王帅 - 基金投资策略和运作

1.宏观经济分析海外经济和政策方面，四季度主要发达经济体呈现分化格局。经济方面，受中小企业投资走弱和政府暂时停摆拖累，美国经济动能趋缓，劳动力市场明显降温；欧洲经济继续依靠服务业的温和扩张来对冲制造业的疲软，呈现弱复苏格局；日本出口持续改善，投资维持韧性。货币政策方面，美联储虽在12月年内连续第三次降息25bp并启动扩表，但内部分歧明显加大，后续降息门槛或将提升；由于通胀接近政策目标，欧央行四季度继续暂停降息；由于通胀压力持续，货币政策正常化压力渐增，日央行年底加息至0.75%。国内经济方面，四季度经济增速边际有所放缓。11月工业增加值同比增长4.8%，较9月回落1.7个百分点。从经济增长动能来看，出口增速边际回落但仍保持在较高增速，11月以美元计价的出口同比增速回落2.3个百分点至5.9%。消费增速进一步放缓，11月社会消费品零售总额增速较9月值回落1.7个百分点至1.3%。投资中基建、制造业投资增速放缓，房地产投资延续负增长，11月固定资产投资累计同比增速较9月回落2.1个百分点至-2.6%。价格方面，通胀读数温和回升，11月CPI同比增速较9月回升1.0个百分点至0.7%，11月PPI同比增速较9月回升0.1个百分点至-2.2%。需要注意的是，尽管目前部分经济数据短期有所走弱，但中国经济的整体发展质量仍然维持稳中有升的趋势，科技创新、产业升级与内需潜力释放仍在不断进行和强化过程中，中国经济仍然呈现出很强的活力与韧性。2.市场回顾股票市场方面，四季度A股市场维持偏强态势，上证指数在3800-4050点区间强势震荡，季度收益率为2.22%。市值风格上，权重股与微盘股表现占优，四季度上证50、沪深300、中证500、国证2000、微盘股指数收益率分别为1.41%、-0.23%、0.72%、1.83%、7.65%。结构上，三季度表现强势的创业板与科创板有所回调，四季度创业板指与科创50指数收益率分别为-1.08%和-10.10%。行业方面，从申万一级行业来看，四季度涨幅前五的行业为有色金属、石油石化、通信、国防军工、轻工制造；表现偏弱的行业主要为医药生物、房地产、美容护理、计算机、传媒。四季度债市整体上涨，结构上信用债相对表现更好。其中，中债总财富指数上涨0.33%，中债银行间国债财富指数上涨0.14%，中债企业债总财富指数上涨0.81%。在收益率曲线方面，国债收益率曲线走势延续陡峭化。3.运行分析四季度股票市场分化，债券市场小幅上涨。策略上，本基金坚持自上而下与自下而上方法相结合，研判宏观周期与市场环境变化，精选高景气产业，把握业绩稳健成长的优质企业的投资机会。本基金持续聚焦新兴消费与新锐科技等创新领域，重点布局有望进行持续突破性创新、超越并领先于全球竞争力的产业。2025年四季度，我国的经济数据虽然略有走弱，但高质量发展与新质生产力的引领下，经济结构转型升级的趋势依然明确，权益市场结构性机会依然突出。四季度，受益于供需格局优化、价格弹性较大的周期板块涨幅居前，以新质生产力为代表、中美共振式技术高速迭代的新科技板块表现占优。本基金重视兼具基准权重与红利属性的战略资源周期品、大金融板块，精选低估值、高分红与业绩确定性兼备的优质个股，以绝对收益的布局思路平衡基金的波动率、在市场波动中力争达成防御目的。与此同时，本基金在新科技领域重点布局业绩释放确定性较强、产业景气趋势上行的板块，并在其中优选估值与业绩增速匹配或低估的个股。消费板块表现一般，组合在控制仓位的同时精选个股、积极参与波段投资机会，优化配置结构。中长期来看，以满足居民精神文化需求为代表的新兴消费产业趋势仍然明确，相关细分行业的业绩景气度与企业经营质量均持续上行，本基金将持续深度研究与跟踪新兴消费板块，力争实现中长期超额收益。

1.宏观经济分析海外经济和政策方面，四季度主要发达经济体呈现分化格局。经济方面，受中小企业投资走弱和政府暂时停摆拖累，美国经济动能趋缓，亚特兰大联储相关模型最新预测其四季度实际GDP环比折年率为2.7%，较三季度的4.3%显著回落。劳动力市场明显降温，失业率从9月的4.4%跳升至11月的4.6%，创近四年来新高。经济结构上延续制造弱、服务强特征，消费与净出口仍维持韧性。欧洲经济继续依靠服务业的温和扩张来对冲制造业的疲软，呈现弱复苏格局，同内部经济体表现出现分化，德法等领头国相对疲软。日本出口持续改善，投资维持韧性。货币政策方面，美联储虽在12月年内连续第三次降息25bp并启动扩表，但内部分歧明显加大，后续降息门槛或将提升。由于通胀接近政策目标，欧央行四季度继续暂停降息。由于通胀压力持续，货币政策正常化压力渐增，日央行年底加息至0.75%。国内经济方面，四季度经济增速边际有所放缓。11月工业增加值同比增长4.8%，较9月回落1.7个百分点。从经济增长动能来看，出口增速边际回落但仍保持在较高增速，11月以美元计价的出口同比增速回落2.3个百分点至5.9%。消费增速进一步放缓，11月社会消费品零售总额增速较9月值回落1.7个百分点至1.3%。投资中基建、制造业投资增速放缓，房地产投资延续负增长，11月固定资产投资累计同比增速较9月回落2.1个百分点至-2.6%。价格方面，通胀读数温和回升，11月CPI同比增速较9月回升1.0个百分点至0.7%，11月PPI同比增速较9月回升0.1个百分点至-2.2%。需要注意的是，尽管目前部分经济数据短期有所走弱，但中国经济的整体发展质量仍然维持稳中有升的趋势，科技创新、产业升级与内需潜力释放仍在不断进行和强化过程中，中国经济仍然呈现出很强的活力与韧性。2.市场回顾股票市场方面，四季度A股市场维持偏强态势，上证指数在3800-4050点区间强势震荡，季度收益率为2.22%。三季度表现强势的创业板与科创板有所回调，四季度创业板指与科创50指数收益率分别为-1.08%和-10.10%。3. 运行分析本产品延续24年及25年前三季度的投资策略， 继续聚焦科技创新方向，深入在人工智能基础设施、人工智能应用和半导体自主可控等创新方向的布局。在结构上，更加聚焦人工智能基础设施和大模型。在海外科技和国内科技上组合更加均衡，在当期确定性和未来成长空间上兼顾。四季度科技方向总体比较平稳，结构上有一定分化。海外科技方向，随着海外云厂商大模型能力提升以及自研芯片叙事强化，表现出更强的超额收益。国内科技方向，随着龙头存储厂商上市临近，未来扩产预期强化，国产半导体设备表现出超额收益。站在当前时点，我们依然以全年的视角看好全球科技方向的投资机会。在配置上，依然以人工智能基础设施和大模型为重点，同时积极寻找在新技术方向、核心技术突破以及通胀方向的细分方向，力争为组合创造超额收益。

1.宏观经济分析海外经济和政策方面，四季度主要发达经济体呈现分化格局。经济方面，受中小企业投资走弱和政府暂时停摆拖累，美国经济动能趋缓，亚特兰大联储相关模型最新预测其四季度实际GDP环比折年率为2.7%，较三季度的4.3%显著回落。劳动力市场明显降温，失业率从9月的4.4%跳升至11月的4.6%，创近四年来新高。经济结构上延续制造弱、服务强特征，消费与净出口仍维持韧性。欧洲经济继续依靠服务业的温和扩张来对冲制造业的疲软，呈现弱复苏格局，内部经济体表现出现分化，德法等领头国相对疲软。日本出口持续改善，投资维持韧性。货币政策方面，美联储虽在12月年内连续第三次降息25bp并启动扩表，但内部分歧明显加大，后续降息门槛或将提升。由于通胀接近政策目标，欧央行四季度继续暂停降息。由于通胀压力持续，货币政策正常化压力渐增，日央行年底加息至0.75%。国内经济方面，11月工业增加值同比增长4.8%，较9月回落1.7个百分点。从经济增长动能来看，出口增速边际回落但仍保持在较高增速，11月以美元计价的出口同比增速回落2.3个百分点至5.9%。11月社会消费品零售总额增速较9月值回落1.7个百分点至1.3%。投资中基建、制造业投资增速放缓，房地产投资负增长，11月固定资产投资累计同比增速较9月回落2.1个百分点至-2.6%。价格方面，通胀读数温和回升，11月CPI同比增速较9月回升1.0个百分点至0.7%，11月PPI同比增速较9月回升0.1个百分点至-2.2%。需要注意的是，尽管目前部分经济数据短期有所走弱，但中国经济的整体发展质量仍然维持稳中有升的趋势，科技创新、产业升级与内需潜力释放仍在不断进行和强化过程中，中国经济仍然呈现出很强的活力与韧性。2.市场回顾股票市场方面，四季度A股市场维持偏强态势，上证指数在3800-4050点区间强势震荡，季度收益率为2.22%。市值风格上，权重股与微盘股表现占优，四季度上证50、沪深300、中证500、国证2000、微盘股指数收益率分别为1.41%、-0.23%、0.72%、1.83%、7.65%。结构上，三季度表现强势的创业板与科创板有所回调，四季度创业板指与科创50指数收益率分别为-1.08%和-10.10%。行业方面，从申万一级行业来看，四季度涨幅前五的行业为有色金属、石油石化、通信、国防军工、轻工制造；表现偏弱的行业主要为医药生物、房地产、美容护理、计算机、传媒。四季度债市整体上涨，结构上信用债相对表现更好。其中，中债总财富指数上涨0.33%，中债银行间国债财富指数上涨0.14%，中债企业债总财富指数上涨0.81%。在收益率曲线方面，国债收益率曲线走势延续陡峭化。其中，10年国债收益率从1.86%下行1.32bps至1.85%，10年期国开收益率从2.04%下行3.60bps至2.00%，10年国债与1年国债期限利差从49.52bps走扩1.49bps至51.01bps，30年国债与10年国债期限利差从38.56bps走扩3.45bps至42.01bps。可转债方面，四季度中证转债指数上涨1.32%。3. 运行分析四季度股票市场分化，债券市场小幅上涨。我们看好A股市场的整体表现，因此策略上本基金保持稳定的股票仓位。展望2026年，我们认为国内宏观经济延续高质量发展，内需相关的行业龙头有望实现业绩和估值的双重提升。我们看好受益于此的金融、医药、有色、化工等行业中估值较低、具备高壁垒、行业地位稳固、盈利能力强的优质标的。

1.宏观经济分析海外经济和政策方面，四季度主要发达经济体呈现分化格局。经济方面，受中小企业投资走弱和政府暂时停摆拖累，美国经济动能趋缓，亚特兰大联储相关模型最新预测其四季度实际GDP环比折年率为2.7%，较三季度的4.3%显著回落。劳动力市场明显降温，失业率从9月的4.4%跳升至11月的4.6%，创近四年来新高。经济结构上延续制造弱、服务强特征，消费与净出口仍维持韧性。欧洲经济继续依靠服务业的温和扩张来对冲制造业的疲软，呈现弱复苏格局，同内部经济体表现出现分化，德法等领头国相对疲软。日本出口持续改善，投资维持韧性。货币政策方面，美联储虽在12月年内连续第三次降息25bp并启动扩表，但内部分歧明显加大，后续降息门槛或将提升。由于通胀接近政策目标，欧央行四季度继续暂停降息。由于通胀压力持续，货币政策正常化压力渐增，日央行年底加息至0.75%。国内经济方面，四季度经济增速边际有所放缓。11月工业增加值同比增长4.8%，较9月回落1.7个百分点。从经济增长动能来看，出口增速边际回落但仍保持在较高增速，11月以美元计价的出口同比增速回落2.3个百分点至5.9%。消费增速进一步放缓，11月社会消费品零售总额增速较9月值回落1.7个百分点至1.3%。投资中基建、制造业投资增速放缓，房地产投资延续负增长，11月固定资产投资累计同比增速较9月回落2.1个百分点至-2.6%。价格方面，通胀读数温和回升，11月CPI同比增速较9月回升1.0个百分点至0.7%，11月PPI同比增速较9月回升0.1个百分点至-2.2%。需要注意的是，尽管目前部分经济数据短期有所走弱，但中国经济的整体发展质量仍然维持稳中有升的趋势，科技创新、产业升级与内需潜力释放仍在不断进行和强化过程中，中国经济仍然呈现出很强的活力与韧性。2.市场回顾股票市场方面，四季度A股市场维持偏强态势，上证指数在3800-4050点区间强势震荡，季度收益率为2.22%。市值风格上，权重股与微盘股表现占优，四季度上证50、沪深300、中证500、国证2000、微盘股指数收益率分别为1.41%、-0.23%、0.72%、1.83%、7.65%。结构上，三季度表现强势的创业板与科创板有所回调，四季度创业板指与科创50指数收益率分别为-1.08%和-10.10%。行业方面，从申万一级行业来看，四季度涨幅前五的行业为有色金属、石油石化、通信、国防军工、轻工制造；表现偏弱的行业主要为医药生物、房地产、美容护理、计算机、传媒。3. 运行分析四季度国内经济总体平稳，但增长趋势仍不稳固。海外美联储开始降息，且市场对未来降息的预期仍然维持相对乐观的态度。国内股票市场在微观资金面充裕和科技成长产业趋势的推动下仍然保持相对活跃的状态。在这种宏观和市场背景下，组合股票部分重点关注结构性的投资机会。组合继续坚持基金合同规定的“核心-卫星”投资策略，仓位维持相对稳定。核心组合对标基准，一方面对于业绩确定性高、估值性价比高的优质公司维持配置，另一方面密切关注经济基本面和政策的潜在变化，关注盈利有望实现环比改善的重点公司。核心组合里相对更加关注受益于流动性宽松的周期、金融板块。卫星组合的投资标的相对更加偏好成长性，结合上市公司季报情况，重点选择四季度及26年景气度有望维持或环比改善的板块。卫星组合仍然重点配置两个方向：一是符合当前政策支持或消费新趋势的新消费板块，包括服务消费、科技成长类消费以及精神消费等；二是以人工智能为代表的新科技发展方向，这些板块符合当前高质量发展的政策支持方向，同时随着产业的发展，在很多优质公司的业绩上已经能够体现出需求的高弹性。

1.宏观经济分析国外经济方面，贸易关税扰动边际缓和，全球GDP增速小幅反弹，但中长期不确定性上升。二季度美国GDP环比折年率从一季度-0.6%回升至3.8%，亚特兰大联储GDPNow预估三季度GDP环比折年率最新值为3.8%，显示贸易关税扰动边际缓和，经济增速有所修复。但9月美国ISM制造业PMI为49%，仍处于荣枯线以下，服务业PMI环比大幅回落至50%；欧元区9月制造业PMI初值49.5%，重回荣枯线以下，其中德国制造业PMI从8月49.8%进一步下滑至48.5%；欧元区服务业PMI为51.4%，但法国制造业和服务业PMI双双下滑，综合PMI为48.4%，其收缩速度创5月来最快；PMI作为领先指标指示中长期全球增长不确定仍较高。货币政策方面，美联储9月降息25bp，欧央行和日本央行三季度维持政策利率不变，符合市场预期。市场普遍预测美联储年内还有1-2次降息空间，但欧央行货币政策宽松周期或已接近尾声，不过考虑到美对欧洲加征关税对欧洲出口需求的负面冲击仍存，后市欧洲央行仍存降息可能性。国内经济方面，三季度经济增速较二季度有所回落，但整体仍保持相对良好态势。具体来看，中采制造业PMI连续六个月维持在荣枯线以下，9月值较6月值上升0.1个百分点至49.8%。8月工业增加值同比增长5.2%，较6月回落1.6个百分点，但仍保持在较高增速。通胀方面，8月CPI同比增速较6月回落0.5个百分点至-0.4%。PPI负值收窄，8月同比增速较6月回升0.7个百分点至-2.9%。2.市场回顾股票市场方面，三季度上证综指上涨12.73%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨17.9%，中小板综合指数上涨21.69%，创业板综合指数上涨30.01%。三季度债市整体下跌，结构上信用债相对表现更好。其中，中债总财富指数下跌0.97%，中债银行间国债财富指数下跌1.19%，中债企业债总财富指数上涨0.1%。在收益率曲线方面，国债收益率曲线走势陡峭化。其中，10年国债收益率从1.65%上行21.36bps至1.86%，10年期国开收益率从1.69%上行34.72bps至2.04%。可转债方面，三季度中证转债指数上涨9.43%。3. 运行分析三季度股票市场收涨，债券市场收跌。我们看好三季度A股市场的表现，因此策略上本基金保持稳定的股票仓位。回顾三季度的股票市场，受益于AI爆发的电子、通信等行业表现较好，红利和消费等风格表现欠佳。展望四季度，我们认为宏观经济变化不大，三季度有所抬升的无风险收益率继续上行的概率不大，我们仍然看好银行、电信运营商、水电等高股息行业。我们关注到部分周期性行业中出现了供给收缩的迹象，我们会重点关注这些行业中估值较低、具备高壁垒、行业地位稳固、盈利能力强的优质标的。

1.宏观经济分析国外经济方面，贸易关税扰动边际缓和，全球GDP增速小幅反弹，但中长期不确定性上升。二季度美国GDP环比折年率从一季度-0.6%回升至3.8%，亚特兰大联储GDPNow预估三季度GDP环比折年率最新值为3.8%，显示贸易关税扰动边际缓和，经济增速有所修复。但9月美国ISM制造业PMI为49%，仍处于荣枯线以下，服务业PMI环比大幅回落至50%；欧元区9月制造业PMI初值49.5%，重回荣枯线以下，其中德国制造业PMI从8月49.8%进一步下滑至48.5%；欧元区服务业PMI为51.4%，但法国制造业和服务业PMI双双下滑，综合PMI为48.4%，其收缩速度创5月来最快；PMI作为领先指标指示中长期全球增长不确定仍较高。货币政策方面，美联储9月降息25bp，欧央行和日本央行三季度维持政策利率不变，符合市场预期。市场普遍预测美联储年内还有1-2次降息空间，但欧央行货币政策宽松周期或已接近尾声，不过考虑到美对欧洲加征关税对欧洲出口需求的负面冲击仍存，后市欧洲央行仍存降息可能性。国内经济方面，三季度经济增速较二季度有所回落，但整体仍保持相对良好态势。价格方面，CPI与PPI在低位徘徊。具体来看，中采制造业PMI连续六个月维持在荣枯线以下，9月值较6月值上升0.1个百分点至49.8%。8月工业增加值同比增长5.2%，较6月回落1.6个百分点，但仍保持在较高增速。从经济增长动力来看，消费增速放缓，8月社会消费品零售总额增速较6月值回落1.4个百分点至3.4%。投资中基建、制造业投资增速回落，房地产投资延续负增长，8月固定资产投资累计同比增速较6月回落2.3个百分点至0.5%。通胀方面，8月CPI同比增速较6月回落0.5个百分点至-0.4%。PPI负值收窄，8月同比增速较6月回升0.7个百分点至-2.9%。2.市场回顾三季度上证综指上涨12.73%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨17.9%，中小板综合指数上涨21.69%，创业板综合指数上涨30.01%。3. 运行分析三季度国内经济保持平稳态势，但从高频数据来看增长趋势仍不稳固。海外美联储开始降息，同时高频数据出现一定放缓迹象进一步提升市场对未来降息的预期。国内股票市场在微观资金面充裕和科技成长产业趋势的推动下出现了较大幅度的上涨。在这种宏观和市场背景下，组合股票部分重点关注结构性的投资机会。组合继续坚持基金合同规定的“核心-卫星”投资策略，仓位维持相对稳定。核心组合对标基准，一方面对于业绩确定性高、估值性价比高的优质公司维持配置，另一方面密切关注经济基本面和政策的潜在变化，关注盈利有望实现环比改善的重点公司。卫星组合的投资标的相对更加偏好成长性，结合上市公司季报情况，重点选择三季度景气度有望维持或环比改善的板块。卫星组合仍然重点配置两个方向：一是符合当前政策支持或消费新趋势的新消费板块，包括精神消费、质价比消费以及科技成长类消费等；二是以人工智能为代表的新科技发展方向，这些板块符合当前高质量发展的政策支持方向，同时随着产业的发展，在很多优质公司的业绩上已经能够体现出需求的高弹性。

1.宏观经济分析国外经济方面，贸易关税扰动边际缓和，全球GDP增速小幅反弹，但中长期不确定性上升。货币政策方面，美联储9月降息25bp，欧央行和日本央行三季度维持政策利率不变，符合市场预期。市场普遍预测美联储年内还有1-2次降息空间，但欧央行货币政策宽松周期或已接近尾声，不过考虑到美对欧洲加征关税对欧洲出口需求的负面冲击仍存，后市欧洲央行仍存降息可能性。国内经济方面，三季度经济增速较二季度有所回落，但整体仍保持相对良好态势。价格方面，CPI与PPI在低位徘徊。具体来看，中采制造业PMI连续六个月维持在荣枯线以下，9月值较6月值上升0.1个百分点至49.8%。8月工业增加值同比增长5.2%，较6月回落1.6个百分点，但仍保持在较高增速。从经济增长动力来看，消费增速放缓，8月社会消费品零售总额增速较6月值回落1.4个百分点至3.4%。投资中基建、制造业投资增速回落，房地产投资延续负增长，8月固定资产投资累计同比增速较6月回落2.3个百分点至0.5%。通胀方面，8月CPI同比增速较6月回落0.5个百分点至-0.4%。PPI负值收窄，8月同比增速较6月回升0.7个百分点至-2.9%。2.市场回顾三季度债市整体下跌，结构上信用债相对表现更好。其中，中债总财富指数下跌0.97%，中债银行间国债财富指数下跌1.19%，中债企业债总财富指数上涨0.1%。股票市场方面，三季度上证综指上涨12.73%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨17.9%，中小板综合指数上涨21.69%，创业板综合指数上涨30.01%。3.运行分析三季度股票市场收涨，债券市场收跌，本基金业绩表现好于比较基准。策略上，坚持自上而下与自下而上方法相结合，研判宏观周期与市场环境变化，精选高景气产业，把握业绩稳健成长的优质企业的投资机会。在25年三季度的宏观环境下，本基金持续聚焦新兴消费与新锐科技等创新领域，重点布局有望进行持续突破性创新、超越并领先于全球竞争力的产业。以AI、机器人为代表的科技行业受益于全球资本开支上行周期与新锐技术高速迭代，本基金重视符合中美共振技术进步、新质生产力方向的新科技产业，坚持布局科技领域的龙头优质企业。三季度，A股新兴消费板块表现分化、波动加大，本基金及时控制仓位，并进一步精选业绩和景气度更有持续性个股，优化组合结构。中长期来看，以满足居民精神文化需求为代表的新兴消费产业趋势仍然明确，本基金将持续跟踪消费领域里的成长性机会，通过深度、前瞻的研究与仓位布局，在新兴消费产业中进行深度个股挖掘，力争实现中长期超额收益。与此同时，本基金重视兼具基准权重与红利属性的资源周期品、大金融板块，精选低估值、高分红与业绩确定性兼备的优质个股，以绝对收益的布局思路平衡基金的波动率、在市场波动中达成防御目的。

1.宏观经济分析国外经济方面，贸易关税扰动边际缓和，全球GDP增速小幅反弹，但中长期不确定性上升。二季度美国GDP环比折年率从一季度-0.6%回升至3.8%，亚特兰大联储GDPNow预估三季度GDP环比折年率最新值为3.8%，显示贸易关税扰动边际缓和，经济增速有所修复。但9月美国ISM制造业PMI为49%，仍处于荣枯线以下，服务业PMI环比大幅回落至50%；欧元区9月制造业PMI初值49.5%，重回荣枯线以下，其中德国制造业PMI从8月49.8%进一步下滑至48.5%；欧元区服务业PMI为51.4%，但法国制造业和服务业PMI双双下滑，综合PMI为48.4%，其收缩速度创5月来最快；PMI作为领先指标指示中长期全球增长不确定仍较高。货币政策方面，美联储9月降息25bp，欧央行和日本央行三季度维持政策利率不变，符合市场预期。市场普遍预测美联储年内还有1-2次降息空间，但欧央行货币政策宽松周期或已接近尾声，不过考虑到美对欧洲加征关税对欧洲出口需求的负面冲击仍存，后市欧洲央行仍存降息可能性。市场对日本央行货币政策转向宽松的预期因高市早苗的上台而有所升温，但高市早苗政治基础相对脆弱，政策执行力存疑。国内经济方面，三季度经济增速较二季度有所回落，但整体仍保持相对良好态势。价格方面，CPI与PPI在低位徘徊。具体来看，中采制造业PMI连续六个月维持在荣枯线以下，9月值较6月值上升0.1个百分点至49.8%。8月工业增加值同比增长5.2%，较6月回落1.6个百分点，但仍保持在较高增速。从经济增长动力来看，消费增速放缓，8月社会消费品零售总额增速较6月值回落1.4个百分点至3.4%。投资中基建、制造业投资增速回落，房地产投资延续负增长，8月固定资产投资累计同比增速较6月回落2.3个百分点至0.5%。通胀方面，8月CPI同比增速较6月回落0.5个百分点至-0.4%。PPI负值收窄，8月同比增速较6月回升0.7个百分点至-2.9%。2.市场回顾股票市场方面，三季度上证综指上涨12.73%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨17.9%，中小板综合指数上涨21.69%，创业板综合指数上涨30.01%。3. 运行分析本产品延续去年及今年上半年的投资策略， 继续聚焦科技创新方向，深入在人工智能基础设施、人工智能应用和半导体自主可控等创新方向的布局。在结构上，适度增加了国内科技及自主可控方向上的配置，国内科技和自主可控占比相对更高，此外适当配置其他与科技创新相关的行业和个股。三季度海外科技延续二季度的动量效应，尤其在中报的业绩催化下加速估值的修复和提升。当前我们判断海外科技方向估值合理，未来业绩增长的收益空间仍值得期待。国内科技方向在二季度中提到的供给侧的扰动因素在逐步缓解，产业中的积极变化成为板块的催化剂。当前我们判断国内科技方向仍然被低估，未来随着产业进展的落地以及业绩的兑现，未来或仍有估值提升和业绩增长的收益空间。

1.宏观经济分析国外经济方面，关税扰动导致全球工业生产和商品贸易前置，经济活跃度提振，但服务业延续放缓态势。全球通胀粘性逐渐消退，关税取而代之成为全球通胀的新主线。美国2025年6月制造业PMI较2024年12月读数下降0.3个百分点至49%，2025年6月服务业PMI较2024年12月回落3.3个百分点至50.8%，2025年6月CPI同比增速较2024年12月回落0.2个百分点至2.7%，2025年6月失业率较2024年12月持平在4.1%，美联储上半年未调整政策利率。欧元区经济表现分化，2025年6月欧元区制造业PMI较2024年12月抬升4.4个百分点至49.5%，2025年6月服务业PMI较2024年12月回落1.1个百分点至50.5%，2025年6月欧元区调和CPI同比增速较2024年12月回落0.4个百分点至2.0%，2025年5月欧元区失业率为6.3%，与2024年12月读数持平，上半年欧央行四次降息共100bps。日本2025年6月CPI同比较2024年12月下降0.3个百分点至3.3%，2025年6月制造业PMI较2024年12月回升0.5个百分点至50.1%，2025年6月服务业PMI较2024年12月回升0.8个百分点至51.7%，上半年日央行上调政策利率25bps。国内经济方面，上半年经济整体保持良好态势，消费和出口动能较为强劲，投资增速有所回落。价格方面，CPI与PPI在低位徘徊。具体来看，中采制造业PMI方面，2025年6月值较2024年12月值下降0.4个百分点至49.7%。2025年6月工业增加值同比增长6.8%，较2024年12月值回升0.6个百分点。从经济增长动力来看，消费增速加快，2025年6月社会消费品零售总额增速较2024年12月值抬升1.1个百分点至4.8%。投资中基建、制造业投资保持较高增速，房地产投资延续负增长，2025年6月固定资产投资累计同比增速较2024年12月值回落0.4个百分点至2.8%。通胀方面，CPI保持稳定，2025年6月同比增速0.1%，与2024年12月值持平。PPI负值小幅走阔，2025年6月同比增速较2024年12月值回落1.3个百分点至-3.6%。2. 市场回顾股票市场方面，上半年上证综指上涨2.76%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨0.03%，中小板综合指数上涨7.57%，创业板综合指数上涨8.78%。上半年债市整体上涨，结构上信用债表现好于利率债。其中，中债总财富指数上涨0.74%，中债银行间国债财富指数上涨0.85%，中债企业债总财富指数上涨1.35%。在收益率曲线方面，国债收益率曲线走势平坦化。其中，10年国债收益率从1.68%下行2.83bps至1.65%，10年期国开收益率从1.73%下行3.63bps至1.69%。可转债方面，上半年中证转债指数上涨7.02%。3. 运行分析上半年股票市场表现较好，债券市场总体上涨。４月初A股和港股由于对等关税而大幅下跌，我们认为过高关税可能难以持续，后续中美之间大概率会展开谈判，对等关税对市场造成的冲击也有望逐步修复。因此策略上，我们保持稳定的股票仓位，并在下跌后积极寻找性价比较高的投资机会。今年一季度，红利风格相对较弱，成长股表现较好。二季度红利风格表现提升，成长股波动加大，出现分化。由于银行板块的业绩和分红稳定性高，因此本基金增加了对银行的配置。同时，出于对A股市场的看好，本基金也增加了对非银金融的配置。对于受制于价格下跌的煤炭、电力、石化等行业，本基金进行了一定幅度的减持。展望三季度，我们认为宏观经济变化不大，无风险收益率有望维持低位，我们仍然看好银行、电信运营商、水电等高股息行业。我们看到国产创新药出海成功案例大幅增加，这反映了国内创新药企业在全球范围内具有较强的竞争力，因此我们增加了对创新药企业的配置。二季度国内算力表现一般，我们认为随着算力供给瓶颈的逐步打开，国内AI算力和应用的表现也有可能改善，我们会重点关注具备高壁垒、行业地位稳固、盈利能力强的优质标的。

1.宏观经济分析国外经济方面，关税扰动导致全球工业生产和商品贸易前置，经济活跃度提振，但服务业延续放缓态势。全球通胀粘性逐渐消退，关税取而代之成为全球通胀的新主线。美国2025年6月制造业PMI较2024年12月读数下降0.3个百分点至49%，2025年6月服务业PMI较2024年12月回落3.3个百分点至50.8%，2025年6月CPI同比增速较2024年12月回落0.2个百分点至2.7%，2025年6月失业率较2024年12月持平在4.1%，美联储上半年未调整政策利率。欧元区经济表现分化，2025年6月欧元区制造业PMI较2024年12月抬升4.4个百分点至49.5%，2025年6月服务业PMI较2024年12月回落1.1个百分点至50.5%，2025年6月欧元区调和CPI同比增速较2024年12月回落0.4个百分点至2.0%，2025年5月欧元区失业率为6.3%，与2024年12月读数持平，上半年欧央行四次降息共100bps。国内经济方面，上半年经济整体保持良好态势，消费和出口动能较为强劲，投资增速有所回落。价格方面，CPI与PPI在低位徘徊。具体来看，中采制造业PMI方面，2025年 6月值较2024年12月值下降0.4个百分点至49.7%。2025年6月工业增加值同比增长6.8%，较2024年12月值回升0.6个百分点。从经济增长动力来看，消费增速加快，2025年 6月社会消费品零售总额增速较2024年12月值抬升1.1个百分点至4.8%。投资中基建、制造业投资保持较高增速，房地产投资延续负增长，2025年 6月固定资产投资累计同比增速较2024年12月值回落0.4个百分点至2.8%。通胀方面，CPI保持稳定，2025年 6月同比增速0.1%，与2024年12月值持平。PPI负值小幅走阔，2025年 6月同比增速较2024年12月值回落1.3个百分点至-3.6%。2.市场回顾股票市场方面，上半年上证综指上涨2.76%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨0.03%，中小板综合指数上涨7.57%，创业板综合指数上涨8.78%。3.运行分析上半年本产品继续聚焦在科技创新方向，深入在人工智能基础设施、人工智能应用等创新方向的布局。市场低估了海外科技巨头在人工智能方向投入的决心，同时低估了海外产业链的盈利能力，该方向的重点公司或仍有较高的性价比。国内产业链受限于供给扰动， 短期产业进展有一定放缓，但是我们从产业链观察到中美在大模型能力上快速收敛、国内需求强劲，我们判断随着时间的推移，供给问题或会逐步得到解决，同时市场也会逐步认识到低估了国内的需求，该方向的重点公司从中期维度或有较大的空间。同时我们关注到海外和国内在基础大模型和垂直领域应用方向涌现出一批商业化能力较强的公司，当前或还不能判断人工智能是否完全闭环，但是在深度思考、AI编程、垂直应用方向，模型能力已经具备商业闭环的可能性。我们认为这个方向可能会逐步走出来一批优质的公司，也会加大在应用方向的关注。

1.宏观经济分析国外经济方面，关税扰动导致全球工业生产和商品贸易前置，经济活跃度提振，但服务业延续放缓态势。全球通胀粘性逐渐消退，关税取而代之成为全球通胀的新主线。美国2025年6月制造业与服务业PMI、CPI同比增速均回落，失业率较2024年12月持平，美联储上半年未调整政策利率。欧元区经济表现分化，2025年6月制造业PMI较2024年12月抬升，服务业PMI、调和CPI则回落，失业率持平，上半年欧央行四次降息共100bps。日本2025年6月CPI同比较2024年12月下降，制造业与服务业PMI则回升，上半年日央行上调政策利率25bps。国内经济方面，上半年经济整体保持良好态势，消费和出口动能较为强劲，投资增速有所回落。价格方面，CPI与PPI在低位徘徊。具体来看，中采制造业PMI方面，2025年 6月值较2024年12月值下降0.4个百分点至49.7%。2025年6月工业增加值同比增长6.8%，较2024年12月值回升0.6个百分点。从经济增长动力来看，消费增速加快，2025年 6月社会消费品零售总额增速较2024年12月值抬升1.1个百分点至4.8%。投资中基建、制造业投资保持较高增速，房地产投资延续负增长，2025年 6月固定资产投资累计同比增速较2024年12月值回落0.4个百分点至2.8%。通胀方面，CPI保持稳定，2025年 6月同比增速0.1%，与2024年12月值持平。PPI负值小幅走阔，2025年6月同比增速较2024年12月值回落1.3个百分点至-3.6%。2.市场回顾上半年债市整体上涨，结构上信用债表现好于利率债。其中，中债总财富指数上涨0.74%，中债银行间国债财富指数上涨0.85%，中债企业债总财富指数上涨1.35%。在收益率曲线方面，国债收益率曲线走势平坦化。其中，10年国债收益率从1.68%下行2.83bps至1.65%，10年期国开收益率从1.73%下行3.63bps至1.69%。股票市场方面，上半年上证综指上涨2.76%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨0.03%，中小板综合指数上涨7.57%，创业板综合指数上涨8.78%。3. 运行分析上半年股票市场整体上行，新科技、新消费等产业景气趋势强劲的领域投资机会较为丰富。结构上，代表新兴消费趋势与新科技产业周期的板块表现靓丽；与此同时，低估值、高分红与业绩确定性兼备的大金融板块也有持续稳健的良好表现。本基金坚持自上而下与自下而上方法相结合，研判宏观周期与市场环境变化，精选高景气产业，重点布局有望进行持续突破性创新、超越并领先于全球竞争力的产业。今年以来，以满足居民精神文化需求为代表的新兴消费产业趋势明确，如潮流玩具、国货国潮、社交电商、连锁新业态等相关细分行业的业绩景气度与企业经营质量均持续上行。本基金积极布局消费领域里的成长股，通过深度、前瞻的研究与仓位布局，在新兴消费产业中进行深度个股挖掘。重点细分行业包括但不限于，文化消费（情绪/IP/国潮等消费）、未来消费（AI+应用/端侧/智能汽车等）、服务消费（渠道改革/新兴电商/人力资源/文旅等）。同时，在海外地缘冲突、中美贸易冲突加剧的背景下，宏观与权益市场的不确定性增强。本基金加强对低波动、高确定性的防御型板块的重视程度，如大金融、上游资源品等，在波动的权益市场环境中保证组合的绝对收益与防御性、坚持均衡配置。本基金将秉承勤勉尽职的态度，努力为持有人创造稳健、可持续的回报。

1.宏观经济分析国外经济方面，关税扰动导致全球工业生产和商品贸易前置，经济活跃度提振，但服务业延续放缓态势。全球通胀粘性逐渐消退，关税取而代之成为全球通胀的新主线。美国2025年6月制造业PMI较2024年12月读数下降0.3个百分点至49%，2025年6月服务业PMI较2024年12月回落3.3个百分点至50.8%，2025年6月CPI同比增速较2024年12月回落0.2个百分点至2.7%，2025年6月失业率较2024年12月持平在4.1%，美联储上半年未调整政策利率。欧元区经济表现分化，2025年6月欧元区制造业PMI较2024年12月抬升4.4个百分点至49.5%，2025年6月服务业PMI较2024年12月回落1.1个百分点至50.5%，2025年6月欧元区调和CPI同比增速较2024年12月回落0.4个百分点至2.0%，2025年5月欧元区失业率为6.3%，与2024年12月读数持平，上半年欧央行四次降息共100bps。日本2025年6月CPI同比较2024年12月下降0.3个百分点至3.3%，2025年6月制造业PMI较2024年12月回升0.5个百分点至50.1%，2025年6月服务业PMI较2024年12月回升0.8个百分点至51.7%，上半年日央行上调政策利率25bps。国内经济方面，上半年经济整体保持良好态势，消费和出口动能较为强劲，投资增速有所回落。价格方面，CPI与PPI在低位徘徊。具体来看，中采制造业PMI方面，2025年 6月值较2024年12月值下降0.4个百分点至49.7%。2025年6月工业增加值同比增长6.8%，较2024年12月值回升0.6个百分点。从经济增长动力来看，消费增速加快，2025年 6月社会消费品零售总额增速较2024年12月值抬升1.1个百分点至4.8%。投资中基建、制造业投资保持较高增速，房地产投资延续负增长，2025年 6月固定资产投资累计同比增速较2024年12月值回落0.4个百分点至2.8%。通胀方面，CPI保持稳定，2025年 6月同比增速0.1%，与2024年12月值持平。PPI负值小幅走阔，2025年 6月同比增速较2024年12月值回落1.3个百分点至-3.6%。2.市场回顾上半年上证综指上涨2.76%，代表大盘股表现的沪深300指数上涨0.03%，中小板综合指数上涨7.57%，创业板综合指数上涨8.78%。3.运行分析上半年稳增长政策效果逐渐显现，国内经济保持平稳态势，但关税对于出口增速及未来预期造成扰动，地产仍在磨底状态，经济中期走势仍有待观察，短期国内稳增长政策进一步加码的必要性下降。海外经济也保持相对平稳，美联储对于降息暂时选择观望，全球仍在关注潜在关税政策的变化和可能的影响。在这种宏观环境下，组合重点关注结构性的投资机会。组合仓位维持相对稳定，持续坚持“核心-卫星”投资策略。核心组合对标业绩基准，从供需角度选择需求端景气度维持较高水平或相对稳定，同时供给端能够有竞争格局优化的子行业，并选择估值性价比较高或股息率处于较高水平的优质龙头公司。卫星组合的投资标的相对更加偏好成长性，上半年重点配置两个方向，一是符合政策支持方向或消费新趋势的新兴消费板块，结合季报情况，优先选择景气度维持或环比能有改善的优质公司；二是以人工智能为代表的新兴科技板块，这些板块符合政策支持方向，组合重点跟踪科技进步和发展阶段，优先选择已经能够在业绩上体现需求弹性的公司。