郑慧莲 - 基金投资策略和运作

本基金的投资框架在2025年有所进化，现在致力于寻找具备“好公司、好价格、好趋势”要素的股票。本基金的选股思路主要包括以下三个方向：1）5-10年业绩有望成长5-10倍的公司，这是本基金重点布局的战略方向。这些公司一般具备空间大、增速快、顺应时代大势、商业模式清晰、格局相对清晰、竞争优势可持续、企业质地优秀等特征。每一次新的技术进步和产业壮大都会带动一批公司阶段性高增长，但只有竞争格局好的公司才能可持续地为股东创造价值，如果我们为阶段性高增长公司付出过高价格，较容易亏钱，如果我们为竞争格局好且能持续高质量成长的公司付出合理价格，往往可以创造持续稳定的收益。2）逆向的投资机会。这种投资机会的一般特点是：行业和公司长期前景光明，但短期基本面、股价承压。3）基本面驱动的低估值重估投资机会。这种机会的一般特点是：过往的行业或公司基本面预期过于悲观，但后来基本面发生重大变化驱动业绩和估值戴维斯双击。2026年二季度市场波动较大，市场风格、行业分化较大。本报告期主要操作：按照“好公司、好价格、好趋势”的选股框架，基于“回报率、经营周期、确定性”确定个股仓位。百年变局，风高浪急；工业革命，奔流不息。从漫长历史维度来看，技术进步始终是动荡环境最大的确定性。科技革命方面：AI产业仍蓬勃发展，2026年正被业界普遍视为AI的“Agent（智能体）时刻”。如果说2023到2024年是“大模型（LLM）爆发”的初期，核心在于“对话与内容生成”；2025年是“推理模型”全面落地的年份；那么2026年的核心标志则是“行动与自主执行”。AI正在从一个“坐在屏幕后回答问题的顾问”，转变为“能够使用工具、自主规划并完成复杂任务的数字员工”。“模型能力变强、性价比更高—需求增长—收入增长—算力投资加速—模型能力更强、性价比更高”的AI正循环已进入加速拐点，随着更先进的AI模型、算力基座竞相推出，市场关注点聚焦在AI商业化前景上，未来AI收入和资本开支的关系需重点关注，并关注不同环节的供需关系和格局变化。各国通过政策与投资强化技术主权，全球科技产业进入新一轮创新周期。能源革命方面：全球不同区域出现缺油、缺气、缺电、缺电力设备等情况，每个区域面临的能源短缺问题各有不同，但加速风、光、储、电动车等新能源产业发展是解决不同能源短缺问题的最大公约数方案，能源冲击事件使得中国新能源产业迎来重要发展机遇期。后续持续看好两大革命—“科技革命+能源革命”，但“两大革命”的投资已进入“深水区”，选股可能会进入“淘汰赛”模式，后续可能要更严格的精选个股，优选“周期向上、格局良好”的环节、“质地优选、估值有吸引力”的公司布局。后续值得关注的方向：1、AI产业链：AI正循环已进入加速拐点。AI对生产力的提升已经很明显，最终会渗透到每一个行业，改变每一个人的生活。AI核心公司应该没演绎完，但要注意节奏，关注收入和资本开支的关系，并关注不同环节的供需关系和格局变化。2、“缺电”可能从美国扩散至全球不同区域，“全球缺电”可能还会以不同区域、不同形式、不同程度的情况发生，相关投资机会比较丰富，逻辑和标的扩散后更需要基于长期视角优中选优。3、关注储能产业供需和格局动态变化中的机会。电池持续多年跌价后的底部涨价要重视，后续关注涨价的持续性和幅度。储能行业格局仍在动态变化，头部企业的圈层越发清晰，头部企业之间的合纵连横深化，长期不同环节有望形成寡头格局，但这需要一个过程，储能是一种品质后验的高集成度系统，未来几年随着越来越多储能项目进入长时运行，行业问题可能会更多暴露，格局有望持续优化。4、关注新能源领域的新技术产业化进展，比如钠电池、新型电力电子器件等方向。5、关注“反内卷”和供需关系共同作用带来行业格局优化的相关行业个股。

本报告期，A股方面，上证指数上涨5.20%，深证成指上涨20.24%，沪深300上涨11.90%，中小综指上涨8.90%，创业板指上涨36.35%。港股方面，恒生指数下跌7.69%。美股方面，纳指上涨21.41%，道琼斯上涨12.90%，标普500上涨14.87%。报告期内，A股的涨幅较大的板块是电子、通信、机械设备。主要是AI驱动的全面行情。跌幅较大的板块是石油石化、农业和钢铁。石油石化主要受制于美伊战争缓和带来的油价的下跌。农业和钢铁则是基本面比较差。消费股中，白电股相对抗跌，主要因为拥有高股息、低估值等红利属性。食品饮料股的跌幅较大，一方面因为需求疲软、竞争激烈，另一方面因为成本压力，导致利润承压。此外，受制于需求疲软，服装股、黄金珠宝、餐饮、茶饮、化妆品等均承压明显。美股方面，主要是科技股涨幅较好，而消费股表现较平淡。可选消费股主要是受损于高通胀下消费者购买意愿的下降。而必选消费股由于在一季度的市场恐慌中展示出较好的避险属性，所以，二季度市场的风险偏好起来的时候，走势也远落后于成长股。报告期内，我们主要的投资策略是加仓了较低估值的互联网巨头，并逢低加仓了必选消费品。我们认为，若市场后续因为AI交易拥挤等原因而震荡的话，必选消费有较好的避险属性。我们也适当减持了可选消费，原因是在高通胀环境下，可选消费总体仍承压。本报告期汇添富全球消费混合（QDII）人民币A类份额净值增长率为-3.01%，同期业绩比较基准收益率为4.65%。本报告期汇添富全球消费混合（QDII）人民币C类份额净值增长率为-3.25%，同期业绩比较基准收益率为4.65%。本报告期汇添富全球消费混合（QDII）美元现汇类份额净值增长率为-1.47%，同期业绩比较基准收益率为4.65%。

2026年二季度，国内经济基本面延续修复态势，外需保持韧性，内需修复偏缓。通胀方面，受美以伊冲突推升国际油价影响，PPI同比提前转正，输入性通胀压力有所上升，但核心CPI等指标显示当前通胀回升仍属于温和修复，尚未演变为普遍性需求拉动型通胀。债券市场资金面整体保持充裕，央行维持适度宽松基调，DR007运行于政策利率下方，流动性合理充裕。但6月下旬受半年末考核、政府债发行及信贷冲量扰动，资金利率阶段性走高，短端承压，6月底央行通过新增隔夜逆回购等工具精准对冲，有效平抑了资金跨季波动。二季度债券市场主要由资金面推动，利率债总体呈先下行后震荡的走势，信用债表现优于利率债，高等级信用债利差持续压缩，城投债区域分化明显。报告期内，组合债券久期小幅提升。组合配置仓位以中短久期中高等级信用债为主，获取稳定的票息收益；交易仓位择机参与长端利率债的交易性机会，并利用期限利差和品种利差的结构性机会，持续调整优化组合的期限结构和券种分布，增厚组合收益。对于股票而言，在报告期内，组合的投资策略基本延续了一季度的打法，聚焦以AI、新能源等为代表的成长股方向，保持相对较高的仓位积极挖掘市场机会。

报告期内国内宏观经济稳步向好、持续修复，整体发展韧性十足，产业板块呈现特征清晰的结构性向好分化格局：一方面高端设备、人工智能全产业链、优质上游资源品及先进制造核心环节持续保持高景气度，有力托举工业生产稳步扩张、制造业价格企稳回暖，同时持续增厚相关企业经营盈利，成为经济增长强劲支撑；另一方面居民消费潜力、地产相关产业链、传统中下游企业利润仍处在蓄力修复阶段。物价层面PPI转正上行，受国际油价地缘扰动带来输入性通胀压力，CPI温和小幅回升，货币政策兼顾稳增长与防通胀，以结构性工具为主，总量宽松力度克制。尽管美伊地缘局势、国际油价波动会阶段性扰动全球通胀预期与市场风险偏好，间接影响国内资产定价节奏，但外部波动仅为短期阶段性扰动，国内完备的政策调节工具箱与独立稳定的经济基本面，能够有效对冲外部不确定性冲击，守住经济平稳运行基本盘。权益市场方面，2026年二季度A股整体震荡上行，结构性行情特征突出，市场呈现鲜明K型景气分化。成长主线领跑，科创50、创业板指大幅走强并创出阶段新高，电子、通信、AI算力、高端制造产业链景气度持续领跑，相关板块盈利与估值同步抬升；地产链、大众消费、中下游传统制造板块仍处于蓄力修复阶段，板块收益差距显著扩大。市场成交维持高位，增量资金集中涌向硬科技方向。海外端美伊地缘冲突、油价波动带来阶段性扰动，但国内政策调节空间充足，有效对冲外部风险。整体来看，二季度权益市场依靠新质生产力打开上行空间，新旧动能估值定价分化明显，高景气成长成为市场核心收益主线，也为后续风格均衡修复埋下铺垫。回顾2026年二季度，宏观经济环境整体复杂多变。基于审慎风控与安全边际原则，本组合始终坚守价值投资主线，围绕“高现金流、中低估值”核心特质，重点布局三大投资主线。其一，上游资源板块价值重估。当前实物资源消耗增速持续高于经济整体增速，上游资源稀缺性与配置价值持续凸显。组合重点配置黄金、铜、石油、煤炭等细分领域优质龙头企业，把握资源供需格局改善带来的投资机遇。其二，高端制造出海成长方向。国内制造业逐步摆脱内卷格局，凭借突出的质价比优势持续提升全球市场份额。依托完善的产业链配套体系与工程师红利，电力设备、造船、汽车、通信设备、半导体设备等行业延续高增长态势，盈利质量持续优化，成为组合核心增长支柱。其三，传统行业格局优化红利。银行、家电、化工等传统细分行业历经持续供给侧出清，行业竞争格局趋于良性有序。头部企业凭借规模、技术、成本多重核心优势，持续巩固行业定价权，市场集中度稳步提升，行业整体抗风险能力与盈利稳定性显著增强。展望后市，我们对权益市场长期走势保持乐观。当前优质资产的核心价值持续凸显，市场短期波动不改中长期上行趋势，产业升级、资源价值重塑、内需稳步复苏的核心逻辑清晰明确，优质龙头企业具备充足的成长韧性与估值修复空间。

创新药是医药行业未来3-5年最核心的投资主线。报告期内，我们对组合的重仓方向、结构、个股并无重大调整。年初以来创新和创新产业链表现较好。中国制药行业，在新药早期研发端的优势持续体现，对全球市场pipeline的持续输出初见端倪，中国新药研发的高效率、高产出、高性价比吸引到全球MNC的关注。2026年至今，BD交易延续了2024-2025年的持续增长趋势。同时，我们看到越来越多的平台化合作和早研打包合作。这些交易占比，未来会持续往各个治疗领域的临床pipeline占比、中长期的全球销售额市占率转化，为中国新药企业打开新的成长空间。我们坚定看好，创新药出海全球会是医药行业未来几年最重要的主线。我们认为地缘政治对本轮新药IP出海的影响非常有限，本轮出海为中国企业和全球大pharma合作共赢，主要基于以下理由：全球大药企补充临床管线的诉求非常迫切，中国在全球创新产业链上的卡位和分工日益清晰，早研和早期临床的效率优势无可取代。内需需关注基本医保支付的持续调结构，“真支持创新，支持真创新”的核心思路；支付端的分化预计会带来较长周期的业务分化。同时，密切跟踪商业健康险顶层设计、监管模式、政策支持力度在2026年的变化。医药行业未来2-3年会持续表现出较好的抗周期性和科技属性。我们的组合也会持续聚焦在产业主线和优质标的上。

2026年第二季度，A股市场震荡上行，上证指数上涨5.20%，深证综指上涨12.04%。整体来看，二季度，市场逐步消化了中东地缘冲突带来的油价上行等风险因素，表现较强。二季度，市场呈现出极致分化，电子、通信、建筑材料、机械设备等与AI投资相关的行业表现强劲，而商贸零售、钢铁、农林牧渔、石油石化等行业表现垫底。二季度恒生指数整体下跌了7.69%，其中工业、综合企业、银行业等表现相对较好，必需性消费业、能源业、原材料业等跌幅较大。2026年第二季度，国内消费行业继续呈现平稳态势。全国社会消费品零售总额在4月和5月分别同比增长‌0.2%‌和同比下降‌0.6%‌，表现较一季度的增长2.4%有所放缓。受汽车、家电等行业“国补”高基数的拖累，5月社会消费品零售总额出现了2023年以来的首次负增长。这些数据表明，内需消费整体上仍然较为平淡，尽管底部特征趋于明显，但向上动能不足。不过，部分积极信号也开始出现，例如全国部分城市的二手房交易量回暖明显，一些核心城市的房价也开始触底企稳或触底回升，还有一些调整充分的消费子行业呈现出复苏态势。整体而言，国内消费状况的改善仍需等待中国经济的更多积极信号出现。本基金在2026年第二季度的投资中继续聚焦于A股和港股的优质消费公司。二季度，在极致分化的市场环境中，整体消费板块表现较差，很多消费子行业在市场中表现靠后。在二季度，我们一方面继续持有部分价值型的消费公司，我们认为这些公司处于价值底部区域，估值和股东回报均具备吸引力，有长期投资价值；另一方面，我们也继续加大了对部分呈现出复苏态势的消费公司的配置。总体而言，我们保持了较为稳定的持仓结构。在二季度，我们适当增加了农业、轻工制造等行业的配置。

2026年第二季度，A股市场震荡上行，上证指数上涨5.20%，深证综指上涨12.04%。整体来看，二季度，市场逐步消化了中东地缘冲突带来的油价上行等风险因素，表现较强。二季度，市场呈现出极致分化，电子、通信、建筑材料、机械设备等与AI投资相关的行业表现强劲，而商贸零售、钢铁、农林牧渔、石油石化等行业表现垫底。二季度恒生指数整体下跌了7.69%，其中工业、综合企业、银行业等表现相对较好，必需性消费业、能源业、原材料业等跌幅较大。二季度，中国经济整体继续保持平稳增长态势。内需消费环比一季度略有走弱，整体仍在底部徘徊；二手房交易活跃，部分城市房价呈现出企稳态势；固定资产投资增速略微转负，但高新技术产业投资持续增长；出口表现仍然较强。二季度，本基金的投资继续聚焦于A股和港股中的优质公司。我们着眼于中长期，整体上保持了较为稳定的持仓结构。一方面，我们仍然坚信中国经济持续增长的潜力，坚信中国经济和内需消费的基本面有望企稳回升，继续坚定持有部分价值型的公司；另一方面，我们也加大了对部分成长型资产的投资。在二季度，我们适当增加了科技、高端制造等行业的配置，降低了资源能源等行业的配置。

本报告期， A股方面，上证指数上涨5.20%，深证成指上涨20.24%，沪深300上涨11.90%，中小综指上涨8.90%，创业板指上涨36.35%。港股方面，恒生指数下跌7.69%。报告期内，A股的涨幅较大的板块是电子、通信、机械设备。主要是AI驱动的行情。跌幅较大的板块是石油石化、农业和钢铁。石油石化主要受制于美伊战争缓和带来的油价的下跌。农业和钢铁则是基本面比较差。 消费股中，白电股相对抗跌，主要因为拥有高股息、低估值等红利属性。食品饮料股的跌幅较大，一方面因为需求疲软、竞争激烈，另一方面因为成本压力，导致利润承压。此外，受制于需求疲软，服装股、黄金珠宝、餐饮、茶饮、化妆品等均承压明显。 报告期内，我们主要的策略是加仓了防御性较好的公司，比如高股息的白电、乳制品、快餐龙头、茶饮等；同时，适当加仓了些AI产业链里的重点环节，即，竞争格局相对较好、公司的产业链地位较高的环节。我们主要减持了可选消费品和出口股。前者主要受制于需求疲软而下行压力较大，后者主要受制于汇率等而业绩承压。

2026年二季度A股市场主要指数见底回升，上证指数上涨5.2%，创业板指数上涨36.4%。电子、通信、机械设备板块涨幅居前，钢铁、石油石化、农林牧渔等行业回调幅度较大。AI产业链行业景气度超预期，海内外AI大模型版本迭代速度加快，以月度为单位不断更新功能，同时scaling law继续有效，大模型参数量从最早的1-2万亿提升到当前3-5万亿，并继续向未来5-10万亿参数大模型发展。与此同时，大模型coding能力不断提升，随着cowork、openclaw等Agent产品的出现，大模型已经成为重要的生产力工具，广泛应用于程序员、C端创作者群体中，带动大模型收入快速增长，利润率提升，实现了商业闭环。同时由于用户对于tokens的消耗开始指数级增加，导致CSP云计算厂商纷纷加大AI算力基建领域的资本开支计划。AI算力硬件上游环节包括光芯片、存储、PCB上游原材料、被动元件等各个领域均出现了持续的供应紧张现象，行业逐步出现涨价潮的迹象。AI产业链各环节景气度持续上行带来了较好的投资机会。我们认为，AI并不是单一的软件或模型创新，而是一套从底层能源到上层应用的完整产业系统。借用黄仁勋提出的AI五层蛋糕理论，可以将AI产业的结构理解为能源电力、 芯片硬件、AI基础设施、模型、应用商业化五个层级：能源决定AI运行的物理上限，芯片决定单位能耗下的智能生产效率，基础设施负责把芯片组织成可持续运转的AI工厂，模型决定AI能力边界，应用则决定最终商业闭环。本基金根据当前AI产业周期所处的发展阶段和景气周期位置，重点关注AI五层蛋糕中的AI大模型、芯片硬件、AI基础设施三个环节，主要投资于AI大模型、AI基础设施中的光通信、PCB及上游原材料、被动元件、以及芯片硬件中的GPU、CPU、存储芯片、功率半导体、模拟半导体等芯片领域。我们将沿着以上方向重点挖掘相关产业方向的投资机会，争取为投资人创造更多收益。

本报告期， A股方面，上证指数上涨5.20%，深证成指上涨20.24%，沪深300上涨11.90%，中小综指上涨8.90%，创业板指上涨36.35%。港股方面，恒生指数下跌7.69%。报告期内，A股的涨幅较大的板块是电子、通信、机械设备。主要是AI驱动的行情。跌幅较大的板块是石油石化、农业和钢铁。石油石化主要受制于美伊战争缓和带来的油价的下跌。农业和钢铁则是基本面比较差。消费股中，白电股相对抗跌，主要因为拥有高股息、低估值等红利属性。食品饮料股的跌幅较大，一方面因为需求疲软、竞争激烈，另一方面因为成本压力，导致利润承压。此外，受制于需求疲软，服装股、黄金珠宝、餐饮、茶饮、化妆品等均承压明显。报告期内，我们主要的投资策略是加仓了防御性较好的公司，比如高股息的白电、乳制品、快餐龙头、茶饮等；同时，适当加仓了些AI相关的重点环节（竞争格局相对较好、公司的产业链地位较高的环节）。我们主要减持了可选消费品和出口股。前者主要受制于需求疲软而下行压力较大，后者主要受制于汇率等而业绩承压。

报告期内，市场整体出现较大幅度上涨，但板块间分化巨大。期间国内经济相对平稳，货币条件略宽松，而在国际环境上，地缘政治与战争持续演绎，也对全球的货币政策预期出现了较明显的扰动。同时人工智能的技术进步与应用对全球与国内的市场风格影响较大。整体看，股票市场呈现了历史上也较为少见的剧烈分化，其中电子、通信、建材、机械等部分与人工智能相关的板块出现大幅上涨，而石油石化、农业、钢铁、零售等板块出现较大幅度下跌。总体操作看，本基金维持了相对较高的仓位运作。基于对估值合理、长期有竞争力的优质公司的中长期认可，本基金主要布局在品牌力上有较强竞争优势，或者成长能力较强的优质公司。期间尽管逐渐加大了人工智能产业链相关的仓位配置，但资金的虹吸造成板块间分化剧烈，对与人工智能相关性不大的、而竞争力强的优质公司的股价短期造成较大冲击。但我们仍然坚信，长期看，筛选出好企业，以合理的估值买入或持有，并赚取公司成长带来的回报，才能创造长期可持续的收益率。短期的资金虹吸带来的冲击，在中期维度，反而正是部分优质公司的买入良机。具体操作上，期间本基金加大了部分成长空间仍然较大、估值合理或偏低的公司仓位比例，如机械、零售、电力设备等行业，也对经营稳定性、持续性强的公司，以及有较强治理能力和竞争优势的医药、化工、消费等行业的龙头公司进行了逢低买入。同时对中期基本面压力较大，或估值已较为充分反映基本面的方向进行了减持，对整体的风险暴露有所控制。

报告期内，中国经济结构转型过程呈鲜明的“K型分化”：一端是出口、高端制造、AI相关产业链和部分上游资源品景气维持高位；另一端则是居民端内生需求、地产链条、传统消费与中下游利润修复仍偏弱，导致总量复苏之下，微观体感并不均衡。海外方面，美伊局势和油价波动是重要扰动因素，阶段性影响全球通胀预期、风险偏好和国内资产定价环境。债券市场方面，二季度与一季度“宽幅震荡、长短分化”相比，明显转向“降波、窄幅、低位反复”。其背后逻辑在于：一方面，内需偏弱与信用扩张弹性有限，决定利率缺乏系统性上行基础；另一方面，出口偏强、PPI抬升、政策定力和地缘风险缓和，又约束收益率快速大幅下探。报告期内，股票市场整体震荡上行，但结构分化达到极致。上证指数上涨5.20%，创业板指大幅上涨36.35%，科创50指数飙升75.74%，大小盘风格分化创2021年以来半年度最大差值。全球人工智能发展处在非常积极的进程中，token调用量巨幅增长，数据中心的资本开支也不断超预期，围绕人工智能的算力、存储、通讯和电力等基础设施建设成为全球资本市场关注焦点。股票市场呈现典型的"K型"分化特征：以AI算力、半导体为核心的科技成长板块爆发式上涨，电子、通信行业分别上涨90.92%和63.84%，建筑材料和机械设备亦有较好表现；而受油价暴跌和内需疲弱拖累，石油石化、农林牧渔等传统周期板块大幅下跌，食品饮料等内需消费类资产跌幅居前。报告期内，转债市场整体跟随股市波动，中证转债指数上涨3.70%。供给收缩、正股极致分化行情背景下，全市场转股溢价率、纯债溢价率仍处于历史高位；综合来看，当前转债市场“筹码稀缺”交易价值大于配置价值，维持谨慎判断。债券方面，组合合理运用杠杆，根据市场波动积极调整久期，重点配置中高等级信用债，并适度参与利率债交易。权益方面，组合股票仓位略有降低，增配AI基础设施相关行业的配置，组合重点布局于供给受限的上游资源、具备全球竞争力的高端制造，及AI基础设施相关行业。