李敏 - 基金投资策略和运作

回顾2026年二季度，国内方面，二季度经济较一季度有所降温。出口继续保持较强的竞争力，其中AI相关产业链带动明显，二季度出口增速进一步走高。基建、制造业投资和社会消费品零售较一季度均有所回落，主要与财政支出增速放缓有关。油价上涨背景下国内CPI、PPI同比均较一季度中枢抬升，但内需和外需领域的价格表现较为分化。同时，实体融资需求依然相对不足，AI等新经济领域的投融资体量相对于传统经济领域仍较小，社融增速趋于放缓。　　海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。AI产业链继续保持高景气度，相关企业的盈利和资本开支处于高位，对经济带来较大贡献。传统制造业相对低迷，对利率相对敏感的地产销售趋于走弱。受前期油价走高影响，美国二季度通胀趋于上行，市场对美联储年内货币政策预期由降息转为加息，美元指数走强。　　二季度债券市场表现较好。一方面基本面边际表现利好债券，更重要的是，4-5月市场资金充沛，央行维护流动性，叠加二季度以来信贷表现较弱，配置型机构面临“资产荒”压力，推动收益率持续下行。6月以来，随着央行持续回收中长期流动性，资金利率较4-5月低位水平边际抬升，市场表现趋于震荡。类属层面看，低利率水平下居民存款转移利好波动较小的理财产品，二季度以来理财规模增长较多，对基金申购力度较大，非银机构偏好的国开债、信用债好于国债，信用利差继续处于低位，期限利差也有所压缩。　　本基金二季度继续坚持信用债持有为主的策略。组合维持中性久期，变化不大，主要进行到期资产的再投资；积极运用杠杆策略；持仓以中高等级信用债为主。随着信用债收益率和信用利差的进一步压缩，信用债的性价比有所下降，到期资产再配置面临一定难度，组合杠杆小幅下降；当前加久期的赔率不高，等待后续更明确的机会。本基金坚持从个券研究出发，高度关注风险收益比，力争在控制波动幅度的情况下实现稳健收益。

回顾2026年二季度，国内方面，二季度经济较一季度有所降温。出口继续保持较强的竞争力，其中AI相关产业链带动明显，二季度出口增速进一步走高。基建、制造业投资和社会消费品零售较一季度均有所回落，主要与财政支出增速放缓有关。油价上涨背景下国内CPI、PPI同比均较一季度中枢抬升，但内需和外需领域的价格表现较为分化。同时，实体融资需求依然相对不足，AI等新经济领域的投融资体量相对于传统经济领域仍较小，社融增速趋于放缓。　　海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。AI产业链继续保持高景气度，相关企业的盈利和资本开支处于高位，对经济带来较大贡献。传统制造业相对低迷，对利率相对敏感的地产销售趋于走弱。受前期油价走高影响，美国二季度通胀趋于上行，市场对美联储年内货币政策预期由降息转为加息，美元指数走强。　　二季度债券市场表现较好。一方面基本面边际表现利好债券，更重要的是，4-5月市场资金充沛，央行维护流动性，叠加二季度以来信贷表现较弱，配置型机构面临“资产荒”压力，推动收益率持续下行。6月以来，随着央行持续回收中长期流动性，资金利率较4-5月低位水平边际抬升，市场表现趋于震荡。类属层面看，低利率水平下居民存款转移利好波动较小的理财产品，二季度以来理财规模增长较多，对基金申购力度较大，非银机构偏好的国开债、信用债好于国债，信用利差继续处于低位，期限利差也有所压缩。　　本基金二季度继续坚持信用债持有为主的策略。组合维持中性久期，变化不大，主要进行到期资产的再投资；积极运用杠杆策略；持仓以中高等级信用债为主。随着信用债收益率和信用利差的进一步压缩，信用债的性价比有所下降，到期资产再配置面临一定难度，组合杠杆小幅下降；当前加久期的赔率不高，等待后续更明确的计划。本基金坚持从个券研究出发，高度关注风险收益比，力争在控制波动幅度的情况下实现稳健收益。

回顾2026年二季度，国内方面，二季度经济较一季度有所降温。出口继续保持较强的竞争力，其中AI相关产业链带动明显，二季度出口增速进一步走高。基建、制造业投资和社会消费品零售较一季度均有所回落，主要与财政支出增速放缓有关。油价上涨背景下国内CPI、PPI同比均较一季度中枢抬升，但内需和外需领域的价格表现较为分化。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。同时，实体融资需求依然相对不足，AI等新经济领域的投融资体量相对于传统经济领域仍较小，社融增速趋于放缓。　　海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。AI产业链继续保持高景气度，相关企业的盈利和资本开支处于高位，对经济带来较大贡献。传统制造业相对低迷，对利率相对敏感的地产销售趋于走弱。受前期油价走高影响，美国二季度通胀趋于上行，市场对美联储年内货币政策预期由降息转为加息，美元指数走强。　　二季度风险偏好抬升，全球主要经济体权益市场均有所修复。AI浪潮持续演绎，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优。债券市场表现也较好。一方面基本面边际表现利好债券，更重要的是，4-5月市场资金充沛，央行维护流动性，叠加二季度以来信贷表现较弱，配置型机构面临“资产荒”压力，推动收益率持续下行。6月以来，随着央行持续回收中长期流动性，资金利率较4-5月低位水平边际抬升，市场表现趋于震荡。类属层面看，国开债、信用债好于国债，信用利差继续处于低位，期限利差也有所压缩。　　本基金二季度的股票仓位较低，希望在控制净值波动幅度的情况下实现固收+增强收益的效果。权益风格上结合市场变化做出调整，主要配置于低波动红利、供需基本面较好的上游资源、以及有弹性的科技板块。债券部分继续坚持信用债持有为主的策略，维持中性久期，变化不大，持仓以中高等级信用债为主。可转债估值较贵，仍处于低配状态。作为股债混合型产品，本基金将坚持高度关注各类资产的风险收益比，力争在控制波动幅度的情况下实现稳健收益。

回顾2026年二季度经济，海外方面，美伊冲突成为贯穿全季的重要变量，谈判结果反复，国际油价随之剧烈波动，4月冲高后宽幅震荡，6月冲突缓和后又快速回落。美国经济延续K型分化，AI产业链保持高景气、盈利与资本开支处于高位，但对利率敏感的传统制造业和地产相对低迷；受前期高油价推升，美国二季度通胀趋于上行，叠加就业数据超预期改善，市场对美联储的政策预期由降息转向加息，美元指数季内小幅走强。全球大类资产呈"股指分化、避险资产回吐、美元偏强"格局：AI驱动下美股表现强势，而港股承压、恒生指数下跌；黄金价格大幅回落。　　国内方面，二季度经济较一季度有所降温，K型分化格局加剧。受AI与新能源产业链带动，二季度出口景气度进一步提升；回落分项主要是基建投资、制造业投资和社会消费品零售，主要与开门红后财政支出前置退坡、内需修复放缓有关。受油价传导和AI算力电力链条影响，国内通胀中枢较一季度抬升，但价格回升更多由原油、煤炭等大宗商品驱动，中下游工业品供需偏弱格局未根本改善。与此同时，实体融资需求相对不足，政府债供给节奏较慢，社融增速趋于放缓。　　权益方面，二季度A股市场整体呈上涨态势，沪深300指数上涨12%，但内部分化极致，科技成长类板块大幅上涨、质量红利类股票下跌。组合权益部分维持原有策略，成长类资产在一季度减仓后维持相对基准低配，高质量、稳定现金流类的股票占据了组合大部分，这部分股票在二季度极致分化的行情中明显受损，因此组合权益部分二季度跑输沪深300指数较多。展望后续，从复盘角度，如此极致的分化情况在历史上是较为少见的，资金抱团、市场成交拥挤度上行至我们观测的临界预警值附近，意味着后续市场波动率将会加大，虽然难以准确判断风格切换的时点，但这一时点可能正在接近，从较为中期的角度考虑，我们的组合依然维持了高质量类股票的超配，在这类资产内部重点调整至今年盈利坚实的子行业。　　债券市场方面，报告期内收益率下行，信用利差表现分化。经济开门红后边际回落、机构配置资金充裕而信贷需求不足，市场环境对债市相对有利；节奏上受到资金面波动的影响，4-5月资金面自发式宽松，收益率下行幅度较大，而6月随着央行控制公开市场投放，资金利率向政策利率回归，市场转为震荡调整，后半月随隔夜OMO推出与跨季呵护重新修复。类属层面，4月以来理财规模季节性增长较多且对基金申购力度较大，非银机构偏好的国开债、信用债表现好于国债；信用债内部，次级债和长期限品种表现较好。转债方面，二季度指数反弹明显，这也源于转债正股风格占优，但把握难度增加。组合操作上，二季度维持了中性偏积极的久期，并灵活调整类属配置，增厚组合收益；转债维持较低仓位，等待更好配置时机。

回顾2026年二季度，国内方面，二季度经济较一季度有所降温。出口继续保持较强的竞争力，其中AI相关产业链带动明显，二季度出口增速进一步走高。基建、制造业投资和社会消费品零售较一季度均有所回落，主要与财政支出增速放缓有关。油价上涨背景下国内CPI、PPI同比均较一季度中枢抬升，但内需和外需领域的价格表现较为分化。同时，实体融资需求依然相对不足，AI等新经济领域的投融资体量相对于传统经济领域仍较小，社融增速趋于放缓。　　海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。AI产业链继续保持高景气度，相关企业的盈利和资本开支处于高位，对经济带来较大贡献。传统制造业相对低迷，对利率相对敏感的地产销售趋于走弱。受前期油价走高影响，美国二季度通胀趋于上行，市场对美联储年内货币政策预期由降息转为加息，美元指数走强。　　二季度债券市场表现较好。一方面基本面边际表现利好债券，更重要的是，4-5月市场资金充沛，央行维护流动性，叠加二季度以来信贷表现较弱，配置型机构面临“资产荒”压力，推动收益率持续下行。6月以来，随着央行持续回收中长期流动性，资金利率较4-5月低位水平边际抬升，市场表现趋于震荡。类属层面看，低利率水平下居民存款转移利好波动较小的理财产品，二季度以来理财规模增长较多，对基金申购力度较大，非银机构偏好的国开债、信用债好于国债，信用利差继续处于低位，期限利差也有所压缩。　　本基金二季度继续坚持信用债持有为主的策略，维持中性久期，变化不大，主要进行到期资产的再投资；积极运用杠杆策略；持仓以中高等级信用债为主。随着信用债收益率和信用利差的进一步压缩，信用债的性价比有所下降，到期资产再配置面临一定难度。当前久期策略的赔率不高，等待后续更明确的机会。可转债估值较贵，仍处于低配状态。本基金坚持从个券研究出发，高度关注风险收益比，力争在控制波动幅度的情况下实现稳健收益。

2026年二季度海外方面，美国经济继续呈现“K型”分化态势。人工智能产业链保持高景气度，相关企业盈利及资本投资均处于高位，有力拉动经济表现；与此同时，传统制造业疲软，地产销售因对利率敏感而持续走弱。伴随前期原油价格上行，美国二季度通胀出现回升，市场对美联储年内政策由降息转为加息预期，美元指数因此走强。国内方面，经济走势较一季度有所回落。受益于人工智能产业链推动，出口增速进一步提升；而基建、制造业投资及社会消费品零售表现疲弱，主要受到财政支出增速放缓影响。油价走高带动国内CPI、PPI同比中枢较一季度上移，但实体经济融资需求依旧低迷，社会融资总量增速呈下降趋势。债券市场总体表现向好。4-5月期间，受央行一季度大规模投放中长期流动性及信贷数据趋弱影响，市场资金面较为宽松，配置型机构面临“资产荒”，收益率持续下降。6月后，央行逐步回收中长期流动性，资金利率自前期低位回升，机构配置压力缓解，市场进入震荡状态。品种结构来看，4月以来，理财规模扩张，基金申购量大幅增长，非银机构偏好的国家开发债和信用债较国债表现更为突出，期限利差整体趋于收窄。　　固收操作方面，二季度主要体现在久期操作方面。一方面，前期因为税收利差较宽，组合增持10年国开，提高固收部分久期；另一方面，由于2季度债券市场表现较好，几乎所有利差包括税收利差都缩窄，只有30-10年国债的期限利差仍维持在高位。故我们在6月下旬将10年国开部分置换成30年国债，维持组合久期，但是进行了品种的调整。杠杆方面，由于套息利差不断变窄，在4-5月资金面非常宽松的时期积极减持了组合中的短久期信用债和中短期限利率债，降低了杠杆。

回顾2026年二季度，海外市场主要围绕美以伊局势进展及美联储政策预期的变化展开。美以伊冲突在波折中逐步缓和，油价相应从高位震荡走向回落，不过油价中枢较冲突前抬升，对全球通胀、增长前景带来不利影响。美国经济韧性较强，叠加美联储新任主席表态相对鹰派，市场对美联储政策取向的预期从降息转为加息。国内经济二季度边际走弱，其中基建投资明显下滑，或反映稳增长政策发力意愿收敛，以及正确政绩观学习背景下地方政府行为的调整；制造业投资受制于普遍的产能过剩，也有一定回落；地产链条弱势延续，二手房市场的结构性回暖并未传导到新房市场；消费端低迷态势边际加剧，受制于以旧换新品类补贴退坡和透支效应，以及高油价对石油制品需求的抑制。出口表现强劲，受益于外需的韧性及AI产业链景气度向好，对生产端也有所带动，国内经济整体或仍面临一定的下行压力。　　市场方面，二季度权益市场震荡上行，随着美以伊局势缓和，市场风险偏好回升，不过板块之间呈现明显的K型分化，AI产业欣欣向荣，带动以电子、通信为代表的AI硬件板块取得显著超额收益，消费及顺周期板块受制于内需疲弱、油价中枢抬升引发成本压力的担忧，跌幅较大。债券收益率震荡下行，主要受资金面宽松及通胀上行担忧缓解驱动。转债市场走势基本跟随权益市场，有利的供需关系支撑估值进一步扩张，二季度转债收益率跑赢纯债。　　报告期内，本基金坚守转债主动管理策略的工具型产品定位。二季度转债估值贵的问题更加突出，组合延续偏低仓位防风险、提升股性品种比例以提高持仓效率的思路，转债仓位从近7成逐步降至6成左右，目前持仓个券以公司质地处于行业中上游、景气度处于周期底部或已步入改善趋势、正股估值不贵的转债为主，行业层面对电子、银行、汽车、机械、基础化工等行业有一定比例配置。

海外方面，2026年4月以来美伊局势逐步缓和，油价中枢在高位震荡后，于5月至今已大幅回落。二季度美国经济增长韧性较强，物价短期压力加大。通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降，日欧央行已启动加息，美联储货币政策采取相机抉择策略。　　国内方面，二季度经济增长动能有所放缓，其中外需维持强劲，内需疲软是主要拖累。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。　　二季度风险偏好抬升之下，全球主要国家权益市场均显著修复。AI浪潮持续演绎下，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优，申万一级行业中电子、通信、建材涨幅居前。二季度整体A股风险偏好较高，主要的影响还是来自外部的冲击减弱，国内经济围绕PPI回升，企业盈利修复的态势，出口保持强势，海外产业发展延续趋势。　　产业趋势角度看，AI大的产业发展继续维持了高景气，相应的投入还在持续增加，技术的进步日新月异，资产处在相对高位，总体呈现震荡向上态势。　　操作上还是优选性价比，组合结构上产业升级类资产配置主要为科技创新类资产，超配AI产业链和新能源资产，并增持具备供需改善的细分小金属龙头；消费升级方向则聚焦基本面与估值匹配的优质个股，降低部分业绩存在压力的个股仓位，优化风险收益比。

回顾2026年二季度，海外方面，2026年4月以来美伊局势逐步缓和，油价中枢在高位震荡后，于5月至今已大幅回落。二季度美国经济增长韧性较强，物价短期压力加大。通胀预期抬升下，市场对于主要海外央行货币政策宽松预期下降，日欧央行已启动加息，美联储货币政策相机抉择。　　国内方面，二季度经济增长动能有所放缓，其中外需维持强劲，内需疲软是主要影响。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。　　二季度风险偏好抬升之下，全球主要国家权益市场均显著修复。AI浪潮持续演绎下，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优，申万一级行业中电子、通信、建材涨幅居前。债券市场方面，利率整体小幅下行，10年期国债收益率由一季度末1.82%降至二季度末1.73%，转债指数小幅上涨，估值继续处于高位。　　本基金权益仓位稳定，股票行业配置保持分散，基金增持了电子、电力设备，降低了内需相关板块的持仓。债券方面，基金适度降低了久期，以高等级信用债为主要持仓。

回顾2026年二季度，国内方面，二季度经济较一季度有所降温。出口继续保持较强的竞争力，其中AI相关产业链带动明显，二季度出口增速进一步走高。基建、制造业投资和社会消费品零售较一季度均有所回落，主要与财政支出增速放缓有关。油价上涨背景下国内CPI、PPI同比均较一季度中枢抬升，但内需和外需领域的价格表现较为分化。油价上行带来输入性成本抬升，叠加国内供需调整，工业品价格呈现快速上行态势，并带动二季度工业企业营收增速和利润增速回升。同时，实体融资需求依然相对不足，AI等新经济领域的投融资体量相对于传统经济领域仍较小，社融增速趋于放缓。　　海外方面，美国经济继续呈现K型分化走势。AI产业链继续保持高景气度，相关企业的盈利和资本开支处于高位，对经济带来较大贡献。传统制造业相对低迷，对利率相对敏感的地产销售趋于走弱。受前期油价走高影响，美国二季度通胀趋于上行，市场对美联储年内货币政策预期由降息转为加息，美元指数走强。　　二季度风险偏好抬升，全球主要经济体权益市场均有所修复。AI浪潮持续演绎，科技引领市场大幅上涨。A股方面，4月以来中东局势降温，市场显著修复，创业板指、科创50更持续创新高。整体来看，二季度成长风格显著占优。债券市场表现也较好。一方面基本面边际表现利好债券，更重要的是，4-5月市场资金充沛，央行维护流动性，叠加二季度以来信贷表现较弱，配置型机构面临“资产荒”压力，推动收益率持续下行。6月以来，随着央行持续回收中长期流动性，资金利率较4-5月低位水平边际抬升，市场表现趋于震荡。类属层面看，国开债、信用债好于国债，信用利差继续处于低位，期限利差也有所压缩。　　本基金二季度保持中性偏积极的股票仓位，并结合市场风格变化做出调整，主要配置于低波动红利、供需基本面较好的上游资源、以及有弹性的科技板块。债券部分继续坚持信用债持有为主的策略，维持中性久期，变化不大，持仓以中高等级信用债为主。可转债估值较贵，仍处于低配状态。作为股债混合型产品，本基金将坚持高度关注各类资产的风险收益比，力争在控制波动幅度的情况下实现稳健收益。

2026年二季度，国内资本市场在国内经济基本面稳定、新质生产力进一步发展、以及海外风险事件降温等情况下整体震荡向好。　　从国内的经济数据来看，进出口贸易拉动明显，企业利润增长中硬科技企业和广泛应用于制造业的重要矿产资源企业的占比上升。背后的基本面支撑依然是国内新质生产力发展形成突破性规模效应，带来宏观经济增长和微观企业盈利的增量。突发的伊朗事件虽然短暂扰乱了全球经济的预期并影响全球股市情绪面，但在二季度事件出现明显降级之后，风险偏好有所恢复，债券市场也进入区间震荡。　　海外方面，美联储主席换人叠加美国通胀上行带来美联储降息预期降温，同时加息预期升温，引起海外流动性波动。此外，在国际贸易和地缘形势不确定性加大的现实下，短期风险偏好也可能持续面临各种事件性情绪冲击波动，但在考虑经济基本面状况和政策对冲的情况下，可能仅仅影响市场节奏而非趋势。　　根据以上宏观中观判断，组合的配置方向债券方面主要以短久期高等级债券票息收益为主。权益方面，二季度市场波动继续扩大，结构分化进一步扩大，成长风格显著占优。本基金权益持仓聚焦于大周期板块，二季度绝对收益和相对收益都面临较大的回撤压力。回顾2025年以来的市场走势，2026年2月底的中东冲突是一个明显的分水岭；在此之前上游资源与科技成长板块总体是共振上涨的，在此之后则出现了显著的分化。究其原因，一方面是人工智能产业的技术进步和商业化进度超过市场预期，另一方面也是传统行业受油价上涨的影响多数出现显著压力。上述压制因素已经随着中东局势的缓和显著改善。本基金的权益持仓将继续聚焦大周期板块，具体包括三类资产。一类是周期板块中直接受益于人工智能产业相关的爆发式需求，价格处于显著上涨趋势中、市场仍存较大预期差的小金属、新材料等；另一类是供给约束高、需求韧性强的、能源及电力板块上游的关键资源品，如铜、碳酸锂、煤炭等，虽然阶段性受宏观因素和市场风格影响股价表现偏弱，但其需求与人工智能的发展并不相悖、估值也已经具备显著性价比；最后一类是离新兴产业较远的油运、炼化、传统建材等，阶段性表现较弱，但也存在独立产业逻辑及边际变化，值得持续研究和配置。后续组合会在三类资产的配置比例上保持动态平衡。

2026年二季度以来，美国经济延续K型分化走势，AI对经济拉动贡献较大，资本开支持续攀升，产业链相关企业的盈利大幅提升。传统制造业整体平淡，通胀受油价影响趋于上行，加息预期提升，美元指数走强。　　国内经济二季度较为平稳，亮点也是AI相关产业的全球共振，带动出口增速进一步走高，消费、制造业投资、基建均表现平淡，油价上涨也带来CPI、PPI中枢抬升。二季度全球权益市场整体向上，趋势明确的AI产业链成为市场主线，科创、创业板领涨市场，细分行业中通信、电子表现领先。报告期内，本基金维持高权益仓位，根据产业趋势变化和AI投资周期，比较公司性价比，增持了半导体等电子类公司，同时减持了部分基本面走弱的公司。