伍智勇 - 基金投资策略和运作

2026年一季度，地缘冲突不断演变和加剧，对全球制造业供应链和产能带来了巨大挑战；AI技术浪潮继续向前推进，对许多行业产生的影响仍在持续展开。报告期内，A股市场先涨后跌，其中沪深300指数下跌3.89%，创业板指下跌0.6%，科创50指数下跌6.5%。煤炭、石化、公用事业、化工、建材和电力设备等行业表现较好，而非银金融、计算机等板块则表现落后。一季度两市总成交额约为143万亿元，创历史新高。世界局势已很复杂，市场包含了各种预期及各类属性的资金，走势也变得复杂。从产业趋势的角度，地缘冲突的加剧使得各个国家和地区将更加注重能源、资源及供应链来源的安全性和多样化。在此过程中，中国新能源、能源及制造业行业的优势与韧性将继续彰显其持续的竞争力和发展空间。从企业价值的角度出发，国内许多企业在走向全球化的过程中，经历了供应链的剧烈变动、关税的挑战以及各种突发情况的应对，很多资源和制造业企业展现出了超强的行业竞争力和全球竞争力。一季度我们持仓的行业主要分布于有色、化工、新能源、电子、金融等行业，从安全边际的角度，少量增加了汽车、家电、公用事业等行业的优质公司的配置。我们希望能实事求是，与时俱进，不断寻找到更具风险收益比的资产，动态调整和平衡组合，以希望组合在中长期能获得比较好的夏普比率。

2026年一季度，全球经济原本在AI和新能源的拉动下持续复苏，同时国内产能扩张和消化周期基本走到了后段，越来越多环节盈利开始向上，应为正常的复苏过程。但突发事件美伊战争增加了投资上的变数。由于霍尔木兹海峡的封闭，导致原油价格飙升，使得全球经济进入了一个稍显复杂的状态：一方面是国内很多环节处于复苏的初期，另一方面是全球的滞涨风险。我们也基于这一变化，对市场观点进行了一定的修正，在预期通胀加快上行的背景下进行投资。从产业背景来看，科技产业仍然快速发展，但北美降息预期下降，因此对于科技行业做正常假设，并不追求出现大幅加杠杆情况下的投资加速。随着目前科技行业的体量增长，新的项目持续出现，对电力、有色等总需求产生了积极拉动。国内来看，供给投放在一年前基本就已经结束，中国的产能过剩大幅化解，甚至部分环节已经开始出现了紧平衡的状态。而部分环节，由于战争放大了需求或压缩了供给，导致供需矛盾提前出现。我们认为今年周期投资的机会提前和放大，市场整体表现值得期待。对于中国整个产业的脉络，我们认为在创新和升级下，会同时迎来产能和库存周期。科技行业是拉动全球经济增长的主要动力，能源安全带来了新一轮的全球需求增长，两者共同带来周期品种的投资机会。设备制造业方面，由于库存周期见底，装备制造类公司需求有所复苏。但我们认为设备行业出现的投资机会来自于下游新需求的诞生：新技术带来新需求，新需求带来新产能。科技行业目前的先进产能扩张，已经初步展示了这一趋势。新能源行业，产能扩张周期影响已经结束，库存周期进入了被动去库存阶段。目前需求已经恢复并开始较快增长，而企业的预期尚未跟上，企业库存还在下降。后续可以预期库存周期上行，逐步进入主动补库存阶段。我们预计这一过程将持续一年以上，资本市场会反复演绎，直到商品价格见顶。储能和锂电行业，由于美伊战争的影响，我们认为不论是中期还是远期的需求都得到了放大。中期来说，化石能源的价格上涨带来了新能源的经济性提升；远期来看，动荡不安的全球局势和能源安全问题导致全球的新能源转型面临再度提速。这里面我们看好扩产周期更长、资源属性更高的品种。碳酸锂和六氟等的扩产周期都在2-3年，开始出现供需不平衡后，持续时间会相当长。而扩产周期越长的东西，越需要高的投入资本回报率，生产商才有动力去扩产。因此我们认为这一轮新能源产业链中，长资本开支周期的公司可能会有好的表现。 在太空光伏领域，我们看好代表技术进步的方向。太空光伏未来的空间巨大，短期还没有到大规模推广的时间节点。但我们认为这一主题会反复演绎，直到其真正兑现的时间。终端产品方面，电池技术进步和AI对能源的要求催生了很多产品升级和扩张。数据中心和汽车为代表的AI应用的需求持续增长。展望未来五年，新能源汽车全球全面推广，能源成本和安全问题会进一步提高其增速。数据中心占储能下游的比重可能大幅提升，这为新能源行业带来了第二成长曲线。总体来说，我们关注AIDC、智能汽车和固态电池等新技术带来的投资机会。此外，AI未来的发展，电气系统可能成为重要矛盾和发展方向。一次、二次、三次电源都将发生很大的变化。散热方面，从风冷走向液冷也会带来新的投资机会。我们积极寻找变化中的投资机会。以新能源、TMT为代表的业绩成长行业，部分环节在2025年，已经出现了盈利能力的回升，2026年将可能进一步提升。储能、AI等新需求的提速也在路上，看好2026年能够兑现成长的公司的行情。

2026年1季度，全球经济因美以伊冲突遭遇重大变局，经济复苏进程受阻，资产定价的宏观逻辑面临重大不确定性。美以伊冲突后，原油价格中枢迅速抬升，霍尔木兹海峡实质性停运，欧洲遭受新一轮能源危机，欧央行上修基准通胀、下修GDP增速；美国虽为原油净出口国，没有能源断供风险，但战局深陷泥沼引发市场对“石油美元”霸权的怀疑，美元信用的根基有所动摇，同时美国通胀仍是制约联储降息的主要因素；日韩因经济极度依赖原油进口，货币开始贬值，股市也面临下行风险，经济基本面遭受考验。总的来看，全球央行对于油价上涨普遍持偏鹰态度，流动性难以延续2025年的宽松态势，全球经济也面临考验；对资产价格而言，此前的经济复苏叙事开始让位于美伊战局的影响。2026年1季度，国内经济稳中向好。在全球经济承压的背景下，我国凭借充足的能源储备、强大的供应链和乐观的内需政策指引，经济运行进一步改善。物价方面，PPI回升连续超预期，CPI也有较大幅度改善，体现了上游生产和下游消费的强大韧性。基本面来看，投资、消费、生产均较2025年4季度有明显改善，进出口高增，M1、M2及社融表现屡超预期，供需格局与流动性均支持基本面的持续改善。政策方面，经济发展更加注重质的有效提升、长期可持续发展以及政策间的协同配合。根据政府工作报告部署，为实现年度GDP和通胀目标，我国货币政策延续适度宽松总基调、财政政策更加积极。政策从提振内需、培育创新动能、促进高水平科技自立自强三个方面作出重点部署：内需层面，坚持内需主导，统筹促消费和扩投资，拓展内需增长新空间，更好发挥我国超大规模市场优势；培育创新动能方面，以优化提升传统产业、培育壮大新兴产业和未来产业、扩能提质服务业、打造智能经济新形态为主要方向，坚持把发展经济的着力点放在实体经济上，因地制宜发展新质生产力，建设现代化产业体系；在加快高水平科技自立自强方面，要加强原始创新和关键核心技术攻关，推动科技创新和产业创新深度融合，一体推进教育科技人才发展，全面增强自主创新能力，为高质量发展提供科技支撑。2026年1季度，受美伊冲突影响，全球资本市场波动较大，超出投资者预期。1-2月份，市场继续围绕2025年的主要驱动因素AI、全球宏观叙事运行；3月份，伊朗冲突改变了既有的宏观叙事，导致全球资本市场波动加大，普遍下跌。A股市场方面，1季度HALO交易盛行，广谱能源（油气、煤炭、新能源、电力等）和传统产业（化工、建材等）表现较好，对流动性依赖性较强的科技股仅海外算力表现较好。操作方面，本产品回归基金风格，拥抱成长行业，布局方向包括但不限于新兴成长领域、战略性新兴产业、未来产业等。从投资方向上，聚焦0-1、1-10的产业和公司。具体而言，主要布局了新能源（固态电池）、国产算力、商业航天等领域，但受市场短期风格影响，表现不佳。展望未来，从产业趋势发展视角来看，伴随着AI的蓬勃发展，全球科技摁下了加速键，未来已来。我们认为，AI技术不仅正在改变我们熟知的互联网、日常办公、云计算等领域，还将作为生产力加速其他领域的发展，包括但不限于商业航天、新能源、未来产业（量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信）等。这些领域前景广阔，空间巨大，非常值得关注、研究和投资。因此，我们坚定看好科技行业。后续，本产品将继续布局前沿科技领域，拥抱时代红利。

2026年1季度，全球经济因美以伊冲突遭遇重大变局，经济复苏进程受阻，资产定价的宏观逻辑面临重大不确定性。欧洲遭受新一轮能源危机，美国通胀仍是制约联储降息的主要因素，全球央行对于油价上涨普遍持偏鹰态度，流动性难以延续2025年的宽松态势，此前的经济复苏叙事开始让位于美伊战局的影响。1季度国内经济稳中向好。在全球经济承压的背景下，我国凭借充足的能源储备、强大的供应链和乐观的内需政策指引，经济运行进一步改善。物价方面，PPI回升连续超预期，CPI也有较大幅度改善，体现了上游生产和下游消费的强大韧性。基本面来看，投资、消费、生产均较2025年4季度有明显改善，进出口高增，M1、M2及社融表现屡超预期，供需格局与流动性均支持基本面的持续改善。2026年1季度，A股先上后下，整体震荡偏弱；港股受外围地缘及美元波动冲击更为明显，调整幅度更大。市场核心焦点从宏观产业逻辑，转向地缘冲突的影响幅度和持续时间。宽基指数方面，在地缘冲击的背景下，沪深300指数、恒生科技指数震荡下行，整体跟随全球风险资产同步调整。风格与行业方面，市场聚焦的广谱能源、高现金流红利和AI硬件三大中期主线在1季度表现较好；内需板块中，PPI转正和CPI企稳回升是驱动消费、医药及顺周期板块的关键，市场对此存在分歧，1季度表现尚不显著。当前，美股面临滞胀压力和AI投融资隐忧，高估值、高仓位仍需时间消化；中国资产虽然短期受地缘冲突影响，但依托较高的能源自给率、完备的工业制造体系和远离冲突中心，有望展现较强的抗冲击能力和全球资金避风港属性。当前，A股、H股估值中性，盈利有望逐步回升，在全球资产比价体系中具备显著的安全边际与配置性价比。操作方面，本基金本报告期内仓位变化不大，结构上稍作调整，以电子半导体、医药生物作为底仓配置的基础上，增配了储能相关电力设备和能源金属，兑现了部分涨幅较大的互联网和传媒品种。站在2季度初的时间节点上，我们对后续市场的表现并不悲观，一方面美伊冲突边际恶化的概率在降低，市场风险偏好会逐步提升，前期因为汇兑大宗成本上升的部分行业个股可能得到修复。另一方面，我们认为国内支持内需消费的政策值得期待，尤其是针对服务业。本产品组将维持适当的个股分散度，保持对科技创新领域内新方向和机会捕捉的敏锐度。未来1-2个季度，本组合继续围绕以下几个方向深耕布局：1）AI带来的新需求、新技术的拉动以及传统半导体产业周期的复苏；2）由数据中心和储能带来的催生产品升级和场景扩张的新能源行业机会；3）创新药领域内更为前沿方向的布局；4）新兴消费的景气度方向挖掘，传统消费的复苏，包括服务消费、大众食饮；5）已树立品牌认知和渠道优势的出海品牌或具备成本优势的代工龙头。

2025年，我们对中国经济和A股权益市场保持乐观。虽然二季度关税政策对市场产生了一定的短期冲击，但中国经济长期向好的基本面没有改变。国内通信、电子、创新药、汽车、军工、机械等诸多高端制造业持续展示出国际竞争力；“反内卷”政策的逐步推进使得很多周期行业和制造行业中期供需格局逐步改善，进一步提高整体经济的韧性和盈利能力；人工智能行业持续加大投资和国内科技行业的持续进步也使得TMT行业很多公司业绩有望持续提升。2025年，我们全年保持对高质量公司的配置，保持对金融、科技、资源、制造等行业的配置，密切关注反内卷政策的推进以及科技行业的发展，积极寻找投资机会。一季度，我们重点配置了汽车、家电、通信、有色、电子、金融等行业，二季度我们适度增加了金融、电子行业的配置、适度降低了汽车和零部件行业的配置，三季度增加了电力设备和化工行业的配置，四季度适度降低了电子和通信行业权重，适度增加电力设备、化工和非银行业的配置。我们希望能与时俱进，不断寻找到更具风险收益比的资产，动态调整和平衡组合，以希望最终组合能获得比较好的夏普比率。

2025年，我国经济稳中向好，实际GDP增速达到5%，顺利完成全年增长目标。结构上看，净出口成为经济增长的主要拉动力，固定资产投资同比下降3.8%，社会消费品零售总额同比增加3.7%，二者增速均低于名义GDP。通胀方面，经济供需矛盾仍存，需求不足是制约物价上行的主要原因，全年通胀水平低位运行。政策方面，“质的有效提升”已逐步成为优先于经济增速的政策考量，在社会生产领域“内卷式”竞争不断加剧的背景下，企业盈利空间受到挤压、社会物价水平处于低位，“反内卷”成为优化社会生产模式、提升资源配置效率的重要课题。从政策实施情况来看，财政政策结构性特征显著，资金重点投向科技创新和民生保障领域，货币政策全年保持适度宽松基调。2025年，受益于美元指数走弱，新兴股票市场整体回暖。AH股迎来价值重估的关键年，市场主要矛盾从宏观预期不稳转向政策落地实效与企业盈利修复的实际验证。宽基层面，在财政发力与货币宽松的政策共振下，沪深300指数、恒生指数震荡上行，走出了估值修复行情。风格与行业层面，市场逻辑从单纯的红利避险向成长复苏方向扩散：上半年高股息资产保持韧性，下半年随着内需企稳，AI应用、硬科技等科技（通信、电子）成长板块与顺周期（有色、化工）板块接力上涨。操作方面，本基金本报告期内对组合结构做了适度调整，在以泛科技（互联网、消费电子、半导体）及医药为底层配置的基础上，增加顺周期（有色、机械）及服务消费仓位，降低了传统消费配置。

2025年，美国经济在高利率与政策不确定性并存的背景下展现出较强韧性，全年增长节奏有所放缓但未明显失速。就业市场逐步降温，但仍处于健康运行区间，新增就业率和失业率呈现“双低”态势。通胀在服务项增速放缓、商品价格走弱的共同作用下整体下行。特朗普政府的贸易与产业政策虽一度加剧市场波动，但未对实体经济形成持续冲击。与此同时，美元走弱改善了金融条件，财政层面未见明显收缩，叠加AI、能源相关领域资本开支加速，多重因素共同支撑了美国经济在去通胀过程中平稳运行。2025年，我国经济稳中向好，实际GDP增速达到5%，顺利完成全年增长目标。据国家统计局初步核算，名义GDP增速为4%，GDP平减指数为-1%。结构上看，净出口成为经济增长的主要拉动力，按人民币计价的出口同比增长6.1%，增速高于名义GDP；固定资产投资同比下降3.8%，社会消费品零售总额同比增加3.7%，二者增速均低于名义GDP。通胀方面，经济供需矛盾仍存，需求不足是制约物价上行的主要原因，全年通胀水平维持低位运行；分项来看，CPI同比回归正区间，PPI同比仍处于深度负区间，从趋势上看，CPI改善幅度偏弱，PPI改善幅度相对较大。政策方面，党的二十大以来，“质的有效提升”已逐步成为优先于经济增速的政策考量，因地制宜发展新质生产力、建设全国统一大市场的重要性上升。在社会生产领域“内卷式”竞争不断加剧的背景下，企业盈利空间受到挤压、社会物价水平处于低位，“反内卷”成为优化社会生产模式、提升资源配置效率的重要课题。从政策实施情况来看，财政政策结构性特征显著，资金重点投向科技创新和民生保障领域，同时紧盯地方政府债务及金融领域风险，稳步推进化债工作落地。货币政策全年保持适度宽松基调，累计实施降息10个基点、降准50个基点，同时依托公开市场操作维护市场流动性合理充裕，有效平滑短期资金面波动。当前宏观政策的一致性逐步强化，财政、货币、产业、金融政策协同发力，以助力实体经济高质量发展为核心目标，为我国经济社会发展注入强劲动力。2025年，美股整体呈现高位拉锯态势，行情由宏观分母端的降息预期与微观分子端的AI业绩兑现共同驱动，但在历史高估值的约束下，市场波动显著加剧。科技巨头走势分化，市场广度边际改善，资金逐步流向利率敏感型中小盘标的。受益于美元指数走弱，新兴市场整体回暖。2025年，AH股迎来价值重估的关键年，市场主要矛盾从宏观预期不稳转向政策落地实效与企业盈利修复的实际验证。宽基层面，在财政发力与货币宽松的政策共振下，沪深300指数、恒生指数震荡上行，走出了估值修复行情。风格与行业层面，市场逻辑从单纯的红利避险向成长复苏方向扩散：上半年高股息资产保持韧性，下半年随着内需企稳，AI应用、硬科技等科技成长板块与顺周期板块接力上涨。港股受益于美联储降息带来的流动性外溢效应，表现弹性优于A股，AH溢价率高位回落。整体来看，2025年全球资本市场的核心驱动是全球流动性宽松与地缘经济格局的重塑。当前，美股高估值仍需时间通过业绩消化，而AH股虽完成阶段性修复，但其动态市盈率仍处于历史中枢偏下区间，在全球资产比价体系中具备显著的安全边际与配置性价比。2025年全球宏观环境呈现“波动加剧、逐步趋稳”的特征，市场主要围绕全球宏观叙事和AI产业发展展开，以黄金为代表的有色板块及以海外算力为核心的AI产业链引领市场。操作方面，本基金本报告期内秉持基金经理的价值投资风格，优选传统领域优质公司，主要聚焦互联网、食品饮料、低位优质地产公司、家电龙头、公用事业等领域。具体操作如下：1季度，主要配置互联网、低位消费品及具备政策预期的低位优质房地产标的；2季度，增仓机械等传统产业优质公司，兑现部分优质地产公司收益；3季度，继续降低房地产配置，增仓低位消费品以及具备性价比的电子公司；4季度，继续维持互联网、消费品等优质公司配置，并调整产品策略，适度增加了固态电池等新兴产业配置。

对于中国整个产业的脉络，我们认为在产业创新与升级驱动下，会迎来需求复苏与库存周期的拐点，科技行业将成为未来经济增长的核心引擎。我们重点关注科技行业催生新终端产品及市场空间，以及周期品种的投资机会。设备制造业而言，我们认为库存周期见底，装备制造类公司需求有所复苏。由于传统行业体量较大，温和复苏对设备需求拉动有限，但科技行业带来了许多创新性机会，这些行业的先进设备资本开支正迅速上行。目前部分科技行业的先进产能扩张，已初步印证这一趋势。新能源行业，判断产能扩张周期已基本结束，截至2025年底，库存周期已进入被动去库存阶段。复苏初期，企业预期尚未修复，库存仍在下降。我们预期后续库存周期将上行，逐步进入主动补库存阶段。我们预计这一过程将持续一年以上，直至商品价格见顶。在储能与锂电产业链，我们看好扩产周期更长、资源属性更强的环节。碳酸锂、六氟磷酸锂等品种的扩产周期普遍2-3年，而扩产周期越长的品种，越需要高ROIC支撑，生产商方具备扩产动力。因此，我们认为本轮新能源产业链中，长资本开支周期的品种仍将有较好表现。在太空光伏领域，我们看好技术进步的方向。太空光伏长期市场空间广阔，短期内尚不具备大规模推广条件，但我们认为这一主题将反复活跃，直至商业化大规模兑现，这也是我们重点关注的方向。终端产品方面，电池技术进步与AI对能源效率的要求，催生了产品升级与产能扩张。以数据中心和汽车为代表的AI应用需求增长仍在持续，中长期看，新能源汽车全球全面推广以及数据中心占储能下游的比重提升，为新能源行业开辟了第二成长曲线。总体来说，我们关注AIDC、智能汽车和固态电池等新技术带来的投资机会。总而言之，AI未来的发展，电气系统可能成为核心瓶颈与关键发展方向。一次、二次、三次电源都将发生大的变化。散热方面，从风冷走向液冷也会带来新的投资机会。我们积极挖掘产业变革中的投资机会。

报告期内，沪深300、创业板指大幅上涨，有色、电子、通信、电力设备等行业涨幅领先。我们年初以来对2025年A股权益市场一直是相对乐观，在我们的二季报也表示，随着关税政策短期冲击最剧烈的阶段逐步过去，预计经济周期将发挥更多作用，全球主要经济体大概率进入普遍宽财政、宽货币的格局，我们对国内经济和股市将继续保持相对乐观态度。整体配置思路方面，我们继续将具备持续盈利能力、估值合理偏低的行业和公司作为基础配置，持续挖掘中国制造业升级中的高质量公司，以及受益于全球制造业升级带来的资源品机会，并寻找AI带来的通信和电子行业机会。三季度，我们重点配置有色、电子、通信等行业，适度增加电力设备和化工行业的配置，降低金融行业的配置。

2025年三季度，经济延续正常修复，AI与机器人等新兴产业方向日益清晰，二者共振推动众多上市公司经营与预期同步向上。无论业绩兑现还是产业趋势，我们对未来均保持乐观。外部环境看，北美科技产业正处高速扩张期，带动相关产业同步增长，进而拉动整个经济的增速。科技行业体量已大，持续有新的项目出现，甚至对于电力的总需求都产生了积极影响。国内视角下，供给周期早已结束，产能过剩问题明显缓解，三季度起多个行业开始预期供需反转。新质生产力推动部分行业创新，新的投资与需求增长点正在酝酿，内需未来有望更为正面。我们认为中国产业的核心矛盾在于创新与升级。全球总量增长空间有限，加之中国产能占全球比重已高，传统经济或库存周期波动难以产生较大的机会。未来，科技行业将成为经济增长的主引擎，我们重点关注其能否带来新的终端产品和市场空间，并进一步为周期品种创造投资机会。具体行业来看，设备制造业方面，由于库存周期见底，因此装备制造类公司需求有所复苏。关注新的下游诞生能否对设备产生一些大的机会。新能源方面，产能扩张周期影响接近尾声，去库存周期已经结束，后续逐步可以预期库存周期上行。目前实际尚未发生，但我们预计未来两年发生的可能性已经不低，资本市场可能会提前演绎。终端产品方面，电池技术进步和AI对于能源的要求，催生了很多的产品升级和需求扩张。以汽车为代表的AI应用的升级也在持续进步，能够创造产品溢价，且进行下一轮智能创新的汽车公司将具备投资价值。总体来说，我们关注AIDC、固态电池等新技术带来的变化和终端汽车的投资机会。科技行业，整体看好AI持续的投入，观察AI应用的产生。国内的AI投入仍处于发展初期，2025-2026年是加速阶段，预计国产化会使得上升趋势更为陡峭。从目前的跟踪来看，AI的进一步推广，已经开始面临电气和能源的制约。由于AI的高算力密度使整体能耗不断增加，导致单位体积高密度和低损耗供电成为焦点。能源问题一方面是总的能源效率，另一方面是更高能源密度下稳定供电的问题。随着机柜方案逐渐成为主流，高功率电源系统开始进入快速发展阶段，未来高压输电也将逐步进入推广周期。AI未来的发展，电气系统有可能成为重要的方向，一次、二次、三次电源都将发生很大的变化，从风冷走向液冷也会带来新的投资机会。我们会在当中积极寻找投资机会。以新能源、TMT为代表的业绩成长行业，部分环节已经出现了盈利的回升。储能、AI等新需求的提速也在路上，看好能够兑现成长的公司行情。

2025年3季度，美国劳动力市场走弱，但整体经济呈现较强的韧性，主要驱动是高科技公司持续的人工智能基础设施投资和大美丽法案通过后带来的财政扩张效应，同时加征关税的风险和冲击有所下降。美联储预防式降息25bp，点阵图显示美联储年内仍有50bp的降息预期。3季度，国内经济运行稳中有进，高质量发展取得新成效，同时传统经济部门依然面临不少风险挑战，总体看内需仍然偏弱，出口增速边际上也有走缓趋势。2025年3季度，A股市场震荡上行，资金呈加速流入态势，融资余额超过2.4万亿，创历史新高。风格上，市场显著偏好科技，内需和红利板块走势偏弱。历史上看，如此强劲而割裂的单季度科技风格在A股市场并不常见，单从统计规律来看，在随后的一个季度市场进入震荡调整、风格切换的概率较大。当前，国内外形势仍然较为复杂，内需偏弱的大环境仍然持续，贸易争端的风险有反复的可能，经济基本面并不支持股市过快上涨，慢牛长牛也是符合监管层导向的健康走势。操作方面，本基金本报告期内总体风格基本稳定，继续持有商业模式优秀的互联网和消费类公司，同时适度调整了组合结构，降低了部分红利股和地产股持仓，逢低增持了消费电子和医药行业的一些优质公司。

2025年3季度，美国劳动力市场走弱，但整体经济呈现较强的韧性，主要驱动是高科技公司持续的人工智能基础设施投资和大美丽法案通过后带来的财政扩张效应，同时加征关税的风险和冲击有所下降。美联储预防式降息25bp，点阵图显示美联储年内仍有50bp的降息预期。3季度，国内经济运行稳中有进，高质量发展取得新成效，同时传统经济部门依然面临不少风险挑战，总体看内需仍然偏弱，出口增速边际上也有走缓趋势。2025年3季度，A股市场震荡上行，资金呈加速流入态势，融资余额超过2.4万亿，创历史新高。风格上，市场显著偏好科技，内需和红利板块走势偏弱。历史上看，如此强劲而割裂的单季度科技风格在A股市场并不常见，单从统计规律来看，在随后的一个季度市场进入震荡调整、风格切换的概率较大。当前，国内外形势仍然较为复杂，内需偏弱的大环境仍然持续，贸易争端的风险有反复的可能，经济基本面并不支持股市过快上涨，慢牛长牛也是符合监管层导向的健康走势。操作方面，本基金本报告期内总体风格基本稳定，继续持有商业模式优秀的互联网和消费类公司，同时适度调整了组合结构，降低了部分红利股和地产股持仓，逢低增持了消费电子和医药行业的一些优质公司。