方昶 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，国内总量经济整体仍然维持韧性，出口数据表现亮眼，科技创新领域供需两旺，但房地产市场仍面临一定下行压力。四季度货币政策方面，流动性延续平稳偏松格局，财政政策持续加力提效。  债券市场方面，四季度市场收益率先下后上，收益率中枢整体维持稳定，其中10年期国债利率由1.86%下行至1.85%左右，3年期信用债收益率中枢下行10-15BP。债券投资方面，本组合四季度阶段性把握债市修复机会后，积极做好防守。在债券市场波动环境中，通过积极主动管理，提升组合稳定性。  权益市场方面，在美元走弱趋势下，2026年全球资本市场流动性整体充裕；国内方面，AI引领的新质生产力变革趋势强劲，叠加财政政策积极发力，2026年宏观经济有望平稳向上，市场风险偏好稳中有升，科技创新、反内卷和PPI平稳转正是26年权益市场重要投资主线。组合将继续在稳健操作的基础上，积极把握投资机会。

2025年四季度债券收益率先下后上，信用利差短暂收窄后再次走阔。10月中美关税摩擦反复使得债市情绪走强，但随后受长期限债券供需失衡、基金普遍面临赎回等利空因素的影响，债市表现趋弱。展望2026年一季度，财政靠前发力确定性较强，政府债供给或维持在较高水平，对债券市场仍会形成考验。此外银行追求信贷开门红的诉求较强，叠加存款到期规模较大，银行资产负债压力或有所加大。再考虑到央行货币政策暂时处于观望期，而且权益市场对十五五开局之年期待较高，市场风险偏好提升也对债市带来一定的不利影响，预计暂时还难以看到债券市场显著走强。不过另一方面考虑到当前经济基本面复苏态势仍不稳固，央行适度宽松的政策基调不改，若债券收益率明显上行仍可期待央行宽松动作加码，而且债券收益率回升后对银行保险等配置盘的吸引力也明显提升，一季度后半段或能看到债券市场迎来修复行情。  报告期内本基金的债券部位灵活交易，四季度初积极加仓提升久期，随后再次调降久期，对持仓的信用债也做了进一步的优化，提升了组合静态收益。后续计划短期内以杠杆票息策略为主，待一季度利空因素消化完毕以及央行态度出现明显转变后再积极把握债市修复行情。

2025年四季度债券收益率先下后上，信用利差短暂收窄后再次走阔。10月中美关税摩擦反复使得债市情绪走强，但随后受长期限债券供需失衡、基金普遍面临赎回等利空因素的影响，债市表现趋弱。展望2026年一季度，财政靠前发力确定性较强，政府债供给或维持在较高水平，对债券市场仍会形成考验。此外银行追求信贷开门红的诉求较强，叠加存款到期规模较大，银行资产负债压力或有所加大。再考虑到央行货币政策暂时处于观望期，而且权益市场对十五五开局之年期待较高，市场风险偏好提升也对债市带来一定的不利影响，预计暂时还难以看到债券市场显著走强。不过另一方面考虑到当前经济基本面复苏态势仍不稳固，央行适度宽松的政策基调不改，若债券收益率明显上行仍可期待央行宽松动作加码，而且债券收益率回升后对银行保险等配置盘的吸引力也明显提升，一季度后半段或能看到债券市场迎来修复行情。  2025年四季度权益市场整体偏震荡，新能源、有色金属、军工等板块有阶段性表现，科技方向陷入调整。展望2026年一季度，科技创新如火如荼，扩大内需和反内卷政策下经济有望逐步企稳，股票慢牛格局仍在。看好权益市场的投资机会，重点把握符合政策指导方向，基本面持续向好的板块，重点关注科技、消费、周期等领域的投资机会。  报告期内本基金的债券部位灵活交易，四季度初积极加仓提升久期，随后再次调降久期，对持仓的信用债也做了进一步的优化，提升了组合静态收益。后续计划短期内以杠杆票息策略为主，待一季度利空因素消化完毕以及央行态度出现明显转变后再积极把握债市修复行情。权益部位方面，报告期内灵活调整仓位，获取收益的同时也尽量控制住回撤，期末维持了偏高的权益仓位。后续将积极关注市场变化，灵活调整组合仓位和持仓结构，积极把握投资机会。

2025年四季度，经济增长出现一定压力。固定资产投资增速有所下挫，基建投资累计同比增幅收窄，房地产开发投资增速降幅扩大。社零增速在国补政策影响减弱后有所回落。四季度地缘博弈再次出现变数，但出口受非美国家需求支撑，整体表现较强。金融数据方面，政府债发行对社融数据的支撑作用减弱，社融增速小幅回落至8.5%附近。我国央行继续实施适度宽松的货币政策，公开市场操作削峰填谷，银行间流动性整体充裕，资金利率在低位波动。同时，央行四季度重启国债买卖操作，但额度稍不及市场预期，叠加股市走强、公募赎回费新规等消息面扰动和年末机构行为的影响，四季度债券市场整体先涨后跌，全季度来看，1年、3年和10年国开债收益率大约分别下行5BP、8BP与4BP。利率债波动加大，票息策略成为机构首选，中短久期信用债表现偏强，四季度1年和3年的AA+等级信用债收益率分别下行10BP和12BP。  报告期内，组合积极参与利率债市场交易机会，组合持有资产以中高等级信用债和中短期利率债为主，严控信用风险和回撤，力争组合净值表现稳健。

2025年四季度债券收益率先下后上，信用利差短暂收窄后再次走阔。10月中美关税摩擦反复使得债市情绪走强，但随后受长期限债券供需失衡、基金普遍面临赎回等利空因素的影响，债市表现趋弱。展望2026年一季度，财政靠前发力确定性较强，政府债供给或维持在较高水平，对债券市场仍会形成考验。此外银行追求信贷开门红的诉求较强，叠加存款到期规模较大，银行资产负债压力或有所加大。再考虑到央行货币政策暂时处于观望期，而且权益市场对十五五开局之年期待较高，市场风险偏好提升也对债市带来一定的不利影响，预计暂时还难以看到债券市场显著走强。不过另一方面考虑到当前经济基本面复苏态势仍不稳固，央行适度宽松的政策基调不改，若债券收益率明显上行仍可期待央行宽松动作加码，而且债券收益率回升后对银行保险等配置盘的吸引力也明显提升，一季度后半段或能看到债券市场迎来修复行情。  报告期内本基金的债券部位灵活交易，四季度初积极加仓提升久期，随后再次调降久期，对持仓的信用债也做了进一步的优化，提升了组合静态收益。后续计划短期内以杠杆票息策略为主，待一季度利空因素消化完毕以及央行态度出现明显转变后再积极把握债市修复行情。

2025年四季度，国内总量经济整体仍然维持韧性，出口数据表现亮眼，科技创新领域供需两旺，但房地产市场仍面临一定下行压力。四季度货币政策方面，流动性延续平稳偏松格局，财政政策持续加力提效。  债券市场方面，四季度市场收益率先下后上，收益率中枢整体维持稳定，其中10年期国债利率由1.86%下行至1.85%左右，3年期信用债收益率中枢下行10-15BP。债券投资方面，本组合四季度阶段性把握债市修复机会后，积极做好防守。在债券市场波动环境中，通过积极主动管理，提升组合稳定性。  权益市场方面，在美元走弱趋势下，2026年全球资本市场流动性整体充裕；国内方面，AI引领的新质生产力变革趋势强劲，叠加财政政策积极发力，2026年宏观经济有望平稳向上，市场风险偏好稳中有升，科技创新、反内卷和PPI平稳转正是26年权益市场重要投资主线。组合将继续在稳健操作的基础上，积极把握投资机会。

四季度经济基本面略有走弱，一方面固定资产投资转负、一线城市房价阶段性松动，另一方面国补使用比例偏高，年末部分消费品消费额有所下滑，但市场在期待26年开年的经济政策。信贷方面，四季度好坏交替，部分月份票据占比略有提升；社融方面较年中略有回落，在政府债的带动下，录得8.5%的同比数值。  债券市场震荡走强，曲线走陡，短端方面临近年底收益逐渐降低，匿名出现1.25以下的大量供给，曲线长端、超长博弈明显，非活跃10年、30年品种收益升破1.85、2.3。信用品种方面，二债由于供给增加，以及银行年末额度问题，利差走阔，5年内高等级普通信用整体维持低利差。  组合持仓以高等级信用及利率为主，在中段品种中寻找阶段性价差交易机会。

2025年四季度，宏观经济总体仍保持弱势复苏走势，向下压力持续。国内需求总体平稳，房地产仍保持弱势，其中部分主流一二线城市的二手房出现了阶段性加速回落。制造业和基建仍然是基本盘，中央政府主导的基建项目仍是支撑中的重要力量，地方政府化债压力持续存在，实质性的动作力量有限。消费方面，持续消费补贴仍对总体消费起到支撑作用，但进一步加码的空间有限。金融方面，货币环境持续保持宽松，银行间资金有一定扰动，资金利率保持低位，实体和金融体系内部流动性受到较好的呵护。  2025年四季度，权益市场延续前期走强趋势，科技成长仍是这一轮市场趋势主线，虽然过程中也呈现一定程度的震荡，但大盘成长和小微盘指数都处于强势走势之中，高分红和低成长等板块持续表现偏弱。债券方面，收益率被权益市场风险偏好的扰动相较于前一个季度有明显收敛，债券收益率展现出小幅震荡走势，并未延续前一个季度的受压上行走势，其中30年长期国债等收益率水平有明显上行，而10年国债及以下期限品种维持震荡，收益率曲线整体维持平台，信用利差和期限利差均处于历史较低水平。  本基金以追求长期与超越权益指数的收益率水平，并同时降低净值波动率。目前阶段，权益指数处于历史较低估值分位数区间，操作方面保持相对较高的权益仓位水平，辅之以部分固定收益类资产，同时，积极参与新股、可转债、可交换债的网下申购获取增强收益。

2025年四季度，国内总量经济整体仍然维持韧性，出口数据表现亮眼，科技创新领域供需两旺，但房地产市场仍面临一定下行压力。四季度货币政策方面，流动性延续平稳偏松格局，财政政策持续加力提效。  债券市场方面，四季度市场收益率先下后上，收益率中枢整体维持稳定，其中10年期国债利率由1.86%下行至1.85%左右，3年期信用债收益率中枢下行10-15BP。债券投资方面，本组合四季度阶段性把握债市修复机会后，积极做好防守。在债券市场波动环境中，通过积极主动管理，提升组合稳定性。  权益市场方面，四季度随着AI大模型的发展和分化，市场对于AI的拥挤度担忧，导致海外算力巨头进入了“财报不及预期不行、超预期也不太行”的分歧加剧状态，情绪传递到国内市场，延长了市场调整的周期。而在大模型领域，不管是海外的闭源模型还是国内的开源模型领跑者，都继续在突破模型能力上限、或降低应用落地成本的维度上继续前进。AI+主线逻辑的底层支撑依旧存在并不断夯实。市场整体处于一个偏震荡的状态，但随着时间的推移，市场从集中于个别板块或标的的过度拥挤状态重新回到了挖掘Alpha的调整阶段。11月中旬的调整过程中，之前相对比较强势的宽基双创50在调整后反弹力度最强，预示着科技主线可能还会继续延续；随着一些稀缺硬科技标的陆续上市，科创板出现了一定程度的大小市值风格切换，有利于小盘成长风格的延续，推动成长风格回归。  展望2026年，我们认为国内的宏观经济增长模式将继续延续由“总量驱动”向“结构驱动”切换的趋势，经济增长的核心动力不再来自传统地产和高杠杆扩张，而更多体现为科技进步推动下的效率提升、产业升级与新旧动能转换。在这一框架下，AI产业的意义已不局限于单一产业或概念层面，而是逐步演化为重塑经济结构的重要技术变量。与此同时内需端的修复温和但更可持续：地产对经济的拖累在2026年有望进一步边际收敛，但难以重新成为增长引擎；基建和制造业投资更多承担“稳定器”角色；26年提振内需的方向十分明确，消费修复值得期待，但存在受制于收入预期的潜在风险。值得关注的是科技行业自身的风格演化。部分传统科技赛道正在从高速扩张阶段进入成熟期，资本开支趋稳、竞争格局优化，盈利和现金流的稳定性显著提升，科技资产开始出现东亚其他经济体的分化特征——在红利和现金流维度展现出“新经济替代”现象。这类科技公司不再只是高弹性成长标的，而正在成为可替代传统红利资产的重要组成部分。在这样的宏观背景下，我们认为2026年权益市场依旧存在丰富的结构性机会，我们预计市场风格呈现出明显的轮动特征。一方面，成长风格仍是主线，尤其是围绕AI及其产业扩散形成的科技成长方向。结构上，成长内部将持续出现大盘成长与小盘成长之间的轮动，以及成长板块自身波动率较高，我们预期轮动效应会通过成长与均衡风格的大中盘宽基。  报告期内，本基金权益端采用量化模型进行选股，继续坚持动态配置不同预测收益来源、不同预测周期的因子;并继续加大对低相关性、有效投资因子的研发力度。与此同时，持续跟踪市场波动加剧时期的资金面和情绪面对风格切换的影响。以稳健均衡、动态适应市场环境的风格、在模型长期有效性和对短期市场环境波动的适应性中寻找平衡。

2025年四季度，国内总量经济整体仍然维持韧性，出口数据表现亮眼，科技创新领域供需两旺，但房地产市场仍面临一定下行压力。四季度货币政策方面，流动性延续平稳偏松格局，财政政策持续加力提效。  债券市场方面，四季度市场收益率先下后上，收益率中枢整体维持稳定，其中10年期国债利率由1.86%下行至1.85%左右，3年期信用债收益率中枢下行10-15BP。债券投资方面，本组合四季度阶段性把握债市修复机会后，积极做好防守。在债券市场波动环境中，通过积极主动管理，提升组合稳定性。

2025年四季度，国内总量经济整体仍然维持韧性，出口数据表现亮眼，科技创新领域供需两旺，但房地产市场仍面临一定下行压力。四季度货币政策方面，流动性延续平稳偏松格局，财政政策持续加力提效。  债券市场方面，四季度市场收益率先下后上，收益率中枢整体维持稳定，其中10年期国债利率由1.86%下行至1.85%左右，3年期信用债收益率中枢下行10-15BP。债券投资方面，本组合四季度阶段性把握债市修复机会后，积极做好防守。在债券市场波动环境中，通过积极主动管理，提升组合稳定性。

2025年四季度，国内总量经济整体仍然维持韧性，出口数据表现亮眼，科技创新领域供需两旺，但房地产市场仍面临一定下行压力。四季度货币政策方面，流动性延续平稳偏松格局，财政政策持续加力提效。  债券市场方面，四季度市场收益率先下后上，收益率中枢整体维持稳定，其中10年期国债利率由1.86%下行至1.85%左右，3年期信用债收益率中枢下行10-15BP。债券投资方面，本组合四季度阶段性把握债市修复机会后，积极做好防守。在债券市场波动环境中，通过积极主动管理，提升组合稳定性。  权益市场方面，四季度随着AI大模型的发展和分化，市场对于AI的拥挤度担忧，导致海外算力巨头的分歧加剧，情绪传递到国内市场，延长了市场调整的周期。而在大模型领域，不管是海外的闭源模型还是国内的开源模型领跑者，都继续在突破模型能力上限、或降低应用落地成本的维度上继续前进。AI+主线逻辑的底层支撑依旧存在并不断夯实。市场整体处于一个偏震荡的状态，但随着时间的推移，市场从集中于个别板块或标的的过度拥挤状态重新回到了挖掘Alpha的调整阶段。11月中旬的调整过程中，之前相对比较强势的宽基双创50在调整后反弹力度最强，预示着科技主线可能还会继续延续；随着一些稀缺硬科技标的陆续上市，科创板出现了一定程度的大小市值风格切换，有利于小盘成长风格的延续，推动成长风格回归。  展望2026年，我们认为国内的宏观经济增长模式将继续延续由“总量驱动”向“结构驱动”切换的趋势，经济增长的核心动力不再来自传统地产和高杠杆扩张，而更多体现为科技进步推动下的效率提升、产业升级与新旧动能转换。在这一框架下，AI产业的意义已不局限于单一产业或概念层面，而是逐步演化为重塑经济结构的重要技术变量。与此同时内需端的修复温和但更可持续：地产对经济的拖累在2026年有望进一步边际收敛，但难以重新成为增长引擎；基建和制造业投资更多承担“稳定器”角色；2026年提振内需的方向十分明确，消费修复值得期待，但存在受制于收入预期的潜在风险。值得关注的是科技行业自身的风格演化。部分传统科技赛道正在从高速扩张阶段进入成熟期，资本开支趋稳、竞争格局优化，盈利和现金流的稳定性显著提升，科技资产开始出现东亚其他经济体的分化特征——在红利和现金流维度展现出“新经济替代”现象。这类科技公司不再只是高弹性成长标的，而正在成为可替代传统红利资产的重要组成部分。在这样的宏观背景下，我们认为2026年权益市场依旧存在丰富的结构性机会，我们预计市场风格呈现出明显的轮动特征。一方面，成长风格仍是主线，尤其是围绕AI及其产业扩散形成的科技成长方向。结构上，成长内部将持续出现大盘成长与小盘成长之间的轮动，以及成长板块自身波动率较高，我们预期轮动效应会通过成长与均衡风格的大中盘宽基。  报告期内，本基金权益端采用量化模型进行选股，继续坚持动态配置不同预测收益来源、不同预测周期的因子;并继续加大对低相关性、有效投资因子的研发力度。与此同时，持续跟踪市场波动加剧时期的资金面和情绪面对风格切换的影响。以稳健均衡、动态适应市场环境的风格、在模型长期有效性和对短期市场环境波动的适应性中寻找平衡。