卢扬 - 基金投资策略和运作

1季度，A股市场整体呈现冲高回落、结构分化的态势。主要宽基指数普遍收跌，其中上证指数下跌1.9%，沪深300跌幅达3.9%。市场风格切换显著，能源产业链成为领涨主线，石油石化、煤炭等板块涨幅居前。相比之下，前期涨幅较大的科技成长等板块普遍回调。总体来看，市场在指数平淡的背景下，呈现出明显的结构性行情特征。中信30个一级行业中煤炭、石油石化等领涨，非银、餐饮旅游等领跌。1季度以来，我们的组合变动不大，前期增持的电解铝板块受益于海外冲突拉动的电解铝价格上涨表现不错，同时还小幅增持了石油石化板块，我们认为海外冲突的持续升级将会系统性的推升原油价格的中枢，从而利好相关板块的盈利能力以及估值水平提升。今年以来，全球地缘政治不稳定呈现出不断升级的态势，进而对美国为首的西方国家原本宽松的货币政策走势带来意向不到的转向，全球资本市场的波动加剧。在此背景之下，我们组合所持有的低波动、高股息的稳健资产投资价值更加凸显。展望26年2季度以及后续的走势，经过年初以来的调整，以上证50、沪深300等为代表的大盘蓝筹指数估值已经回落到10年维度的中位数附近，我们对于后续市场的走势更加积极。考虑到国际政治经济局势的不确定性依然较多，在投资标的选择方面，我们更加强调自下而上的选股以及估值的安全边际，聚焦行业竞争格局的演变以及企业自身经营状况的改善，同时也将结合已经公布的年报和1季报前瞻，针对持仓公司的市场份额变动、竞争格局演变、业绩增长前景以及重点财务指标变动等综合考量，对组合进行持续的优化和调整，力争给基金份额持有人带来更好的回报。

1季度，A股市场整体呈现冲高回落、结构分化的态势。主要宽基指数普遍收跌，其中上证指数下跌1.9%，沪深300跌幅达3.9%。市场风格切换显著，能源产业链成为领涨主线，石油石化、煤炭等板块涨幅居前。相比之下，前期涨幅较大的科技成长等板块普遍回调。总体来看，市场在指数平淡的背景下，呈现出明显的结构性行情特征。同期，中证内地资源主题指数逆势上涨6%，但指数内部各子板块表现依然分化，贵金属、石油石化、煤炭等表现亮眼，钢铁、化学纤维、工业金属等表现居后。1季度，我们增加了石油化工、煤炭的配置，并根据估值性价比原则减持了涨幅较大的碳酸锂和小金属板块，由于海外冲突对中东地区的产油设施造成了较大程度的破坏，叠加伊朗封锁霍尔木兹海峡的困境短期难以得到实质性缓解，这些都直接推高了中长期的油价中枢，对油气、煤炭等板块构成实质性利好。我们依然看好工业金属（铝、铜）在AI时代的需求弹性以及黄金在美元信用受损大背景下的中长期价值。目前组合关注铜、铝等工业金属、石油煤炭、碳酸锂、黄金、小金属等板块。后续我们将根据相关品种基本面强弱以及估值的性价比持续优化组合配置。展望26年2季度以及后续的走势，我们持续看好资源品，因为在经济周期的不同阶段，板块内部都有受益的品种供投资，例如顺周期的工业金属、衰退期的贵金属、红利属性的石油、煤炭、成长属性的碳酸锂、小金属等；我们希望在经济周期中的不同阶段，通过有侧重的配置特定细分板块，为基金份额持有人提供更好的投资回报。

1季度，A股市场整体呈现冲高回落、结构分化的态势。主要宽基指数普遍收跌，其中上证指数下跌1.9%，沪深300跌幅达3.9%。市场风格切换显著，能源产业链成为领涨主线，石油石化、煤炭等板块涨幅居前。相比之下，前期涨幅较大的科技成长等板块普遍回调。总体来看，市场在指数平淡的背景下，呈现出明显的结构性行情特征。中信30个一级行业中煤炭、石油石化等领涨，非银、餐饮旅游等领跌。1季度以来，我们对组合进行了较大幅度的调整，减持了利率敏感型的科技成长股、增加了能源（石油石化、煤炭等）、机械等方面的持仓。今年以来，海外冲突的骤然升级以及油价的暴涨扭转了美国为首的主要经济体的货币政策走向，市场对于美联储全年预期已经由降息转为加息，这对于长久期、利率敏感型科技成长股构成较为明显的利空，因此我们相应减少了相关板块的持仓；同时，由于海外冲突对中东地区的产油设施造成了较大程度的破坏，叠加伊朗封锁霍尔木兹海峡的困境短期难以得到实质性缓解，这些都直接推高了中长期的油价中枢，对油气、煤炭等板块构成实质性利好，因此我们也相应增加了相关板块的持仓。考虑到资源价格的持续走高以及不断升温的中东地区灾后重建的预期，我们也增加了油气装备、工程机械等板块的持仓，这些都将受益于当下日趋不稳定的国际政治经济局势。展望26年2季度以及后续的走势，经过年初以来的调整，以上证50、沪深300等为代表的大盘蓝筹指数估值已经回落到10年维度的中位数附近，我们对于后续市场的走势更加积极。考虑到国际政治经济局势的不确定性依然较多，在投资标的选择方面，我们更加强调自下而上的选股以及估值的安全边际，聚焦行业竞争格局的演变以及企业自身经营状况的改善，同时也将结合已经公布的年报和1季报前瞻，针对持仓公司的市场份额变动、竞争格局演变、业绩增长前景以及重点财务指标变动等综合考量，对组合进行持续的优化和调整，力争给基金份额持有人带来更好的回报。

2026年一季度A股呈现“冲高回落、结构分化”的运行态势，主要表现为：1月受“开门红”行情和资金放量带动，小盘与科创板显著领涨，成交额突破60万亿元。1月中旬起，指数进入高位震荡期。3月地缘风险和大宗商品价格上行，成长与小盘类宽基承压，顺周期和红利风格相对抗跌。全季主要宽基指数冲高回落，结构上呈现1月“小盘成长领跑”、3月“红利与顺周期占优”轮动格局。主要宽基指数表现：沪深300下跌3.89%，中证500上涨2.03%,中证2000上涨1.22% 。 本基金继续重点关注景气度处于上升区间且估值相对合理的科技领域资产，权益仓位向硬科技成长与高端制造迁移，降低对顺周期消费及新能源板块的敞口暴露。

2026年一季度，国内宏观经济延续温和复苏态势，企业利润逐步改善，流动性合理充裕，政策端持续释放稳增长信号，整体上国内环境为市场提供了良好的土壤。在一季度前半段市场表现较好。然而二月底以来受中东地缘冲突影响，国际油价上行，市场迎来了较大波动。能源、煤炭的周期板块表现强势，而部分高估值的前期强势品种面临估值消化压力。　　报告期内，本基金坚持高景气度赛道投资策略，在开年市场情绪高涨时，适度提升仓位，把握春季行情红利，季度末市场风险偏好下降时，逐步降低仓位，减持了部分前期获利标的，规避市场回调风险。一季度本基金顺应市场主线，加仓了AI产业链，如算力、美国缺电受益方向等，同时也布局了盈利改善、需求刚性、供给受限的有色等周期行业。科技与周期贡献了本季度主要的超额收益。　　展望二季度，国内经济复苏节奏有望继续温和复苏。随着“十五五”规划相关产业政策落地，产业升级与内需提振将成为经济增长的核心动力。PPI降幅收窄将进一步改善工业企业盈利。地产市场的较好销售，有望结束地产持续几年的对于经济、投资、消费者信心的压制，制造业投资与居民消费信心有望逐步修复。因此，尽管对于扑朔迷离的国际争端，我们难以断言最终结果，但我们坚信中国制造业凭借自身实力和稳定供应能力，有望最终在纷纷扰扰的地缘冲突中得到进一步凸显，中国资产有望最终得到价值的重估，我们继续看好市场表现。　　从结构上看，二季度市场有望从一季度炒逻辑转向业绩验证。随着一季度上市公司业绩逐步披露，市场将更加关注企业盈利兑现能力，业绩高增长、估值匹配的优质标的将迎来估值修复机会。我们认为市场整体仍以震荡上行为主，系统性风险有限，投资机会大于风险。我们看好高景气度赛道里的优质标的，根据我们的初步筛选，这类标的主要集中于受益于海外投资加速、盈利模式初步跑通的AI基建板块；以及电力投资板块，包括美国缺电和欧洲海上风电发展相关的投资机会；同时，世界格局的不稳定冲击各个行业产业链，我们将继续挖掘供应有限或者受阻，同时需求刚性，整体稀缺有望涨价的各个细分品种。

2026年一季度，国内宏观经济延续温和复苏态势，企业利润逐步改善，流动性合理充裕，政策端持续释放稳增长信号，整体上国内环境为市场提供了良好的土壤。在一季度前半段市场表现较好。然而二月底以来受中东地缘冲突影响，国际油价上行，市场迎来了较大波动。能源、煤炭的周期板块表现强势，而部分高估值的前期强势品种面临估值消化压力。　　报告期内，本基金坚持高景气度赛道投资策略，在开年市场情绪高涨时，适度提升仓位，把握春季行情红利，季度末市场风险偏好下降时，逐步降低仓位，减持了部分前期获利标的，规避市场回调风险。一季度本基金顺应市场主线，加仓了AI产业链，如算力、美国缺电受益方向等，同时也布局了盈利改善、需求刚性、供给受限的有色等周期行业。科技与周期贡献了本季度主要的超额收益。　　展望二季度，国内经济复苏节奏有望继续温和复苏。随着“十五五”规划相关产业政策落地，产业升级与内需提振将成为经济增长的核心动力。PPI降幅收窄将进一步改善工业企业盈利。地产市场的较好销售，有望结束地产持续几年的对于经济、投资、消费者信心的压制，制造业投资与居民消费信心有望逐步修复。因此，尽管对于扑朔迷离的国际争端，我们难以断言最终结果，但我们坚信中国制造业凭借自身实力和稳定供应能力，有望最终在纷纷扰扰的地缘冲突中得到进一步凸显，中国资产有望最终得到价值的重估，我们继续看好市场表现。　　从结构上看，二季度市场有望从一季度炒逻辑转向业绩验证。随着一季度上市公司业绩逐步披露，市场将更加关注企业盈利兑现能力，业绩高增长、估值匹配的优质标的将迎来估值修复机会。我们认为市场整体仍以震荡上行为主，系统性风险有限，投资机会大于风险。我们看好高景气度赛道里的优质标的，根据我们的初步筛选，这类标的主要集中于受益于海外投资加速、盈利模式初步跑通的AI基建板块；以及电力投资板块，包括美国缺电和欧洲海上风电发展相关的投资机会；同时，世界格局的不稳定冲击各个行业产业链，我们将继续挖掘供应有限或者受阻，同时需求刚性，整体稀缺有望涨价的各个细分品种。

本季度市场波动较大，结构分化明显，3月初的中东地缘冲突成为风格的转折点。1月与2月，市场整体偏向涨价品种和科技股，如有色金属、化工品、光通信、半导体。3月初的地缘冲突导致原油价格大幅上涨，油价传递带来通胀压力，冲突持续带来全球经济下行担忧，制造业股票显著下调，估值较高的科技公司也显著回调。而受益于油价长期高企的新能源板块和受地缘冲突影响中性的医药股表现较佳。　　组合操作层面，结构上我们增配了新能源和电力供给相关公司，减持了有色金属及化工，并在科技板块当中加仓了部分光通信公司及国产半导体公司。　　展望未来，如果仅看数月，中东地缘冲突的演绎仍然是核心矛盾。其对全球经济和制造业的影响不可轻视，或许仍将造成股票市场的波动。但如果把时间维度拉长，石油供给的不确定性将大力促进能源结构的转变，清洁能源和电力储能或是降低化石能源风险的最佳方案。能源结构的转型将会是个长期的过程，在此期间各国的制造业会面临各种不确定性，而这更凸显了中国制造业的全面性及安全保障。　　另一方面，新一轮的科技革命依旧如火如荼，人工智能在商业中的应用，几乎可以用一日千里来形容，由此带来的光通信、半导体的发展和需求，保持着非常强劲的势头。我们的组合也将继续聚焦中国新能源行业、制造业、人工智能产业，它们是中长期确定性更强的方向。

回顾一季度，A股市场受内外部多重因素影响，呈现震荡格局，市场对上市公司盈利质量与财务稳健性的关注度显著提升。在此环境下，本基金所跟踪的国证自由现金流指数所聚焦的“自由现金流”因子，其选股逻辑的有效性进一步凸显。我们观察到，拥有持续、充沛自由现金流的公司，通常具备以下优势：其一，财务根基扎实，经营造血能力强，在宏观不确定性较高的时期抗风险能力更突出；其二，估值支撑坚实，自由现金流是衡量企业真实盈利能力和内在价值的重要标尺，相关公司在市场波动中往往展现出更好的估值韧性；其三，具备长期回报潜力，充裕的自有资金为公司进行研发投入、产能扩张、股东回报或应对行业周期提供了更多主动权。因此，指数所筛选出的成分股组合，在当前市场中对追求高质量、可验证财务回报的投资者而言，吸引力有所增强。作为被动式指数基金，本基金在报告期内严格遵循基金合同的约定，采用完全复制法，主要投资于标的指数成分股及备选成分股，力求实现对标的指数的紧密跟踪，将跟踪误差控制在较低水平。

1季度，A股市场整体呈现冲高回落、结构分化的态势。主要宽基指数普遍收跌，其中上证指数下跌1.9%，沪深300跌幅达3.9%。市场风格切换显著，能源产业链成为领涨主线，石油石化、煤炭等板块涨幅居前。相比之下，前期涨幅较大的科技成长等板块普遍回调。总体来看，市场在指数平淡的背景下，呈现出明显的结构性行情特征。中信30个一级行业中煤炭、石油石化等领涨，非银、餐饮旅游等领跌。1季度以来，我们的组合变化不大，前期增持的石油、煤炭板块受益于石油、煤炭价格的上涨表现出色。今年以来，全球地缘政治不稳定呈现出不断升级的态势，进而对美国为首的西方国家原本宽松的货币政策走势带来意想不到的转向，全球资本市场的波动加剧。在此背景之下，我们组合所持有的低波动、高股息的资产投资价值更加凸显。展望26年2季度以及后续的走势，经过年初以来的调整，以上证50、沪深300等为代表的大盘蓝筹指数估值已经回落到10年维度的中位数附近，我们对于后续市场的走势更加积极。考虑到国际政治经济局势的不确定性依然较多，在投资标的选择方面，我们更加强调自下而上的选股以及估值的安全边际，聚焦行业竞争格局的演变以及企业自身经营状况的改善，同时也将结合已经公布的年报和1季报前瞻，针对持仓公司的市场份额变动、竞争格局演变、业绩增长前景以及重点财务指标变动等综合考量，对组合进行持续的优化和调整，力争给基金份额持有人带来更好的回报。

一季度A股市场以调整为主，一方面，国内经济复苏信号逐步明朗，为市场提供了基本面支撑。另一方面中东地缘冲突升级引发全球市场波动，对A股风险偏好造成了一定影响。其中，深市和创业板指调整幅度更为显著。从行业来看，年初以科技成长为代表的赛道表现活跃，季度末则受地缘局势等因素影响，银行、白酒、交运设备等估值相对较低、具有一定股息属性的板块受到关注，市场分化加剧。操作层面，我们仓位主要聚焦于科技板块，2026年，国产AI算力硬件产业链有望得到进一步发展，半导体设备、AI芯片、AI基建相关的产业链有望受益。我们判断当前市场虽处于阶段性震荡态势，但中长期向好的核心逻辑并未改变。

报告期内，全球地缘政治局势的阶段性紧张对市场风险偏好形成压制，A股市场整体呈现震荡调整格局。我们关注到，在内需新消费领域，虽然整体情绪受到影响，但其核心增长动能并未削弱。特别是以潮玩、游戏娱乐等为代表的新兴消费业态，其行业景气度依然维持在较高水平。相关公司的基本面成长逻辑清晰，经过股价回调后，估值水平已逐步进入具有较高性价比的区间。我们的运作主要围绕“在消费行业中寻找结构性机遇”展开。一方面，我们适度控制了组合的整体风险暴露，对受宏观不确定性影响较大的部分板块进行了再平衡；另一方面，我们利用市场调整的机会，稳步增持了那些真正契合年轻消费群体价值观、具备强大品牌心智和用户粘性、且商业模式可持续的新兴消费龙头公司。我们认为，新一代消费者的崛起将持续驱动消费市场的结构性变革，其愿意为情感价值、文化认同和品质体验付费的趋势，将为相关企业打开广阔的成长空间。展望未来，本基金将继续坚持以基本面深度研究为核心，继续在新消费领域中深耕，动态评估公司的成长质量与估值安全边际，力求通过精选个股，在控制下行风险的同时，为投资者捕捉经济结构转型中的增长机会。

一季度市场经历了两个月的温和上涨和一个月的大幅回调，年初基于对经济复苏的乐观预期市场上行，然而随着三月美伊冲突的爆发，地缘风险骤升，油价上涨，市场震荡调整。本基金一季度先是得益于在有色、基础化工等板块的积极布局带来了较好回报，但三月突如其来的战争及初期判断存在偏差的叠加影响下，导致业绩出现回撤。尽管如此，截至第一季度末，本基金季度内仍保持了9.77%的正收益。我们认为当前部分资产风险或已得到一定释放，同时基金也在泛周期领域完成了更加均衡的调仓，希望可以在二季度实现更好的回报和更好的回撤控制。