邓彬彬 - 基金投资策略和运作

2026年上半年，国内经济表现分化显著。得益于海外人工智能产业链在重要应用突破后，产业需求指数型增长拉动相关高科技制造领域维持了很高的景气度，部分供应紧张环节出现明显涨价，整体出口需求明显好于预期；而房地产需求平淡及汽车家电等耐用消费品补贴政策退坡，整体消费行业表现疲弱。今年上半年A股资本市场的结构性分化也体现了基本面上的差异。美以伊战争的爆发及后续谈判进展对能源等大宗商品的供应及价格走势产生重要影响，对全球通胀及美联储降息预期产生较大的扰动，并贡献了股票市场的波动。 本基金遵循基金合同约定，聚焦红利方向投资，重点投资于高分红以及具备较强分红利潜力的公司。今年上半年红利风格资产表现并不占优，考虑到市场的波动风险和国内内需的疲弱，我们降低了食品饮料、汽车、家电的配置比例，增加了能源配置比例，对金融、有色金属、公用事业的个股配置进行了优化，结构更加均衡、更加注重长期的盈利稳定增长能力。

2026年上半年，全球股票市场波动明显放大，地缘政治冲突加剧给市场带来巨大不确定性，而AI宏大叙事与市场流动性波动带动相关股票大幅飙升与快速深度调整，进一步加剧了市场波动。上半年市场结构极致分化：一季度表现最好的是煤炭、石油石化为代表的能源板块，电力、建材、电力设备、化工等传统产业也表现较好；二季度市场风格迅速切换，仅有电子、通讯、建材、机械和化工五个行业跑赢市场，其中建材、机械、化工跑赢的核心原因也是相关子板块和个股涉及AI相关材料、设备业务，其余行业几乎全部下跌，消费板块持续落后，一季度表现较好的煤炭、石油石化、电力设备、化工等资产明显被AI行情抽血。结构分化的背后既有流动性因素也有基本面因素，但如此剧烈的波动，更主要还是流动性波动造成的。资金层面，上半年科技板块占全部A股的成交和市值比重快速上升，与此同时，公募基金科技股持仓权重创历史峰值，机构对AI主线形成了高度共识乃至极致抱团。从经济基本面来看，企业盈利呈现“K型”格局：上游资源、电子通信、中游化工利润高增；而地产链、传统制造和大众消费的盈利修复依然偏弱。市场用极致的结构定价了“科技已成为最大的基本面”，但也在高拥挤度中积累了波动风险。操作方面，本基金上半年整体维持了自下而上的选股原则，并根据市场环境变化对组合进行了调整。一季度，考虑到地缘政治的尾部风险，我们对前期涨幅较大、估值已较充分反映未来成长空间的个股进行了减持，整体仓位有所降低，减配了科技板块，维持周期板块和新能源及电力设备的超配状态，并对医药和金融板块做了内部结构调整。回头来看，一季度末做出的行业调整在二季度表现不佳：我们因估值偏高而较早减持了一些电子行业个股，而增持的业绩好、估值低的周期板块个股在二季度表现落后，导致本基金业绩排名回落至同业中游水平。二季度，本基金科技板块持仓权重随着股价上涨被动提升。我们对组合做了两方面调整：一是优化科技板块内部持仓结构，向业绩确定性更强的方向集中；二是增持非科技板块中估值被压缩、发展前景较好、具备alpha属性的个股。这些调整降低了组合的波动性，在市场波动中表现出更好的抗跌性。

2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了美国货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。国内方面，上半年经济总体平稳运行，生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。风格与行业方面，市场资金继续向高景气科技行业集中，AI硬件、国产半导体设备、算力基础设施等方向表现较好；与此同时，市场风格呈现较为极致的结构特征，资金虹吸效应明显，低景气传统行业、微盘股和红利资产阶段性承压。操作方面，本基金本报告期内组合仓位保持高位运行。结构上做了调整，以科技（海外算力和国产算力、半导体等）、先进制造（电新、机械等）、医药生物等内需消费作为底层配置外，增配了电子板块中自主可控相关的硬科技标的以及AI应用相关的计算机标的，基本减持了港股持仓，更加聚焦A股硬科技。

2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。美以伊冲突及霍尔木兹海峡运输受阻推升国际油价，欧洲、日韩等能源进口经济体面临更明显的成本压力，全球供应链的不确定性也随之上升。美国虽然具备较强的能源供给能力，但通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期，美元在利率预期上修和避险需求推动下重新走强。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。总体来看，上半年海外经济并未出现一致性衰退，但通胀风险引发流动性冲击，全球风险资产由流动性驱动转向对盈利兑现能力和估值消化能力的双重检验。国内方面，上半年经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。上半年国内经济展现出较强韧性，但供需恢复不均衡、内需增长偏弱以及结构分化等问题仍需关注。政策方面，上半年政策节奏由两会集中部署逐步转入落地见效阶段。财政政策积极稳健，持续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施建设方面布局，二季度政策力度逐步退坡，从积极转为稳健；货币政策延续适度宽松基调，强调与财政政策协同发力，并通过结构性工具引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策继续推进“人工智能+”行动、服务业扩能提质、全国统一大市场建设和反内卷治理，着力改善供需关系、稳定企业盈利并提升增长质量。整体而言，上半年政策以落实既有部署为主，政策力度先积极后稳健，财政脉冲冲高回落。2026年上半年，沪深300上涨7.55%，恒生指数下跌10.73%。市场行情分化特征显著，AI硬件、半导体相关板块表现出色，而传统经济板块、红利板块则出现下跌；市场5000多只个股涨跌幅中位数约-15%，多数标的收益承压。股票操作方面，本基金本报告期内根据风险收益比进行组合调整。我们逢高减持了部分有色；趁着美伊冲突造成油价飙升，清仓了化工板块，减持了部分石油股。加仓方向为互联网、地产、CXO、工程机械。截至报告期末，组合整体配置均衡，核心持仓覆盖石油、物业、地产、有色、白酒、家电、机械、互联网、医药等板块。组合配置缺少AI硬件、半导体相关标的，并非我们固步自封或怠于研究、挖掘相关标的，而是A股中难以筛选出符合自己估值体系的标的。本轮大幅上涨的股票，其市值在行情启动之前就蕴含着极其乐观的预期，公司在可见的未来数年甚至更长时间的净利润或者现金流都不能支撑其目前市值。反观我们持仓个股，具有良好的商业模式，不错的现金流和分红，以及确定的稳健增长，只是短期受市场风格冷落，当前正是投资的好时机。回顾2021年初市场行情，彼时各行各业龙头白马广受追捧，茅台估值突破70倍TTM，红利资产股息率7%-8%却无人问津，但也正是低估值带来了后续优质投资机会。历史上多数热门概念行情退潮后，相关个股普遍回撤超70%。即使是那些最终兑现了业绩的公司，也往往要花费3年甚至更长的时间来消化前期炒出来的高估值。2021年市场追捧锂电、CXO赛道，宁德时代、药明康德就是当时的代表性龙头。时至今日，两家公司利润较当年已数倍增长，但市值仅修复至前期高点。前期股价炒作透支的预期越多，股价想要再创新高需要等待的时间就越长。放眼整个锂电、CXO板块，只有少数公司实现了利润的大幅增长，绝大部分公司的业务表现只是在周期轮回中上下波动。当前AI行业发展状态远不能说是健康的：Token规模疯狂增长，但是从海外公司盈利情况来看，仅卖铲子的上游算力硬件公司实现盈利，挖金子的大模型应用端企业资本回报仍存在较大不确定性。微软、谷歌等公司的大额资本支出引发盈利质疑，其加码布局更多源于唯恐错失产业机遇的博弈心态。头部模型厂商中，Anthropic和OpenAI遥遥领先，但行业格局变化极快，一年前Anthropic还鲜为人知。现在要判断大模型公司是否能拥有成功的商业模式为时尚早，因为昂贵的Token成本使得连微软这样的公司都在寻求更低成本的中国模型公司来替代。我们唯一能确定的是各行各业都会受益于AI提升效率，但模型公司能从中赚到多少钱还难以确定。当前进入中报披露期，组合持仓标的绝大部分有望实现业绩增长，企业未来的盈利能力也不像股价表现般呈现下滑趋势，结合历史规律来看，市场历来存在风格轮动现象，目前极致化的市场风格可能切换。我们组合持仓企业基本面扎实，估值处于历史低位，市场环境改善或带来估值修复空间。2026年上半年，国内债券收益率整体震荡下行，债市表现主要反映了市场对经济下行压力、内需偏弱和增量政策有限的定价。短端方面，资金面总体维持宽松，货币政策延续支持性取向，短端利率下行约20BP；长端方面，受基本面修复斜率偏弱、通胀低位运行和风险偏好阶段性回落影响，长端利率也逐步回落，但期限利差较上年走阔。信用债方面，资产荒格局仍在，信用利差整体变动不大，但在低利差环境下，信用下沉的性价比有所下降，需要关注弱资质主体和地产链相关信用风险。转债方面，市场跟随权益先上后下，科技成长方向弹性较高，但整体仍受正股波动和估值约束。整体而言，债券市场对“内需偏弱、通胀低位、政策以落实为主”的组合反应较为充分，长端利率下行和期限利差压缩反映了市场对传统经济修复力度偏弱的担忧。后续债市走势将取决于内需政策落地效果、财政发行和资金面节奏、PPI恢复性上涨能否向需求端传导，以及全球流动性拐点对国内货币政策空间的影响，需重点跟踪观察。债券操作方面，纯债方面以中高等级信用债作为底仓获取票息，以长端和超长端利率债作为工具参与利率波段交易。具体而言，1月，组合降低了久期，卖出了长端地方债，信用债券以持有获取票息为主。2月组合维持了中性略偏低久期，仅阶段性参与了长端利率的波段交易。3月组合继续维持中性略偏低久期，结构上以持有信用债券获取票息为主，参与了曲线中段品种交易。进入二季度，本基金主要在4月下旬和5月下旬至6月上旬加仓了长端债券博取久期收益，其余时间以中性久期、信用债配置为主。衍生品方面，本基金本报告期内择机运用衍生品进行套保，取得了较好的效果。

2026年上半年，沪深300上涨7.55%，恒生指数下跌10.73%。市场行情分化特征显著，AI硬件、半导体相关板块表现出色，而传统经济板块、红利板块则出现下跌；市场5000多只个股涨跌幅中位数约-15%，多数标的收益承压。操作方面，本基金本报告期内根据风险收益比进行组合调整。我们逢高减持了部分有色；趁着美伊冲突造成油价飙升，清仓了化工板块，减持了部分石油股。加仓方向为互联网、地产、CXO、工程机械。截至报告期末，组合整体配置均衡，核心持仓覆盖石油、物业、地产、有色、白酒、家电、机械、互联网、医药等板块。组合配置缺少AI硬件、半导体相关标的，并非我们固步自封或怠于研究、挖掘相关标的，而是A股中难以筛选出符合自己估值体系的标的。本轮大幅上涨的股票，其市值在行情启动之前就蕴含着极其乐观的预期，公司在可见的未来数年甚至更长时间的净利润或者现金流都不能支撑其目前市值。反观我们持仓个股，具有良好的商业模式，不错的现金流和分红，以及确定的稳健增长，只是短期受市场风格冷落，当前正是投资的好时机。回顾2021年初市场行情，彼时各行各业龙头白马广受追捧，茅台估值突破70倍TTM，红利资产股息率7%-8%却无人问津，但也正是低估值带来了后续优质投资机会。历史上多数热门概念行情退潮后，相关个股普遍回撤超70%。即使是那些最终兑现了业绩的公司，也往往要花费3年甚至更长的时间来消化前期炒出来的高估值。2021年市场追捧锂电、CXO赛道，宁德时代、药明康德就是当时的代表性龙头。时至今日，两家公司利润较当年已数倍增长，但市值仅修复至前期高点。前期股价炒作透支的预期越多，股价想要再创新高需要等待的时间就越长。放眼整个锂电、CXO板块，只有少数公司实现了利润的大幅增长，绝大部分公司的业务表现只是在周期轮回中上下波动。当前AI行业发展状态远不能说是健康的：Token规模疯狂增长，但是从海外公司盈利情况来看，仅卖铲子的上游算力硬件公司实现盈利，挖金子的大模型应用端企业资本回报仍存在较大不确定性。微软、谷歌等公司的大额资本支出引发盈利质疑，其加码布局更多源于唯恐错失产业机遇的博弈心态。头部模型厂商中，Anthropic和OpenAI遥遥领先，但行业格局变化极快，一年前Anthropic还鲜为人知。现在要判断大模型公司是否能拥有成功的商业模式为时尚早，因为昂贵的Token成本使得连微软这样的公司都在寻求更低成本的中国模型公司来替代。我们唯一能确定的是各行各业都会受益于AI提升效率，但模型公司能从中赚到多少钱还难以确定。当前进入中报披露期，组合持仓标的绝大部分有望实现业绩增长，企业未来的盈利能力也不像股价表现般呈现下滑趋势，结合历史规律来看，市场历来存在风格轮动现象，目前极致化的市场风格可能切换。我们组合持仓企业基本面扎实，估值处于历史低位，市场环境改善或带来估值修复空间。

2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。美以伊冲突及霍尔木兹海峡运输受阻推升国际油价，欧洲、日韩等能源进口经济体面临更明显的成本压力，全球供应链的不确定性也随之上升。美国虽然具备较强的能源供给能力，但通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期，美元在利率预期上修和避险需求推动下重新走强。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。总体来看，上半年海外经济并未出现一致性衰退，但通胀风险引发流动性冲击，全球风险资产由流动性驱动转向对盈利兑现能力和估值消化能力的双重检验。国内方面，上半年经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。上半年国内经济展现出较强韧性，但供需恢复不均衡、内需增长偏弱以及结构分化等问题仍需关注。政策方面，上半年政策节奏由两会集中部署逐步转入落地见效阶段。财政政策积极稳健，持续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施建设方面布局，二季度政策力度逐步退坡，从积极转为稳健；货币政策延续适度宽松基调，强调与财政政策协同发力，并通过结构性工具引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策继续推进“人工智能+”行动、服务业扩能提质、全国统一大市场建设和反内卷治理，着力改善供需关系、稳定企业盈利并提升增长质量。整体而言，上半年政策以落实既有部署为主，政策力度先积极后稳健，财政脉冲冲高回落。2026年上半年，全球大类资产经历剧烈波动，美元指数由弱转强，美债利率震荡上行，原油价格宽幅波动上行，黄金见顶回落，全球股指震荡分化，费城半导体指数和日韩台股表现一枝独秀。具体来看，美股整体延续上涨态势，AI基建繁荣带动美国经济整体强劲，企业盈利持续上修，美股上涨主要由业绩推动，估值整体波动不大，美股内部呈现K型分化态势，以费城半导体指数为代表的AI基建股涨幅巨大，MAG7等CSP厂商则表现偏弱，此外非AI板块整体表现出韧性，反映美国传统经济的道琼斯指数创出新高。受美元指数走强和全球流动性收紧影响，非AI主线资产、新兴市场和部分资源品表现承压，其中新兴市场整体表现不如2025年。国内市场方面，A股整体维持震荡，港股受国内传统经济走弱及美元流动性收紧双重冲击，波动相对更大。风格与行业方面，市场资金继续向高景气科技行业集中，AI硬件、国产半导体设备、算力基础设施等方向表现较好；与此同时，市场风格呈现较为极致的结构特征，资金虹吸效应明显，低景气传统行业、微盘股和红利资产阶段性承压。整体来看，2026年上半年资本市场由AI产业进展、传统经济政策预期及全球流动性走向三大核心变量驱动，国内各类资产呈现分化和再平衡的动态特征，后续仍需关注科技景气兑现、美元流动性变化以及内需政策落地效果。操作方面，本基金聚焦中国制造优质标的，覆盖高端新兴制造与优质传统制造，坚持哑铃型配置策略，兼顾传统产业升级与新兴产业创新发展，秉持“产业趋势优先、估值性价比为辅”的选股原则，深耕制造业长期投资机遇。上半年我们结合市场变化动态调仓：一季度完成组合再均衡，搭建AI科技、出海制造、能源安全三大核心持仓，贴合主流产业趋势，提升组合对冲能力与稳定性。二季度聚焦高景气赛道，加仓AIDC、PCB材料、半导体设备等硬核科技资产，同时布局储能、电网设备等能源赛道，以周期防御属性对冲科技板块波动，实现组合成长弹性与防御性的平衡。

2026年上半年，全球经济运行主线由温和复苏逐步转向能源、通胀、科技资本开支及地缘风险的再定价。美以伊冲突及霍尔木兹海峡运输受阻推升国际油价，欧洲、日韩等能源进口经济体面临更明显的成本压力，全球供应链的不确定性也随之上升。美国虽然具备较强的能源供给能力，但通胀粘性、地缘投入及财政约束共同压缩了货币政策转向空间，市场定价逻辑逐步从降息预期转为加息预期，美元在利率预期上修和避险需求推动下重新走强。与此同时，人工智能领域相关资本开支成为全球产业景气的重要支撑，算力、数据中心、电力基础设施及上游硬件投资保持较高热度。总体来看，上半年海外经济并未出现一致性衰退，但通胀风险引发流动性冲击，全球风险资产由流动性驱动转向对盈利兑现能力和估值消化能力的双重检验。国内方面，上半年经济总体平稳运行，一季度实现“开门红”后，二季度结构性分化有所加大。生产端延续韧性，高技术制造业、新质生产力相关行业和出口链条构成主要支撑，工业生产、外贸和部分上游行业表现相对较强；需求端恢复则相对偏慢，商品消费、固定资产投资及地产链相关需求仍有压力，经济呈现“生产和出口偏强、投资和消费偏弱”的特征。价格方面，PPI阶段性改善主要受能源和原材料成本上升、上游供给扰动等因素推动，CPI保持低位震荡，未表现出明显上行趋势。上半年国内经济展现出较强韧性，但供需恢复不均衡、内需增长偏弱以及结构分化等问题仍需关注。政策方面，上半年政策节奏由两会集中部署逐步转入落地见效阶段。财政政策积极稳健，持续围绕“两重”“两新”、城市更新、民生保障和重大基础设施建设方面布局，二季度政策力度逐步退坡，从积极转为稳健；货币政策延续适度宽松基调，强调与财政政策协同发力，并通过结构性工具引导金融资源更多流向科技创新、绿色发展、普惠小微、养老产业和数字经济等领域。产业政策继续推进“人工智能+”行动、服务业扩能提质、全国统一大市场建设和反内卷治理，着力改善供需关系、稳定企业盈利并提升增长质量。整体而言，上半年政策以落实既有部署为主，政策力度先积极后稳健，财政脉冲冲高回落。2026年1季度，受美伊冲突影响，市场波动较大，超出投资者预期。1-2月份，市场继续围绕2025年的主要驱动因素AI、全球宏观叙事运行；3月份，伊朗冲突改变了既有的宏观叙事，导致全球资本市场波动加大，普遍下跌。A股而言，1季度HALO交易盛行，广谱能源（油气、煤炭、新能源、电力等）、传统产业（化工、建材等）表现较好，对流动性依赖性较强的科技股仅海外算力表现较好。2026年2季度，权益市场在宏观局势和产业趋势合力作用下，持续震荡、分化。一方面，伴随着中东局势的缓和、美联储利率预期节奏的变化，全球流动性边际趋紧，资源品整体走弱；另一方面，AI产业快速发展，配套能力相对不足，导致其产业链涨价蔓延到方方面面，板块景气度高企。中国经济在1季度开门红后，相对走弱，消费、投资整体表现一般，仅出口较好。内外环境共振之下，市场表现分化严重，AI产业链表现较好，其他领域总体乏善可陈。操作方面，本产品坚持价值成长投资定位，围绕产业趋势和公司价值创造两个维度选股。风格方面：坚持均衡配置、投资价值创造公司，聚焦稳健增长、景气成长两类资产，同时会适度根据市场风险偏好进行风格轮动，投资标的主要来自内部研究团队。本基金本报告期内维持均衡配置，相较去年适度增加了成长股配置比例。具体操作如下：1季度，根据宏观环境，增仓了能源、化工、国产算力和消费等方向，降低了贵金属、非银金融等板块配置。2季度，根据产业趋势和宏观环境，在4-5月份增仓了海外算力、国产算力相关标的，并在6月份降低了AI相关通胀环节配置；对于传统产业，根据企业价值增仓了部分优质消费品、医药公司，根据企业业绩增仓了证券等领域配置，根据全球流动性问题，降低了上游资源品配置。

我们认为中国产业正处创新和升级与产能、库存周期叠加期。科技驱动全球经济增长，能源安全催生新一轮的需求，二者共筑周期品种投资机遇。设备制造业方面，库存周期见底带动装备制造类公司需求复苏，但我们认为真正的投资机会源于下游新需求：新技术催生新需求，新需求带动新产能，科技行业的先进产能扩张已初步印证这一趋势。新能源行业产能扩张影响已结束，库存周期进入被动去库存阶段，但需求上升趋势尚未突变，供需矛盾或于四季度显现。后续有望逐步进入主动补库存阶段，迎来投资良机。储能和锂电行业受益于全球能源安全，短期和长期需求均增强。我们看好扩产周期长、资源属性高的品种，因其不确定性的风险高，生产商需高ROIC驱动扩产，故我们认为长资本开支的周期产业仍将有良好表现。同时，新能源与AI景气共振，玻纤、铜箔等材料涨价。AI也为新能源企业带来产业结构变化，例如铜箔向电子铜箔升级等。相关新能源材料公司盈利提升，带来投资机会。终端产品方面，电池技术进步与AI能源需求推动产品升级和扩张，数据中心和汽车等AI应用持续增长。展望未来五年，新能源汽车全球普及，能源成本与安全问题将加速其发展，数据中心在储能下游占比或大幅提升，为新能源行业开辟第二增长曲线。我们关注AIDC、智能汽车和固态电池等新技术带来的投资机会。此外，随着AI发展，电气系统或成重要矛盾和发展方向，一次、二次、三次电源将有大变化，例如散热从风冷转向液冷带来新的投资机会。以新能源、TMT为代表的成长行业，部分环节在2025年，已经出现了盈利能力的回升，2026年将可能进一步提升。储能、AI等新需求的提速也在路上，看好2026年能够兑现成长的公司。

上半年A股分化显著，科技成长风格大幅领先。一季度“跨年行情”延续，商业航天、AI大模型、国产算力等科技主题持续活跃。二季度市场进一步向AI算力、国产半导体、自主可控、PCB/覆铜板及上游材料涨价等方向集中。科技产业成为贯穿上半年的核心主线，而红利、高股息及部分金融消费资产明显跑输。中信一级行业上半年表现分化，30个行业仅9个上涨，电子（+85.5%）、通信（+74.5%）、建材（+43.7%）涨幅领先，基础化工（+18.6%）、机械（+16.2%）表现较好，消费者服务（-31.9%）、综合金融（-29.6%）、农林牧渔（-24.8%）跌幅居前，钢铁、汽车、食品饮料、传媒跌幅位于16%-19%区间。本报告期内，我们延续反内卷、红利股息、出海及科技创新四个维度的投资机会，并结合上半年市场结构变化，动态调整组合关注重点：一方面加配AI产业链、国产半导体等景气方向；另一方面，顺周期低位资产在价格底部、供给出清在反内卷政策驱动下可能仍具较高性价比，对个股持仓一定聚焦，并加仓短期超跌的上游资源板块。中长期看，化工、有色等顺周期方向是反内卷约束下供需关系重塑、价格体系修复和龙头ROE回升的系统性机会，值得重点关注。

我们认为中国产业正处创新和升级与产能、库存周期叠加期。科技驱动全球经济增长，能源安全催生新一轮的需求，二者共筑周期品种投资机遇。设备制造业方面，库存周期见底带动装备制造类公司需求复苏，但我们认为真正的投资机会源于下游新需求：新技术催生新需求，新需求带动新产能，科技行业的先进产能扩张已初步印证这一趋势。新能源行业产能扩张影响已结束，库存周期进入被动去库存阶段，但需求上升趋势尚未突变，供需矛盾或于四季度显现。后续有望逐步进入主动补库存阶段，迎来投资良机。储能和锂电行业受益于全球能源安全，短期和长期需求均增强。我们看好扩产周期长、资源属性高的品种，因其不确定性的风险高，生产商需高ROIC驱动扩产，故我们认为长资本开支的周期产业仍将有良好表现。同时，新能源与AI景气共振，玻纤、铜箔等材料涨价。AI也为新能源企业带来产业结构变化，例如铜箔向电子铜箔升级等。相关新能源材料公司盈利提升，带来投资机会。终端产品方面，电池技术进步与AI能源需求推动产品升级和扩张，数据中心和汽车等AI应用持续增长。展望未来五年，新能源汽车全球普及，能源成本与安全问题将加速其发展，数据中心在储能下游占比或大幅提升，为新能源行业开辟第二增长曲线。我们关注AIDC、智能汽车和固态电池等新技术带来的投资机会。此外，随着AI发展，电气系统或成重要矛盾和发展方向，一次、二次、三次电源将有大变化，例如散热从风冷转向液冷带来新的投资机会。以新能源、TMT为代表的成长行业，部分环节在2025年，已经出现了盈利能力的回升，2026年将可能进一步提升。储能、AI等新需求的提速也在路上，看好2026年能够兑现成长的公司。

2026年一季度爆发的美伊战争冲突，导致全球能源、化工供应链出现短期混乱，持续推高油价和全球能源成本，并进一步推高全球通胀预期，美联储的降息预期被推迟，美债收益率上升，美元指数走强。国内经济整体平稳，出口仍表现出较高的韧性，汽车家电等可选消费去年基数较高，受补贴政策变动影响出现下滑，但上游资源品及中游制造业利润出现改善。房地产行业也看到了政策继续呵护，地产销售也呈现出一定的企稳改善迹象。但美伊冲突对全球中长期能源成本中枢变化以及对全球经济基本面的影响值得关注。 2026年一季度股票市场的上涨被美伊战争冲突打断，能源价格高企增加了对全球经济滞胀衰退的担忧，绝对收益类资金兑现收益进一步增加了市场调整。以煤炭石油石化为代表的能源行业涨幅领先，储能、电网设备等因能源需求旺盛表现较强；而受损于股票市场调整的非银跌幅领先，家电、汽车等可选消费也表现较弱。本基金坚持基金合同的要求，投资策略核心围绕红利类资产展开，重点投资于高分红以及具备较强分红潜力的公司。本季度组合逢高降低了有色、公用事业配置，增加了能源及煤头化工配置，并小幅增持了前期回调较多的消费医药行业的个股。

2026年一季度，全球经济原本在AI和新能源的拉动下持续复苏，同时国内产能扩张和消化周期基本走到了后段，越来越多环节盈利开始向上，应为正常的复苏过程。但突发事件美伊战争增加了投资上的变数。由于霍尔木兹海峡的封闭，导致原油价格飙升，使得全球经济进入了一个稍显复杂的状态：一方面是国内很多环节处于复苏的初期，另一方面是全球的滞涨风险。我们也基于这一变化，对市场观点进行了一定的修正，在预期通胀加快上行的背景下进行投资。从产业背景来看，科技产业仍然快速发展，但北美降息预期下降，因此对于科技行业做正常假设，并不追求出现大幅加杠杆情况下的投资加速。随着目前科技行业的体量增长，新的项目持续出现，对电力、有色等总需求产生了积极拉动。国内来看，供给投放在一年前基本就已经结束，中国的产能过剩大幅化解，甚至部分环节已经开始出现了紧平衡的状态。而部分环节，由于战争放大了需求或压缩了供给，导致供需矛盾提前出现。我们认为今年周期投资的机会提前和放大，市场整体表现值得期待。对于中国整个产业的脉络，我们认为在创新和升级下，会同时迎来产能和库存周期。科技行业是拉动全球经济增长的主要动力，能源安全带来了新一轮的全球需求增长，两者共同带来周期品种的投资机会。设备制造业方面，由于库存周期见底，装备制造类公司需求有所复苏。但我们认为设备行业出现的投资机会来自于下游新需求的诞生：新技术带来新需求，新需求带来新产能。科技行业目前的先进产能扩张，已经初步展示了这一趋势。新能源行业，产能扩张周期影响已经结束，库存周期进入了被动去库存阶段。目前需求已经恢复并开始较快增长，而企业的预期尚未跟上，企业库存还在下降。后续可以预期库存周期上行，逐步进入主动补库存阶段。我们预计这一过程将持续一年以上，资本市场会反复演绎，直到商品价格见顶。储能和锂电行业，由于美伊战争的影响，我们认为不论是中期还是远期的需求都得到了放大。中期来说，化石能源的价格上涨带来了新能源的经济性提升；远期来看，动荡不安的全球局势和能源安全问题导致全球的新能源转型面临再度提速。这里面我们看好扩产周期更长、资源属性更高的品种。碳酸锂和六氟等的扩产周期都在2-3年，开始出现供需不平衡后，持续时间会相当长。而扩产周期越长的东西，越需要高的投入资本回报率，生产商才有动力去扩产。因此我们认为这一轮新能源产业链中，长资本开支周期的公司可能会有好的表现。 在太空光伏领域，我们看好代表技术进步的方向。太空光伏未来的空间巨大，短期还没有到大规模推广的时间节点。但我们认为这一主题会反复演绎，直到其真正兑现的时间。终端产品方面，电池技术进步和AI对能源的要求催生了很多产品升级和扩张。数据中心和汽车为代表的AI应用的需求持续增长。展望未来五年，新能源汽车全球全面推广，能源成本和安全问题会进一步提高其增速。数据中心占储能下游的比重可能大幅提升，这为新能源行业带来了第二成长曲线。总体来说，我们关注AIDC、智能汽车和固态电池等新技术带来的投资机会。此外，AI未来的发展，电气系统可能成为重要矛盾和发展方向。一次、二次、三次电源都将发生很大的变化。散热方面，从风冷走向液冷也会带来新的投资机会。我们积极寻找变化中的投资机会。以新能源、TMT为代表的业绩成长行业，部分环节在2025年，已经出现了盈利能力的回升，2026年将可能进一步提升。储能、AI等新需求的提速也在路上，看好2026年能够兑现成长的公司的行情。