张城源 - 基金投资策略和运作

一季度，除“沃什冲击”短暂影响了全球流动性预期外，整体经济运行相对稳定。最大的冲击变量来自美伊战争，封锁的海峡推升了油价，进而可能拉高通胀导致FED被迫加息。高利率除了影响实体经济，也在影响市场对AI产业的估值水平。局部战争、流动性收缩以及主导产业的投入产出争议问题叠加构成了当前的主要矛盾。本基金在一季度基本延续了上一期的投资策略，做了一些微调，减持了部分受损于消费电子需求下修的公司，增持了部分存、算、模拟综合型半导体设计厂商。

一季度，全球经济整体温和复苏但分化明显，海外方面，美国消费与服务业相对稳健，欧元区内需修复缓慢。持续的国际冲突加剧能源与供应链波动，推升通胀不确定性。外部环境不稳叠加内部需求偏弱，经济复苏基础仍显脆弱，整体稳中有压。国内方面，经济稳步向好，新动能支撑强劲。新能源装备、智能设备与电子信息制造生产活跃，产业链配套持续完善。餐饮文旅、线下零售等服务消费回暖明显，大规模设备更新与消费品以旧换新政策效能持续释放。新型基建与绿色产业投资加快落地，外贸优势产品出海顺畅。尽管受国际冲突与外部需求波动影响，经济仍保持回升态势，发展韧性与结构优化成效凸显。市场方面，一季度以震荡为主，板块分化明显。新质生产力、科技成长表现活跃，消费与周期轮动。外部冲突与海外波动带来扰动，但市场整体韧性较强。定增市场方面，项目启动发行数量、融资规模仍相对平稳。报告期内，本基金保持了中高仓位，继续着力布局定增等主题、质地优良的投资标的。总的来看，在目前市场环境下，定增等主题相关标的仍显现出较好的投资机会，通过优选个股，有望为投资者带来较好的投资机会。

一季度，全球经济整体温和复苏但分化明显，海外方面，美国消费与服务业相对稳健，欧元区内需修复缓慢。持续的国际冲突加剧能源与供应链波动，推升通胀不确定性。外部环境不稳叠加内部需求偏弱，经济复苏基础仍显脆弱，整体稳中有压。国内方面，经济稳步向好，新动能支撑强劲。新能源装备、智能设备与电子信息制造生产活跃，产业链配套持续完善。餐饮文旅、线下零售等服务消费回暖明显，大规模设备更新与消费品以旧换新政策效能持续释放。新型基建与绿色产业投资加快落地，外贸优势产品出海顺畅。尽管受国际冲突与外部需求波动影响，经济仍保持回升态势，发展韧性与结构优化成效凸显。市场方面，一季度以震荡为主，板块分化明显。新质生产力、科技成长表现活跃，消费与周期轮动。外部冲突与海外波动带来扰动，但市场整体韧性较强。定增市场方面，项目启动发行数量、融资规模仍相对平稳。报告期内，本基金保持了中高仓位，继续着力布局定增等主题、质地优良的投资标的。总的来看，在目前市场环境下，定增等主题相关标的仍显现出较好的投资机会，通过优选个股，有望为投资者带来较好的投资机会。

2026年以来，市场波动加大，先扬后抑，一季度主要宽基指数收益率小幅下跌。美伊冲突以来，油价上涨带来的通胀上行和全球需求受到拖累的担忧成为市场的核心关注。在局势的不确定性中，我们力图在控制波动率的前提下尽可能获得更好的收益。组合年初超配资源的结构在今年一季度的市场环境中有所受益，随着一季度市场波动加大，组合逐渐降低资源品的超配并降低组合仓位，意在待市场波动率下降之后重新均衡化配置。

一季度，全球经济整体温和复苏但分化明显，海外方面，美国消费与服务业相对稳健，欧元区内需修复缓慢。持续的国际冲突加剧能源与供应链波动，推升通胀不确定性。外部环境不稳叠加内部需求偏弱，经济复苏基础仍显脆弱，整体稳中有压。国内方面，经济稳步向好，新动能支撑强劲。新能源装备、智能设备与电子信息制造生产活跃，产业链配套持续完善。餐饮文旅、线下零售等服务消费回暖明显，大规模设备更新与消费品以旧换新政策效能持续释放。新型基建与绿色产业投资加快落地，外贸优势产品出海顺畅。尽管受国际冲突与外部需求波动影响，经济仍保持回升态势，发展韧性与结构优化成效凸显。市场方面，一季度以震荡为主，板块分化明显。新质生产力、科技成长表现活跃，消费与周期轮动。外部冲突与海外波动带来扰动，但市场整体韧性较强。定增市场方面，项目启动发行数量、融资规模仍相对平稳。报告期内，本基金在1月下旬迎来了开放期，在较为平稳地应对了投资者的申购赎回后，产品进入了新的封闭运作期，逐步开始定增项目的投资，总的来看，组合行业、公司配置较为均衡。

一季度，全球经济整体温和复苏但分化明显，海外方面，美国消费与服务业相对稳健，欧元区内需修复缓慢。持续的国际冲突加剧能源与供应链波动，推升通胀不确定性。外部环境不稳叠加内部需求偏弱，经济复苏基础仍显脆弱，整体稳中有压。国内方面，经济稳步向好，新动能支撑强劲。新能源装备、智能设备与电子信息制造生产活跃，产业链配套持续完善。餐饮文旅、线下零售等服务消费回暖明显，大规模设备更新与消费品以旧换新政策效能持续释放。新型基建与绿色产业投资加快落地，外贸优势产品出海顺畅。尽管受国际冲突与外部需求波动影响，经济仍保持回升态势，发展韧性与结构优化成效凸显。市场方面，一季度以震荡为主，板块分化明显。新质生产力、科技成长表现活跃，消费与周期轮动。外部冲突与海外波动带来扰动，但市场整体韧性较强。定增市场方面，项目启动发行数量、融资规模仍相对平稳。报告期内，本基金在3月迎来了开放期，在较为平稳地应对了投资者的申购赎回后，产品进入了新的封闭运作期，准备开始定增项目的投资。

一季度，全球经济整体温和复苏但分化明显，海外方面，美国消费与服务业相对稳健，欧元区内需修复缓慢。持续的国际冲突加剧能源与供应链波动，推升通胀不确定性。外部环境不稳叠加内部需求偏弱，经济复苏基础仍显脆弱，整体稳中有压。国内方面，经济稳步向好，新动能支撑强劲。新能源装备、智能设备与电子信息制造生产活跃，产业链配套持续完善。餐饮文旅、线下零售等服务消费回暖明显，大规模设备更新与消费品以旧换新政策效能持续释放。新型基建与绿色产业投资加快落地，外贸优势产品出海顺畅。尽管受国际冲突与外部需求波动影响，经济仍保持回升态势，发展韧性与结构优化成效凸显。市场方面，一季度以震荡为主，板块分化明显。新质生产力、科技成长表现活跃，消费与周期轮动。外部冲突与海外波动带来扰动，但市场整体韧性较强。定增市场方面，项目启动发行数量、融资规模仍相对平稳。报告期内，本基金继续稳步参与定增项目投资，总的来看，组合行业、公司配置较为均衡。

一季度，全球经济整体温和复苏但分化明显，海外方面，美国消费与服务业相对稳健，欧元区内需修复缓慢。持续的国际冲突加剧能源与供应链波动，推升通胀不确定性。外部环境不稳叠加内部需求偏弱，经济复苏基础仍显脆弱，整体稳中有压。国内方面，经济稳步向好，新动能支撑强劲。新能源装备、智能设备与电子信息制造生产活跃，产业链配套持续完善。餐饮文旅、线下零售等服务消费回暖明显，大规模设备更新与消费品以旧换新政策效能持续释放。新型基建与绿色产业投资加快落地，外贸优势产品出海顺畅。尽管受国际冲突与外部需求波动影响，经济仍保持回升态势，发展韧性与结构优化成效凸显。市场方面，一季度以震荡为主，板块分化明显。新质生产力、科技成长表现活跃，消费与周期轮动。外部冲突与海外波动带来扰动，但市场整体韧性较强。定增市场方面，项目启动发行数量、融资规模仍相对平稳。报告期内，本基金定增投资布局告一段落，前期投资的定增项目仍主要处于封闭期，对于相关标的我们以持有为主，总的来看，组合行业、公司配置较为均衡。

回顾2025年，国际方面，全球经济整体增长有所放缓。美国经济延续复苏基调，消费端虽有阶段性调整，但经济韧性仍在，货币政策灵活适配，为增长提供支撑。欧元区经济逐步走出阶段性承压状态，通胀走势持续向好，市场信心稳步回升，虽仍面临外部需求等阶段性挑战，但复苏动能持续积累。国内方面，2025年我国经济运行稳中有进，全年发展目标顺利完成，多项政策落地推动高质量发展走深走实。产业端实施制造业技术改造试点、大规模设备更新工程，叠加超长期特别国债支持，高技术、装备制造业增加值增速高于工业整体，新能源相关产品产量保持较好增长。消费端通过家电以旧换新政策拉动相关品类销量增长，同步优化房地产信贷政策，下调房贷利率与首付比例，稳固消费大盘。外贸端强化金融与信保支持，完善跨境物流体系，高技术产品出口占比提升。市场方面，呈结构性行情特征，上证指数站稳3900点创十年新高，创业板表现突出，算力、有色、前沿科技等赛道领涨，市场主线清晰，科技成长与产业升级成核心逻辑，投资者关注高景气与政策催化方向。定增市场方面，项目启动发行数量、融资规模均保持平稳有序，投资者积极性较好。报告期内，本基金前期参与的项目陆续解禁，对于解禁后的项目标的，我们根据具体情况选择退出或继续持有，在此基础上，继续稳步参与定增项目投资，总的来看，组合行业、公司配置较为均衡。

回顾2025年，国际方面，全球经济整体增长有所放缓。美国经济延续复苏基调，消费端虽有阶段性调整，但经济韧性仍在，货币政策灵活适配，为增长提供支撑。欧元区经济逐步走出阶段性承压状态，通胀走势持续向好，市场信心稳步回升，虽仍面临外部需求等阶段性挑战，但复苏动能持续积累。国内方面，2025年我国经济运行稳中有进，全年发展目标顺利完成，多项政策落地推动高质量发展走深走实。产业端实施制造业技术改造试点、大规模设备更新工程，叠加超长期特别国债支持，高技术、装备制造业增加值增速高于工业整体，新能源相关产品产量保持较好增长。消费端通过家电以旧换新政策拉动相关品类销量增长，同步优化房地产信贷政策，下调房贷利率与首付比例，稳固消费大盘。外贸端强化金融与信保支持，完善跨境物流体系，高技术产品出口占比提升。市场方面，呈结构性行情特征，上证指数站稳3900点创十年新高，创业板表现突出，算力、有色、前沿科技等赛道领涨，市场主线清晰，科技成长与产业升级成核心逻辑，投资者关注高景气与政策催化方向。定增市场方面，项目启动发行数量、融资规模均保持平稳有序，投资者积极性较好。报告期内，本基金保持了中高仓位，继续着力布局定增等主题、质地优良的投资标的。总的来看，在目前市场环境下，定增等主题相关标的仍显现出较好的投资机会，通过优选个股，有望为投资者带来较好的投资机会。

回顾2025年，国际方面，全球经济整体增长有所放缓。美国经济延续复苏基调，消费端虽有阶段性调整，但经济韧性仍在，货币政策灵活适配，为增长提供支撑。欧元区经济逐步走出阶段性承压状态，通胀走势持续向好，市场信心稳步回升，虽仍面临外部需求等阶段性挑战，但复苏动能持续积累。国内方面，2025年我国经济运行稳中有进，全年发展目标顺利完成，多项政策落地推动高质量发展走深走实。产业端实施制造业技术改造试点、大规模设备更新工程，叠加超长期特别国债支持，高技术、装备制造业增加值增速高于工业整体，新能源相关产品产量保持较好增长。消费端通过家电以旧换新政策拉动相关品类销量增长，同步优化房地产信贷政策，下调房贷利率与首付比例，稳固消费大盘。外贸端强化金融与信保支持，完善跨境物流体系，高技术产品出口占比提升。市场方面，呈结构性行情特征，上证指数站稳3900点创十年新高，创业板表现突出，算力、有色、前沿科技等赛道领涨，市场主线清晰，科技成长与产业升级成核心逻辑，投资者关注高景气与政策催化方向。定增市场方面，项目启动发行数量、融资规模均保持平稳有序，投资者积极性较好。报告期内，本基金完成了两个运作周期的衔接切换，进入新运作周期后，积极研究、稳步参与定增项目投资，总的来看，组合行业、公司配置较为均衡，定增投资对收益的贡献逐步体现。

回顾2025年，国际方面，全球经济整体增长有所放缓。美国经济延续复苏基调，消费端虽有阶段性调整，但经济韧性仍在，货币政策灵活适配，为增长提供支撑。欧元区经济逐步走出阶段性承压状态，通胀走势持续向好，市场信心稳步回升，虽仍面临外部需求等阶段性挑战，但复苏动能持续积累。国内方面，2025年我国经济运行稳中有进，全年发展目标顺利完成，多项政策落地推动高质量发展走深走实。产业端实施制造业技术改造试点、大规模设备更新工程，叠加超长期特别国债支持，高技术、装备制造业增加值增速高于工业整体，新能源相关产品产量保持较好增长。消费端通过家电以旧换新政策拉动相关品类销量增长，同步优化房地产信贷政策，下调房贷利率与首付比例，稳固消费大盘。外贸端强化金融与信保支持，完善跨境物流体系，高技术产品出口占比提升。市场方面，呈结构性行情特征，上证指数站稳3900点创十年新高，创业板表现突出，算力、有色、前沿科技等赛道领涨，市场主线清晰，科技成长与产业升级成核心逻辑，投资者关注高景气与政策催化方向。定增市场方面，项目启动发行数量、融资规模均保持平稳有序，投资者积极性较好。报告期内，本基金在三月结束开放期，在较为平稳地应对了投资者的申购赎回后，产品进入了新的封闭运作期。上半年，本基金稳步参与定增项目的投资，至三季度，基本结束项目建仓，至报告期末，本年度投资的定增项目陆续解禁，参与项目整体收益情况基本符合预期。总的来看，目前组合行业、公司配置较为均衡，为开放期的到来和下一个运作期的投资做好了准备。