邓栋 - 基金投资策略和运作

本组合自更换基金经理以来，具体投资方式有一定调整，加入了更多以中证500为基准的量化模型。报告期内中证500指数震荡上涨，但成分股内风格分化非常极致，成长风格快速拉升但其余风格个股持续承压，本组合的超额收益在二季度也出现了大幅波动。虽然有市场风格较为极致的客观原因，但报告期内的持续回撤也暴露出组合的稳健性问题，虽然在组合层面我们采取多模型的方案，但近期几种主要模型同步出现了回撤，具体来讲在基本面多因子模型方面，有效的成长因子数量较少且与本轮行情风格不匹配；机器学习模型偏向低波低流动性，新研发的机器学习模型近期表现良好但使用上较为保守，占比过低。不过展望未来，我们对本组合多模型的配置方式依然有信心，当前极致的市场行情难以长期维持，一旦高成长个股的虹吸效应减弱，各模型的超额收益有望同步回暖。但无论如何，现有模型无法覆盖最新市场状况的情况在未来会持续发生，我们只有通过持续迭代模型，开发适合未来市场状况的新模型，保持模型的竞争力来维持组合的超额收益。

2026年二季度，海外地缘冲突有所缓和，国际油价有所回落，美联储维持利率不变；国内经济保持平稳，出口保持高增，生产端结构性偏强，价格数据有所修复，消费、地产等仍相对偏弱，经济基本面仍处于一个曲折的修复过程中。　　报告期内债券市场收益率以下行为主。利率债方面，以国债为例，全季度1年期下行10BP左右，5年期下行10BP左右，10年期下行8BP左右，30年期下行12BP左右，曲线形态变化较小。信用债方面，以AAA信用债为例，1年期下行8BP左右，3年期下行14BP左右，5年期下行13BP左右；信用利差和等级间利差方面，1年期小幅走阔，3-5年期小幅压缩。 　　本基金在报告期内，严格遵守基金合同约定，以中、高等级信用债为主要配置，维持中性的组合久期，维持较低的组合杠杆。

2026年二季度，海外地缘冲突有所缓和，国际油价有所回落，美联储维持利率不变；国内经济保持平稳，出口保持高增，生产端结构性偏强，价格数据有所修复，消费、地产等仍相对偏弱，经济基本面仍处于一个曲折的修复过程中。　　报告期内债券市场收益率以下行为主。利率债方面，以国债为例，全季度1年期下行10BP左右，5年期下行10BP左右，10年期下行8BP左右，30年期下行12BP左右，曲线形态变化较小。信用债方面，以AAA信用债为例，1年期下行8BP左右，3年期下行14BP左右，5年期下行13BP左右；信用利差和等级间利差方面，1年期小幅走阔，3-5年期小幅压缩。　　报告期内，本基金主要根据实际资金面情况灵活调整融资的期限结构。

2026年二季度，海外地缘冲突有所缓和，国际油价有所回落，美联储维持利率不变；国内经济保持平稳，出口保持高增，生产端结构性偏强，价格数据有所修复，消费、地产等仍相对偏弱，经济基本面仍处于一个曲折的修复过程中。报告期内债券市场收益率以下行为主。利率债方面，以国债为例，全季度1年期下行10BP左右，5年期下行10BP左右，10年期下行8BP左右，30年期下行12BP左右，曲线形态变化较小。信用债方面，以AAA信用债为例，1年期下行8BP左右，3年期下行14BP左右，5年期下行13BP左右；信用利差和等级间利差方面，1年期小幅走阔，3-5年期小幅压缩。股票市场整体呈分化的上涨态势，主要指数中上证指数上涨约5%，沪深300指数涨约12%，科技板块表现较好。本基金在报告期内，严格遵守基金合同约定，债券方面以中、高等级信用债为主要配置，在短久期中低评级和高等级长久期两个方向寻找配置机会，维持中性的组合杠杆和久期。股票方面，综合考虑商业模式、公司竞争力、估值性价比等因素，自下而上选择个股，股票组合在股息回报的基础上，兼具一定的成长性，并适度集中。

宏观经济回顾：2026年二季度，经济增速较一季度小幅放缓，总体延续外需偏强、内需偏弱、结构分化加深的特征。投资方面，投资端较一季度明显走弱，其中地产投资继续探底，仍是总需求的主要拖累；基建投资增速也边际放缓，基础设施投资显示地方政府主导的实物工作量释放仍偏慢；制造业投资同样回落，反映传统制造业扩产意愿偏弱，但高技术相关领域仍保持较强支撑。消费较一季度进一步走弱，商品消费受汽车、家电和地产后周期品类拖累更为明显，但服务消费仍具一定韧性。对外贸易方面，出口仍是二季度经济最亮眼的部分，延续强韧表现，对工业生产和整体增长继续形成重要支撑。生产方面，制造业景气度在二季度呈现先稳后升特征，制造业PMI 6月重新回到扩张区间，内外需均有改善，且需求端修复快于此前阶段，显示二季度末经济边际有所回暖，但整体仍处于供给强于需求、生产强于消费的运行格局。债券市场回顾：2026年二季度，国内债券市场收益率整体呈现先下、后震荡、再小幅回升的格局，债市中枢较一季度末明显下移。分月看，4月债市先承压后走强，月初超长期特别国债发行安排落地后，市场对二季度利率债供给放量的担忧明显升温，但随后地缘扰动缓和、资金面边际宽松，DR007运行至政策利率下方，配置盘加快入场，带动长端利率快速下行。5月债市呈现先调整后修复，五一后央行买断式逆回购大额净回笼，引发市场对货币政策边际收敛的担忧，同时特别国债集中发行对供给端形成压制；但5月中下旬公布4月信贷、消费和投资数据偏弱，叠加央行通过MLF超额投放稳定流动性，债市重新走强。6月债市转入窄幅震荡，一方面政府债供给、跨季资金扰动、大行净融出偏少压制多头情绪，另一方面资金面总体仍维持均衡偏松，叠加陆家嘴论坛释放优化短端流动性调节工具信号，市场预期有所修复。股票市场回顾：2026年二季度权益市场出现了较显著的K型分化，主要因二季度涨价显著且持续的环节主要集中在算力中上游环节，同时非算力相关领域相对变化不大，市场持续卖出相对收益不足的相关领域，持续投资部分涨价相关领域。另外，机构相对收益考核也使得存量资金持续再平衡，强化了K型分化的持续性。基金操作：2026年二季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。债券投资方面，本组合在市场收益率波动过程中积极调整仓位，顺应市场趋势，优化资产配置结构，努力提高组合收益。股票投资方面，我们坚持自下而上的投资框架，长期坚守一些深度价值标的。我们注意到A股主线目前深度绑定全球AI产业趋势。而全球AI产业，以及美股，可能处在脆弱的状态。A股与AI相关资产的业绩、估值和逻辑都绑定其上，而另一部分与AI无关资产估值逐步靠近历史下沿，但静态景气度大多也在历史底部。我们的底层投资目标是长期绝对收益，避免永久性损失，而非追求一两个季度的超越市场。虽然AI相关产业的景气度极高，也是全球重点投入的领域，但是股价计入了过多未来的增长。站在产业周期的角度，许多产业的收益风险比例很低。而一些关注度较低的板块和公司，其风险收益比高于2024年市场大幅上涨前。与两年前相比，许多优质公司的竞争格局更好，资产负债表更健康，现金流更扎实，而估值却更低。当前AI产业主要的投入方是美国的云计算巨头，他们的自由现金流已经极速向0靠拢，而筹资性现金流大幅转正。这证明了各大公司均在减少分红与回购，甚至增加发债和股权融资，以及把传统互联网业务的全部利润投入到AI产业中，而AI产业目前并未产生多少正向现金流。我们以相对乐观口径统计，整个AI产业对外的年化收入不足2000亿美金，不足全球AI投入的1/5。AI大模型的能力在某些领域十分强大，但我们发现AI对于社会的“替代效应”远强于“创造效应”。互联网本质上是信息流通工具，是链接系统，但AI是生产者，直接输出内容，完成执行，甚至决策。我们似乎很难说出AI原生的工作，相反，我们大多担心AI替代掉某些工作。AI释放的生产力似乎更多流向总量有限的领域，这使得杰文斯悖论存在的周期或许比互联网要短暂。那么对于商业世界，一块钱的AI投入，合理替代掉几倍的人类报酬。我们可以算一笔账，美国接近一亿白领的平均雇主成本大概15万美金。总共15万亿美金的市场空间，能够容纳多少AI模型的年化收入呢？当它进行到多大程度会引起社会问题？当前AI投入量，隐含的预期是否在当前社会可行？另外，对于一种人类前沿探索的技术，线性外推的风险是较大的。AI产业并非最近才诞生，1997年深蓝战胜人类国际象棋冠军，2016年AlphaGo战胜李世石，2017年Transformer架构被Google Brain提出，2022年GPT-3.5被发布。AI产业的发展并不总是均匀的，有时需要很长时间的范式研究阶段。全球业绩大幅增长的AI产业公司主要是上游的硬件厂商，他们的利润率、业绩增速、订单等指标可能非常可观。但如果AI产业仍然保持现在投入产出不匹配的总账状态，这种投入强度大概率无法保持。而产业链高利润吸引扩产和新进入者，静态的低估值高增长或许并非买入的最好时机。相反，对于一些与AI无关的行业，他们的PB分位数都在历史下沿甚至新低。通过自下而上逐个分析，我们可以发现许多公司有较好的安全边际，逐渐优化的竞争格局，以及不错的未来增长潜力。虽然大的机会需要等待一些宏观经济变化，但从风险收益比来说是较好的长期布局时点。 港股方面，我们还需要警惕全球货币边际收紧导致的流动性风险，可能需要更充足的安全边际来控制回撤风险。 展望后市，我们认为当下市场机会逐步凸显，短中期尽量控制仓位和回撤，在AI无关的资产中寻找安全边际和未来增长弹性，逐渐左侧布局。在AI受损的公司中寻找右侧机会。

2026年2季度，K型分化成为最刺眼的关键词：AI硬件+芯片出口翻倍增长，但社零5月单月下降0.6%（2022年12月以来首次负增长），地产投资下降15.9%，PPI冲到3.9%而CPI卡在1.2%，上游涨价下游接不住。出口结构质变，不再是"量增价跌"的劳动密集型产品，而是AI硬件（集成电路）+新能源汽车（5月出口量增加74.4%、新能源增加110%）+"新三样"主导，对美出口也在贸易缓和阶段性缓和下反弹。以旧换新补贴透支+居民收入预期没修复+地产链消费继续低迷，可选和大宗消费全面承压。物价端PPI-CPI剪刀差扩大到2.7个百分点，这或许是2季度名义GDP可能比实际GDP好看，但企业体感不好的核心原因。2季度全球最重要的宏观事件就是美伊冲突的走势，随着美伊冲突走向缓和并重启谈判，市场风险偏好出现明显回升，油价持续上行的预期也得到重新修正。除了冲突外，美联储新主席的首次公开讲话也对市场造成一定影响，其释放出的对通胀的关注使得加息预期提前，长期通胀预期开始下行，美元走强，风险资产出现回落。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为股票和可转债。2026年2季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。权益部分我们基于对AI资本开支和基础设施投建的看好，继续重仓在光模块和pcb等海外算力链条上，并逐步加仓北美缺电产业链，如燃气轮机和内燃机相关环节，6月份考虑到国内算力基建的加速，换仓一部分到国产算力和半导体设备方向。债券部分，我们持续持有部分质地较好的可转债。

2026年2季度，国内经济出现明显的回落，主要原因在于内需偏弱上，这点从社零数据可以明确的看出。二季度房地产数据有所好转，一线城市中尤其上海出现了二手房成交量的回升，挂牌价也开始出现上浮，但其他一线城市好转的迹象偏弱，这个数据需要继续跟踪。二季度除了消费偏弱外，投资端也弱于预期，因此整体经济亮点不多。二季度海外的美伊冲突造成整体通胀压力的上行，油价大幅走高后，各项成本出现明显的涨价，PPI数据体现了这一点，但在弱需求的情况下成本上行直接造成产能利用率的下滑，我们看到一些高频的化工开工率数据持续走弱。当然通胀上行对总需求的损伤不只是出现在我国，海外各国尤其是油价进口依赖大的国家损伤更严重。随着美伊冲突缓和，开始谈判，市场风险偏好出现明显回升。除了冲突外，美联储新主席的首次公开讲话也对市场造成一定影响，其释放出的对通胀的关注使得加息预期提前，长期通胀预期开始下行，美元走强，风险资产出现回落。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为利率债和股票。2026年2季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。权益部分,本组合4月底开始逐步降低仓位，并在5月下旬开始加仓，减持了化工股，加仓了科技。债券部分，本组合减持了可转债，加仓利率债。

宏观经济回顾：2026年二季度，经济增速较一季度小幅放缓，总体延续外需偏强、内需偏弱、结构分化加深的特征。投资方面，投资端较一季度明显走弱，其中地产投资继续探底，仍是总需求的主要拖累；基建投资增速也边际放缓，基础设施投资显示地方政府主导的实物工作量释放仍偏慢；制造业投资同样回落，反映传统制造业扩产意愿偏弱，但高技术相关领域仍保持较强支撑。消费较一季度进一步走弱，商品消费受汽车、家电和地产后周期品类拖累更为明显，但服务消费仍具一定韧性。对外贸易方面，出口仍是二季度经济最亮眼的部分，延续强韧表现，对工业生产和整体增长继续形成重要支撑。生产方面，制造业景气度在二季度呈现先稳后升特征，制造业PMI 6月重新回到扩张区间，内外需均有改善，且需求端修复快于此前阶段，显示二季度末经济边际有所回暖，但整体仍处于供给强于需求、生产强于消费的运行格局。债券市场回顾：2026年二季度，国内债券市场收益率整体呈现先下、后震荡、再小幅回升的格局，债市中枢较一季度末明显下移。分月看，4月债市先承压后走强，月初超长期特别国债发行安排落地后，市场对二季度利率债供给放量的担忧明显升温，但随后地缘扰动缓和、资金面边际宽松，DR007运行至政策利率下方，配置盘加快入场，带动长端利率快速下行。5月债市呈现先调整后修复，五一后央行买断式逆回购大额净回笼，引发市场对货币政策边际收敛的担忧，同时特别国债集中发行对供给端形成压制；但5月中下旬公布4月信贷、消费和投资数据偏弱，叠加央行通过MLF超额投放稳定流动性，债市重新走强。6月债市转入窄幅震荡，一方面政府债供给、跨季资金扰动、大行净融出偏少压制多头情绪，另一方面资金面总体仍维持均衡偏松，叠加陆家嘴论坛释放优化短端流动性调节工具信号，市场预期有所修复。股票市场回顾：2026年二季度权益市场出现了较显著的K型分化，主要因二季度涨价显著且持续的环节主要集中在算力中上游环节，同时非算力相关领域相对变化不大，市场持续卖出相对收益不足的相关领域，持续投资部分涨价相关领域。另外，机构相对收益考核也使得存量资金持续再平衡，强化了K型分化的持续性。基金操作： 2026年二季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。债券投资方面，本组合在市场收益率波动过程中积极调整仓位，顺应市场趋势，优化资产配置结构，努力提高组合收益。 股票投资方面，组合在二季度重点工作是做好个券层面的再平衡，以及个券之间的比较和优化。展望后市，组合将继续做好个券的风险评估，努力把握好风险收益比，做好动态再平衡工作，同时适度增加配置方向，改善持仓结构。权益市场在三季度有望重新评估新的边际变化并带来超跌方向的估值修复；同时中长期看有增量资本开支的领域，仍有较好的基本面支撑，但需要评估股价大幅上涨后市场预期的边际变化对资产定价的影响。综合长期空间和短期定价，我们认为超跌的个股中部分品种有些基本面并不差，有些甚至比市场定价水平要好很多，这可能构成风险调整后更优的投资选项。

2026年2季度内，市场产生了极致的分化，传统行业与科技行业走出了巨大的剪刀差，在传统行业缺乏催化的情况下，本产品放大了对高景气行业的暴露，在取得了正收益的同时，组合的波动也大幅放大。目前看来，部分传统行业公司的估值已经到了非常低的水平，且部分公司业绩表现强劲，预期收益在明显提升，未来组合配置将更偏向于均衡配置，在传统行业个股挖掘的同时，加强对景气度的重视，同时兼顾估值的匹配，力求获得收益。　　由于前期新发转债普遍规模较小，而随着股票市场上涨，转债强赎增多，可转债供给端逐渐收缩，使得转债出现供不应求，估值持续抬升的状态。由于转债溢价达到历史高位，可转债市场的波动大幅放大。受股票市场影响，科技转债走势显著强于其他转债。　　在转债溢价率高位的背景下，本基金将以低价转债作为底仓，同时寻找个股机会带来的转债个券机会获取超额收益。

固收方面，报告期内二季度，市场资金面维持宽松、叠加资产荒环境，各品类债券收益率下行显著，信用利差持续收窄。4月收益率下行节奏偏快，核心驱动为资产荒逻辑：理财资金持续申购各类债券型基金，债基增量资金持续配置全品种债券；5月收益率下行速度有所放缓，但宽松资金面仍持续支撑债市；6月收益率整体区间震荡，跨半年节点带来的短端资金波动对资产价格形成扰动，且该扰动存在向中端传导的迹象。　　展望2026年三季度：海外层面，市场对海外流动性的预期由宽松转向紧缩；国内层面，CPI、PPI 修复行情或将阶段性止步，叠加资金面波动反复、信用利差存在低位反弹预期，将持续对债市形成压制。综合判断，我们对三季度国内债券市场走势持相对谨慎态度。　　报告期内，本基金固收部分持仓以高资质银行二级资本债为主。　　股票方面，今年4月美伊停战谈判启动以来，全球市场风险偏好出现系统性修复，大类资产从一季度的“避险主导”转向“风险偏好回升”。一方面，美伊从军事对抗转入漫长和谈，国际油价自3月高点逐步回落，全球通胀预期边际缓解；另一方面，美国对华芯片管制在6月全面升级至“全链条监管”新阶段，中国半导体产业面临的外部压力反而强化了国产替代的叙事，成为二季度A股科技行情的核心催化剂。从上证指数的表现来看，二季度呈现“4月修复、5-6月科技加速上行”的格局，上证指数从季初3,891.86点起步，4月在地缘缓和与一季报催化下反弹至4,100点上方，5月小幅回调整固，6月温和上行至4,094.40点，季度上涨5.20%。从节奏上看，上证指数整体呈现“大盘搭台、成长唱戏”的格局，指数涨幅温和但结构高度分化。从国内来看，一是科技产业竞争力跃升，2026年5月中国集成电路出口355.5亿美元，同比暴增110.9%，芯片超越手机和电脑成为出口头号商品，占出口大盘9.4%；二是经济基本面向好成为"压舱石"，一季度GDP同比增长5.0%，制造业投资和出口维持韧性，工业生产在高技术制造业引领下加快增长；三是流动性充裕，货币政策适度宽松，监管部门持续推动中长期资金入市，北向资金年内累计净流入超2800亿元。　　本季度两市成交延续活跃态势，日均成交金额达2.86万亿元，远超上季度的2.56万亿，续创季度日均成交历史新高。海外方面，美伊停战谈判推进使得油价中枢从3月高点逐步回落，美联储6月议息会议内部分裂，主席沃什偏鹰，降息路径不确定性上升，对前期估值处于相对高位的全球成长股形成一定扰动。本季度美元相对人民币贬值1.78%，季末美元兑人民币即期汇率为6.7852，位于2015年以来45.74%的分位数。　　从市场走势来看，本季度多数指数上涨，但结构分化极为极端，大盘指数温和上涨，科创方向暴涨：上证指数上涨5.20%，沪深300上涨11.90%，中证A500上涨14.26%，上证50上涨5.78%；科创综指暴涨55.71%，创业板指上涨36.35%，中证1000上涨15.62%，国证2000上涨13.10%。分行业来看，中信一级行业仅有7个行业上涨，涨幅前三的行业：电子（上涨89.88%）、通信（上涨66.12%）和建材（上涨34.75%）；跌幅居前的三个行业：消费者服务（下跌21.84%）、农林牧渔（下跌19.41%）和综合（下跌18.18%）。　　从价值成长风格来看，本季度两风格差距极端化，国证成长上涨19.33%，国证价值下跌7.62%，成长与价值的季度收益差距为近年罕见。从规模指数来看，中盘成长领跑，小盘成长紧随其后，大盘成长相对温和；而价值风格全面承压，大盘价值下跌11.01%表现最差，小盘价值下跌5.31%，中盘价值仅微跌0.94%相对抗跌。　　当前来看，在经历二季度AI主线大幅上涨后，科技方向估值已处于历史极值水平，而价值板块估值进一步压缩，A股主要指数估值分化达到极端状态。截至2026年6月30日中证全指的PE为22.88X，股息率为1.79%，处于历史53.32%的分位数水平。　　报告期内，本基金严格遵守基金合同约定，将绝大多数资产配置在固收类资产上，其余部分配置了价值成长均衡型组合。　　展望下个季度，我们认为三季度经济有望延续复苏态势，为A股慢牛奠定基础。地缘政治方面，我们认为市场对美伊冲突的反应已基本钝化，后续和谈若有实质性进展，将进一步降低中东地缘风险溢价，有利于全球风险资产整体表现。中美关系方面，7月高端制造关税复审和8月对华贸易地位结论是关键观察窗口，我们认为这会继续强化国产替代的投资叙事，科技自主可控方向仍具长期配置价值。当前来看，我们认为仍然存在多项有利因素支撑市场稳健运行。一是产业趋势确定性强，国产替代从政策驱动转向业绩驱动。二是政策有空间，央行货币政策委员会例会已释放宽松信号，市场对三季度降准降息的预期较为充分，“十五五”规划重大工程开工建设也有望在下半年形成实物工作量，带动相关产业链景气度回升。经过二季度AI主线的极端上涨和消费价值板块的持续下跌，市场对结构性分化的定价已较为充分，三季度有望在风格再平衡中完成切换，叠加人民币汇率走强，中国资产吸引力提升，当前国内无风险收益处于低位，A股有望延续结构性行情。

宏观经济回顾：2026年二季度，经济增速较一季度小幅放缓，总体延续外需偏强、内需偏弱、结构分化加深的特征。投资方面，投资端较一季度明显走弱，其中地产投资继续探底，仍是总需求的主要拖累；基建投资增速也边际放缓，基础设施投资显示地方政府主导的实物工作量释放仍偏慢；制造业投资同样回落，反映传统制造业扩产意愿偏弱，但高技术相关领域仍保持较强支撑。消费较一季度进一步走弱，商品消费受汽车、家电和地产后周期品类拖累更为明显，但服务消费仍具一定韧性。对外贸易方面，出口仍是二季度经济最亮眼的部分，延续强韧表现，对工业生产和整体增长继续形成重要支撑。生产方面，制造业景气度在二季度呈现先稳后升特征，制造业PMI 6月重新回到扩张区间，内外需均有改善，且需求端修复快于此前阶段，显示二季度末经济边际有所回暖，但整体仍处于供给强于需求、生产强于消费的运行格局。债券市场回顾：2026年二季度，国内债券市场收益率整体呈现先下、后震荡、再小幅回升的格局，债市中枢较一季度末明显下移。分月看，4月债市先承压后走强，月初超长期特别国债发行安排落地后，市场对二季度利率债供给放量的担忧明显升温，但随后地缘扰动缓和、资金面边际宽松，DR007运行至政策利率下方，配置盘加快入场，带动长端利率快速下行。5月债市呈现先调整后修复，五一后央行买断式逆回购大额净回笼，引发市场对货币政策边际收敛的担忧，同时特别国债集中发行对供给端形成压制；但5月中下旬公布4月信贷、消费和投资数据偏弱，叠加央行通过MLF超额投放稳定流动性，债市重新走强。6月债市转入窄幅震荡，一方面政府债供给、跨季资金扰动、大行净融出偏少压制多头情绪，另一方面资金面总体仍维持均衡偏松，叠加陆家嘴论坛释放优化短端流动性调节工具信号，市场预期有所修复。股票市场回顾：2026年二季度权益市场出现了较显著的K型分化，主要因二季度涨价显著且持续的环节主要集中在算力中上游环节，同时非算力相关领域相对变化不大，市场持续卖出相对收益不足的相关领域，持续投资部分涨价相关领域。另外，机构相对收益考核也使得存量资金持续再平衡，强化了K型分化的持续性。基金操作：2026年二季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。债券投资方面，本组合在市场收益率波动过程中积极调整仓位，顺应市场趋势，优化资产配置结构，努力提高组合收益。在股票投资方面，我们在市场震荡过程中积极寻找个股机会，对组合进行适度分散、动态调整和优化配置结构，持续关注估值与成长性匹配度较好的优质公司，总体上仍保持偏价值、逆向的投资风格。二季度市场的主要矛盾是全球权益市场的修复和科技的上涨，市场对霍尔木兹海峡时而封锁时而解封的消息慢慢的脱敏，在这个背景下油价在一个季度的时间基本恢复到冲突前。分阶段来看，四月份主要持仓待涨，五月份主要降低了部分已有较大涨幅的科技公司持仓，由于六月份的市场相对极致除了科技上涨其余行业几乎都在下跌，在这个过程中进行了一些仓位调整，减持部分弹性较弱的钢铁和非银公司，逐步平衡组合增加了部分国产算力相关的科技以及储能相关的新能源成长公司。整体来讲组合在市场较为极致的行情下，仍然保持了相对的均衡，但由于纯AI相关的科技行业过早的降低了仓位，低于市场平均水平，导致在极致的市场环境下组合有一定调整的压力。可转债投资方面，和股票类似，但科技相关的转债减仓较慢，组合整体均衡，六月份略加仓部分新能源、机械、有色行业等标的。由于组合规模略有下降，可转债占比略有被动提升。六月开始可转债市场陆续恢复新发行，预计能逐步缓解存量市场快速缩量的现状。2026年二季度，市场交易的主线是科技，在这个过程中，除了看到了科技特别是硬件、大模型相对较强的收入预期变化以外，海外AI的变化变成了A股科技的核心变量。大模型的变化是非常快速的，今天的爆量和明天的是否可持续几乎都没有太大的关系，中国的大模型和海外的大模型大厂们都在以非常快速的速度在迭代。在这个背景下，大厂们对算力、数据中心甚至电力的需求非常快速的进行迭代。但这样的需求暴增似乎难以算清经济账，能否产生非常稳定且可持续的收入，仍存在不确定性。大模型虽然很强大，但并不是无所不能的，在细分市场，例如对部分传统的软件公司的替代，也并不是完全的百分之百的替代。但在市场的乐观情绪下，这一轮AI科技革命对各个行业的拉动，主流的公司似乎都已经完成了估值提升的过程。不可否认，在科技的快速发展阶段，一定会有很多科技公司的业绩仍会保持较高增速，未来一个季度也许并不能出现这个拐点，但是由于短期科技市场一枝独秀的走势，容易造成市场的波动加剧。接下来对于科技行业的配置，会变得非常谨慎，一方面尽量保持均衡，组合中有一定的科技成长风格持仓，但另一方面需要优选标的，挑选相对位置和估值都比较低位的，且需要考虑卖点应该出现在什么位置。仍然看好科技进步以及AI快速发展对整个生产效率的提升，但是股票投资是另外一个维度的世界。坚持寻找有潜力、有一定预期差的公司仍然是我们工作的重中之重。除了科技以外的世界，美元加息的预期、石油价格的回落、俄乌冲突、霍尔木兹海峡的事态乃至我们特别多企业的出海、出口，似乎关注的人都少多了。但这些影响全世界战略形势、世界经济、中国经济的宏观变量，仍然像往常一样对整个经济产生持续的影响。可能突然有一天，当市场的情绪再一次出现变化，除了科技以外的很多个股就又会获得大家的关注，毕竟有很多非常优秀的个股都跌到了非常便宜的位置。虽然基本面的变化往往比较慢，但是市场情绪的变化是很快的。可能这样的变化不会出现在下个季度，但是也许会出现在四季度、或者明年的某一个时刻，优秀的企业往往是可以穿越市场周期，用较好的长期业绩增长回馈投资者。寻找到优秀的被低估的企业并把他们都放在组合里，长期来看组合是具有一定安全边际的。上个季度预期的短期补库存行为并没有像预期的那样，虽然霍尔木兹海峡封锁带来的高位油价已经有所回落。短期未出现补库存行为不代表长期不会出现，在这个背景下，中国作为世界上产业链分工最完善的制造业大国，在未来的某个时刻一定会受益于本次战争后期正常的补库需求。对于国内经济的预计也保持一定程度的乐观，因为地产和消费并没有持续大幅恶化，反而一线城市的地产已经出现了一定的修复态势。仍然看好A股市场，这轮市场上涨的最核心原因：由于企业产品力提升带来的投资者信心修复，从而带动估值的修复，并没有任何改变。展望2026年下半年，我们对经济相对保持乐观的态度，但由于地缘政治相对紧张，国内外科技变化较快，科技市场处于相对高位，预计市场仍然会较大幅度波动，仍然会保持仓位和结构的动态管理，包括集中、分散、增加和降低组合弹性。科技成长、周期、制造、医药、消费等领域的优秀公司依然是我们布局的重点，伴随经济的修复会逐步增加行业的广度，持续挖掘有独特竞争力、卡位优势、有产品竞争力的优秀公司。

2026年二季度，海外地缘冲突有所缓和，国际油价有所回落，美联储维持利率不变；国内经济保持平稳，出口保持高增，生产端结构性偏强，价格数据有所修复，消费、地产等仍相对偏弱，经济基本面仍处于一个曲折的修复过程中。　　报告期内债券市场收益率以下行为主。利率债方面，以国债为例，全季度1年期下行10BP左右，5年期下行10BP左右，10年期下行8BP左右，30年期下行12BP左右，曲线形态变化较小。　　报告期内，组合主要根据实际资金面情况灵活调整了融资的期限结构。