敬夏玺 - 基金投资策略和运作

2025年四季度，我国经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展取得新成效，但仍面临供强需弱矛盾突出等问题和挑战。具体来看，出口具有强大韧性，投资、消费、地产销售等均有不同程度回落，经济增长的压力边际略有上升，但完成全面经济社会增长目标的压力预计不大。内外政策方面，中央经济工作会议强调跨周期调节，政策可能更着眼于财政货币政策与中长期战略规划、区域和产业等政策间的协调与配合；美联储四季度降息两次，政策考量日趋受就业市场影响，同时未来取向有一定分歧。资金面方面，四季度没有降准降息，同时，央行在关键时点加大公开市场投放力度，短期中期政策工具结合使用，货币市场流动性较充裕，资金价格稳定。债市方面，四季度前半段，受中美贸易摩擦、央行重启国债买卖、股市调整等影响有所走强，11月下旬后受基金销售费用新规的不确定性、机构行为等影响，长端利率债调整明显，信用债及短端资产表现较好，信用利差整体压缩。整季来看，10年/30年国债收益率下行1/-2bp至1.85%/2.27%附近，1/3/5/10年国开债收益率分别下行5/8/-1/4bp左右，1年AAA存单/3年AAA商金债/3年AAA城投债/5年AAA商业银行二级债分别下行4/6/16/8bp左右。（数据来源：Wind）报告期内，本基金持仓以利率债为主，继续维持一定的杠杆操作，久期匹配产品的封闭期，收益保持稳定增长。

2025年四季度，我国经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展取得新成效，但仍面临供强需弱矛盾突出等问题和挑战。具体来看，出口具有强大韧性，投资、消费、地产销售等均有不同程度回落，经济增长的压力边际略有上升，但完成全面经济社会增长目标的压力预计不大。内外政策方面，中央经济工作会议强调跨周期调节，政策可能更着眼于财政货币政策与中长期战略规划、区域和产业等政策间的协调与配合；美联储四季度降息两次，政策考量日趋受就业市场影响，同时未来取向有一定分歧。资金面方面，四季度没有降准降息，同时，央行在关键时点加大公开市场投放力度，短期中期政策工具结合使用，货币市场流动性较充裕，资金价格稳定。债市方面，四季度前半段，受中美贸易摩擦、央行重启国债买卖、股市调整等影响有所走强，11月下旬后受基金销售费用新规的不确定性、机构行为等影响，长端利率债调整明显，信用债及短端资产表现较好，信用利差整体压缩。整季来看，10年/30年国债收益率下行1/-2bp至1.85%/2.27%附近，1/3/5/10年国开债收益率分别下行5/8/-1/4bp左右，1年AAA存单/3年AAA商金债/3年AAA城投债/5年AAA商业银行二级债分别下行4/6/16/8bp左右，中证转债指数整体跟随股市波动，季度涨幅1.32%收于491.90点，可转债估值仍在高位。股市方面，本季度市场波动较大，主线不明确，题材切换极快，上证、深证、创业板指季度收益分别为2.22%、-0.01%、-1.08%。（数据来源：Wind）报告期内，本基金权益类资产的仓位在基金合同约定范围内动态增减，根据市场变化调整比重，股票部分以分散投资思路配置，同时持有一定仓位可转债，择机止盈获利，纯债部分整体以中性久期为主。未来一个季度会根据基本面、资金面、市场情绪的变化，优化大类资产结构，努力挖掘有稳定回报的股票资产，合理配置纯债、可转债资产，在控制好回撤的基础上努力为投资者提供更好的持有体验和较好收益。

回顾 2025 年第四季度，经济增速阶段性下降，但整体走势相对平稳；高技术产业依然增长较快，拉动经济增长。需求端收缩相对明显，投资、消费、外贸增速均较前三季度出现不同程度下行，房地产投资下行压力依然较大。12 月中国 PMI 数据整体回暖，制造业、非制造业及综合 PMI 产出指数均升至扩张区间，显示经济景气水平有所回升。美国通胀黏性仍强，核心 CPI 持续高位，就业数据超预期压制降息预期，美债收益率上行对风险资产形成压制。在此背景下，四季度A 股整体呈现震荡走势，债券市场表现依然偏弱，可转债市场跟随股票市场震荡上行。12 月中旬以来，资金大量且持续流入宽基 ETF，同期，主题、行业 ETF 仅小幅流出，预计本轮春季躁动行情已经启动。报告期内，本基金固定收益类资产延续中低久期配置策略，持仓以久期 2 年左右的利率债为核心配置；权益投资方面，自 11 月起在基金合同约定范围内稳步提升仓位，聚焦布局 AI、军工等科技赛道；可转债保持中性仓位水平，兼顾风险防控与收益获取。

2025 年四季度市场表现有所分化，各指数涨跌不一。上证综指、沪深 300、 创业板指、万得全 A 分别上涨2.22%、 -0.23%、-1.08%、0.97%。风格板块周期风格表现较好，录得5.89%上涨；稳定风格表现较差，录得-0.42%的涨幅。行业分化明显，石油石化、国防军工、有色金属等行业表现亮眼，而房地产、医药、计算机等行业表现较差。（数据来源：wind） 从本基金实际操作情况看：本基金持续增加了对于科技板块的配置。增配了新能源、AI等相关标的，适度减少了对于金融和消费板块的配置。往后看，守正出奇将持续成为本基金的配置主要思路。蓝筹红利板块将持续成为配置基本盘，而对于算力、人工智能等的重点关注仍将持续，AI相关的爆款应用以及新兴的硬件或许就在不久的将来迎来爆发。此外也将关注新能源等板块边际变化所带来的投资机会。

2025年四季度，我国经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展取得新成效，但仍面临供强需弱矛盾突出等问题和挑战。具体来看，出口具有强大韧性，投资、消费、地产销售等均有不同程度回落，经济增长的压力边际略有上升，但完成全面经济社会增长目标的压力预计不大。内外政策方面，中央经济工作会议强调跨周期调节，政策可能更着眼于财政货币政策与中长期战略规划、区域和产业等政策间的协调与配合；美联储四季度降息两次，政策考量日趋受就业市场影响，同时未来取向有一定分歧。资金面方面，四季度没有降准降息，同时，央行在关键时点加大公开市场投放力度，短期中期政策工具结合使用，货币市场流动性较充裕，资金价格稳定。债市方面，四季度前半段，受中美贸易摩擦、央行重启国债买卖、股市调整等影响有所走强，11月下旬后受基金销售费用新规的不确定性、机构行为等影响，长端利率债调整明显，信用债及短端资产表现较好，信用利差整体压缩。整季来看，10年/30年国债收益率下行1/-2bp至1.85%/2.27%附近，1/3/5/10年国开债收益率分别下行5/8/-1/4bp左右，1年AAA存单/3年AAA商金债/3年AAA城投债/5年AAA商业银行二级债分别下行4/6/16/8bp左右。（数据来源：Wind）报告期内，本基金持仓以利率债为主，资产的安全性和流动性较高，未来一个季度会根据基本面和资金面的变化，动态调整资产结构，关注利差变化及短久期信用债投资机会。

2025年四季度，我国经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展取得新成效，但仍面临供强需弱矛盾突出等问题和挑战。具体来看，出口具有强大韧性，投资、消费、地产销售等均有不同程度回落，经济增长的压力边际略有上升，但完成全面经济社会增长目标的压力预计不大。内外政策方面，中央经济工作会议强调跨周期调节，政策可能更着眼于财政货币政策与中长期战略规划、区域和产业等政策间的协调与配合；美联储四季度降息两次，政策考量日趋受就业市场影响，同时未来取向有一定分歧。资金面方面，四季度没有降准降息，同时，央行在关键时点加大公开市场投放力度，短期中期政策工具结合使用，货币市场流动性较充裕，资金价格稳定。债市方面，四季度前半段，受中美贸易摩擦、央行重启国债买卖、股市调整等影响有所走强，11月下旬后受基金销售费用新规的不确定性、机构行为等影响，长端利率债调整明显，信用债及短端资产表现较好，信用利差整体压缩。整季来看，10年/30年国债收益率下行1/-2bp至1.85%/2.27%附近，1/3/5/10年国开债收益率分别下行5/8/-1/4bp左右，1年AAA存单/3年AAA商金债/3年AAA城投债/5年AAA商业银行二级债分别下行4/6/16/8bp左右。（数据来源：Wind）报告期内，本基金持仓以利率债为主，资产的安全性和流动性较高，未来一个季度会根据收益率曲线的变化，关注期限利差，动态调整资产结构。

2025年四季度，我国经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展取得新成效，但仍面临供强需弱矛盾突出等问题和挑战。具体来看，出口具有强大韧性，投资、消费、地产销售等均有不同程度回落，经济增长的压力边际略有上升，但完成全面经济社会增长目标的压力预计不大。内外政策方面，中央经济工作会议强调跨周期调节，政策可能更着眼于财政货币政策与中长期战略规划、区域和产业等政策间的协调与配合；美联储四季度降息两次，政策考量日趋受就业市场影响，同时未来取向有一定分歧。资金面方面，四季度没有降准降息，同时，央行在关键时点加大公开市场投放力度，短期中期政策工具结合使用，货币市场流动性较充裕，资金价格稳定。债市方面，四季度前半段，受中美贸易摩擦、央行重启国债买卖、股市调整等影响有所走强，11月下旬后受基金销售费用新规的不确定性、机构行为等影响，长端利率债调整明显，信用债及短端资产表现较好，信用利差整体压缩。整季来看，10年/30年国债收益率下行1/-2bp至1.85%/2.27%附近，1/3/5/10年国开债收益率分别下行5/8/-1/4bp左右，1年AAA存单/3年AAA商金债/3年AAA城投债/5年AAA商业银行二级债分别下行4/6/16/8bp左右。（数据来源：Wind）报告期内，本基金持仓以利率债为主，资产的安全性和流动性较高，未来一个季度会根据基本面和资金面的变化，灵活调整资产结构及杠杆。

2025年四季度，债券收益率窄幅震荡，中短端表现好于长债、超长债，信用债好于利率债，30年-10年国债利差走阔至40bp以上，市场担忧2026年长债的承接能力不足。货币市场环境延续宽松，央行重启国债买卖并通过MLF、买断式回购等工具投放中长期流动性，资金利率在四季度保持低位，3年以内中短端债券更加受益，收益率小幅下行。本基金四季度仍保持了一定的杠杆和久期水平，净值小幅增长。

进入10月后，随着股市横盘已久和利率回到较高水平，市场风险偏好回摆，“股债跷跷板”效应有所减弱。月初利率延续节前偏强震荡运行，此后市场风险偏好在中美经贸摩擦影响下有所降温。进入下旬后，随着二十届四中全会召开，市场对增量财政和货币政策预期升温，但随着二季度GDP增速录得4.8%、完成全年5%增速压力不大以及四中全会内容通稿发布，政策预期降温，整体利率维持震荡。11月官方制造业PMI为49.2，较前期小幅回升，三季度货币政策执行报告中“跨周期”的提法以及银行息差制约等因素也导致短期降息概率不高。12月月初至中旬，供需错配预期强化，长端利率率先上行，带动中短端与信用市场同步承压。月中以后，随着资金面维持平稳、部分数据边际承压，债市延续震荡。顺达四季度末适时降低了久期和杠杆。

2025年四季度，国内经济基本面稳定，资金面维持宽松，央行官宣重启国债买卖并通过MLF、买断式回购等工具的净投放释放中期流动性。对于债券市场而言，基本面变化不大，对债市的影响较小，机构行为及债券供需结构对收益率的影响较大。中短端债券表现较强，长期限债券窄幅震荡，超长债的期限利差继续走阔。本基金四季度进行了一定的杠杆操作，底仓资产以中短端信用债为主，单季度净值表现相对较好。

2025年四季度，债市收益率曲线陡峭化变动，曲线中短端在资金面稳定的支撑下，利率整体小幅下行，而长端利率整体震荡走高。其中，10月至11月初，中美地缘博弈、央行重启买债、A股高位盘整、资金面宽松等利好下，债市小幅修复，曲线陡峭化回落。本组合适度加仓至中性偏积极久期，博取了一定净值收益。11月中至年末，货币政策重提“跨周期调节”、债基负债持续流失、银行长债买入指标承压等扰动下，债市重回弱势，曲线陡峭化预期强化，曲线超长端调整压力加大。本组合尝试进行波段交易，但超长端期货与现券波动剧烈，波段操作难度较大。

四季度宏观经济大致延续了三季度的趋势，其中价格预期逐步改善，PMI数据在年底超预期回到荣枯线之上，权益市场走稳带来了部分社会预期改善。具体到各类资产表现来看，债券市场表现较弱，细分来看信用债表现好于利率债，超长利率债表现最差。四季度债券市场走势与基本面及资金面出现了一定的背离，背后的原因在于供需矛盾成为了债市交易的核心矛盾，供给端方面，2025年发行的政府债期限结构显著拉长，超长利率债供给上升；需求端方面，由于权益资产吸引力上升，保险等传统配置机构在债券市场增量资金有限，基金则面临自身负债端赎回压力及净值压力。本产品在四季度逐步降低久期，一季度计划加大波段操作频率。