张剑峰 - 基金投资策略和运作

2026年上半年，国内新能源汽车行业保持增长态势，但整体增速出现明显放缓。1-5月，累计销量达到580.2万辆，同比增长3.5%，但较此前年份高增长水平有显著回落，主要受国内需求释放节奏变化和购置税政策调整影响。行业整体展现“内冷外热”特征，国内市场承压，出口持续高增，1-5月新能源汽车出口超180万辆，同比增长超过一倍，拉动整体产销逆势回升。上半年锂电产业链景气持续，电池和关键材料环比、同比均大幅增长，需求由新能源车与储能共同拉动，多环节产能利用率高企。上游材料提价显著，但中下游涨价传导有限，整体分化加剧，产业链利润加速修复，结构优化趋势明显，上游盈利能力明显改善。在基金操作层面，2026年上半年本基金于上下游板块间实施了动态再平衡。我们超配了上游锂矿资源中受益于碳酸锂价格上涨、盈利显著提升的个股，同时低配了下游乘用车及零部件等阶段性利润承压的板块，主要考虑到整车企业正面临销量增速趋缓、车型竞争日益激烈的多重挑战。同时，我们积极看好新能源产业链中新兴技术与新增需求方向，布局了AI基础设施等高成长性赛道，并配置了具备技术先发优势和核心竞争力的个股，取得了超额收益。

海外方面，2026年4月以来美伊局势逐步缓和，油价中枢在高位震荡后，于5月至今已大幅回落。二季度美国经济增长韧性较强，物价短期压力加大。通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降，日欧央行已启动加息，美联储货币政策采取相机抉择策略。　　国内方面，二季度经济增长动能有所放缓，其中外需维持强劲，内需疲软是主要拖累。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。　　二季度风险偏好抬升之下，全球主要国家权益市场均显著修复。AI浪潮持续演绎下，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优，申万一级行业中电子、通信、建材涨幅居前。2026年2季度是本基金投资策略从依赖人工到深度嵌入AI的转变期，虽然基本的投资框架和理念没有变化——依然是在人少的地方，科学、勤奋地翻石头，依然以长期业绩增长为金标准，但是，在研究分析的工具和具体的工作方法上，发生了很大的变化。借助AI，本基金把原本依靠人工、比较零散的研究流程，逐步搭建成了一套统一、系统、能够持续运转并能自我改进的研究体系；理念不变，但“翻石头”的效率、广度和一致性，都上了一个台阶。　　关于操作策略方面，2季度本基金系统性的降低了AI，半导体，电子相关领域的持仓暴露，增加了医药，消费等领域的持仓。

海外方面，2026年4月以来美伊局势逐步缓和，油价中枢在高位震荡后，于5月至今已大幅回落。二季度美国经济增长韧性较强，物价短期压力加大。通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降，日欧央行已启动加息，美联储货币政策采取相机抉择策略。　　国内方面，二季度经济增长动能有所放缓，其中外需维持强劲，内需疲软是主要拖累。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。　　二季度风险偏好抬升之下，全球主要国家权益市场均显著修复。AI浪潮持续演绎下，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优，申万一级行业中电子、通信、建材涨幅居前。二季度美伊战争之后，在油价带动下，虽然下游需求低迷，但整体通胀有抬头迹象，市场担心联储加息，贵金属、基本金属受到明显压制，但我们认为美联储加息的可能性相对较低，而基本金属的基本面仍较强，且估值较低，或属于被市场错杀，仍坚持持有。　　AI的发展，对配套的材料提出了更高的要求，看好相关的新材料，尤其是进入壁垒高、客户粘性相对强的树脂等材料，对于研发实力强、客户资源好的公司更为看好。　　AI的发展拉动了存储、光模块等一系列的需求，看好相应的板块投资。　　除了AI相关的行业之外，新能源除了光伏之外，作为整体仍保持了较好的增长，其中增长较快的是储能和锂电，新能源的增长具有持续性，估值上也有一定的优势，仍坚持看好新能源，尤其是海外工商业储能、海外风电和锂电。　　与AI算力中心配套的算电协同仍是我们重点关注的方向之一。

海外方面，2026年4月以来美伊局势逐步缓和，油价中枢在高位震荡后，于5月至今已大幅回落。二季度美国经济增长韧性较强，物价短期压力加大。通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降，日欧央行已启动加息，美联储货币政策采取相机抉择策略。　　国内方面，二季度经济增长动能有所放缓，其中外需维持强劲，内需疲软是主要拖累。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。　　二季度风险偏好抬升之下，全球主要国家权益市场均显著修复。AI浪潮持续演绎下，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优，申万一级行业中电子、通信、建材涨幅居前。二季度美伊战争之后，在油价带动下，虽然下游需求低迷，但整体通胀有抬头迹象，市场担心联储加息，贵金属、基本金属受到明显压制，但我们认为美联储加息的可能性相对较低，而基本金属的基本面仍较强，且估值较低，或属于被市场错杀，仍坚持持有。　　AI的发展，对配套的材料提出了更高的要求，看好相关的新材料，尤其是进入壁垒高、客户粘性相对强的树脂等材料，对于研发实力强、客户资源好的公司更为看好。　　新能源除了光伏之外，作为整体仍保持了较好的增长，其中增长较快的是储能和锂电，虽然短期可能受AI等硬科技吸血的影响，板块表现相对一般，但我们认为新能源的增长具有持续性，估值上也有一定的优势，仍坚持看好新能源，尤其是海外工商业储能、海外风电和锂电。　　与AI算力中心配套的算电协同仍是我们重点关注的方向之一。

海外方面，年初至2月末，海外经济延续增长动能平稳修复、通胀温和的态势。3月以来中东局势持续升级并带动油价飙升，通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降。流动性收紧预期叠加避险情绪，全球主要国家债券收益率上行、权益市场走弱。　　国内方面，年初至2月末，经济增长动能维持平稳，外需维持强劲、内需底部震荡。供需调整使得工业品价格呈现上行态势，并带动1-2月工业企业营收增速和利润增速回升。3月以来油价上行带来输入性成本抬升，进一步加强了工业品价格上行的幅度。　　A股方面，岁末年初市场一度大幅上涨，1月中下旬后转向震荡，“涨价”主线贯穿1-2月市场。3月以来中东局势升级，风险偏好、流动性预期进一步下降背景下，指数有所回调。整体来看，一季度红利风格小幅占优，申万一级行业中煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前。一季度国内经济相对平稳，1-2月份国内工业企业利润有明显增长，3月份PMI回到50.4的荣枯线之上，这也符合一般的季节性规律。但美伊冲突带来的油气供应受阻，以及油价上涨将考验下游的供应链安全。虽然目前对于冲突持续的时间仍难以估量，但可以确定的是，即使停战，原油、天然气等受损的设施恢复也需一段过程，我们相对看好供应相对有保障的煤化工和海外供给受损严重的部分化工品。市场担心滞胀，基本金属价格有所回落，相关公司的股价也有明显回调，我们认为股价已经包含了滞胀的悲观预期，后续随着冲突可能的缓解，滞胀的风险也或将逐渐下降，对于铜等基本金属仍坚持持有。　　中东冲突使得能源安全成为各国关注的重点，新能源板块将长期受益，欧洲的风电投资预计仍将保持较快增长，海外户储、工商储和国内大储也将保持较快增长，也是我们看好的方向。另外两会首次提出的算电协同也是我们重点关注的方向之一。

海外方面，年初至2月末，海外经济延续增长动能平稳修复、通胀温和的态势。3月以来中东局势持续升级并带动油价飙升，通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降。流动性收紧预期叠加避险情绪，全球主要国家债券收益率上行、权益市场走弱。　　国内方面，年初至2月末，经济增长动能维持平稳，外需维持强劲、内需底部震荡。供需调整使得工业品价格呈现上行态势，并带动1-2月工业企业营收增速和利润增速回升。3月以来油价上行带来输入性成本抬升，进一步加强了工业品价格上行的幅度。　　A股方面，岁末年初市场一度大幅上涨，1月中下旬后转向震荡，“涨价”主线贯穿1-2月市场。3月以来中东局势升级，风险偏好、流动性预期进一步下降背景下，指数有所回调。整体来看，一季度红利风格小幅占优，申万一级行业中煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前。2026年1季度本基金有较高的换手率，主要原因，一是由于大额赎回，而被动进行的调仓；二是部分个股在大幅上涨之后性价比降低，被其他更有性价比的标的所替代。基金业绩方面，26年1季度出现了较大的波动，1月份表现较好，2，3月份持续下跌，1季度整体看表现不佳，跑输业绩基准，全市场排名也靠后，主要的原因是占本基金20%左右仓位的北交所个股持仓在1季度形成较大拖累，以北证50指数为代表的北交所整体在1季度下跌13.34%，而基准wind专精特新小巨人指数1季度上涨0.04%，北交所整体大幅跑输基准；本基金的投资策略没有发生变化，继续在中小市值公司中翻石头，2026年1季度我们进行了17次企业实地调研，继续保持实地调研的高频次。

海外方面，年初至2月末，海外经济延续增长动能平稳修复、通胀温和的态势。3月以来中东局势持续升级并带动油价飙升，通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降。流动性收紧预期叠加避险情绪，全球主要国家债券收益率上行、权益市场走弱。　　国内方面，年初至2月末，经济增长动能维持平稳，外需维持强劲、内需底部震荡。供需调整使得工业品价格呈现上行态势，并带动1-2月工业企业营收增速和利润增速回升。3月以来油价上行带来输入性成本抬升，进一步加强了工业品价格上行的幅度。　　A股方面，岁末年初市场一度大幅上涨，1月中下旬后转向震荡，“涨价”主线贯穿1-2月市场。3月以来中东局势升级，风险偏好、流动性预期进一步下降背景下，指数有所回调。整体来看，一季度红利风格小幅占优，申万一级行业中煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前。2026年一季度本产品延续去年四季度以来的配置思路。基于对2026年新能源需求增长乐观的预期，判断整个行业供需开始由供给过剩，进入到紧平衡的状态。尤其是此前供给过剩，价格处于低位的上游环节。2026年一季度，基于对新能源产业链各个细分板块的景气度比较和个股比较，本基金加大了对上游环节的配置，维持了对具有全球竞争力的龙头个股的配置。　　展望后续，新能源板块有望受益于高油价环境，以及对绿色环保的政策要求，储能及新能源车等产品或将保持较快的增长。本产品继续坚持深耕新能源汽车产业链，力争把握本产业内最强的细分板块，创造持续稳定的投资价值。

海外方面，年初至2月末，海外经济延续增长动能平稳修复、通胀温和的态势。3月以来中东局势持续升级并带动油价飙升，通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降。流动性收紧预期叠加避险情绪，全球主要国家债券收益率上行、权益市场走弱。　　国内方面，年初至2月末，经济增长动能维持平稳，外需维持强劲、内需底部震荡。供需调整使得工业品价格呈现上行态势，并带动1-2月工业企业营收增速和利润增速回升。3月以来油价上行带来输入性成本抬升，进一步加强了工业品价格上行的幅度。　　A股方面，岁末年初市场一度大幅上涨，1月中下旬后转向震荡，“涨价”主线贯穿1-2月市场。3月以来中东局势升级，风险偏好、流动性预期进一步下降背景下，指数有所回调。整体来看，一季度红利风格小幅占优，申万一级行业中煤炭、石油石化、电力及公用事业涨幅居前。一季度国内经济相对平稳，1-2月份国内工业企业利润有明显增长，3月份PMI回到50.4的荣枯线之上，这也符合一般的季节性规律。但美伊冲突带来的油气供应受阻，以及油价上涨将考验下游的供应链安全。虽然目前对于冲突持续的时间仍难以估量，但可以确定的是，即使停战，原油、天然气等受损的设施恢复也需一段过程，我们相对看好供应相对有保障的煤化工和海外供给受损严重的部分化工品。市场担心滞胀，基本金属价格有所回落，相关公司的股价也有明显回调，我们认为股价已经包含了滞胀的悲观预期，后续随着冲突可能的缓解，滞胀的风险也或将逐渐下降，对于铜等基本金属仍坚持持有。　　中东冲突使得能源安全成为各国关注的重点，新能源板块将长期受益，欧洲的风电投资预计仍将保持较快增长，海外户储、工商储和国内大储也将保持较快增长，也是我们看好的方向。　　AI发展带来的存储、能源投资也是我们重点关注的方向。

海外方面，美联储如期于10月和12月分别降息25个基点，海外流动性整体维持宽松，但预期的波动有所加大。国内方面，四季度经济增长回落，短期下行压力有所增加，宏观政策在保持力度的同时更注重提质增效。考虑到房地产调整对经济冲击最大的时候可能已经过去，经济结构转型下新兴产业发展动能仍强，预计中期经济增长整体或维持平稳。政策稳增长、稳市场方向明确，将进一步推动支持经济结构转型升级。　　市场方面，四季度宽基指数震荡，成长和顺周期板块均有表现。从申万一级行业上看，石油石化、通信、有色涨幅居前，而房地产、医药、传媒跌幅居前。从4季度经济基本面看，10、11月PMI继续筑底，12月份在政策发力之下，回升到50.1的荣枯线之上，但从同期的工业增加值、工业企业利润来看，经济仍面临较大压力。7月初中央提出的“反内卷”开始有所落实，但在需求不振的背景下，单方面的控制供给的效果不甚明显，我们看到多数化工品的价格已经回落到“反内卷”之前的水平，后续可能需要更加强有力的政策措施才能解决相关产业的结构性问题。新能源领域中，5.30之后储能行业的发展拉动了锂电池的需求，我们仍相对看好储能和锂电相关的品种。另外风电可能是为数不多的反内卷已经有所效果的板块之一，海风发展和出海领先的龙头公司可以取得超于行业的增长，也是我们重点看好的方向。国内外AI等的发展深刻影响了从电力到设备的发展，除了主链上的光模块、PCB等，关注相关需求的溢出效应。　　大国博弈以及全球政治格局不确定性的增强，使得以有色为代表的资源受到越来越多的市场关注。美国货币政策的宽松加之AI算力投资带来的电力短缺使得美国国内相关的电力投资需求旺盛，我们仍看好有色金属，尤其是铜等资源品的需求增长。中美未来的竞争更多是科技竞争，看好国内科技领域的自主可控，半导体设备、AI相关的产业等均是未来决定胜负的关键领域。

2025年第四季度，新能源行业需求向好，景气度提升。国内新能源车在以旧换新的政策支持下继续增长，电动重卡渗透率快速提升，平均单车带电量增加；海外市场，欧洲电动车恢复高增长，新兴市场仍有较大空间。储能方面，多省出台容量补偿政策，储能跃过经济性拐点，从政策驱动转向市场驱动，下半年国内储能需求爆发。受电动车和储能拉动，锂电需求进一步上修，产业链供需关系由过剩走向平衡，未来将逐渐紧缺，上中游环节盈利开始改善。本基金四季度在上下游板块间进行了调整。增持了碳酸锂、铁锂正极、负极等上游材料，主要原因是上游环节经历了四年的下行期，资本开支持续收缩、过剩产能逐步消化，当前供需关系出现拐点，未来两年将进入新一轮上行周期，基金重点加仓了上游板块中成本优势显著、盈利修复空间大的个股。减持了乘用车、设备板块，乘用车面临着销量增速放缓、车型竞争加剧、购置税及补贴退坡的多重压力；设备板块年初超配，在二三季度涨幅较大，已经充分反映了订单修复及固态电池增量空间，预期收益率下降，因此减持。此外，我们看好新能源产业链中的新技术和新需求，布局了自动驾驶、固态电池、具身智能、AI电源等成长空间大的方向，配置了具备技术优势、先发优势的个股。　　产品定位及管理思路方面，本基金聚焦新能源汽车产业链，采取团队协作的管理模式，三位基金经理及一位基金经理助理分别深耕于资源及材料、电池制造、整车及零部件、汽车电子四个方向，能够全面覆盖产业链上下游，通过定期讨论、子行业比较、交叉验证的方式，动态调整各子行业的比例，把握细分方向的成长性机会，力争在个股和子方向选择上获得超额，为持有人创造持续稳健的超额回报。

海外方面，美联储如期于10月和12月分别降息25个基点，海外流动性整体维持宽松，但预期的波动有所加大。国内方面，四季度经济增长回落，短期下行压力有所增加，宏观政策在保持力度的同时更注重提质增效。考虑到房地产调整对经济冲击最大的时候可能已经过去，经济结构转型下新兴产业发展动能仍强，预计中期经济增长整体或维持平稳。政策稳增长、稳市场方向明确，将进一步推动支持经济结构转型升级。　　市场方面，四季度宽基指数震荡，成长和顺周期板块均有表现。从申万一级行业上看，石油石化、通信、有色涨幅居前，而房地产、医药、传媒跌幅居前。从4季度经济基本面看，10、11月PMI继续筑底，12月份在政策发力之下，回升到50.1的荣枯线之上，但从同期的工业增加值、工业企业利润来看，经济仍面临较大压力。7月初中央提出的反内卷开始有所落实，但在需求不振的背景下，单方面的控制供给的效果不甚明显，我们看到多数化工品的价格已经回落到反内卷之前的水平，后续可能需要更加强有力的政策措施才能解决相关产业的结构性问题。新能源领域中，5.30之后储能行业的发展拉动了锂电池的需求，我们仍相对看好储能和锂电相关的品种，但对于锂电产业链上下游之间的博弈我们认为还需要观察。另外风电可能是为数不多的“反内卷”政策已经有所效果的板块之一，预计很快会看到相关企业盈利的改善，同时海风的发展和出口的增加对于龙头公司来说，可以取得超越行业的增长，也是我们重点看好的方向。国内外AI等的发展拉动了电力需求，关注相关电力设备的溢出需求；电网投资相对平稳，在市场上涨过程中涨幅明显滞后，存在一定的补涨需求。　　大国博弈以及全球政治格局不确定性的增强，使得以有色为代表的资源受到越来越多的市场关注。美国货币政策的宽松加之AI算力投资带来的电力需求的大幅增长，使得美国国内相关的电力投资需求旺盛，我们仍看好有色金属，尤其是铜等相关品种的需求增长。

海外方面，美联储如期于10月和12月分别降息25个基点，海外流动性整体维持宽松，但预期的波动有所加大。国内方面，四季度经济增长回落，短期下行压力有所增加，宏观政策在保持力度的同时更注重提质增效。考虑到房地产调整对经济冲击最大的时候可能已经过去，经济结构转型下新兴产业发展动能仍强，预计中期经济增长整体或维持平稳。政策稳增长、稳市场方向明确，将进一步推动支持经济结构转型升级。　　市场方面，四季度宽基指数震荡，成长和顺周期板块均有表现。从申万一级行业上看，石油石化、通信、有色涨幅居前，而房地产、医药、传媒跌幅居前。2025年4季度本基金表现欠佳，下跌4.2%，同期中证2000，中证1000，wind专精特新小巨人主题指数等中小盘指数均录得小幅上涨（涨幅1%-4%不等），主要原因在于本基金持仓较多的医药，汽车，电子这几个行业在4季度整体下跌较多；4季度本基金的投资策略没有变化，继续坚持一贯的投资框架：聚焦中小市值公司，在人少的地方，科学、勤奋地翻石头。4季度我们进行了11次实地公司调研，共调研了23家公司，其中有7家公司纳入了投资组合；同时我们继续对研究投资框架进行了迭代，增加了组合相关性分析方法，新的风险控制指标，以及反馈回顾机制。我们相信，在坚持有自己特色的自下而上选股方法的基础上，保持谦虚，开放，持续迭代的心态，我们力争终将为投资人交付满意的投资业绩。