邵笛 - 基金投资策略和运作

春节假期经济数据表现较好，节后上海地产优化政策落地。经济数据全面好于预期，2月通胀，出口数据，3月PMI均明显好于预期，一线地产热度好转，基本面呈复苏态势。2月28日，美以联合对伊朗发动军事打击，3月以来，中东局势持续发酵推升油价走高，布油最高冲至110美元/桶。海外局势动荡，市场担心通胀的同时，亦担心外需走弱拖累出口，债市表现分化。　　1月15日，央行调降结构性政策工具0.25个百分点，并释放年内仍有宽松空间的信号。1-2月，央行累计净投放中长期资金约2万亿元。3月央行扩大会议表态“坚定维护股、债、汇等市场稳定”。3月跨季，央行积极呵护流动性，资金面较以往季节性更宽松。　　一季度，债市整体表现好于早前的市场一致预期。银行存款端流出情况好于预期，而贷款需求仍有待改善，短端流动性充裕，同业活期存款利率调降，资金利率走低，支撑短端表现强势，1年期国债收益率下行至1.20%，1年期国股大行存单下行至1.50%。长端走势则相对纠结，年初权益和商品市场表现较强势，同时市场担心长债供给冲击，10年国债活跃券在1月最高上行至1.90%附近，随后随着权益市场调整，海外局势动荡，避险情绪抬头，在配置盘的支撑下，长债收益率再次下行至1.80%附近。2月以来，在通胀预期抬头，流动性宽松，基本面改善持续性待观察等多重因素的反复扰动下，10年期国债保持在1.80%附近区间震荡。收益率曲线进一步走陡。（以上数据来源：Wind）　　一季度信用债表现强势，尤其是中短信用债。震荡行情中，流动性充沛，杠杆套息策略相对更有效，长端走势较纠结，市场参与者拥挤在短端。根据wind数据，3月末1年期、3年期AAA中短票收益率较2025年底均下行14bp。　　本基金在报告期内，基于对市场的判断适时调整组合结构，灵活采用票息策略，杠杆套息策略致力为组合增厚收益。我们在进行组合管理时，始终将组合的风险管理放在第一位，通过积极挖掘市场机会，努力为基金持有人获取与风险相匹配的收益。

2026年一季度，中国经济实现稳健开局，主要指标普遍回升，呈现“量增质升”的良好态势。生产端持续改善，制造业PMI重返荣枯线以上，消费稳步复苏，固定资产投资增速由降转增，出口也展现出较强韧性。物价方面，CPI与PPI同比增速温和回升，通胀整体表现平稳。宏观政策延续“适度宽松”基调，强化逆周期调节，操作灵活精准。央行综合运用OMO、MLF和买断式逆回购等工具，灵活调控流动性：1-2月，为配合信贷“开门红”及春节资金需求，实现大额净投放；3月则根据资金面变化，通过买断式逆回购实现净回笼，同时以MLF小幅加量续作进行对冲，整体维持了流动性的合理充裕。一季度金融总量保持较快增长，信贷结构持续优化，人民币汇率升值趋势缓和，转入区间震荡。　　债券市场方面，一季度整体呈震荡格局，走势受“股债跷跷板”、经济数据、通胀预期及地缘冲突等多重因素影响，收益率曲线呈现明显的陡峭化特征。年初，权益市场走强叠加债券供给冲击，推动债券收益率短期快速上行；随后，央行结构性降息工具落地、权益市场情绪降温，债市持续修复至2月底。进入3月，地缘冲突加剧推升通胀担忧，加之1-2月经济数据好于预期，长端利率震荡回升。由于资金面整体保持宽松，短端利率震荡下行，致使收益率曲线趋于陡峭。一季度银行体系流动性整体合理充裕，资金利率运行平稳，波动幅度较往年同期明显收窄。在资金面宽松的助推下，信用债收益率与利率债同步震荡下行，其中中低等级、中长期限品种下行幅度更为显著，各期限、各评级信用利差普遍收窄，信用风险总体可控。　　本基金在报告期内主要配置中短债资产，并基于对宏观经济、货币政策及市场走势的综合研判，动态调整组合结构。我们以票息策略为核心，通过灵活的波段操作力争增厚收益。在组合管理过程中，我们始终将风险控制置于首位，兼顾流动性管理与结构优化。通过严谨的信用评估、久期调控以及持仓分散化，在做好风险控制的前提下，积极挖掘市场中具有性价比的投资机会，力求为持有人实现与风险水平相匹配的回报。

2026年一季度，中国经济实现稳健开局，主要指标普遍回升，呈现“量增质升”的良好态势。生产端持续改善，制造业PMI重返荣枯线以上，消费稳步复苏，固定资产投资增速由降转增，出口也展现出较强韧性。物价方面，CPI与PPI同比增速温和回升，通胀整体表现平稳。宏观政策延续“适度宽松”基调，强化逆周期调节，操作灵活精准。央行综合运用OMO、MLF和买断式逆回购等工具，灵活调控流动性：1-2月，为配合信贷“开门红”及春节资金需求，实现大额净投放；3月则根据资金面变化，通过买断式逆回购实现净回笼，同时以MLF小幅加量续作进行对冲，整体维持了流动性的合理充裕。一季度金融总量保持较快增长，信贷结构持续优化，人民币汇率升值趋势缓和，转入区间震荡。　　债券市场方面，一季度整体呈震荡格局，走势受“股债跷跷板”、经济数据、通胀预期及地缘冲突等多重因素影响，收益率曲线呈现明显的陡峭化特征。年初，权益市场走强叠加债券供给冲击，推动债券收益率短期快速上行；随后，央行结构性降息工具落地、权益市场情绪降温，债市持续修复至2月底。进入3月，地缘冲突加剧推升通胀担忧，加之1-2月经济数据好于预期，长端利率震荡回升。由于资金面整体保持宽松，短端利率震荡下行，致使收益率曲线趋于陡峭。一季度银行体系流动性整体合理充裕，资金利率运行平稳，波动幅度较往年同期明显收窄。在资金面宽松的助推下，信用债收益率与利率债同步震荡下行，其中中低等级、中长期限品种下行幅度更为显著，各期限、各评级信用利差普遍收窄，信用风险总体可控。　　报告期内，本基金主要配置利率债与高等级普通金融债，总体上采取偏防御的配置策略，同时致力积极把握市场机会，阶段性参与中长久期利率债波段交易；根据市场变化与资金面研判，动态调整组合久期及杠杆水平，整体保持相对较低的久期与杠杆，努力控制组合回撤风险。通过阶段性的积极布局，力争获取稳健收益。本基金将持续优化融资结构，致力于管控融资成本与流动性风险，在合规前提下努力为基金持有人创造合理回报。

2026年一季度，中国经济实现稳健开局，主要指标普遍回升，呈现“量增质升”的良好态势。生产端持续改善，制造业PMI重返荣枯线以上，消费稳步复苏，固定资产投资增速由降转增，出口也展现出较强韧性。物价方面，CPI与PPI同比增速温和回升，通胀整体表现平稳。宏观政策延续“适度宽松”基调，强化逆周期调节，操作灵活精准。央行综合运用OMO、MLF和买断式逆回购等工具，灵活调控流动性：1-2月，为配合信贷“开门红”及春节资金需求，实现大额净投放；3月则根据资金面变化，通过买断式逆回购实现净回笼，同时以MLF小幅加量续作进行对冲，整体维持了流动性的合理充裕。一季度金融总量保持较快增长，信贷结构持续优化，人民币汇率升值趋势缓和，转入区间震荡。　　债券市场方面，一季度整体呈震荡格局，走势受“股债跷跷板”、经济数据、通胀预期及地缘冲突等多重因素影响，收益率曲线呈现明显的陡峭化特征。年初，权益市场走强叠加债券供给冲击，推动债券收益率短期快速上行；随后，央行结构性降息工具落地、权益市场情绪降温，债市持续修复至2月底。进入3月，地缘冲突加剧推升通胀担忧，加之1-2月经济数据好于预期，长端利率震荡回升。由于资金面整体保持宽松，短端利率震荡下行，致使收益率曲线趋于陡峭。一季度银行体系流动性整体合理充裕，资金利率运行平稳，波动幅度较往年同期明显收窄。　　本基金在报告期内，以利率债为配置方向，总体上采取偏防御的配置策略，并根据市场变化及对资金面的研判，灵活调整组合久期与杠杆水平。本基金积极运用杠杆套息与波段交易等多种策略，结合利率期限结构的变动趋势与债券市场供求关系的变化，致力动态优化组合的期限结构与持仓配置。报告期内，本基金通过调整久期与杠杆水平，致力控制回撤风险。本基金采取灵活、主动的配置方式，并合理安排融资结构，致力于有效控制融资成本与市场波动风险，努力为投资者争取相对稳健的收益。

春节假期经济数据表现较好，节后上海地产优化政策落地。经济数据全面好于预期，2月通胀，出口数据，3月PMI均明显好于预期，一线地产热度好转，基本面呈复苏态势。2月28日，美以联合对伊朗发动军事打击，3月以来，中东局势持续发酵推升油价走高，布油最高冲至110美元/桶。海外局势动荡，市场担心通胀的同时，亦担心外需走弱拖累出口，债市表现分化。　　1月15日，央行调降结构性政策工具0.25个百分点，并释放年内仍有宽松空间的信号。1-2月，央行累计净投放中长期资金约2万亿元。3月央行扩大会议表态“坚定维护股、债、汇等市场稳定”，3月跨季，央行积极呵护流动性，资金面较以往季节性更宽松。　　一季度，债市整体表现好于早前的市场一致预期。银行存款端流出情况好于预期，而贷款需求仍有待改善，短端流动性充裕，同业活期存款利率调降，资金利率走低，支撑短端表现强势，1年期国债收益率下行至1.20%，今年1-3月存单一级净融资均为负，1年期国股大行存单下行至1.50%。根据idata数据，今年银行在一二级市场上均加大了对存单的投资，或是由于资金面宽松叠加信贷需求仍待改善的结果。长端走势则相对纠结，在流动性宽松，通胀预期抬头，基本面改善持续性待观察等多重因素的反复扰动下，10年期国债保持在1.80%附近区间震荡。收益率曲线进一步走陡。（以上数据来源：Wind）　　本基金在报告期内，密切跟踪央行动态及市场参与者行为，根据市场波动适时调整持仓。在对AAA同业存单指数进行有效跟踪的同时，灵活运用杠杆套息策略和票息策略力争增厚组合收益，在保证组合各项指标合规的前提下，努力实现产品净值的增长，为基金持有人获取合理回报。

一季度债市呈现波动态势，长短端走势分化明显，曲线陡峭化运行。短端受资金面宽松主导震荡下行，长端受权益波动、地缘冲突等影响区间震荡，超长端则大幅上行。一月初，权益市场延续强势，市场风险偏好高，压制债市情绪，且有债基遭遇赎回等传言，债市承压，10Y国债收益率快速上行。此后，证监会和汇金公司出台权益“降温”措施，以及特朗普提名沃什担任下一任美联储主席，美元再度走强，权益市场由上涨转入震荡，对债市的压制减轻。加之，年初“存款搬家”效应不明显，机构资金较充足，债市调整后机构配置意愿较强，推动债市持续修复。春节后，债市止盈引发短暂调整。2月末，债市受避险情绪推动快速下行突破。霍尔木兹海峡封闭，油气运输受到阻碍，引发通胀预期，债市从避险转而交易通胀，1-2月份经济数据显示基本面及价格均呈现改善，10Y国债收益率回到1.83%附近震荡（数据来源，wind），超长债收益率大幅上行。资金面持续宽松，资金聚焦短端，1Y国债收益率走势相对独立，1月中下旬快速下行，此后缓慢小幅回摆，3月债市调整期间继续下行，收益率曲线走陡。信用债在缺乏票息资产的环境下表现较强，1月债市承压时收益率小幅上行，此后随着债市修复而下行，春节后短暂调整，继而收益率继续下行。利差多数呈收窄态势，长端收窄幅度明显大于短端，低评级收窄幅度大于高评级。　　本基金在报告期内根据国际形势变化、国内政策倾向、经济数据走势，以及机构行为来分析利率曲线变动。在此基础上灵活调整组合久期，并通过信用挖掘、品种选择来致力提升组合静态收益。实际操作中，以票息打底，辅以一定的杠杆和波段操作，在市场回调过程中逆向配置，力求获得与风险匹配的投资收益。

一季度债市主要受央行操作、股债跷跷板和海外因素影响，呈现波动态势。长短端走势分化明显，曲线陡峭化运行。今年春季躁动前置，自12月中下旬至1月中上旬，A股走出16连阳，债市在供给冲击和股债跷跷板下快速上行，10Y国债收益率冲破1.9%，资金面偏松，1Y国债仅小幅上行。随后市场同步出台措施给权益“降温”，央行结构性降息，“存款搬家”程度弱于预期，机构配置力量偏强，债市开始修复。此后“沃什事件”导致美元指数反弹，权益市场急跌，债券进一步修复，春节前下行至1.80%以下。春节后资金利率边际抬升，债市收益率短暂上行，权益逻辑出现一些变化，科技板块受美股AI资本开支未来盈利兑现和AI加速替代的担忧，进入震荡态势，两会预期开始表现。2月28日，美伊突发军事冲突，市场的节奏被打乱，债市在避险情绪推动下大幅下行，10Y国债收益率来到1.78%以下，见到一季度低点。而权益在两会及美伊冲突可能缓和的预期下，展现出一定的韧性，表现明显强于日韩和欧洲股市。随着两会结束，政策基本符合预期，而美伊冲突却变得焦灼，成为影响权益和债券走势的主线之一。冲突中，伊朗封锁霍尔木兹海峡，推动国际油价飙升，引发通胀预期，债券收益率上行，10Y国债收益率回到1.83%，而30Y国债呈现加速上行态势，上行幅度约15BP。一季度资金整体稳定偏松，短端保持强势，1Y国债收益率下行超11BP，利率曲线走陡。信用债在缺乏票息资产的环境下表现较强，1月债市承压时收益率小幅上行，此后随着债市修复而下行，春节后短暂调整，继而收益率继续下行。利差多数呈收窄态势，长端收窄幅度明显大于短端，低评级收窄幅度大于高评级。（以上数据来源：Wind）　　报告期内，本产品以长期收益为首要目标，通过资产品种的灵活调整致力优化组合的风险收益结构。一季度权益市场行情演绎比较极致，节奏特征突出，市场逻辑变化也较明显，我们根据市场情况及时调整股、债比例及具体持仓标的，努力保持持仓的分散性和产品的高流动性；操作中债券以票息为主+适当波段，股票持仓以行业景气度高、公司质地好的标的为主，适当轮动。

2026年一季度，在货币财政的协调配合下，叠加机构配置盘需求偏强，前期对于供需结构的担忧明显缓解，债券市场整体表现好于预期，其中短端强于长端，据wind数据，1Y期国债收益率由1.34%下行12bp至1.22%，10Y期国债收益率由1.85%下行3bp至1.82%，收益率曲线走陡。具体来看：年初，受权益市场表现强劲和长债供给担忧的影响，机构情绪谨慎，收益率上行、债市走弱。随后，权益市场有所调整，央行结构性降息落地并通过买断式逆回购、MLF等各项工具积极投放流动性，市场资金面保持宽松且资金价格整体下行；在需求方面，“存款搬家”效应并不显著，银行、保险等机构的负债端反而有超预期的增长，年初“开门红”背景下配置盘稳步入场，收益率稳步下行。春节后，海外关税政策扰动，上海推出“沪7条”放松地产限购政策，同时两会临近、政策博弈增多。3月以来，美以伊战争爆发，全球市场波动加剧，油价上涨引发通胀担忧，长债走弱；而在短端方面，央行呵护力度不减，银行负债依然充裕，存单发行需求不强，同时活期同业存款自律升级，银行降成本利好存单和短端品种，曲线陡峭化。3月中下旬，中东冲突加剧，权益市场回调加大，避险资金面回流支撑债市表现，情绪有所修复，短端收益率继续下行，而长债则对“滞涨”的担忧逐渐钝化，收益率小幅下行，长短端利差走扩。　　报告期内，本基金以中性久期利率债为主要配置底仓，部分仓位参与长债波段交易，力争获取资本利得收益；久期、杠杆灵活调整，并利用期限轮动和券种选择以期增厚组合收益。

2026年一季度，中国经济实现稳健开局，主要指标普遍回升，呈现“量增质升”的良好态势。生产端持续改善，制造业PMI重返荣枯线以上，消费稳步复苏，固定资产投资增速由降转增，出口也展现出较强韧性。物价方面，CPI与PPI同比增速温和回升，通胀整体表现平稳。宏观政策延续“适度宽松”基调，强化逆周期调节，操作灵活精准。央行综合运用OMO、MLF和买断式逆回购等工具，灵活调控流动性：1-2月，为配合信贷“开门红”及春节资金需求，实现大额净投放；3月则根据资金面变化，通过买断式逆回购实现净回笼，同时以MLF小幅加量续作进行对冲，整体维持了流动性的合理充裕。一季度金融总量保持较快增长，信贷结构持续优化，人民币汇率升值趋势缓和，转入区间震荡。　　债券市场方面，一季度整体呈震荡格局，走势受“股债跷跷板”、经济数据、通胀预期及地缘冲突等多重因素影响，收益率曲线呈现明显的陡峭化特征。年初，权益市场走强叠加债券供给冲击，推动债券收益率短期快速上行；随后，央行结构性降息工具落地、权益市场情绪降温，债市持续修复至2月底。进入3月，地缘冲突加剧推升通胀担忧，加之1-2月经济数据好于预期，长端利率震荡回升。由于资金面整体保持宽松，短端利率震荡下行，致使收益率曲线趋于陡峭。一季度银行体系流动性整体合理充裕，资金利率运行平稳，波动幅度较往年同期明显收窄。在资金面宽松的助推下，信用债收益率与利率债同步震荡下行，其中中低等级、中长期限品种下行幅度更为显著，各期限、各评级信用利差普遍收窄，信用风险总体可控。　　在报告期内，本基金延续杠杆运作策略。投资团队持续跟踪宏观经济数据、货币政策信号及市场资金供需状况，并基于对上述因素的研判，动态调整并优化融资结构。在具体操作中，基金灵活运用包括隔夜、7天、14天等不同期限的回购工具进行融资，旨在平衡融资成本与资金稳定性：一方面，致力通过捕捉资金利率的短期波动机会，适时增加短期回购占比以降低综合成本；另一方面，也视市场情况配置部分中长期限回购，以锁定负债成本，降低综合融资利率。全过程始终将流动性风险管理作为核心要务，通过建立并严格执行额度监控、压力测试等机制，致力于降低融资成本的同时，切实保障组合流动性的安全与稳定。随着开放期临近，持仓债券陆续到期，组合杠杆率明显降低。

在2024年末大幅透支利率下行空间之后，2025年的债券市场进入了空头主导的震荡市中。整体来看，去除贸易扰动为债市带来的多次急涨，长端收益率整体呈震荡走高态势，利率中枢不断抬升。以10年国债到期收益率为例，全年上行19bp。一季度，资金面维持紧平衡，货币宽松预期回撤，叠加风险偏好在短时间内大幅提升，债券市场经历了一轮幅度较大的调整，10Y国债触及1.9%，重返2024年12月点位。二季度，债券市场在“对等关税”落地后，中美关税博弈、资金避险情绪提升以及央行系列货币宽松政策落地催化下，收益率高位回落，各品种、各期限债券收益率均出现较为明显的下行。此后债市在低位附近反复调整修复，开启漫长震荡行情。三季度，债券市场遭遇宏观叙事预期反转、权益市场强劲等多重利空冲击，收益率整体呈现上行态势。四季度，在三季度末极致的空头情绪释放后，债券市场在四季度进入了“上有顶、下有底”的震荡格局，市场在超调与修复间反复拉锯。央行重启国债买卖，但操作规模不及预期；12月中央经济工作会议重提“适度宽松的货币政策”之后，债市情绪一度好转，表现为收益率快速下行，但是市场做多信心并不稳固，止盈情绪下债市再次迎来猛烈回调，回吐多数涨幅；年末基金销售费率新规成稿好于预期，市场一度迎来修复，但在对来年超长端供需格局、信贷开门红等的担忧下，30年国债活跃券接近2.3%点位。（以上数据来源：wind）　　报告期内，基金以中性久期利率债为主要配置底仓，部分仓位参与长债波段交易，力争获取资本利得收益；久期、杠杆灵活调整，并利用期限轮动和券种选择以期增厚组合收益。

2025年，中国经济在复杂多变的全球环境中展现出较强韧性，国内生产总值（GDP）如期实现年度增长目标，就业市场保持稳定，居民消费价格温和回升，反映出内需逐步改善的积极信号。经济结构持续优化，以科技创新为引领的新质生产力加快成长，创新驱动作用进一步增强。　　在内需方面，消费作为经济增长基础性动力的地位更加凸显，服务类消费增长表现尤为亮眼。出口领域在外部环境挑战下保持稳定，全年进出口总值实现正增长，出口结构持续优化，高技术产品占比提升，对共建“一带一路”国家贸易比重进一步上升，市场多元化战略取得积极进展。　　宏观政策方面，财政与货币政策协同发力，财政政策更加积极有为，货币政策保持“适度宽松”基调，突出精准滴灌。5月推出包括降准降息在内的一揽子措施，10月重启国债买卖操作，并通过MLF、公开市场操作（OMO）和买断式逆回购等工具提供流动性支持，有效维护了资金面平稳宽松格局。人民币汇率在4月受关税事件冲击后快速企稳，随后转入区间震荡，下半年升值趋势逐步明朗。　　债券市场方面，2025年整体表现与2024年强势行情形成对比，呈现调整态势。一季度，资金面偏紧叠加科技突破带来的乐观情绪，推动市场对降准降息预期进行修正，收益率曲线呈现熊平走势。二季度，关税政策冲击引发收益率短期下行，之后市场进入震荡修复阶段。三季度，权益市场走强、“反内卷”及监管政策调整、基金赎回等因素共同带动债市持续调整。四季度，市场对2026年行情预期偏空，超长债面临供给压力担忧，收益率在超调与修复间反复拉锯。资金面在一季度出现波动后，整体趋于宽松，央行通过增量续作MLF和买断式逆回购等操作精准平滑市场波动，5月下调7天逆回购利率10个基点至1.4%（数据来源：根据央行公布数据），LPR同步跟进下调。　　在报告期内，本基金延续杠杆运作策略。通过持续跟踪宏观经济数据、货币政策信号及市场资金供需状况，动态调整并优化融资结构。在具体操作中，基金灵活运用包括隔夜、7天、14天等不同期限的回购工具进行融资，旨在平衡融资成本与资金稳定性。全过程始终将流动性风险管理作为核心要务，致力于降低融资成本的同时，切实保障组合流动性的安全与稳定。

四季度四中全会、政治局会议、中央经济工作会议相继召开，“十五五”规划建议落地，政策基调延续稳中求进，中美贸易摩擦升级又降温，债券市场以震荡为主，仅在潘行长表示将恢复国债买卖后有短暂小幅下行，此后受央行买债力度不及预期、地产风险事件、基金新规担忧等影响，收益率震荡上行，打破年末抢跑预期，超长领跌，曲线明显走陡。　　本基金在报告期内对组合的配置主要是通过对国内外宏观经济态势、利率走势、收益率曲线变化趋势和信用风险变化等因素进行综合分析，构建和调整投资组合，严控投资组合信用风险，控制组合久期，持续优化组合配置，通过信用挖掘在防范风险的前提下努力提升组合静态收益，力求获得与风险匹配的投资收益。　　在实际操作中，考察各债券品种的收益率曲线结构，主要考虑各品种曲线的静态收益率和骑乘效应以及未来可能上行的合理幅度，利用债券长久期的高收益率及陡峭的骑乘收益来对冲收益率曲线可能上行的负面影响；致力通过深入研究及调研，提升高收益个券的挖掘能力，努力提高组合的静态配置收益率；同时利用高流动性品种的特有品性，采用布朗桥原理对曲线变化进行拟合，在收益率偏离合理均衡位置时进行统计套利，以力争获取相对于静态配置更高的组合收益率。 在四季度，虽然利率债波动较大，但信用债的交易相对清单，调整力度有限，产品根据申赎情况，对组合进行了部分调仓，减少了部分短久期且收益率较低的仓位，努力保持整个组合较高的静态收益率，产品虽然在11月下旬有所波动，但在震荡中呈现净值稳步上升的趋势。