闵杭 - 基金投资策略和运作

上半年GDP同比增长4.7%，经济运行总体平稳。从总量维度看，内需修复力度不足，消费复苏缓慢，与此同时，经济数据呈现显著的“内弱外强”分化特征。近期科技板块波动率显著上行，与估值偏高、前期涨幅较大有关，同时也受到外部风险偏好因素的影响，比如：外围市场走势以及伊以冲突等。对全市场而言，中报季是当前市场确定性较高的盈利验证窗口。市场在未来或在“弱现实、强情绪”情景与“弱现实、弱情绪”情景间切换。经济现实方面，预计经济整体将温和复苏，经济预期将较为平稳。市场情绪方面，产业趋势催化叠加财报季扰动，预计市场偏向震荡。对应于市场风格即为成长与防御的轮动。配置上兼顾成长主线及高股息资产，维持杠铃策略。

采用周期叙事的方式对宏观经济、证券市场及行业走势进行展望。宏观经济层面：以AI为核心的科技创新正在面临从资本投入向效率验证的转化阶段。每一轮创新都会带来资本开支的增长，进而促进对资源和能源的需求，尤其是在“新能源”“新资源”方面， AI投资除了增加电力需求外，对小金属、新材料的需求驱动明显。短期看，涨价成为阶段性主题。但从周期的角度看，需要对“涨价”主题进行结构分析。其一，新的需求确实促进了资源和能源的结构性（局部性）短缺，随着产能向满足高端需求转移，传统产能也有“涨价”压力。其二，发展的最终目的是提供更高效率的供给，高端产品价格高但性价比也更高。所以要区别看待传统产品涨价和高端产品高价，短期二者并存，中期看后者才能承载未来。通胀和利率层面：从长周期角度看，全球利率长期上行的趋势显著。全球主要经济体的宏观债务问题、战略资源的争夺以及全球产业链的重构都是促使通胀上行的长期因素。但从中期看，摩擦的集中体现，会带来资本市场动荡，长期趋势中的折返也是必然存在的现象。大宗商品层面：短期看，金银可能已经达到阶段性底部。股市和汇市的表现在未来一段时间内可能会促使全球避险情绪的逐步提升，金银价格在筑底完成后有可能阶段性上行。石油价格影响全球CPI和PPI等指标，1970-1980年代的大通胀阴影犹存，高通胀影响政治决策，预计短期内油价依然处于反复震荡局面。股票市场层面：从制度层面看，宏观治理模式的改进，为股票市场“长牛”“慢牛”奠定了制度基础，在政策的引导下“股市慢牛—新质生产力的培育—国企担当—居民财富效应的累积”初步形成了完美的闭环。全球主要股市的泡沫依然处于累积阶段，短期还未达到完全破裂的程度，在风格极致局面改善后，预计四季度会迎来整体转机。

展望后续，二季度国内经济增速放缓，预计后续仍将维持弱复苏、K型分化格局，外需出口保持较强韧性，但消费、地产等内需板块修复动能不足，有效需求偏弱仍是核心矛盾。考虑到当前政策重心以稳住经济基本盘为主，大规模刺激政策出台的意愿可能不高，短期内需快速修复难度较大，三季度落地超预期增量稳增长政策的概率偏低。偏弱的基本面环境对债市形成一定支撑。不过短期仍需持续跟踪政府债集中供给、资金波动、海外美债收益率及地缘通胀扰动带来的阶段性估值压制，市场单边趋势行情有限，结构性与波段机会更为突出。权益方面，从半年报预告来看，科技板块整体业绩依旧亮眼，此前调整主要源于前期涨幅过大、估值偏高，经过本轮估值消化后，优质科技龙头再度进入合理配置区间，叠加当前市场政策底基本确立，成长赛道布局性价比显著回升。当前市场选股逻辑清晰，优先布局业绩对宏观波动不敏感、短期产业逻辑稳固、长期成长空间广阔且增速亮眼的行业。核心关注两大方向：一是调整充分、业绩扎实的科技细分龙头，是市场核心进攻主线；二是能够平滑组合波动、具备稳健增长属性的创新药、医疗服务等防御成长板块，攻守兼备适配下半年震荡分化的市场环境。

宏观基本面上，财政、货币双宽松的政策取向不变，政府工作报告对经济增长的目标更加务实，关注国内反内卷+扩内需+海外地缘冲突背景下通胀回升带来的影响。权益市场在当前比较重要的资本市场的定位下系统性风险发生的概率应比较低，同时看不到流动性的收缩态势，但经历了近一年主要指数的稳步抬升后，预计后续还是结构重于整体。

在"十五五"规划政策托底、险资与社保等绝对收益资金稳步增配的支撑下，2026年上半年A股走出结构性慢牛，科创与创业板在AI算力驱动下显著领跑，市场呈现"指数平、成长强、结构分化"特征。展望2026年下半年，预计宏观经济延续"前低后高"弱复苏节奏，宏观政策保持适度宽松，市场增量资金继续来自追求低波动、高股息的绝对收益型机构，有助于A股整体波动率进一步收敛。慢牛根基未改但预计市场驱动力切换，市场重心将从上半年科技题材的估值溢价，转向中报后由微观企业盈利兑现驱动的阶段，风格从科技成长单边占优向成长与价值再均衡演变，顺周期、部分消费及高股息蓝筹关注度抬升，"AI应用落地"、"顺周期PPI回暖"、"内需消费修复"和"高股息底仓策略"将是下半年核心叙事。结构上重点关注以下几个方向：1，AI产业链深化，投资逻辑从算力硬件向能兑现收入的AI应用、行业垂类模型及软件扩散；2，顺周期与PPI回暖受益方向，如有色金属、基础化工、电力设备等，受益于工业品价格同比转正与全球制造业补库；3，内需消费与服务业修复，关注医美、餐饮链、黄金珠宝及品牌消费品，随扩大内需政策加码预期改善；4，高股息红利资产，如国有大行、公用事业、煤炭、高速公路等，作为底仓对冲高位成长板块波动并承接长期配置资金。

展望下半年，A股市场仍然可能呈现结构性行情，在经济总量动能较弱的背景下市场会继续倾向于符合产业趋势，业绩兑现预期较强的方向，或者行业周期触底业绩有望反转的方向，同时对于一些拥有现象级爆款产品的公司可能会给予一定的估值溢价。国际局势上，美国下半年的货币政策走向会持续扰乱资本市场的预期，目前来看仍然存在较大taco的概率，国际地缘政治摩擦仍然不断，但是同样市场也在逐步脱敏，特朗普中期选举的临近也可能会导致他的执政思路阶段性变化。从估值和流动性逻辑看，在美国保持利率不变的情况下中国在货币政策上同样会保持定力，但是随着汇率的低位稳定，A股市场的配置吸引力仍然较高，微观流动性有望持续宽松。下半年继续看好符合产业发展趋势的科技类板块，可能触底反转的锂电方向。本基金将继续保持中高仓位运行，密切关注市场情绪及经济指标的变化，配置策略上保持行业相对集中配置，努力捕捉风格及行业变化带来的投资机会。

海外方面，美伊冲突的延续对油价构成了极大扰动，而高油价产生的通胀压力又对美联储的货币政策构成制约，全球流动性环境整体难言乐观。国内方面，地产、消费等旧动能仍然低迷，人工智能、半导体等新经济蓬勃发展，基本面的不同趋势也表现在了相应板块的股价走势上。股票市场需要寻找的主要是预期差，基本面较弱的行业如果公司估值够低，在基本面边际缓和的过程中会迎来估值修复；基本面较强的行业如果公司估值太高，继续上涨的空间也会受到限制。展望下半年，一是关注估值较低的传统行业如建材、化工、食品饮料、商贸零售等可能存在的估值修复机会；二是关注分歧较大的新能源板块，我们认为在全球能源转型和国内反内卷的大背景下，我国全面领先的新能源产业具备一定的估值溢价空间；三是关注人工智能、半导体公司的行业边际变化与估值调整情况。