步收敛。本组合将会继续在风险预算范围之内，围绕仓位中枢平稳运作，继续秉承持股分散，行业分散的组合管理方法，继续勤奋找寻市场定价偏差，低估的品种， 静待价值回归的机会。

二季度国内经济呈现温和修复，外需强，内需偏弱的特征。央行通过公开市场操作灵活调节流动性，资金面整体充裕，4月隔夜利率一度到达1.2%低位。二季度债市震荡走强，4月债市在资金宽松和地缘缓和等因素下修复，5月中下旬在基本面偏弱和MLF超额投放等因素推动下再度走强，6月债市多空交织，收益率窄幅震荡。10年期国债收益率在4月创阶段性新低后，5-6月在低位区间窄幅震荡。信用债市场呈现收益率下行，信用利差收窄态势。组合以中高评级信用债配置为主，积极参与利率债交易，久期围绕市场中性水平波动，保持中低杠杆水平。

二季度以来，AI叙事对全球资本市场产生了深远影响。全球交易主要集中在行业景气度高、盈利增速快的科技板块：据统计美股本轮反弹80%的涨幅由科技贡献，而从业绩的角度来看，整个标普大幅上修业绩的板块也集中于科技中的光通信、存储、半导体等。同样，从A股情况来看，景气度较高的AI方向整体业绩增速明显高于其它板块。另一方面，虽然全球市场都在反弹，但结构上来看，并没有完全摆脱对美伊冲突之下通胀和宏观经济的担忧。具体表现在顺周期资产总体表现较弱，甚至很多板块和个股反弹幅度极小。在组合操作层面，基金大幅加仓了确定性较高的海外算力链，同时在临近季末之际，在AI板块涨幅较大的情况下，开始考虑组合的再平衡，加仓机械、有色等前期受损的顺周期板块。

二季度利率总体下行，除了6月上半月出现一定回调以外，大多数时间利率均处于下行通道，驱动行情的动力主要在于资金面的持续宽松。具体节奏上，自3月以来的资金利率下行趋势在二季度初得以延续，带动利率下行，进入5月后资金利率低位震荡，配置力量促使利率进一步下行。在央行多次回笼中长期流动性之后，6月初资金利率转为上行并不断向政策利率靠拢，带动利率曲线上行，但6月下旬隔夜OMO工具推出后再次激发市场对利率曲线定价锚下移的探讨并带动利率曲线下移。二季度组合总体保持较基准偏高的久期，持仓结构方面减持1年以内短债并加仓2至3年期债券，同时降低组合杠杆率，创造了一定超额收益。

二季度国内经济呈现温和修复，外需强，内需偏弱的特征。央行通过公开市场操作灵活调节流动性，资金面整体充裕，4月隔夜利率一度到达1.2%低位。二季度债市震荡走强，4月债市在资金宽松和地缘缓和等因素下修复，5月中下旬在基本面偏弱和MLF超额投放等因素推动下再度走强，6月债市多空交织，收益率窄幅震荡。10年期国债收益率在4月创阶段性新低后，5-6月在低位区间窄幅震荡。信用债市场呈现收益率下行，信用利差收窄态势。组合减持了信用债，增配了利率债，久期围绕市场中性水平波动，保持中低杠杆水平，根据权益和可转债资产仓位变化及时增减债券仓位。

二季度以来，AI叙事对全球资本市场的影响产生了深远影响。全球交易主要集中在行业景气度高、盈利增速快的科技板块：据统计美股本轮反弹80%的涨幅由科技贡献，而从业绩的角度来看，整个标普大幅上修业绩的板块也集中于科技中的光通信、存储、半导体等。同样，从A股情况来看，景气度较高的AI方向整体业绩增速明显高于其它板块。另一方面，虽然全球市场都在反弹，但结构上来看，并没有完全摆脱对美伊冲突之下通胀和宏观经济的担忧。具体表现在顺周期资产总体表现较弱，甚至很多板块和个股反弹幅度极小。在组合的操作层面，基金大幅加仓了确定性较高的海外算力链，同时在临近季末之际，对组合中已经涨幅较大的个股进行了减仓的操作。

二季度市场呈现出了极度的k型分化，科技之于非科技，A股之于港股均是如此。整个权益市场在经历了美伊冲突之后只有科技板块走出了泥淖创出新高，而估值本就不贵的“老登”板块却成片的出现了创新低的现象。我们将把二季度的经历输入管理人的“大模型”中以优化未来的组合管理策略，同时我们依然坚持选择合理估值下的成长股为持有人不断的创造收益。基于此标准我们增加了化工、交运等低估值板块的配置，同时也根据风险收益比的考量对持仓的科技股做了一定的调仓，增配了功率和模拟半导体，减持了封测和新能源。

二季度利率总体下行，除了6月上半月出现一定回调以外，大多数时间利率均处于下行通道，驱动行情的动力主要在于资金面的持续宽松。具体节奏上，自3月以来的资金利率下行趋势在二季度初得以延续，带动利率下行，进入5月后资金利率低位震荡，配置力量促使利率进一步下行。在央行多次回笼中长期流动性之后，6月初资金利率转为上行并不断向政策利率靠拢，带动利率曲线上行，但6月下旬隔夜OMO工具推出后再次激发市场对利率曲线定价锚下移的探讨并带动利率曲线下移。二季度组合持仓结构方面减持2年以内短债并加仓3至7年中期债券，同时降低组合杠杆率，创造了一定超额收益。

今年二季度，我国股票市场大幅上涨。尽管国际环境复杂多变，中东地缘政治冲突扰动市场，我国国民经济延续了平稳增长。国内需求增速放缓，外贸保持高速增长。1-5月份，社会消费品零售总额同比增长1.4%，居民消费的能力与意愿有待进一步增强。服务消费需求加速释放，成为支撑消费增长的重要力量。1-5月份，货物进出口额同比增长15.3%，我国优势产品竞争力增强，外贸具有较强韧性和发展活力。新质生产力快速成长，产业升级加快，“人工智能+”快速拓展，算力需求爆发，带动了上游原材料和能源行业的增长。报告期内，本基金灵活调整了股票仓位，持仓结构保持稳定，组合策略上偏稳健，配置兼顾成长和价值风格。

固定收益方面，报告期组合持仓结构保持稳定。可转债方面，在报告期末，鉴于市场调整后可转债的吸引力提升，组合增加了可转债的比例，以优质企业且纯债溢价比较低的标的为主。权益方面，组合延续既定策略，以红利低波标的为主，以期降低组合波动。同时在报告期初增加油气资源的配置，后续随美以伊战争导致原油价格大涨时降低配置。