楼昕宇 - 基金投资策略和运作

三季度债券市场遭遇一定程度压力，反内卷和股市的上涨带动风险偏好对债券市场形成影响，市场下跌造成了资管产品的负债稳定性下降，进一步推动了信用债的利差上行。本基金在三季度逐步从乐观预期改为谨慎预期，久期逐步下降，减少了长期债券的仓位，重新回到以中短久期为主的策略中。

三季度债市整体表现疲弱，呈现“熊陡”格局。7月债券收益率曲线整体上行，且中长端上行幅度更大，收益率曲线陡峭化。下半月随着商品、权益走强，“反内卷”政策等稳增长预期升温，利率上行。7月底财政部宣布对新发国债等利息收入恢复征收增值税，引发短期情绪修复。8月受市场风险偏好提升、债券税负调整影响，情绪偏弱，利率先下后上，整体呈震荡态势，曲线走陡。9月债市新一轮调整，同时基于美联储降息 25BP，国内宽货币预期再次被强化，多空交织下债市利率总体震荡上行，长端上行幅度更大。本基金在报告期内整体维持中等久期和中等杠杆的投资策略，以期获取较为合理的票息收益。

2025年三季度，权益市场呈现明显的宽松牛，7-8月在算力、储能带动下持续上涨，9月进入高位震荡，主要指数录得双位数涨幅，其中万得全A上涨19.5%，中证500上涨25.3%，上证指数上涨12.73%，创业板指上涨50.4%，转债表现整体弱于股票，中证转债指数上涨9.43%，估值压缩。结构分化明显，以算力带动下的半导体，存储，PCB以及储能带动下的新能源等行业表现突出，传统制造，消费，红利等资产表现较弱。本基金所持有转债较为分散，以正股偏弹性转债溢价率相对低估的转债为主，其中银行等红利类转债持仓相对较低，周期制造及成长相对较高，三季度净值整体上涨。

三季度债券市场以下跌为主，利率曲线陡峭化上行。7月份“反内卷”引发通胀预期回升，8月市场风险偏好显著抬升、股债跷跷板效应显著，9月基金负债端整体净流出，三季度风险偏好及机构行为均不利于债市表现，利率震荡上行。内部结构来看，央行呵护资金面、短端资产表现相对平稳，而长债受风险偏好影响更大，曲线走陡；品种上，基金偏好的流动性好、交易属性强的资产如政金债、超长利率债、二级资本债等品种跌幅较大，而银行偏好的资产如10年内的政府债，及理财偏好的普通信用债尤其是具备绝对收益的弱资质信用债比较抗跌，整体上三季度债券内部各资产走势分化显著。10年国债从二季度末的1.65%附近最高上行至1.835%最高上行约19bp，10年国开和30年国债分别上行30bp和40bp；信用债1年上行2-7bp为主，2年上行15bp左右，3年上行20-25bp，30年以上调整幅度基本超过30bp；虽然背后的驱动因素有所不同但信用利差仍然呈现比较明显的季节性特征，三季度先下后上，上行主要发生在9月份，但截止三季度末整体变化不大。本基金以中高等级中短久期资产投资为主，在控制回撤的基础上，通过波段交易、品种轮动等策略进行收益增厚，获取了合理的投资回报。

三季度中，受到权益与商品市场风险偏好提升的影响，债券市场承压，整季度中利率震荡上行，曲线形态变陡。具体来看，7月上半月走势稳定，但中旬反内卷政策引发市场担忧，利率开启本轮上行走势；8月商品与股市伴生上涨，市场风险偏好快速提升，低利率的债券受到影响，利率进一步上行；9月利率延续震荡上行的态势。点位来看，1年国债上行3bp，10年国债上行21bp，曲线明显变陡；信用方面，季度初有收敛的走势，9月后反转走阔。 本基金在报告期内整体维持偏高久期和中等杠杆的投资策略，报告期内积极排布组合负债结构，严控信用风险。

三季度债市整体表现疲弱，呈现“熊陡”格局。7月债券收益率曲线整体上行，且中长端上行幅度更大，收益率曲线陡峭化。下半月随着商品、权益走强，“反内卷”政策等稳增长预期升温，利率上行。7月底财政部宣布对新发国债等利息收入恢复征收增值税，引发短期情绪修复。8月受市场风险偏好提升、债券税负调整影响，情绪偏弱，利率先下后上，整体呈震荡态势，曲线走陡。9月债市新一轮调整，同时基于美联储降息 25BP，国内宽货币预期再次被强化，多空交织下债市利率总体震荡上行，长端上行幅度更大。本基金在报告期震荡环境下维持中等久期和中等杠杆的投资策略，获取较为合理的票息收益。

三季度债券市场以下跌为主，利率曲线陡峭化上行。7月份“反内卷”引发通胀预期回升，8月市场风险偏好显著抬升、股债跷跷板效应显著，9月基金负债端整体净流出，三季度风险偏好及机构行为均不利于债市表现，利率震荡上行。内部结构来看，央行始终呵护资金面、短端资产表现相对平稳，而长债受风险偏好影响更大，曲线走陡；品种上，基金遇到部分赎回，从而基金偏好的流动性好、交易属性强的资产如政金债、超长利率债、二级资本债等品种跌幅较大，而银行偏好的资产如10年内的政府债，及理财偏好的普通信用债尤其是具备绝对收益的弱资质信用债比较抗跌，整体上三季度债券内部各资产走势分化显著。10年国债从二季度末的1.65%附近最高上行至1.835%最高上行约19bp，10年国开和30年国债分别上行30bp和40bp；信用债1年上行2-7bp为主，2年上行15bp左右，3年上行20-25bp，30年以上调整幅度基本超过30bp；虽然背后的驱动因素有所不同但信用利差仍然呈现比较明显的季节性特征，三季度先下后上，上行主要发生在9月份，但截止三季度末整体变化不大。本基金以中高等级信用债及利率债投资为主，并通过波段交易、品种轮动等策略进行收益增厚，获取了合理的投资回报。

三季度债市行情多变，季初市场围绕“反内卷交易”开展，叠加雅下水电开工，权益市场大涨，债市叙事逻辑切换，股债行情两级分化，对债市形成持续的压制带来了一整个三季度的持续调整，8月底债市又迎来了新一轮的调整，长债利率不断冲击年内高点，但是央行对买断式逆回购等工具使用更加频繁，短端流动性整体呈现中性偏松的状态。从点位上来看，10年国债在三季度下旬长期维持在1.75%-1.85%的高位区间震荡，整体曲线陡峭化趋势更加显著，30年国债在三季度大幅上行约30bps，而短端受资金面平稳宽松的原因，表现相对平稳。 本基金在报告期内整体维持灵活久期和低杠杆的投资策略，在三季度降低久期和杠杆，将回撤控制在低于行业平均水平，保障基金净值合理波动，获得相对同类平均较好的投资业绩。

2025年三季度银行间资金面维持量松价稳的局面，基本面和通胀预期好转，央行通过“公开市场操作-买断式-MLF”全曲线向市场实现净投放流动性，7d中枢围绕政策利率震荡运行，波动率较二季度进一步下行。资产方面，三季度银行通过同业负债压力缓解，季度呈现净回笼状态，市场对于存单供需偏向均衡状态，季度内1y大行存单基本维持在1.60%-1.70%范围内，曲线继续维持正挂形态；信用债在利率债调整的行情中，于9月份信用利差逐渐走阔回归中性水平。报告期内，本基金灵活调整资产结构，积极运用杠杆和信用策略，通过抓住关键时点、精细化管理流动性实现基金组合合理收益率。

三季度债市整体表现疲弱，呈现“熊陡”格局。7月债券收益率曲线整体上行，且中长端上行幅度更大，收益率曲线陡峭化。下半月随着商品、权益走强，“反内卷”政策等稳增长预期升温，利率上行。7月短期情绪修复。8月受市场风险偏好提升等影响，情绪偏弱，利率先下后上，整体呈震荡态势，曲线走陡。9月债市新一轮调整，同时基于美联储降息 25BP，国内宽货币预期再次被强化，多空交织下债市利率总体震荡上行，长端上行幅度更大。本基金在报告期内整体维持中等久期和中等杠杆的投资策略，以期获取较为合理的票息收益。

三季度债券市场以下跌为主，利率曲线陡峭化上行。7月份“反内卷”引发通胀预期回升，8月市场风险偏好显著抬升、股债跷跷板效应显著，9月基金负债端整体净流出，三季度风险偏好及机构行为均不利于债市表现，利率震荡上行。内部结构来看，央行呵护资金面、短端资产表现相对平稳，而长债受风险偏好影响更大，曲线走陡；品种上，基金偏好的流动性好、交易属性强的资产如政金债、超长利率债、二级资本债等品种跌幅较大，而银行偏好的资产如10年内的政府债，及理财偏好的普通信用债尤其是具备绝对收益的弱资质信用债比较抗跌，整体上三季度债券内部各资产走势分化显著。10年国债从二季度末的1.65%附近最高上行至1.835%最高上行约19bp，10年国开和30年国债分别上行30bp和40bp；信用债1年上行2-7bp为主，2年上行15bp左右，3年上行20-25bp，30年以上调整幅度基本超过30bp；虽然背后的驱动因素有所不同但信用利差仍然呈现比较明显的季节性特征，三季度先下后上，上行主要发生在9月份，但截止三季度末整体变化不大。本基金以中高等级信用债及利率债投资为主，并通过波段交易、品种轮动等策略进行收益增厚，获取了合理的投资回报。

上半年债市呈宽幅震荡走势，1-3月中旬利率上行，4月初快速下行，此后窄幅震荡，10年国债运行在1.6-1.9之间。1月前几个交易日延续去年的债牛行情，10年国债下行至历史低位1.5825%。此后央行公告暂停国债买入、并且在汇率贬值压力之下显著收紧资金，导致短端利率大幅上行，而长债利率则维持窄幅震荡走势。直到春节之后，deepseek带动股市上涨、央行超预期持续收紧资金、活期存款利率下调后导致银行缺负债，基本面、风险偏好、央行态度及资金面形成共振，利率持续调整，短端资产收益率和资金利率深度倒挂导致其调整幅度更大，曲线呈熊平走势，10年国债最高调整至1.9%，信用利差在此阶段震荡略有上行。债市2-3月的调整本质是对去年12.9以来持续抢跑货币政策“适度宽松”的修正，3月下旬基本抹平该阶段的下行，此后3月下旬债市企稳。4月初外部风险引发全球市场震动，国内股市下跌、长债利率下行近20bp，几乎收复一季度的跌幅。两个交易日对外部变化完成定价，此后股市在央行、证监会和中央汇金支持资本市场的举措迅速落地后逐步修复，债市则开启漫长的震荡行情，即使5月降准降息落地、银行存款利率大幅下调，6月资金超预期宽松等，也并未让利率突破震荡区间，10年国债始终运行在1.6-1.7之间，期间市场致力于挖掘结构性机会，部分非活跃券有较好表现，同时信用利差整体也呈现震荡下行走势，整个上半年表现优于利率债。 本基金以中高等级信用债及利率债投资为主，上半年整体操作偏积极，大部分时间保持了偏高的久期，并通过波段交易、品种轮动等策略进行收益增厚，获取了合理的投资回报。