石雨欣 - 基金投资策略和运作

三季度，美国与全球主要经济体在贸易谈判中达成协议，全球贸易关税局势逐步缓和；尽管通胀仍处于高位，但受就业压力明显上升影响，美联储选择降息，全球流动性预期改善，市场风险偏好随之提高。国内经济延续温和修复态势，PMI指数震荡回升，其中生产端修复力度总体优于需求端。受部分行业整治无序竞争政策的影响，部分商品价格出现波动性上涨，带动PPI在低位有所回升，而CPI因受到食品价格疲软继续反弹乏力，整体通胀水平依然偏弱。财政政策加速推进，政府债发行节奏加快，货币政策协同发力，买断式逆回购、MLF净投放规模适度加大，流动性维持宽松格局，资金利率中枢保持稳定。债券市场方面，受到权益市场走强、商品价格上行、新发国债等增值税恢复征税及公募基金销售新规等冲击，收益率曲线普遍呈现陡峭化上行，信用债上行幅度普遍大于利率债，信用利差短端小幅压缩，长端普遍有所走扩，债券整体表现偏弱。　　期内组合结束封闭运作期并进入新一期封闭运作期，组合期内在临近开放期之前不断持续降低组合杠杆和久期水平，持续提高组合流动性，期内债券市场波动较大，组合受市场波动的影响相对较小。

三季度，美国与全球主要经济体在贸易谈判中达成协议，全球贸易关税局势逐步缓和；尽管通胀仍处于高位，但受就业压力明显上升影响，美联储选择降息，全球流动性预期改善，市场风险偏好随之提高。国内经济延续温和修复态势，PMI指数震荡回升，其中生产端修复力度总体优于需求端。受部分行业整治无序竞争政策的影响，部分商品价格出现波动性上涨，带动PPI在低位有所回升，而CPI因受到食品价格疲软继续反弹乏力，整体通胀水平依然偏弱。财政政策加速推进，政府债发行节奏加快，货币政策协同发力，买断式逆回购、MLF净投放规模适度加大，流动性维持宽松格局，资金利率中枢保持稳定。债券市场方面，受到权益市场走强、商品价格上行、新发国债增等值税恢复征税及公募基金销售新规等冲击，收益率曲线普遍呈现陡峭化上行，信用债上行幅度普遍大于利率债，信用利差短端小幅压缩，长端普遍有所走扩，债券整体表现偏弱。　　期内A股市场表现强劲，主要指数陆续创出本轮新高。市场整体呈现显著的成长风格，以科技板块为引领，资源板块也表现突出。相对而言，金融等价值防御板块涨幅落后。　　报告期内，本基金继续按照“固收+”策略布局投资，适度提升仓位，增加科技板块配置，在深入研究基础上，重手出击有把握个股。我们将坚守聚焦选股的中期定位，不压单一风格或赛道，在成长、消费、周期制造和价值等方向持续能力圈的拓展，以适应不同市场环境，力争长期超额收益的多元化累积。债券部分保持中短端商业银行二级资本债和永续债配置为主，对长端利率债保持谨慎，适当降低组合久期水平。

三季度，债券市场收益率整体陡峭化上行，1年期国债收益率上行3BP至1.365%，10年期国债收益率上行22BP至1.86%。期内政府债净供给压力较大，且长久期供给维持高位，一定程度压制了市场长端的表现。期内权益市场震荡上涨，分流部分债券市场资金，加大了债券市场的调整。另外，债市普遍较为关注基金赎回新规，又使得市场参与者开始进一步担忧基金负债端的稳定性，延后了债市的反弹。中长期看，预计四季度社融增速下滑，资产荒有可能继续存在，在当前房地产市场尚未止跌，海外央行处于宽松周期的背景下，央行将继续实施“适度宽松”的货币政策，保持市场流动性合理充裕，对中短债市场存在一定的支撑。期内中债综合全价(总值)指数涨跌幅为-1.50%。三季度权益及转债市场整体呈现普涨态势，市场交投活跃，指数表现强势。期内组合继续保持流动性，保持了对信用票息资产的基本配置，同时阶段性参与长端利率债的波段操作机会；权益部分，组合期内少量参与绩优股标的的配置和交易。

报告期内，伴随中美贸易冲突逐渐缓解，资本市场风险偏好上行，债券收益率曲线呈现出现陡峭化上行态势。1年期、10年期国债收益率分别较二季度末上行3bps、21bps；1年期AAA信用债、5年期AAA信用债收益率分别较二季度末上行7bps、29bps，1年期、5年期AA信用债收益率分别较二季度末上行11bps、20bps。　　组合在投资运作过程中，灵活调整组合杠杆、久期水平，持续寻找有性价比的资产进行配置和交易。

2025年三季度A股经历了一波显著上涨，且科技股是上涨主力，电子设备、有色金属、电气设备、信息技术等行业涨幅居前。这主要得益于政策对科技创新与新质生产力的大力支持，以及半导体国产化、AI算力基建提速等产业趋势的推动。同时，市场流动性充裕，融资资金净买入额大幅增加，也为行情上行提供了关键支撑。债券市场方面，受到权益市场走强、商品价格上行、新发国债等增值税恢复征税及公募基金销售新规等冲击，收益率曲线普遍呈现陡峭化上行，信用债上行幅度普遍大于利率债，信用利差短端普遍小幅压缩，长端普遍有所走扩，债券整体表现偏弱。　　本基金三季度整体维持了中性偏高仓位，仓位在非银、科技、消费等行业均衡分布，对于后市，我们仍持积极态度，将继续努力寻找投资方向。债券部分保持短端政府性债券和普通信用债的配置为主，久期控制在1年内，保持组合较好的流动性。

三季度，美国与全球主要经济体在贸易谈判中达成协议，全球贸易关税局势逐步缓和；尽管通胀仍处于高位，但受就业压力明显上升影响，美联储选择降息，全球流动性预期改善，市场风险偏好随之提高。国内经济延续温和修复态势，PMI指数震荡回升，其中生产端修复力度总体优于需求端。受部分行业整治无序竞争政策的影响，部分商品价格出现波动性上涨，带动PPI在低位有所回升，而CPI因受到食品价格疲软继续反弹乏力，整体通胀水平依然偏弱。财政政策加速推进，政府债发行节奏加快，货币政策协同发力，买断式逆回购、MLF净投放规模适度加大，流动性维持宽松格局，资金利率中枢保持稳定。债券市场方面，受到权益市场走强、商品价格上行、新发国债等增值税恢复征税及公募基金销售新规等冲击，收益率曲线普遍呈现陡峭化上行，信用债上行幅度普遍大于利率债，信用利差短端小幅压缩，长端普遍有所走扩，债券整体表现偏弱。　　三季度国内权益市场持续走高，受益流动性宽松和风险偏好提升，成长方向的资产表现占优。从基本面看，经济面临国内外压力，但是整体韧性较强，同时国内政策留有余地，经济基本面风险可控。从流动性层面看，国内流动性依然宽裕，海外美联储降息，有利于权益资产估值回升。当前政策对资本市场较为呵护，结构性行情持续存在。　　报告期内，本基金继续按照“固收+”策略布局投资。板块上，在成长、消费、周期制造和价值等方向均有配置。个股上，自下而上聚焦选股，积极挖掘风险收益比合适的投资机会。债券部分保持对商业银行金融债的配置为主，适当降低债券部分久期，提高组合流动性。

2025年三季度A股经历了一波显著上涨，且科技股是上涨主力，电子设备、有色金属、电气设备、信息技术等行业涨幅居前。这主要得益于政策对科技创新与新质生产力的大力支持，以及半导体国产化、AI算力基建提速等产业趋势的推动。同时，市场流动性充裕，融资资金净买入额大幅增加，也为行情上行提供了关键支撑。债券市场方面，受到权益市场走强、商品价格上行、新发国债等增值税恢复征税及公募基金销售新规等冲击，收益率曲线普遍呈现陡峭化上行，信用债上行幅度普遍大于利率债，信用利差短端小幅压缩，长端普遍有所走扩，债券整体表现偏弱。　　本基金三季度整体维持了中性偏高仓位，仓位在非银、科技、消费等行业均衡分布，对于后市，我们仍持积极态度，将继续努力寻找投资方向。债券部分主要是以配置政府性债券为主，期内进一步压缩债券部分久期，保持了组合较好的流动性。

三季度，美国与全球主要经济体在贸易谈判中达成协议，全球贸易关税局势逐步缓和；尽管通胀仍处于高位，但受就业压力明显上升影响，美联储选择降息，全球流动性预期改善，市场风险偏好随之提高。国内经济延续温和修复态势，PMI指数震荡回升，其中生产端修复力度总体优于需求端。受部分行业整治无序竞争政策的影响，部分商品价格出现波动性上涨，带动PPI在低位有所回升，而CPI因受到食品价格疲软继续反弹乏力，整体通胀水平依然偏弱。财政政策加速推进，政府债发行节奏加快，货币政策协同发力，买断式逆回购、MLF净投放规模适度加大，流动性维持宽松格局，资金利率中枢保持稳定。债券市场方面，受到权益市场走强、商品价格上行、新发国债等增值税恢复征税及公募基金销售新规等冲击，收益率曲线普遍呈现陡峭化上行，信用债上行幅度普遍大于利率债，信用利差短端小幅压缩，长端普遍有所走扩，债券整体表现偏弱。　　期内组合以配置中高等级信用债为主，期内随着市场风险偏好有所提升，组合进一步减持商业银行二永债的比重，适当增持中短端普通信用债，总体上以降低久期和杠杆水平为主，对长端利率保持谨慎。

报告期内经济整体平稳，生产仍有韧性，需求有所转弱。工业生产方面，7月、8月工业增加值分别同比增长5.7%、5.2%，较6月边际有所放缓但仍然维持在较高水平。固定资产投资出现负增长，制造业、基建、房地产投资均偏弱。房地产投资跌幅走阔，施工面积、新开工面积继续走弱，建安投资持续偏弱。消费方面，社零增速略有回落，消费补贴政策对社零形成一定支撑。　　报告期内，7天逆回购利率、1年期及5年期LPR均保持不变。资金面较为宽松，报告期DR001均价1.38%，较二季度呈下行态势。　　报告期内，收益率曲线陡峭化上行。短端信用利差压缩，长端信用利差走阔。　　策略上，灵活调整久期和杠杆，结构上配置集中于高等级信用债，结合基本面和资金面的情况，同时考虑期限利差、品种利差等不断优化组合结构，在收益率曲线上寻找凸点，把握交易性机会。

上半年由于全球贸易关税升级的影响，出口对经济的贡献有所下降，但国内经济依然保持了较强的韧性，特别是消费的贡献率明显提高，GDP同比实现了5.3%的增长。财政政策持续发力，政府债发行明显前置，一方面不断优化地方政府的债务结构，另一方面不断加大民生投入；货币政策进一步宽松，央行通过降准、降息以及各类政策性金融工具保持流动性合理充裕，对财政政策的配合度也进一步提高。社融增速在政府债的支撑下开始企稳回升，但CPI和PPI回升乏力，需求恢复偏慢。债券收益率受到供给压力加大及全球贸易关税的影响呈现波动，二季度在央行降息后收益率有所回落，上半年债券收益率总体呈现先上后下小幅波动的特征，信用债收益表现略好于利率债。　　A股上半年市场先抑后扬，DeepSeek的出现强化中国发展AI自信心，民营企业家座谈后，全国上下更加坚定发展新质生产力。二季度美国发起的贸易战造成市场大幅波动，中国选择强势反击，最终以打促谈，逐渐回归理性局面，主要宽基指数陆续都收回跌幅，波澜不惊。结构上，新消费、科技成长、价值红利都有积极表现，市值风格上小盘领先。　　报告期内，本基金继续按照“固收+”策略布局投资，保持中性偏积极仓位。在深入研究基础上，重手出击有把握个股，并兼顾消费、成长、价值等风格的多元化配置。我们将坚守聚焦选股的中期定位，不压单一风格或赛道，在成长、消费、周期制造和价值等方向持续能力圈的拓展，以适应不同市场环境，力争长期超额收益的多元化累积。债券部分保持3年左右商业银行二级资本债和永续债配置为主，阶段性参与长端利率债的波段操作，灵活调整债券部分的久期水平。

上半年由于全球贸易关税升级的影响，出口对经济的贡献有所下降，但国内经济依然保持了较强的韧性，特别是消费的贡献率明显提高，GDP同比实现了5.3%的增长。财政政策持续发力，政府债发行明显前置，一方面不断优化地方政府的债务结构，另一方面不断加大民生投入；货币政策进一步宽松，央行通过降准、降息以及各类政策性金融工具保持流动性合理充裕，对财政政策的配合度也进一步提高。社融增速在政府债的支撑下开始企稳回升，但CPI和PPI回升乏力，需求恢复偏慢。债券收益率受到供给压力加大及全球贸易关税的影响呈现波动，二季度在央行降息后收益率有所回落，上半年债券收益率总体呈现先上后下小幅波动的特征，信用债收益表现略好于利率债。　　期内组合以配置中短期限信用债为主，适当增持中等期限信用债，减持较短期限的信用债，适当提高组合的杠杆和久期水平，阶段性参与长端利率债的交易性机会；对转债部分继续保持谨慎，组合期内净值表现良好。

2025年上半年，经济呈弱复苏态势，宏观政策积极有为，而需求仍相对不足。增长方面，经济数据显示，结构上，近期工业增加值表现同比增速小幅回升，制造业和基建投资累计同比增速高位小幅回落，房地产开发投资累计同比仍然继续滑落，消费品零售总额同比也开始回落。经济整体仍处于弱复苏状态。通胀方面，6月CPI同比小幅回升至0.10%，PPI同比降幅小幅扩大至-3.6%，均仍处于低位，通胀环境对债市边际影响有限，但近期国内反内卷政策开始对通胀预期产生一定摆动。货币政策方面，经济呈现“生产强于消费、外需强于内需”的分化，仍需宏观政策呵护，供给侧虽有反内卷政策，需求侧还是偏弱。但前期货币政策降息10BP之后，短期内继续降息的紧迫性不强。国内城投和地产两大主要融资部门同时收缩，经济中缺乏提供稳定收益的资产，资产荒延续，信用债表现强于利率债。整体来看债券收益率呈现低位震荡特征，1-6月10年期国债收益率上行约4BP，中债综合全价（总值）指数-0.1371%。权益市场整体呈现普涨态势，市场交投活跃度显著提升，转债市场同样表现强势。　　期内组合继续保持流动性，保持了对信用票息债券的基本配置，同时阶段性参与长端利率债的波段操作机会；权益部分，组合期内少量参与红利股及绩优股标的的配置和交易。