陈曙亮 - 基金投资策略和运作

2026年一季度国内经济开局良好，1-2月生产供给较快增长，内需稳步扩大，物价水平有所回升。政府工作报告强调发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度。央行综合运用多种工具保持流动性充裕，在市场利率定价自律机制的作用下，前期存量政策效应持续释放，银行间质押式回购加权利率DR007稳步下行。一季度债券收益率持续下行，在资金宽松的环境下，债券短端利率表现更强，收益率曲线呈现陡峭化走牛。海外环境比较动荡，特别是2月中东地缘政治冲突爆发后，国际金价、油价波动放大，美股持续回调，风险偏好下降，同时海外市场担心滞胀，美债收益率上行。国内股票市场年初持续上涨，3月受地缘政治影响有所调整。投资操作上，本基金注重大类资产配置，灵活调整久期和杠杆，优化转债持仓，报告期内净值有所增长。

2026年一季度，受到地缘事件的影响，风险资产的波动率显著上升。美元指数一度回升至100上方，市场对美联储降息的预期快速回落，美债收益率也出现了中枢上移，标普500指数终结了连续三个季度的上涨，在流动性的冲击之下，大宗商品价格巨幅波动，似乎未能实现避险功能，相较而言，A股市场走势颇具韧性，在各类风险资产剧烈波动的阶段，反倒起到了组合“压舱石”的配置功效。从各类资产的表现来看，多资产组合虽有波动，但整体波幅依然可控，主要的资产中，只有黄金和原油这两类资产的实际波动超出预期。原油的波动受霍尔木兹海峡的通行情况影响太大，难有历史参照，从配置角度而言，有必要采取举措约束油价波动对组合的影响；黄金的中长期投资逻辑并没有变化，但在经历了前期大幅上涨后，其价格和短期资金面的关联更大，在操作上需要重点关注并研判未来流动性的走势。在权益配置维度，本基金在报告期内适度减少了周期风格基金的配置，并在市场波动中增持了超额收益稳定的宽基品种。

1月，格陵兰事件、伊朗危机等事件，导致美元指数持续下跌，美元定价的全球大宗商品持续反弹，特别是以黄金、白银为代表的贵金属涨幅较大。1月美联储议息会议保持利率不变，符合预期。此外，海外长久期债券（30年期左右）收益率上行明显，侧面反映全球通胀预期上行（结合大宗商品持续上涨）。临近月底，特朗普提名沃什为下一任美联储主席人选，从其履历推测属于偏鹰派人物：反对常规时期的QE，主张缩表操作。受此影响，全球大类资产大幅波动，黄金、白银大幅下挫。国内方面，1月权益指数轮动上涨，尽管监管方仍以“慢牛”为主基调，但整体市场做多情绪较高。基本面上，年初以来地产回暖较为明显，一线城市二手房交易量持续位于相对高位。同时，叠加PPI持续回升，经济基本面回升的证据继续增多。结构上，小微盘表现好于大盘；周期表现好于消费和科技。　　2月上旬，全球资产围绕美联储下一任主席偏鹰派的预期展开交易，反映流动性收缩逻辑，杠杆越高、交易越拥挤的品种，短期回撤幅度越大，贵金属（特别是白银）出现恐慌性下跌。中旬，美以对伊朗动武的风险上升，全球资产开始交易中东局势不稳，能源价格和避险资产上行。此外，AI迅猛发展制造繁荣的同时也带来萧条，对失业率的担忧笼罩美股。下旬，AI agent风靡全球，AI应用大有可为，算力出海成为国内交易的主线。月底，美以对伊朗实施武力打击，斩首伊朗最高领导人，全球风险偏好大幅下行，能源价格大涨。A股结构上，2月传统周期和中游制造更占优，传统周期以地产链为主（建材、钢铁、煤炭、化工）；中游制造主要有机械、军工、电力设备等。从风格角度看，2月中小盘表现明显好于大盘。　　3月，美伊冲突局势加剧，全月全球资产基本围绕局势波动反复交易。原油大幅上涨，3月以来基本维持100美元上方。全球股指下跌明显，美股从2月担心衰退的逻辑演变至3月担忧通胀。全球风险偏好继续降低，欧、日、韩股指大跌，港股、A股随之承压。原油成为3月全球涨幅最大资产，南华原油指数显示3月大涨52%，在原油带动下，全球能源品价格涨幅均较大。黄金作为传统避险资产，3月并没有上涨，反而大幅下跌，主要源于去年以来涨幅过大，已脱离避险资产属性。国内方面，3月两会并没有传递出超预期的信息，反而在GDP目标（4.5%-5%）的制定上，略低于市场预期。A股整体随全球风险偏好回落而调整，流动性驱动的小盘表现弱于大盘。结构上，能源和防守属性的红利表现相对较好，前期表现较好的TMT、机械、有色等行业大幅回调。　　一季度国内债券整体维持弱势震荡格局，有配置收益，但无资本利得收益。　　组合操作上，基金整体维持偏高的权益中枢运作，其中年初结构上适度增持周期性资产，黄金在高位边际减持，3月中下旬边际增持科技资产。债券方面基本维持偏低久期运作。　　展望二季度，美伊冲突延续，短期难以彻底缓和，预计油价将持续维持在较高中枢震荡。但无论冲突如何演绎，大概率投资者风险偏好逐步脱敏，市场走势将逐渐回归至自身内在逻辑。如果油价长期维持100美元上方，势必推升全球制造业成本，预计未来全球通胀抬升风险较高。届时所有资产的交易逻辑，将从前期的制造业周期回升，切换至通胀中枢上移，中长期上各大央行大概率结束降息周期。黄金、股市持续承压，长端利率跟随承压。

2026年一季度，国内宏观经济企稳回升，政策层面，“十五五” 规划开局，财政与货币协同发力。权益市场场呈现先扬后抑、结构分化的震荡格局，1-2月在春季躁动与政策预期驱动下反弹，板块估值阶段性修复，3月受海外地缘冲突和全球通胀预期升温等外部因素扰动，市场风险偏好回落，权益市场震荡回调。债券市场总体表现震荡偏强，期限分化特征显著，资金面整体合理充裕，短端利率保持稳健，长端利率保持震荡，信用债利差压缩，固收底仓收益表现稳健。本组合在一季度结合宏观流动性、产业政策及海内外地缘环境，动态优化组合投资结构，同时注重投资的安全边际，控制和平滑市场波动带来的回撤压力，最终取得了正收益。展望未来，本组合将会继续深化自上而下宏观研判和自下而上深挖个股的分析方法，进行大类资产配置，积极寻找高性价比的资产，严控组合风险、优化收益结构，力争长期为持有人创造持续稳健的投资回报。

一季度，国内经济温和复苏，价格指标改善，投资消费双轮驱动，政策环境保持稳定。外部方面，全球经济增长分化，贸易环境复杂，对中国外需构成压力。自3月起，美伊地缘冲突持续升级，停火谈判前景尚不明朗，全球投资者避险情绪升温，通胀交易逻辑下流动性边际趋紧。整体而言，A股市场呈现结构性特征，传统周期板块表现优于成长和消费板块。在短期市场的避险性应对下，资金明显向高流动性、强现金流、低溢价和低波动资产收缩，高估值的科技板块整体受压制。本次地缘冲突改变原油供给格局，重塑石油运输、仓储和贸易流向，关注受益于供给约束的旧能源板块，能源替代的新能源板块，以及后续能源通胀逻辑的资源品行业。　　投资运作方面，本产品以混合型基金为配置的主体，主要包含主动权益类基金、指数类基金以及 ETF，运用多种方式进行收益维度的增强。本季度整体权益敞口基本保持稳定水平，结构上以红利资产作为长期配置的底层配置，同时降低组合内港股配置，并再平衡内部结构中的周期和科技板块对应权重。

2026年第一季度，国内外政治经济形势呈现出“内稳外变”的显著特征。国内经济开局良好，但面临内部需求不足和外部地缘政治冲击的双重挑战；国际上，中东地区爆发的军事冲突成为主导全球市场波动的核心事件，加剧了世界经济的不确定性。　　国内来看，中国经济在2026年一季度实现了良好开局，生产端和需求端均有积极表现， 1-2月多项经济数据好于市场预期。工业增加值同比增长6.3%，出口同比增长21.8%，固定资产投资由负转正。3月制造业PMI重返扩张区间，达到50.4%。一季度GDP预计同比增长5%左右，贴近全年目标区间的上沿。　　国际上，国际形势的核心变量是地缘政治冲突，其对全球经济和市场产生了剧烈冲击。2月28日，美国与以色列对伊朗发动联合军事打击，伊朗随即宣布关闭全球能源运输要道霍尔木兹海峡。这一事件成为影响全球经济的关键“黑天鹅”。冲突引发了全球大类资产的剧烈波动。　　投资运作上，本产品持有较低权益仓位。权益方向维持“内需复苏+科技成长”的配置方向，一方面考虑到本轮政策刺激更加重视需求端，对内需的提振力度加大，改善企业盈利。另一方面，本轮AI具备明显场景优势和资金优势的大厂提前下场布局，较大概率掌握本轮主动。其次关注自主可控板块和创新药板块。　　宏观环境正处于缓慢复苏期，部分细分行业已经提前走出困境，但短期内未出现爆发式显著改善，在情绪引导下资金依然持续涌向那些叙事性强、看似美好的新方向，其阶段性收益表现突出。在市场由流动性驱动的背景下，组合的阶段性表现弱于市场。但是我们认为市场买卖会造成股票价格的短期波动，但并不会偏离企业的深度价值，我们认为价值驱动是股价上涨背后长期唯一可靠的动力；所以我们依然专注于企业发展的本质，在可识别的确定性中积累长期回报，积极寻找并配置拥有稳定的增长、良好的现金流入以及成熟的商业模式及护城河的相关标的作为产品底仓配置。

1月，格陵兰事件、伊朗危机等事件，导致美元指数持续下跌，美元定价的全球大宗商品持续反弹，特别是以黄金、白银为代表的贵金属涨幅较大。1月美联储议息会议保持利率不变，符合预期。此外，海外长久期债券（30年期左右）收益率上行明显，侧面反映全球通胀预期上行（结合大宗商品持续上涨）。临近月底，特朗普提名沃什为下一任美联储主席人选，从其履历推测属于偏鹰派人物：反对常规时期的QE，主张缩表操作。受此影响，全球大类资产大幅波动，黄金、白银大幅下挫。国内方面，1月权益指数轮动上涨，尽管监管方仍以“慢牛”为主基调，但整体市场做多情绪较高。基本面上，年初以来地产回暖较为明显，一线城市二手房交易量持续位于相对高位。同时，叠加PPI持续回升，经济基本面回升的证据继续增多。结构上，小微盘表现好于大盘；周期表现好于消费和科技。　　2月上旬，全球资产围绕美联储下一任主席偏鹰派的预期展开交易，反映流动性收缩逻辑，杠杆越高、交易越拥挤的品种，短期回撤幅度越大，贵金属（特别是白银）出现恐慌性下跌。中旬，美以对伊朗动武的风险上升，全球资产开始交易中东局势不稳，能源价格和避险资产上行。此外，AI迅猛发展制造繁荣的同时也带来萧条，对失业率的担忧笼罩美股。下旬，AI agent风靡全球，AI应用大有可为，算力出海成为国内交易的主线。月底，美以对伊朗实施武力打击，斩首伊朗最高领导人，全球风险偏好大幅下行，能源价格大涨。A股结构上，2月传统周期和中游制造更占优，传统周期以地产链为主（建材、钢铁、煤炭、化工）；中游制造主要有机械、军工、电力设备等。从风格角度看，2月中小盘表现明显好于大盘。　　3月，美伊冲突局势加剧，全月全球资产基本围绕局势波动反复交易。原油大幅上涨，3月以来基本维持100美元上方。全球股指下跌明显，美股从2月担心衰退的逻辑演变至3月担忧通胀。全球风险偏好继续降低，欧、日、韩股指大跌，港股、A股随之承压。原油成为3月全球涨幅最大资产，南华原油指数显示3月大涨52%，在原油带动下，全球能源品价格涨幅均较大。黄金作为传统避险资产，3月并没有上涨，反而大幅下跌，主要源于去年以来涨幅过大，已脱离避险资产属性。国内方面，3月两会并没有传递出超预期的信息，反而在GDP目标（4.5%-5%）的制定上，略低于市场预期。A股整体随全球风险偏好回落而调整，流动性驱动的小盘表现弱于大盘。结构上，能源和防守属性的红利表现相对较好，前期表现较好的TMT、机械、有色等行业大幅回调。　　一季度国内债券整体维持弱势震荡格局，有配置收益，但无资本利得收益。　　组合操作上，基金整体维持偏低权益中枢运作，以低波控回撤为主要运作目标。其中，年初结构上适度增持周期性资产，黄金在高位边际减持，3月中下旬边际增持科技资产。债券方面基本维持偏低久期运作。　　展望二季度，美伊冲突延续，短期难以彻底缓和，预计油价将持续维持在较高中枢震荡。但无论冲突如何演绎，大概率投资者风险偏好逐步脱敏，市场走势将逐渐回归至自身内在逻辑。如果油价长期维持100美元上方，势必推升全球制造业成本，预计未来全球通胀抬升风险较高。届时所有资产的交易逻辑，将从前期的制造业周期回升，切换至通胀中枢上移，中长期上各大央行大概率结束降息周期。黄金、股市持续承压，长端利率跟随承压。

一季度，市场围绕新任美联储主席人选、美国经济数据、美伊冲突主题进行交易，市场波动率有所上升。一月，美国通胀和就业数据的紧张程度有所缓和，市场一度定价新一任美联储主席凯文沃什偏鹰派缩表的风险，但随后很快有所缓解。二月开始，市场在疲软的就业、零售数据以及美伊冲突引发的避险情绪的带动下，利率大幅下行，十年期国债利率最低降至3.93%的低位，但很快随着美伊冲突升级，尤其是霍尔木兹海峡被封锁带来油价上涨后，市场开始担忧通胀风险，市场利率快速上行，最高升至4.45%附近，季度波动超过50BP。汇率方面，年初开始随着季节性结汇和美元阶段性走弱，人民币汇率走出了一波升值行情，但二月底央行取消远期购汇风险保证金且美元因美伊冲突重新走强后，人民币汇率在6.9一线保持了稳定走势。操作方面，基金一季度以美国国债区间交易为主，整体久期在4.5年至6年之间，并在收益率相对高点增加久期，并在二月底集中降低久期，三月又逐步开始加仓。整体策略保持了相对稳定。本报告期，本基金份额净值增长率情况：富国全球债券（QDII）A为-1.18%，富国全球债券（QDII）C为-1.24%，富国全球债券（QDII）E为-1.19%；同期业绩比较基准收益率情况：富国全球债券（QDII）A为-2.07%，富国全球债券（QDII）C为-2.07%，富国全球债券（QDII）E为-2.07%。

随着去全球化进程逐渐加快，各类风险资产的波动变大，单一资产的决策难以取舍（黄金恐高是否要追、美股不确定性增强、A股某风格板块超涨后担心回调、久期策略空间狭窄等），多元资产配置型产品恰逢其时，其本质是对经济周期、经济体成熟度、产业链分工，乃至胜率和赔率属性的分散，具有很强的战略意义。　　本产品以“风险管理+资产配置”为核心理念，在风险预算的指引下，维持多元资产的均衡配置，动态调整各类资产和策略间的内部结构，充分利用各类资产与策略间的分散对冲的低相关性，希望相较传统股债混合型产品，以提升持有体验为首要目标，弱化同业排名。具体在投资运作方面，本产品为偏债混合型中的中低波方向，各类资产的仓位以中枢为锚定，以配置为主，不犯大错+守住底线；以交易为辅，风险管理+增厚收益，不做压赛道压风格的极致操作。　　2026年一季度A股整体呈现先扬后抑、冲高回落走势。1月中上旬，市场在商业航天、AI应用主题爆发及保险开门红驱动下快速上行，流动性、地缘和交易行为影响下有色板块也表现居前。1月下旬，伴随着宽基ETF资金流出及节前资金跨节布局，市场转入高位震荡；春节后市场情绪有所修复，但2月28日美以伊地缘冲突突发，油价大幅上行，全球风险偏好回落叠加流动性收紧预期，滞胀担忧升温，A股有所回调。全球权益方面，以美股为例，由降息预期交易转向滞胀预期+地缘风险+HALO重资产定价；1月美股高位震荡，2月起AI颠覆恐慌驱动避险，HALO（重资产、低淘汰）策略崛起，实体硬资产受追捧；2月28日美以伊冲突爆发、战争烈度持续性超预期、油价飙升，降息预期推迟、美债收益率大幅上行，全球风险资产波动加剧，美股显著回调。商品资产中，黄金先是加速赶顶，后受美以伊影响出现深度调整；年初金价受美联储降息预期与避险需求支撑走高，2月因降息预期修正叠加交易层面多头集中兑现了结，金价迎来急跌；随后在中东地缘冲突下滞胀担忧与实际利率上行压制金价，整体看黄金在一季度波动显著。而国内债券市场整体先涨后跌，债市在经过2025年下半年持续承压后其性价比得到大幅提升，在2026年开年保险银行等开门红配置需求带动下迎来阶段性修复行情，而后受PPI回升预期、宽松节奏落空、地缘加剧输入性通胀担忧等影响下有所回调。　　展望后续行情演绎，国内权益方面，市场结构性行情延续，短期受外部地缘扰动和业绩披露期主导，中期支撑在于内外部环境改善与企业盈利修复的共振效应；在风格结构方面，会围绕“一守三攻”的模块化配置思路（即泛红利类策略、大盘质量类策略、中小盘类策略和科技成长类策略），采用攻守兼备的配置+交易的模式。海外权益方面，美股短期震荡，趋势性行情还需等待；当前美伊局势反复，4月或为特朗普解决美伊问题的关键窗口期，防御及HALO资产资金初步向科技板块回流；建议结合美伊战局走势，逐步布局美股低位科技板块，博弈地缘缓和与降息预期带来的修复机会。商品黄金方面，当前黄金赔率提升，受美伊局势影响短期或震荡格局；后续若战争缓和、美联储降息回摆，黄金将重新获得上涨动力；中期看，逆全球化、地缘常态化、以及美元信用下降、多国央行战略性购金决定金价走高趋势不变。国内债券方面，美伊局势仍有反复，油价中枢难以回到战争前水平，输入性通胀加剧市场对“滞胀”担忧，同时国内3月PMI重回扩张区间，债市单边行情缺乏持续性，货币宽松需等待，依然建议延续震荡思路应对。

随着去全球化进程逐渐加快，各类风险资产的波动变大，单一资产的决策难以取舍（黄金恐高是否要追、美股不确定性增强、A股某风格板块超涨后担心回调、久期策略空间狭窄等），多元资产配置型产品恰逢其时，其本质是对经济周期、经济体成熟度、产业链分工，乃至胜率和赔率属性的分散，具有很强的战略意义。　　本产品融合多元资产风险预算策略与股债仓位管理策略双轮驱动、回撤可控，具有一定的弹性波动，且相较传统股债混合型产品，具有更差异化的性价比和持有体验。具体在投资运作方面，本产品为偏债混合型定位，各类资产的仓位以中枢为锚定，以配置为主，不犯大错+守住底线；以交易为辅，风险管理+增厚收益，不做压赛道压风格的极致操作。　　2026年一季度A股整体呈现先扬后抑、冲高回落走势。1月中上旬，市场在商业航天、AI应用主题爆发及保险开门红驱动下快速上行，流动性、地缘和交易行为影响下有色板块也表现居前。1月下旬，伴随着宽基ETF资金流出及节前资金跨节布局，市场转入高位震荡；春节后市场情绪有所修复，但2月28日美以伊地缘冲突突发，油价大幅上行，全球风险偏好回落叠加流动性收紧预期，滞胀担忧升温，A股有所回调。全球权益方面，以美股为例，由降息预期交易转向滞胀预期+地缘风险+HALO重资产定价；1月美股高位震荡，2月起AI颠覆恐慌驱动避险，HALO（重资产、低淘汰）策略崛起，实体硬资产受追捧；2月28日美以伊冲突爆发、战争烈度持续性超预期、油价飙升，降息预期推迟、美债收益率大幅上行，全球风险资产波动加剧，美股显著回调。商品资产中，黄金先是加速赶顶，后受美以伊影响出现深度调整；年初金价受美联储降息预期与避险需求支撑走高，2月因降息预期修正叠加交易层面多头集中兑现了结，金价迎来急跌；随后在中东地缘冲突下滞胀担忧与实际利率上行压制金价，整体看黄金在一季度波动显著。而国内债券市场整体先涨后跌，债市在经过2025年下半年持续承压后其性价比得到大幅提升，在2026年开年保险银行等开门红配置需求带动下迎来阶段性修复行情，而后受PPI回升预期、宽松节奏落空、地缘加剧输入性通胀担忧等影响下有所回调。　　展望后续行情演绎，国内权益方面，市场结构性行情延续，短期受外部地缘扰动和业绩披露期主导，中期支撑在于内外部环境改善与企业盈利修复的共振效应；在风格结构方面，会围绕“一守三攻”的模块化配置思路（即泛红利类策略、大盘质量类策略、中小盘类策略和科技成长类策略），采用攻守兼备的配置+交易的模式。海外权益方面，美股短期震荡，趋势性行情还需等待；当前美伊局势反复，4月或为特朗普解决美伊问题的关键窗口期，防御及HALO资产资金初步向科技板块回流；建议结合美伊战局走势，逐步布局美股低位科技板块，博弈地缘缓和与降息预期带来的修复机会。商品黄金方面，当前黄金赔率提升，受美伊局势影响短期或震荡格局；后续若战争缓和、美联储降息回摆，黄金将重新获得上涨动力；中期看，逆全球化、地缘常态化、以及美元信用下降、多国央行战略性购金决定金价走高趋势不变。国内债券方面，美伊局势仍有反复，油价中枢难以回到战争前水平，输入性通胀加剧市场对“滞胀”担忧，同时国内3月PMI重回扩张区间，债市单边行情缺乏持续性，货币宽松需等待，依然建议延续震荡思路应对。

一季度，国内经济温和复苏，价格指标改善，投资消费双轮驱动，政策环境保持稳定。外部方面，全球经济增长分化，贸易环境复杂，对中国外需构成压力。自3月起，美伊地缘冲突持续升级，停火谈判前景尚不明朗，全球投资者避险情绪升温，通胀交易逻辑下流动性边际趋紧。整体而言，A股市场呈现结构性特征，传统周期板块表现优于成长和消费板块。在短期市场的避险性应对下，资金明显向高流动性、强现金流、低溢价和低波动资产收缩，高估值的科技板块整体受压制。本次地缘冲突改变原油供给格局，重塑石油运输、仓储和贸易流向，关注受益于供给约束的旧能源板块，能源替代的新能源板块，以及后续能源通胀逻辑的资源品行业。　　投资运作方面，本产品继续保持相对恒定的权益敞口，以及相对均衡于市场中性的行业及板块配置。本季度全球权益市场处于高波动的环境之中，A股也呈现大幅度震荡轮动的特征。组合的权益内部结构上，再平衡周期和科技板块的相对权重，适度降低组合在高集中度基金重仓股上的配置。

一季度，国内经济温和复苏，价格指标改善，投资消费双轮驱动，政策环境保持稳定。外部方面，全球经济增长分化，贸易环境复杂，对中国外需构成压力。自3月起，美伊地缘冲突持续升级，停火谈判前景尚不明朗，全球投资者避险情绪升温，通胀交易逻辑下流动性边际趋紧。整体而言，A股市场呈现结构性特征，传统周期板块表现优于成长和消费板块。在短期市场的避险性应对下，资金明显向高流动性、强现金流、低溢价和低波动资产收缩，高估值的科技板块整体受压制。本次地缘冲突改变原油供给格局，重塑石油运输、仓储和贸易流向，关注受益于供给约束的旧能源板块，能源替代的新能源板块，以及后续能源通胀逻辑的资源品行业。　　本产品为平衡养老型产品，固定收益类资产的静态收益仍维持在中低水平，内部结构中的固定收益部分主要配置含权的混合债基。组合整体的权益暴露维度上，以A股资产的配置为主，保持相对均衡的风格和板块配置，本期降低部分港股配置。