方昶 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，宏观经济整体保持若复苏走势，经济下行压力仍在。国内需求来看，房地产二手成交量有所放大，市场交易热情仍然良好，但向一手上游传导力度有限，对整体投资拉动有限。制造业和基建基本稳定，伴随着年初信贷的持续发力，政府投资意愿对基建有一定支撑，但地方政府化债和扩大投资之间的差距仍在。消费方面，春节前后的消费整体温和，消费补贴对消费有一定支撑，但收入预期不稳压制消费动力。金融方面，货币保持宽松，银行间资金平稳且宽松的度过年初，信贷的大额投放也都得到了较好的资金面呵护，资金利率持续下行，短端利率保持非常良好的状态。  2026年一季度，权益市场有所震荡，其中以上证50和沪深300代表的大盘蓝筹表现较弱，春节以后持续回落，以创业板指和科创板指为代表的科技成长方向仍保持相对强势，指数在高位震荡并未明显下行，中证500和中证1000等年初以来强势的指数在春节后也有所回调。债券方面，收益率仍处于震荡走势之中，中短端受益于银行间资金面的持续宽松，整体收益率均有明显下行，中长端震荡趋势延续，10年和30年长端和超长端并未伴随短端收益率下行有所回暖，仍保持震荡走势，但收益率的顶部区域逐步建立，市场的信用利差和期限利差都处于历史较低水平。  本基金以追求长期与超越权益指数的收益率水平，并同时降低净值波动率。目前阶段，权益指数处于历史较低估值分位数区间，操作方面保持相对较高的权益仓位水平，辅之以部分固定收益类资产，同时，积极参与新股、可转债、可交换债的网下申购获取增强收益。

2026年一季度，国内经济整体实现平稳开局，3月PMI数据重回荣枯线上方。生产端景气度持续回升，需求端固定资产投资继续发力，1-2月全国固定资产投资增速实现正增长，其中，基建投资累计同比增速大幅转正，成为重要支撑；房地产开发投资累计同比降幅也较前期显著收窄。社零增速修复平缓。金融数据呈现总量平稳，M1、M2维持偏高增速。此外，受地缘局势影响，国际油价上涨，通胀读数提升。海外方面，美联储一季度暂停降息，人民币汇率小幅走强。货币政策方面，央行坚持支持性货币政策立场，7天银行间质押式回购加权利率月均值从1月的1.55%回落至3月的1.50%，一季末时点扰动不明显，银行间流动性维持充裕。资产收益表现上，债券收益率陡峭化下行，1年国开债、3年国开债和10年国开债收益率分别下行11BP、12BP和6BP左右。信用债同样表现较好，信用利差收窄，1年和3年期AA+信用债收益率分别下行15BP和16BP。  报告期内，组合积极参与利率债市场交易机会，组合持有资产以中高等级信用债和中短期利率债为主，严控信用风险和回撤，力争组合净值表现稳健。

2026年一季度，国内总量经济整体维持韧性，出口数据保持高增长，科技创新领域供需两旺，内需方面仍在渐进修复通道之中。流动性方面，外部弱美元格局下资金回流趋势明确，此外受存款再配置等因素影响，国内金融市场流动性维持充裕。美伊冲突引发全球市场波动，但我国资本市场整体呈现较强韧性。尤其在全球资本市场动荡、美债利率大幅上行阶段、黄金价格高位回落，国内债券市场收益率延续平稳，呈现出较强的避险属性。权益市场方面，中东局势动荡背景下全球资本市场波动有所加大，但是着眼国内，资本市场向新向优方向明确，2026年作为“十五五”规划开局之年，政策重心将从“防风险”进一步向“促增长、调结构”倾斜，科技创新和PPI渐进式修复是贯穿全年的重要主线。  债券市场方面，一季度市场收益率整体有所下行，信用利差有所收窄，但受到PPI渐进修复和通胀预期抬升等因素影响，期限利差有所走扩。债券投资方面，本组合主动把握债券市场修复和信用利差压缩机会，提升组合收益。在低利率环境中，我们通过积极主动管理，努力做到积极捕捉机会的同时，进一步提升组合稳定性。  权益市场方面，一季度权益市场整体波动较大，从一月初市场快速上行、拥堵度快速提升，二月随着商品市场和海外科技股进入调整和再平衡；三月随着美伊战争冲突以及冲突加剧，越来越多的负面消息扩散，海外权益和商品市场均进入了深度调整状态，国内权益市场也难独善其身。市场结构层面，中证500、中证1000等周期、成长占比较高的宽基表现出较大的弹性，而质量风格的现金流策略则在成长和周期同时出现波动性的过程中，表现出其压舱石属性。  尽管国内并非受到中东石油禁运问题冲击最大的国家，但绝对的进口体量仍然引发了市场的焦虑。市场完成了从“犹豫中试图修复”到“弱势震荡确认”、再到“恐慌释放”的演变。市场在三月中旬进入了较为恐慌的阶段，高波动板块包括双创、中小盘都出现了深度调整。从调整幅度来看，我们认为市场调整幅度已经较为充分，虽然目前市场仍处于偏空状态，但市场随时可能在事件驱动效应例如战争缓和或石油禁运部分放开的催化下出现快速修复。市场风险都有一定程度的释放、上述板块重新出现了一定估值性价比。后续我们仍然看好“成长+周期”的轮动行情。  报告期内，本基金权益端采用量化模型进行选股，继续坚持动态配置不同预测收益来源、不同预测周期的因子;并继续加大对低相关性、有效投资因子的研发力度。与此同时，持续跟踪市场波动加剧时期的资金面和情绪面对风格切换的影响。以稳健均衡、动态适应市场环境的风格、在模型长期有效性和对短期市场环境波动的适应性中寻找平衡。

一季度债券市场震荡，曲线陡峭化，7年以内收益率较年内高点普遍下行10BP及以上；10年国债在1.78%-1.90%区间震荡运行，整体呈下行态势；30年国债则较年初上行约10BP。市场核心交易逻辑是资金面宽松+外部冲击带来的通胀预期扰动。从一季度的经济数据看，信贷开门红虽不及往年，但经济仍保持韧性，出口高增，通胀表现超预期。往后看，认为二季度经济仍有压力，油价保持高位，会使得多数能源净进口国的需求被压制，全球制造业PMI底部向上的趋势或被打断，出口面临高位回落的可能性。一季度组合整体以短端和中段高等级信用配置为主。二季度会着重关注通胀和经济变化。

一季度在银行定存到期续存率高、信贷投放以及政府债发行进度慢于往年的背景下，银行间流动性呈自发性宽松态势，机构配置需求旺盛，债市收益率整体震荡下行，中短期限债券表现较优，曲线走陡。一季度组合主要配置中高等级信用债，利用金融债、利率债灵活交易，力求做到攻守均衡，为投资者创造稳健的回报。

2026年一季度，国内总量经济整体维持韧性，出口数据保持高增长，科技创新领域供需两旺，内需方面仍在渐进修复通道之中。流动性方面，外部弱美元格局下资金回流趋势明确，此外受存款再配置等因素影响，国内金融市场流动性维持充裕。美伊冲突引发全球市场波动，但我国资本市场整体呈现较强韧性。尤其在全球资本市场动荡、美债利率大幅上行阶段、黄金价格高位回落，国内债券市场收益率延续平稳，呈现出较强的避险属性。权益市场方面，中东局势动荡背景下全球资本市场波动有所加大，但是着眼国内，资本市场向新向优方向明确，2026年作为“十五五”规划开局之年，政策重心将从“防风险”进一步向“促增长、调结构”倾斜，科技创新和PPI渐进式修复是贯穿全年的重要主线。  债券市场方面，一季度市场收益率整体有所下行，信用利差有所收窄，但受到PPI渐进修复和通胀预期抬升等因素影响，期限利差有所走扩。债券投资方面，本组合主动把握债券市场修复和信用利差压缩机会，提升组合收益。在低利率环境中，我们通过积极主动管理，努力做到积极捕捉机会的同时，进一步提升组合稳定性。  权益市场方面，2026年一季度，大盘从开年接近4000点的位置高举高打，一度接近4200点。但是随着3月初中东地缘冲突的爆发，市场整体出现了明显的调整，3月份单月指数层面出现了自2024年“924”以来最大的单月回撤。  根据我们对于周期的研究和认知，我们目前所处的周期位置属于典型的“康波萧条期”，这一历史阶段的典型特征是主导国货币体系稳固性下降带来的黄金牛市，以及全社会生产效率遇到瓶颈后下一轮技术革命的萌发。落实到我们的组合构建上，主要沿着两条思路展开，形成了“反内卷”+“反脆弱”的组合结构：  一条是自下而上的行业挖掘。在2025年三季度化工行业的盈利周期、库存周期、产能周期开始出现大级别的“三周期耦合”，目前我们认为从2025年底开始化工行业的盈利周期、库存周期、产能周期相继进入右侧。但是3月初的中东地缘冲突，把油价从60美金拉到了三位数，这种巨大的宏观外部冲击对于每一个中观行业和微观企业主体都在实实在在产生影响。那么对于化工这个典型的中游行业，到底是风险还是机会？我们认为相比于整整5年前爆发的俄乌冲突，当时化工行业处于盈利/库存/资本开支/总需求的历史高点，而目前化工行业处于基本相反的周期位置，而这种周期位置决定了投资的风险收益比是友好的。落实到具体的操作层面，组合在化工方向的持仓以精细化工和农化为主。  另一条是自上而下表达宏观认知。我们主要布局在煤炭、黄金等资产上，我们将该类资产定义为“反脆弱”资产，是因为这类资产扎实的资产负债表和自身的运行规律，使得它们本身具有较强的反脆弱性，它们能够在冲击波动中受益，同时它们背后国企改革等因素驱动的股东回报提升也是收益率的一大来源，这类资产是我们组合重要的基石。我们整体判断能源类资产在2025年形成了大级别的底部。

2026年一季度利率债收益率整体先下后上，超长端收益率明显上行，曲线呈现出陡峭化的特点。信用债表现较强，信用利差持续压缩，持有体验明显好于利率债。一季度银行负债端压力明显减小，机构配债意愿较强，流动性环境维持宽松。但是由于经济数据有所好转、中东局势升级导致通胀预期升温、政府债加速发行等因素，中短端和长端分化极为明显。展望2026年二季度，出口偏强的态势仍将延续，对国内生产端形成支撑。但内需层面来看，随着年初重大项目集中落地和政策性工具的退坡，二季度内需持续性仍有不确定性。油价高企对国内价格指标有提振作用，但仍不足以改变货币政策取向。在融资需求仍偏弱、内需不稳固的背景之下，央行仍将维持流动性宽松的环境。再考虑到地方债供给压力有所减轻，权益市场降温后部分资金流向固收类产品，银行等机构配债需求仍在，债券市场的供需格局或边际上有所改善，整体风险仍然有限。目前债券曲线十分陡峭，对通胀预期定价较为充分，若后续观察到中东局势发生变化或二季度经济数据有所回落，不排除债市会迎来阶段性的修复行情。  2026年一季度地缘政治影响较大，股票市场先涨后跌，指数的波动也有所放大。结构上，科技和周期资源品成为最关注的方向，如科技中的商业航天、半导体、AI都有阶段性的表现，周期资源品中的有色、化工、煤炭也吸引了资金的配置需求。展望2026年二季度，中东局势仍然不明朗，油价继续维持高位，可能持续压制市场风险偏好。市场整体以结构性行情为主，需要灵活参与。如果后续局势缓和，油价回落，股市可能迎来较强的投资机会。  报告期内本基金的债券部位灵活交易，年初重点配置了中短期限的信用债、金融债，为组合带来了较好的票息和杠杆收益，此外也结合市场情况阶段性地参与了长端品种的波段交易。后续计划继续持有确定性较强的中短端资产，考虑到曲线较为陡峭，二季度债市情绪或有所回暖，本基金也将择机博弈长端的修复机会。权益部位方面，报告期内本基金的股票部位在大多数时间内保持了较高的仓位，3月在中东局势升级后逐步降低了仓位，季末保持了偏低的仓位水平。后续会积极关注海外局势的变化，动态跟踪油价表现以及股票市场的反馈，灵活动态调整仓位及结构，积极把握投资机会。

2026年一季度，国内总量经济整体维持韧性，出口数据保持高增长，科技创新领域供需两旺，内需方面仍在渐进修复通道之中。流动性方面，外部弱美元格局下资金回流趋势明确，此外受存款再配置等因素影响，国内金融市场流动性维持充裕。美伊冲突引发全球市场波动，但我国资本市场整体呈现较强韧性。尤其在全球资本市场动荡、美债利率大幅上行阶段、黄金价格高位回落，国内债券市场收益率延续平稳，呈现出较强的避险属性。权益市场方面，中东局势动荡背景下全球资本市场波动有所加大，但是着眼国内，资本市场向新向优方向明确，2026年作为“十五五”规划开局之年，政策重心将从“防风险”进一步向“促增长、调结构”倾斜，科技创新和PPI渐进式修复是贯穿全年的重要主线。  债券市场方面，一季度市场收益率整体有所下行，信用利差有所收窄，但受到PPI渐进修复和通胀预期抬升等因素影响，期限利差有所走扩。债券投资方面，本组合主动把握债券市场修复和信用利差压缩机会，提升组合收益。在低利率环境中，我们通过积极主动管理，努力做到积极捕捉机会的同时，进一步提升组合稳定性。

2026年一季度利率债收益率整体先下后上，超长端收益率明显上行，曲线呈现出陡峭化的特点。信用债表现较强，信用利差持续压缩，持有体验明显好于利率债。一季度银行负债端压力明显减小，机构配债意愿较强，流动性环境维持宽松。但是由于经济数据有所好转、中东局势升级导致通胀预期升温、政府债加速发行等因素，中短端和长端分化极为明显。展望2026年二季度，出口偏强的态势仍将延续，对国内生产端形成支撑。但内需层面来看，随着年初重大项目集中落地和政策性工具的退坡，二季度内需持续性仍有不确定性。油价高企对国内价格指标有提振作用，但仍不足以改变货币政策取向。在融资需求仍偏弱、内需不稳固的背景之下，央行仍将维持流动性宽松的环境。再考虑到地方债供给压力有所减轻，权益市场降温后部分资金流向固收类产品，银行等机构配债需求仍在，债券市场的供需格局或边际上有所改善，整体风险仍然有限。目前债券曲线十分陡峭，对通胀预期定价较为充分，若后续观察到中东局势发生变化或二季度经济数据有所回落，不排除债市会迎来阶段性的修复行情。  2026年一季度转债市场小幅下跌，估值先升后降。一季度，转债市场先跟随股票市场上涨，且估值明显提升，后续跟随股票市场回落，估值再次回到年初水平。展望2026年二季度，转债市场估值可能受制于风险偏好下行有所压缩，但股票市场后续仍有望带动转债市场上涨，重点关注性价比较高的可转债个券投资机会。  报告期内本基金的债券部位灵活交易，年初重点配置了中短期限的信用债、金融债，为组合带来了较好的票息和杠杆收益，此外也结合市场情况阶段性地参与了长端品种的波段交易。后续计划继续持有确定性较强的中短端资产，考虑到曲线较为陡峭，二季度债市情绪或有所回暖，本基金也将择机博弈长端的修复机会。转债方面，本基金在报告期内降低了可转债的仓位，对可转债的持仓个券进行了调整。

2026年一季度，国内总量经济整体维持韧性，出口数据保持高增长，科技创新领域供需两旺，内需方面仍在渐进修复通道之中。流动性方面，外部弱美元格局下资金回流趋势明确，此外受存款再配置等因素影响，国内金融市场流动性维持充裕。美伊冲突引发全球市场波动，但我国资本市场整体呈现较强韧性。尤其在全球资本市场动荡、美债利率大幅上行阶段、黄金价格高位回落，国内债券市场收益率延续平稳，呈现出较强的避险属性。权益市场方面，中东局势动荡背景下全球资本市场波动有所加大，但是着眼国内，资本市场向新向优方向明确，2026年作为“十五五”规划开局之年，政策重心将从“防风险”进一步向“促增长、调结构”倾斜，科技创新和PPI渐进式修复是贯穿全年的重要主线。  债券市场方面，一季度市场收益率整体有所下行，信用利差有所收窄，但受到PPI渐进修复和通胀预期抬升等因素影响，期限利差有所走扩。债券投资方面，本组合主动把握债券市场修复和信用利差压缩机会，提升组合收益。在低利率环境中，我们通过积极主动管理，努力做到积极捕捉机会的同时，进一步提升组合稳定性。

2026年一季度利率债收益率整体先下后上，超长端收益率明显上行，曲线呈现出陡峭化的特点。信用债表现较强，信用利差持续压缩，持有体验明显好于利率债。一季度银行负债端压力明显减小，机构配债意愿较强，流动性环境维持宽松。但是由于经济数据有所好转、中东局势升级导致通胀预期升温、政府债加速发行等因素，中短端和长端分化极为明显。展望2026年二季度，出口偏强的态势仍将延续，对国内生产端形成支撑。但内需层面来看，随着年初重大项目集中落地和政策性工具的退坡，二季度内需持续性仍有不确定性。油价高企对国内价格指标有提振作用，但仍不足以改变货币政策取向。在融资需求仍偏弱、内需不稳固的背景之下，央行仍将维持流动性宽松的环境。再考虑到地方债供给压力有所减轻，权益市场降温后部分资金流向固收类产品，银行等机构配债需求仍在，债券市场的供需格局或边际上有所改善，整体风险仍然有限。目前债券曲线十分陡峭，对通胀预期定价较为充分，若后续观察到中东局势发生变化或二季度经济数据有所回落，不排除债市会迎来阶段性的修复行情。  报告期内本基金的债券部位灵活交易，年初重点配置了中短期限的信用债、金融债，为组合带来了较好的票息和杠杆收益，此外也结合市场情况阶段性地参与了长端品种的波段交易。后续计划继续持有确定性较强的中短端资产，考虑到曲线较为陡峭，二季度债市情绪或有所回暖，本基金也将择机博弈长端的修复机会。

2026年一季度利率债收益率整体先下后上，超长端收益率明显上行，曲线呈现出陡峭化的特点。信用债表现较强，信用利差持续压缩，持有体验明显好于利率债。一季度银行负债端压力明显减小，机构配债意愿较强，流动性环境维持宽松。但是由于经济数据有所好转、中东局势升级导致通胀预期升温、政府债加速发行等因素，中短端和长端分化极为明显。展望2026年二季度，出口偏强的态势仍将延续，对国内生产端形成支撑。但内需层面来看，随着年初重大项目集中落地和政策性工具的退坡，二季度内需持续性仍有不确定性。油价高企对国内价格指标有提振作用，但仍不足以改变货币政策取向。在融资需求仍偏弱、内需不稳固的背景之下，央行仍将维持流动性宽松的环境。再考虑到地方债供给压力有所减轻，权益市场降温后部分资金流向固收类产品，银行等机构配债需求仍在，债券市场的供需格局或边际上有所改善，整体风险仍然有限。目前债券曲线十分陡峭，对通胀预期定价较为充分，若后续观察到中东局势发生变化或二季度经济数据有所回落，不排除债市会迎来阶段性的修复行情。  报告期内本基金的债券部位灵活交易，年初重点配置了中短期限的信用债、金融债，为组合带来了较好的票息和杠杆收益，此外也结合市场情况阶段性地参与了长端品种的波段交易。后续计划继续持有确定性较强的中短端资产，考虑到曲线较为陡峭，二季度债市情绪或有所回暖，本基金也将择机博弈长端的修复机会。