许一尊 - 基金投资策略和运作

四季度经济动能有所走弱，呈“前高后低”走势，其中出口保持韧性，消费和投资偏弱。价格低位运行，供给端去化和上游价格上涨对冲了偏弱的需求端，PPI降幅收窄，2025年年底环比转正。资金面相对宽松，债券收益率小幅下行。信用债表现优于利率债，信用利差和评级利差维持低位。报告期内，组合债券端维持偏低的久期和仓位，增配了中短端利率债。权益端主要投资了金属资源品，主权国家资源博弈加剧了供给的不确定性，而需求端除新兴产业如AI/新能源保持较快增长之外，随着降息的推进，传统产业和新兴市场对于金属资源的需求也会上升，叠加我们能够选出一些在未来3-5年有确定性产量增长的优质公司，我们力争在未来能够获取可持续的投资回报。

报告期内，中国经济运行总体平稳、保持韧性，高质量发展持续推进，但“供强需弱”的矛盾依然突出，经济增长动能呈现结构性分化。从结构上看，特征为内需修复缓慢与外需韧性并存。投资端整体承压，房地产开发投资是主要拖累，基建与制造业投资在政策支持下边际改善；消费端整体偏弱，商品消费低迷，但服务消费与核心CPI保持相对稳定；出口端展现出超预期韧性，新出口订单回升，高附加值产品在出口中的占比提升，对一带一路国家出口在外贸中的比例持续提高；房地产方面仍处于深度调整期，各地房地产政策持续优化以期稳定市场。政策方面，财政端与货币政策协同发力，通过增量与存量工具支持有效投资；央行将“促进物价合理回升”纳入目标，货币政策维持适度宽松基调，促进社会融资成本低位运行并加强结构性支持；产业政策方面，“反内卷”政策持续推进，聚焦“新质生产力”，引导金融资源逐步向科技创新领域倾斜。海外方面，美联储降息落地，主要经济体货币政策出现分化；新兴市场需求边际回暖；除少数地区外，国际地缘政治风险呈现边际缓和。报告期内，权益市场整体呈现震荡上行、结构性分化的格局。继三季度的科技行业超预期资本开支推动成长风格持续上行后，四季度风格出现一定的再均衡。由于行业主题叙事和政策预期催化在三季度展现得较为充分，四季度市场整体缺乏热点，处于持续震荡状态，市场避险情绪有所回升，价值风格开始补涨，成长风格有所回落，整体呈现小盘强于大盘，价值强于成长的格局。季度末，出于对次年“春季行情”的预期，部分高景气行业出现新的上涨。选股因子方面，报告期内大部分因子较为有效，受益于相对活跃的市场和风格的再平衡，市场面因子和价值类因子表现相对突出。报告期内，本基金使用规则化的多因子选股策略构建组合，努力保持相对均衡的因子配置，结合风险控制模型控制组合相对基准在风格、行业、个股上的偏离，取得了一定的超额收益。当前中证500指数具有较鲜明的中盘成长风格，具备较高的成长弹性，是投资者布局中国经济结构转型升级，挖掘细分行业龙头潜力的重要工具。未来我们将继续保持对量化选股模型和风险控制模型的迭代更新，提高对市场风格变化的应对能力，提升超额收益的稳定性。

报告期内，中国经济运行总体平稳、保持韧性，高质量发展持续推进，但“供强需弱”的矛盾依然突出，经济增长动能呈现结构性分化。从结构上看，特征为内需修复缓慢与外需韧性并存。投资端整体承压，房地产开发投资是主要拖累，基建与制造业投资在政策支持下边际改善；消费端整体偏弱，商品消费低迷，但服务消费与核心CPI保持相对稳定；出口端展现出超预期韧性，新出口订单回升，高附加值产品在出口中的占比提升，对一带一路国家出口在外贸中的比例持续提高；房地产方面仍处于深度调整期，各地房地产政策持续优化以期稳定市场。政策方面，财政端与货币政策协同发力，通过增量与存量工具支持有效投资；央行将“促进物价合理回升”纳入目标，货币政策维持适度宽松基调，促进社会融资成本低位运行并加强结构性支持；产业政策方面，“反内卷”政策持续推进，聚焦“新质生产力”，引导金融资源逐步向科技创新领域倾斜。海外方面，美联储降息落地，主要经济体货币政策出现分化；新兴市场需求边际回暖；除少数地区外，国际地缘政治风险呈现边际缓和。报告期内，权益市场整体呈现震荡上行、结构性分化的格局。继三季度的科技行业超预期资本开支推动成长风格持续上行后，四季度风格出现一定的再均衡。由于行业主题叙事和政策预期催化在三季度展现得较为充分，四季度市场整体缺乏热点，处于持续震荡状态，市场避险情绪有所回升，价值风格开始补涨，成长风格有所回落，整体呈现小盘强于大盘，价值强于成长的格局。季度末，出于对次年“春季行情”的预期，部分高景气行业出现新的上涨。选股因子方面，报告期内大部分因子较为有效，受益于相对活跃的市场和风格的再平衡，市场面因子和价值类因子表现相对突出。报告期内，债券市场方面，资金面较为宽松，债券收益率小幅下行。信用债表现优于利率债，信用利差和评级利差维持在较低水平。报告期内，产品保持“规则化”二级债基的定位，组合相对业绩比较基准获取了一定的超额收益。在资产配置方面，基金的权益资产配置比例接近基准水平。权益方面，股票组合对标中证红利指数，使用量化选股策略构建组合，着力保持量化指数增强组合相对业绩比较基准风格均衡、策略多元、持仓分散的特点。报告期内，债券方面，组合合理运用杠杆，根据市场波动调整久期。组合主要配置中高等级信用债券，同时适度参与利率债券的交易。

报告期内，中国经济运行总体平稳、保持韧性，高质量发展持续推进，但“供强需弱”的矛盾依然突出，经济增长动能呈现结构性分化。从结构上看，特征为内需修复缓慢与外需韧性并存。投资端整体承压，房地产开发投资是主要拖累，基建与制造业投资在政策支持下边际改善；消费端整体偏弱，商品消费低迷，但服务消费与核心CPI保持相对稳定；出口端展现出超预期韧性，新出口订单回升，高附加值产品在出口中的占比提升，对一带一路国家出口在外贸中的比例持续提高；房地产方面仍处于深度调整期，各地房地产政策持续优化以期稳定市场。政策方面，财政端与货币政策协同发力，通过增量与存量工具支持有效投资；央行将“促进物价合理回升”纳入目标，货币政策维持适度宽松基调，促进社会融资成本低位运行并加强结构性支持；产业政策方面，“反内卷”政策持续推进，聚焦“新质生产力”，引导金融资源逐步向科技创新领域倾斜。海外方面，美联储降息落地，主要经济体货币政策出现分化；新兴市场需求边际回暖；除少数地区外，国际地缘政治风险呈现边际缓和。报告期内，权益市场整体呈现震荡上行、结构性分化的格局。继三季度的科技行业超预期资本开支推动成长风格持续上行后，四季度风格出现一定的再均衡。由于行业主题叙事和政策预期催化在三季度展现得较为充分，四季度市场整体缺乏热点，处于持续震荡状态，市场避险情绪有所回升，价值风格开始补涨，成长风格有所回落，整体呈现小盘强于大盘，价值强于成长的格局。季度末，出于对次年“春季行情”的预期，部分高景气行业出现新的上涨。选股因子方面，报告期内大部分因子较为有效，受益于相对活跃的市场和风格的再平衡，市场面因子和价值类因子表现相对突出。报告期内，债券市场方面，资金面较为宽松，债券收益率小幅下行。信用债表现优于利率债，信用利差和评级利差维持在较低水平。报告期内，产品保持“规则化”二级债基的定位，净值收益率与业绩比较基准基本持平。在资产配置方面，基金的权益资产配置比例接近基准水平。权益方面，股票组合对标中证800指数，使用量化选股策略构建组合，着力保持量化指数增强组合相对业绩比较基准风格均衡、策略多元、持仓分散的特点。报告期内，债券方面，组合合理运用杠杆，根据市场波动积极调整久期。重点配置了中高等级信用债和利率债，增配了中短端利率债。

报告期内，中国经济运行总体平稳、保持韧性，高质量发展持续推进，但“供强需弱”的矛盾依然突出，经济增长动能呈现结构性分化。从结构上看，特征为内需修复缓慢与外需韧性并存。投资端整体承压，房地产开发投资是主要拖累，基建与制造业投资在政策支持下边际改善；消费端整体偏弱，商品消费低迷，但服务消费与核心CPI保持相对稳定；出口端展现出超预期韧性，新出口订单回升，高附加值产品在出口中的占比提升，对一带一路国家出口在外贸中的比例持续提高；房地产方面仍处于深度调整期，各地房地产政策持续优化以期稳定市场。政策方面，财政端与货币政策协同发力，通过增量与存量工具支持有效投资；央行将“促进物价合理回升”纳入目标，货币政策维持适度宽松基调，促进社会融资成本低位运行并加强结构性支持；产业政策方面，“反内卷”政策持续推进，聚焦“新质生产力”，引导金融资源逐步向科技创新领域倾斜。海外方面，美联储降息落地，主要经济体货币政策出现分化；新兴市场需求边际回暖；除少数地区外，国际地缘政治风险呈现边际缓和。报告期内，权益市场整体呈现震荡上行、结构性分化的格局。继三季度的科技行业超预期资本开支推动成长风格持续上行后，四季度风格出现一定的再均衡。由于行业主题叙事和政策预期催化在三季度展现得较为充分，四季度市场整体缺乏热点，处于持续震荡状态，市场避险情绪有所回升，价值风格开始补涨，成长风格有所回落，整体呈现小盘强于大盘，价值强于成长的格局。季度末，出于对次年“春季行情”的预期，部分高景气行业出现新的上涨。选股因子方面，报告期内大部分因子较为有效，受益于相对活跃的市场和风格的再平衡，市场面因子和价值类因子表现相对突出。报告期内，本基金使用规则化的多因子选股策略构建组合，努力保持相对均衡的因子配置，结合风险控制模型控制组合相对基准在风格、行业、个股上的偏离，取得了一定的超额收益。当前中证500指数具有较鲜明的中盘成长风格，具备较高的成长弹性，是投资者布局中国经济结构转型升级，挖掘细分行业龙头潜力的重要工具。未来我们将继续保持对量化选股模型和风险控制模型的迭代更新，提高对市场风格变化的应对能力，提升超额收益的稳定性。

报告期内，中国经济运行总体平稳、保持韧性，高质量发展持续推进，但“供强需弱”的矛盾依然突出，经济增长动能呈现结构性分化。从结构上看，特征为内需修复缓慢与外需韧性并存。投资端整体承压，房地产开发投资是主要拖累，基建与制造业投资在政策支持下边际改善；消费端整体偏弱，商品消费低迷，但服务消费与核心CPI保持相对稳定；出口端展现出超预期韧性，新出口订单回升，高附加值产品在出口中的占比提升，对一带一路国家出口在外贸中的比例持续提高；房地产方面仍处于深度调整期，各地房地产政策持续优化以期稳定市场。政策方面，财政端与货币政策协同发力，通过增量与存量工具支持有效投资；央行将“促进物价合理回升”纳入目标，货币政策维持适度宽松基调，促进社会融资成本低位运行并加强结构性支持；产业政策方面，“反内卷”政策持续推进，聚焦“新质生产力”，引导金融资源逐步向科技创新领域倾斜。海外方面，美联储降息落地，主要经济体货币政策出现分化；新兴市场需求边际回暖；除少数地区外，国际地缘政治风险呈现边际缓和。报告期内，权益市场整体呈现震荡上行、结构性分化的格局。继三季度的科技行业超预期资本开支推动成长风格持续上行后，四季度风格出现一定的再均衡。由于行业主题叙事和政策预期催化在三季度展现得较为充分，四季度市场整体缺乏热点，处于持续震荡状态，市场避险情绪有所回升，价值风格开始补涨，成长风格有所回落，整体呈现小盘强于大盘，价值强于成长的格局。季度末，出于对次年“春季行情”的预期，部分高景气行业出现新的上涨。选股因子方面，报告期内大部分因子较为有效，受益于相对活跃的市场和风格的再平衡，市场面因子和价值类因子表现相对突出。报告期内，本基金使用规则化的多因子选股策略构建组合，努力保持相对均衡的因子配置，结合风险控制模型控制组合相对基准在风格、行业、个股上的偏离，取得了一定的超额收益。中证800指数作为中国A股市场大中盘风格的代表，覆盖度高，代表性强，是投资者分享中国经济稳健增长红利、获取市场收益的工具。其成份股涵盖各行业龙头，盈利相对稳定，流动性好，适合作为权益资产长期持有的底仓配置。未来我们将继续保持对量化选股模型和风险控制模型的迭代更新，提高对市场风格变化的应对能力，提升超额收益的稳定性。

2025年四季度，沪深300指数小幅下跌0.2%，芯片产业指数下跌8.0%。市场呈现比较大的分化：一方面以石油石化、国防、有色等板块表现优异，另一方面房地产、医药、计算机等板块表现落后。四季度，全球科技创新发展趋势持续加速，以AI为代表的新技术加快在各行各业的普及。我们一直对中国经济的长期发展很有信心，中国的高端制造产业全球竞争力越来越突出，新一轮科技创新将带来大量新增产业机遇，中国企业有望抓住新一轮AI科技革命的红利，特别是在芯片半导体领域，中国企业成长迅速。具体到芯片板块，全球芯片产业共振向上，中国“十五五计划”强调科技自立自强：1）全球芯片半导体产业景气度积极向上。全球半导体周期自2022年中开始下行，在2024年上半年逐渐触底企稳，自2024年下半年景气度开始回升，细分领域出现需求复苏迹象。进入2025年之后持续复苏，细分领先出现强劲的向上信号，特别是AI推理需求放量拉动存储器芯片，自8、9月份以来价格快速上涨，NAND和DRAM两大存储芯片供需紧张、价格上涨强劲，参考国际半导体咨询机构WSTS、IDC等的展望，预计全球芯片行业在2026、2027年将持续向上。2）AI快速发展对全球芯片需求拉动大。随着基座大模型架构不断升级、超大算力集群和新一代GPU/ASIC部署、高质量合成数据应用，大模型的智能化水平不断提升，在AI编程、视频多模态、智能搜索、AI广告、Agent智能助理等领域开始获得商业化应用，实现“算力-模型-应用-数据”的飞轮正循环。AI应用普及和用户量呈现加速趋势，导致AI算力出现严重不足，全球多家科技巨头均明确规划了未来3-5年庞大的AI算力建设计划，而芯片是AI算力的核心基础，GPU、CPU、存储器、网络芯片、光芯片等未来需求强劲。3）中国芯片自主可控快速推进。对于中国芯片产业而言，“十五五”期间将遇到更好的产业发展机遇，硬科技国产替代将加大推动，特别是在中高端先进制程领域，如AI算力芯片、HBM和NAND存储器、先进晶圆代工、半导体设备材料零部件等环节，中国头部公司技术进步快，与海外龙头相比差距快速缩小，部分新架构领域（如3D堆叠、多重曝光、先进封装等）甚至可以全球领先。从中长期看，中国芯片产业成长空间大，产业具备孕育出一批优质大型公司的机会。一方面，芯片是数字经济、万物互联的基础，下游新兴应用不断出现，芯片总市场需求持续扩大，如AI人工智能、智能驾驶、人形机器人、AI智能终端等。另一方面，芯片是国家经济、军事安全的核心底层技术，是中国制造业升级的卡脖子环节，因而芯片国产替代需求迫切。综上所述，我们持续看好中国芯片半导体产业的投资机会（AI创新+国产替代）。回顾2025年四季度本基金操作，在芯片产业板块，我们看好国内外AI人工智能创新发展加速，对于中国而言，AI底层算力芯片短缺是核心瓶颈问题，加大配置了国产AI算力芯片。在市场需求和政策扶持下，先进制程芯片制造持续快速发展，增加了半导体设备、晶圆代工板块的配置。看好存储器芯片同时受益于AI需求拉动和国产替代，加大配置了国产存储器芯片产业链。展望2026年一季度，坚持围绕芯片产业基准，挑选处于产业主线脉络的子领域和有阿尔法的个股，我们重点布局三大投资主线：1）半导体自主可控国产替代，在半导体底层制造方面，聚焦在高壁垒、高国产化弹性的关键卡脖子环节，如晶圆代工、半导体设备材料零部件等，2）AI科技创新，重点关注国产AI GPU和ASIC算力产业链、端侧AI智能终端产业链，3）半导体产业周期向上，在芯片设计公司中有清晰的新成长曲线的公司，特别是存储器芯片。

报告期内，市场分歧较大，基准中证1000指数震荡盘整，大致收平，产品运作平稳，跑赢基准指数。本基金采用量化指数增强的方式运作，在控制组合相对基准跟踪误差的基础上，力争实现超越业绩比较基准的投资回报。具体操作上，我们采用多因子模型和AI量化选股相结合的方式评价个股，在严控组合和基准之间风格和行业偏离的条件下，超配评价较高的个股、低配评价较低的个股以实现超额收益。报告期内个股偏离相对较低，组合持仓相对分散，以降低组合对个股的依赖，提升组合超额稳定性，同时对风险事件实时监控，及时剔除风险个股，降低组合尾部风险。投资管理过程中我们尽量避免对组合持仓的直接干预，将投资观点和思想转化为规则化的量化投资策略，审慎地调整量化策略去间接调整组合持仓，以保证投理的可复制性，同时避免情绪波动对组合投资的负面影响。

报告期内，中国经济运行总体平稳、保持韧性，高质量发展持续推进，但“供强需弱”的矛盾依然突出，经济增长动能呈现结构性分化。从结构上看，特征为内需修复缓慢与外需韧性并存。投资端整体承压，房地产开发投资是主要拖累，基建与制造业投资在政策支持下边际改善；消费端整体偏弱，商品消费低迷，但服务消费与核心CPI保持相对稳定；出口端展现出超预期韧性，新出口订单回升，高附加值产品在出口中的占比提升，对一带一路国家出口在外贸中的比例持续提高；房地产方面仍处于深度调整期，各地房地产政策持续优化以期稳定市场。政策方面，财政端与货币政策协同发力，通过增量与存量工具支持有效投资；央行将“促进物价合理回升”纳入目标，货币政策维持适度宽松基调，促进社会融资成本低位运行并加强结构性支持；产业政策方面，“反内卷”政策持续推进，聚焦“新质生产力”，引导金融资源逐步向科技创新领域倾斜。海外方面，美联储降息落地，主要经济体货币政策出现分化；新兴市场需求边际回暖；除少数地区外，国际地缘政治风险呈现边际缓和。报告期内，权益市场整体呈现震荡上行、结构性分化的格局。继三季度的科技行业超预期资本开支推动成长风格持续上行后，四季度风格出现一定的再均衡。由于行业主题叙事和政策预期催化在三季度展现得较为充分，四季度市场整体缺乏热点，处于持续震荡状态，市场避险情绪有所回升，价值风格开始补涨，成长风格有所回落，整体呈现小盘强于大盘，价值强于成长的格局。季度末，出于对次年“春季行情”的预期，部分高景气行业出现新的上涨。选股因子方面，报告期内大部分因子较为有效，受益于相对活跃的市场和风格的再平衡，市场面因子和价值类因子表现相对突出。报告期内，本基金使用规则化的多因子选股策略构建组合，努力保持相对均衡的因子配置，结合风险控制模型控制组合相对基准在风格、行业、个股上的偏离，取得了一定的超额收益。沪深300指数作为中国A股市场核心蓝筹的代表，是投资者分享中国经济稳健增长红利、获取市场收益的工具。其成份股涵盖各行业龙头，盈利相对稳定，流动性好，估值合理，适合作为权益资产长期持有的底仓配置。未来我们将继续保持对量化选股模型和风险控制模型的迭代更新，提高对市场风格变化的应对能力，提升超额收益的稳定性。

报告期内，中国经济总体保持平稳，呈现弱复苏态势，从结构上看，工业和服务业增长继续成为主要驱动力，高技术产业、新兴产业增长突出。投资端受制于地产投资降幅持续扩大，整体维持低位，其中基建投资为主要支撑力量；消费端整体平稳，分项上服务消费、品质商品、新动能消费持续涌现，但整体消费活力仍需进一步提振；出口端延续韧性，尽管受美加征关税等扰动，但抢出口、结构优化及对非美地区出口保持较高增速。政策上，财政端延续“反内卷”，并从消费贷贴息、育儿补贴、设备更新再贷款等方面持续稳定经济、优化结构；货币端，维持流动性适度宽松，使用定向政策工具配合财政发力。报告期内，权益市场延续结构性行情，科技成长板块表现突出，受益于全球技术趋势推动、国产替代需求及政策支持，AI、半导体、通信等细分板块显著上涨，市场风险偏好进一步提升，推动资金向科技与高端制造倾斜，推动科技成长板块整体估值中枢上移，与此同时，红利价值板块大幅落后市场。风格方面，成长显著优于价值、大盘优于小盘、高Beta优于低Beta。选股因子方面，成长、预期、动量类因子表现强势，质量及逆向市场面因子表现不佳，低估值类因子大幅回撤。报告期内，债券市场收益率水平先下后上，总体维持弱势震荡。7月上旬市场受益于资金宽松，叠加商品有所回落，市场收益率探至低位；中旬起股市突破关键点位、科创虹吸效应显现，理财赎回触发基金降久期，利率快速反弹；8月上旬无增量政策环境下，情绪有所修复；基金销售费用新规及季末资金扰动共同推升债券收益率至阶段高点。曲线呈“牛平—熊陡—熊平”切换，超长端利率波动放大，信用利差由极窄到大幅走阔。季度维度，配置盘需求仍在但交易盘久期回落，市场杠杆高位回落，利率顶部上移、底部亦抬升，进入新的震荡区间。报告期内，产品保持“规则化”二级债基的定位，在资产配置方面，基金的权益资产配置比例接近基准水平。权益方面，组合对标中证800指数，使用量化选股策略构建组合，努力保持量化指数增强组合相对业绩比较基准风格均衡、策略多元、持仓分散的特点，但本季度市场风格极度偏向成长，价值、逆向类投资策略超额收益大幅回撤，由于股票组合在高质量、低估值、低波动等因子上的暴露，股票组合进攻性不足，收益落后于中证800，拖累了产品业绩。报告期内，组合债券配置以利率债为主，根据市场波动调整久期。

报告期内，中国经济总体保持平稳，呈现弱复苏态势，从结构上看，工业和服务业增长继续成为主要驱动力，高技术产业、新兴产业增长突出。投资端受制于地产投资降幅持续扩大，整体维持低位，其中基建投资为主要支撑力量；消费端整体平稳，分项上服务消费、品质商品、新动能消费持续涌现，但整体消费活力仍需进一步提振；出口端延续韧性，尽管受美加征关税等扰动，但抢出口、结构优化及对非美地区出口保持较高增速。政策上，财政端延续“反内卷”，并从消费贷贴息、育儿补贴、设备更新再贷款等方面持续稳定经济、优化结构；货币端，维持流动性适度宽松，使用定向政策工具配合财政发力。报告期内，权益市场延续结构性行情，科技成长板块表现突出，受益于全球技术趋势推动、国产替代需求及政策支持，AI、半导体、通信等细分板块显著上涨，市场风险偏好进一步提升，推动资金向科技与高端制造倾斜，推动科技成长板块整体估值中枢上移，与此同时，红利价值板块大幅落后市场。风格方面，成长显著优于价值、大盘优于小盘、高Beta优于低Beta。选股因子方面，成长、预期、动量类因子表现强势，质量及逆向市场面因子表现不佳，低估值类因子大幅回撤。报告期内，债券市场收益率水平先下后上，总体维持弱势震荡。7月上旬市场受益于资金宽松，叠加商品有所回落，市场收益率探至低位；中旬起股市突破关键点位、科创虹吸效应显现，理财赎回触发基金降久期，利率快速反弹；8月上旬无增量政策环境下，情绪有所修复；基金销售费用新规及季末资金扰动共同推升债券收益率至阶段高点。曲线呈“牛平—熊陡—熊平”切换，超长端利率波动放大，信用利差由极窄到大幅走阔。季度维度，配置盘需求仍在但交易盘久期回落，市场杠杆高位回落，利率顶部上移、底部亦抬升，进入新的震荡区间。报告期内，产品保持“规则化”二级债基的定位，在资产配置方面，基金的权益资产配置比例接近基准水平。权益方面，组合对标中证红利指数，使用量化选股策略构建组合，努力保持量化指数增强组合相对业绩比较基准风格均衡、策略多元、持仓分散的特点，但本季度市场风格极度偏向成长，价值及红利风格大幅回撤，导致组合权益资产的业绩比较基准中证红利指数表现不佳，影响了组合收益。报告期内，债券方面，组合合理运用杠杆，根据市场波动积极调整久期，组合重点配置在中高等级信用债券，同时适度参与利率债券的交易。

报告期内，中国经济总体保持平稳，呈现弱复苏态势，从结构上看，工业和服务业增长继续成为主要驱动力，高技术产业、新兴产业增长突出。投资端受制于地产投资降幅持续扩大，整体维持低位，其中基建投资为主要支撑力量；消费端整体平稳，分项上服务消费、品质商品、新动能消费持续涌现，但整体消费活力仍需进一步提振；出口端延续韧性，尽管受美加征关税等扰动，但抢出口、结构优化及对非美地区出口保持较高增速。政策上，财政端延续“反内卷”，并从消费贷贴息、育儿补贴、设备更新再贷款等方面持续稳定经济、优化结构；货币端，维持流动性适度宽松，使用定向政策工具配合财政发力。报告期内，权益市场延续结构性行情，科技成长板块表现突出，受益于全球技术趋势推动、国产替代需求及政策支持，AI、半导体、通信等细分板块显著上涨，市场风险偏好进一步提升，推动资金向科技与高端制造倾斜，推动科技成长板块整体估值中枢上移，与此同时，红利价值板块大幅落后市场。风格方面，成长显著优于价值、大盘优于小盘、高Beta优于低Beta。选股因子方面，成长、预期、动量类因子表现强势，质量及逆向市场面因子表现不佳，低估值类因子大幅回撤。报告期内，本基金使用规则化的多因子选股策略构建组合，努力保持相对均衡的因子配置，结合风险控制模型控制组合相对基准在风格、行业、个股上的偏离。但本季度市场风格极度偏向成长，价值、逆向类投资策略超额收益大幅回撤，由于股票组合在高质量、低估值、低波动、低Beta等风格上的暴露，股票组合进攻性不足，收益落后于业绩比较基准。未来我们将继续保持对量化选股模型和风险控制模型的迭代更新，提高对市场风格变化的应对能力，提升超额收益的稳定性。