蔡艳菲兴业基金管理有限公司 | 管理/从业年限 | 4.7 年/17 年 | 5,651.58万元 / 195.00亿元 | 当前/累计管理基金个数 | 8 / 9 | 基金经理风格 | 债券型 | 管理基金以来年化收益率2.99% | |
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蔡艳菲 - 基金投资策略和运作
最后更新于：2025-12-31
基金投资策略和运作分析
管理人对宏观经济、证券市场及行业走势的简要展望
兴业天禧债券A002661.jj兴业天禧债券型证券投资基金2025年年度报告 
报告期内，受风险偏好持续提振、“反内卷”带来的通缩预期修复、央行货币政策克制等多因素影响，债市呈现“低利率+高波动”特征，利率曲线陡峭化上行，信用利差进一步压缩至低位，投资者体验感偏差。具体来看：一季度市场对降息预期过度乐观，央行暂停国债买卖，抬升资金价格中枢，降息预期收敛，收益率曲线呈现平坦化调整。二季度受外部冲击，风险偏好急剧下挫，5月初央行一揽子宽松政策落地，收益率曲线陡峭化修复。三季度风险偏好提振及“反内卷”带来通胀修复预期，债市与基本面背离，在央行维持资金面宽松的情况下，债市宏观叙事逻辑发生改变，收益率曲线呈现陡峭化调整。四季度伊始抑制债市表现的因素减弱，央行重启国债买卖，情绪有所修复，但市场宏观叙事发生改变，对货币政策宽松预期分歧加大，叠加监管政策预期不明和超长债供需结构失衡预期加剧，年末的配置性行情也未出现，收益率曲线再度呈现平坦化调整。总体上，除中短期限普通信用债收益率下行外，其他各品种和期限收益率均呈现不同程度的上行，其中利率债各关键期限均较2024年年底上行20-40BP，信用债上行幅度在20BP以内。报告期内，继续优化组合持仓结构，灵活调整久期，以信用债为底仓，配合利率债交易，适度提升组合杠杆水平。
展望2026年，影响2025年债券市场的三大因素（降息预期差、股市估值修复和风险偏好提升、经济企稳）在2026年将发生边际改变。风险偏好和“反内卷”对债市边际作用减弱。股票估值已经有较大程度修复，是否迎来估值的进一步扩张存在不确定性，而在总需求偏弱的背景下，“反内卷”带来的价格上涨缺乏需求支持，目前看效果相对有限。从基本面和政策面来看，在名义GDP尚未确定性改善、央行货币政策未收敛的情况下，债券收益率有望继续维持低位。大类资产配置上，收益排序或将延续2025年的状态。权益市场由估值修复转向盈利驱动，上涨空间有待观察；股票市场乐观预期叠加供需关系改善，可转债估值维持高位，但波动性将明显加大，风险调整后收益将弱于2025年；纯债将继续处于低利率下的赚钱效应偏弱状态，但整体调整压力或将弱于2025年。操作策略，组合拟根据市场走势的预判，保持组合资产的流动性，灵活调整久期和资产配置，力争把握品种间的结构性机会。
兴业稳康三年定开债券004242.jj兴业稳康三年定期开放债券型证券投资基金2025年年度报告
报告期内，受风险偏好持续提振、“反内卷”带来的通缩预期修复、央行货币政策克制等多因素影响，债市呈现“低利率+高波动”特征，利率曲线陡峭化上行，信用利差进一步压缩至低位，投资者体验感偏差。具体来看：一季度市场对降息预期过度乐观，央行暂停国债买卖，抬升资金价格中枢，降息预期收敛，收益率曲线呈现平坦化调整。二季度受外部冲击，风险偏好急剧下挫，5月初央行一揽子宽松政策落地，收益率曲线陡峭化修复。三季度风险偏好提振及“反内卷”带来通胀修复预期，债市与基本面背离，在央行维持资金面宽松的情况下，债市宏观叙事逻辑发生改变，收益率曲线呈现陡峭化调整。四季度伊始抑制债市表现的因素减弱，央行重启国债买卖，情绪有所修复，但市场宏观叙事发生改变，对货币政策宽松预期分歧加大，叠加监管政策预期不明和超长债供需结构失衡预期加剧，年末的配置性行情也未出现，收益率曲线再度呈现平坦化调整。总体上，除中短期限普通信用债收益率下行外，其他各品种和期限收益率均呈现不同程度的上行，其中利率债各关键期限均较2024年年底上行20-40BP，信用债上行幅度在20BP以内。报告期内，组合日常以维持杠杆运作，获取票息收益为主。
展望2026年，影响2025年债券市场的三大因素（降息预期差、股市估值修复和风险偏好提升、经济企稳）在2026年将发生边际改变。风险偏好和“反内卷”对债市边际作用减弱。股票估值已经有较大程度修复，是否迎来估值的进一步扩张存在不确定性，而在总需求偏弱的背景下，“反内卷”带来的价格上涨缺乏需求支持，目前看效果相对有限。从基本面和政策面来看，在名义GDP尚未确定性改善、央行货币政策未收敛的情况下，债券收益率有望继续维持低位。纯债将继续处于低利率下的赚钱效应偏弱状态，但整体调整压力或将弱于2025年。操作策略，组合将进入下一个封闭期，拟根据市场走势的预判，在把控信用风险的前提下，构建对应期限的债券资产，并保持杠杆操作，力争有效控制融资成本，提升组合静态收益率。
兴业中证银行50金融债指数A008042.jj兴业中证银行50金融债指数证券投资基金2025年年度报告
报告期内，受风险偏好持续提振、“反内卷”带来的通缩预期修复、央行货币政策克制等多因素影响，债市呈现“低利率+高波动”特征，利率曲线陡峭化上行，信用利差进一步压缩至低位，投资者体验感偏差。具体来看：一季度市场对降息预期过度乐观，央行暂停国债买卖，抬升资金价格中枢，降息预期收敛，收益率曲线呈现平坦化调整。二季度受外部冲击，风险偏好急剧下挫，5月初央行一揽子宽松政策落地，收益率曲线陡峭化修复。三季度风险偏好提振及“反内卷”带来通胀修复预期，债市与基本面背离，在央行维持资金面宽松的情况下，债市宏观叙事逻辑发生改变，收益率曲线呈现陡峭化调整。四季度伊始抑制债市表现的因素减弱，央行重启国债买卖，情绪有所修复，但市场宏观叙事发生改变，对货币政策宽松预期分歧加大，叠加监管政策预期不明和超长债供需结构失衡预期加剧，年末的配置性行情也未出现，收益率曲线再度呈现平坦化调整。总体上，除中短期限普通信用债收益率下行外，其他各品种和期限收益率均呈现不同程度的上行，其中利率债各关键期限均较2024年年底上行20-40BP，信用债上行幅度在20BP以内。报告期内，本基金通过复制和动态优化跟踪标的指数，为有效控制跟踪误差，本基金仅参与利率债和商业银行金融债品种的投资，组合久期和杠杆水平跟随市场形势在指数的基础上进行调整，优化资产配置结构。
展望2026年，影响2025年债券市场的三大因素（降息预期差、股市估值修复和风险偏好提升、经济企稳）在2026年将发生边际改变。风险偏好和“反内卷”对债市边际作用减弱。股票估值已经有较大程度修复，是否迎来估值的进一步扩张存在不确定性，而在总需求偏弱的背景下，“反内卷”带来的价格上涨缺乏需求支持，目前看效果相对有限。从基本面和政策面来看，在名义GDP尚未确定性改善、央行货币政策未收敛的情况下，债券收益率有望继续维持低位。纯债将继续处于低利率下的赚钱效应偏弱状态，但整体调整压力或将弱于2025年。下一阶段，结合投资目标、策略及产品定位，本基金仍将继续配置于商金债及利率债，通过复制和动态优化跟踪标的指数，优化资产配置结构，力争有效增厚组合收益。
兴业睿信一年定开债券发起式016601.jj兴业睿信一年定期开放债券型发起式证券投资基金2025年年度报告
报告期内，受风险偏好持续提振、“反内卷”带来的通缩预期修复、央行货币政策克制等多因素影响，债市呈现“低利率+高波动”特征，利率曲线陡峭化上行，信用利差进一步压缩至低位，投资者体验感偏差。具体来看：一季度市场对降息预期过度乐观，央行暂停国债买卖，抬升资金价格中枢，降息预期收敛，收益率曲线呈现平坦化调整。二季度受外部冲击，风险偏好急剧下挫，5月初央行一揽子宽松政策落地，收益率曲线陡峭化修复。三季度风险偏好提振及“反内卷”带来通胀修复预期，债市与基本面背离，在央行维持资金面宽松的情况下，债市宏观叙事逻辑发生改变，收益率曲线呈现陡峭化调整。四季度伊始抑制债市表现的因素减弱，央行重启国债买卖，情绪有所修复，但市场宏观叙事发生改变，对货币政策宽松预期分歧加大，叠加监管政策预期不明和超长债供需结构失衡预期加剧，年末的配置性行情也未出现，收益率曲线再度呈现平坦化调整。总体上，除中短期限普通信用债收益率下行外，其他各品种和期限收益率均呈现不同程度的上行，其中利率债各关键期限均较2024年年底上行20-40BP，信用债上行幅度在20BP以内。报告期内，继续优化组合持仓结构，灵活调整久期，以信用债为底仓，配合利率债交易，适度提升组合杠杆水平。
展望2026年，影响2025年债券市场的三大因素（降息预期差、股市估值修复和风险偏好提升、经济企稳）在2026年将发生边际改变。风险偏好和“反内卷”对债市边际作用减弱。股票估值已经有较大程度修复，是否迎来估值的进一步扩张存在不确定性，而在总需求偏弱的背景下，“反内卷”带来的价格上涨缺乏需求支持，目前看效果相对有限。从基本面和政策面来看，在名义GDP尚未确定性改善、央行货币政策未收敛的情况下，债券收益率有望继续维持低位。大类资产配置上，收益排序或将延续2025年的状态。权益市场由估值修复转向盈利驱动，上涨空间有待观察；股票市场乐观预期叠加供需关系改善，可转债估值维持高位，但波动性将明显加大，风险调整后收益将弱于2025年；纯债将继续处于低利率下的赚钱效应偏弱状态，但整体调整压力或将弱于2025年。操作策略，组合拟根据市场走势的预判，保持组合资产的流动性，灵活调整久期和资产配置，力争把握品种间的结构性机会。
兴业嘉鸿一年定开债券发起式013213.jj兴业嘉鸿一年定期开放债券型发起式证券投资基金2025年年度报告
报告期内，受风险偏好持续提振、“反内卷”带来的通缩预期修复、央行货币政策克制等多因素影响，债市呈现“低利率+高波动”特征，利率曲线陡峭化上行，信用利差进一步压缩至低位，投资者体验感偏差。具体来看：一季度市场对降息预期过度乐观，央行暂停国债买卖，抬升资金价格中枢，降息预期收敛，收益率曲线呈现平坦化调整。二季度受外部冲击，风险偏好急剧下挫，5月初央行一揽子宽松政策落地，收益率曲线陡峭化修复。三季度风险偏好提振及“反内卷”带来通胀修复预期，债市与基本面背离，在央行维持资金面宽松的情况下，债市宏观叙事逻辑发生改变，收益率曲线呈现陡峭化调整。四季度伊始抑制债市表现的因素减弱，央行重启国债买卖，情绪有所修复，但市场宏观叙事发生改变，对货币政策宽松预期分歧加大，叠加监管政策预期不明和超长债供需结构失衡预期加剧，年末的配置性行情也未出现，收益率曲线再度呈现平坦化调整。总体上，除中短期限普通信用债收益率下行外，其他各品种和期限收益率均呈现不同程度的上行，其中利率债各关键期限均较2024年年底上行20-40BP，信用债上行幅度在20BP以内。报告期内，继续优化组合持仓结构，灵活调整久期，以信用债为底仓，配合利率债交易，适度提升组合杠杆水平。
展望2026年，影响2025年债券市场的三大因素（降息预期差、股市估值修复和风险偏好提升、经济企稳）在2026年将发生边际改变。风险偏好和“反内卷”对债市边际作用减弱。股票估值已经有较大程度修复，是否迎来估值的进一步扩张存在不确定性，而在总需求偏弱的背景下，“反内卷”带来的价格上涨缺乏需求支持，目前看效果相对有限。从基本面和政策面来看，在名义GDP尚未确定性改善、央行货币政策未收敛的情况下，债券收益率有望继续维持低位。大类资产配置上，收益排序或将延续2025年的状态。权益市场由估值修复转向盈利驱动，上涨空间有待观察；股票市场乐观预期叠加供需关系改善，可转债估值维持高位，但波动性将明显加大，风险调整后收益将弱于2025年；纯债将继续处于低利率下的赚钱效应偏弱状态，但整体调整压力或将弱于2025年。操作策略，组合拟根据市场走势的预判，保持组合资产的流动性，灵活调整久期和资产配置，力争把握品种间的结构性机会。
兴业裕华债券A003672.jj兴业裕华债券型证券投资基金2025年年度报告
2025年债市总体震荡偏弱。一季度为市场对央行适度宽松政策预期的纠偏，央行暂停国债买卖，抬升资金价格中枢，降息预期收敛，另外春节后DeepSeek带来国产人工智能热度，市场风险偏好抬升，对债市形成一定压制。二季度受外部冲击，风险偏好急剧下挫，5月初央行一揽子宽松政策落地，债券收益率下行。三季度经济下行压力增大，但风险偏好提振及“反内卷”带来通胀修复预期，债市与基本面背离加剧。四季度抑制债市表现的因素减弱，央行重启国债买卖，宽松预期升温，逐步回归基本面交易。政策预期、风险偏好和机构行为等因素共同影响，债市呈现低利率、高波动特征。报告期内，本基金主要采取信用债策略，通过研究分析品种轮动、信用利差、收益率曲线、个券精选、骑乘、久期和杠杆等策略，获取稳定的票息和资本利得收入。未来组合将一如既往的坚持稳中求进的投资理念，严控信用风险，保持杠杆及久期的灵活性，加强交易，争取为持有人创造良好的收益。
展望2026年，外围政治金融形势依然严峻复杂，国内扩大内需、创新发展的诉求很强，高质量发展、新旧动能转换背景不变，财政政策方面仍需更加积极，货币政策需要为经济增长、物价平稳运行保驾护航，加强财政金融协同，在债券绝对收益率偏低的情况下，波动可能会加大，债券投资需要更加谨慎，灵活应对。
兴业一年持有期债券A014248.jj兴业一年持有期债券型证券投资基金2025年年度报告
报告期内，受风险偏好持续提振、“反内卷”带来的通缩预期修复、央行货币政策克制等多因素影响，债市呈现“低利率+高波动”特征，利率曲线陡峭化上行，信用利差进一步压缩至低位，投资者体验感偏差。具体来看：一季度市场对降息预期过度乐观，央行暂停国债买卖，抬升资金价格中枢，降息预期收敛，收益率曲线呈现平坦化调整。二季度受外部冲击，风险偏好急剧下挫，5月初央行一揽子宽松政策落地，收益率曲线陡峭化修复。三季度风险偏好提振及“反内卷”带来通胀修复预期，债市与基本面背离，在央行维持资金面宽松的情况下，债市宏观叙事逻辑发生改变，收益率曲线呈现陡峭化调整。四季度伊始抑制债市表现的因素减弱，央行重启国债买卖，情绪有所修复，但市场宏观叙事发生改变，对货币政策宽松预期分歧加大，叠加监管政策预期不明和超长债供需结构失衡预期加剧，年末的配置性行情也未出现，收益率曲线再度呈现平坦化调整。总体上，除中短期限普通信用债收益率下行外，其他各品种和期限收益率均呈现不同程度的上行，其中利率债各关键期限均较2024年年底上行20-40BP，信用债上行幅度在20BP以内。报告期内，继续优化组合持仓结构，灵活调整久期，以信用债为底仓，配合利率债交易，适度提升组合杠杆水平。
展望2026年，影响2025年债券市场的三大因素（降息预期差、股市估值修复和风险偏好提升、经济企稳）在2026年将发生边际改变。风险偏好和“反内卷”对债市边际作用减弱。股票估值已经有较大程度修复，是否迎来估值的进一步扩张存在不确定性，而在总需求偏弱的背景下，“反内卷”带来的价格上涨缺乏需求支持，目前看效果相对有限。从基本面和政策面来看，在名义GDP尚未确定性改善、央行货币政策未收敛的情况下，债券收益率有望继续维持低位。大类资产配置上，收益排序或将延续2025年的状态。权益市场由估值修复转向盈利驱动，上涨空间有待观察；股票市场乐观预期叠加供需关系改善，可转债估值维持高位，但波动性将明显加大，风险调整后收益将弱于2025年；纯债将继续处于低利率下的赚钱效应偏弱状态，但整体调整压力或将弱于2025年。操作策略，组合拟根据市场走势的预判，保持组合资产的流动性，灵活调整久期和资产配置，力争把握品种间的结构性机会。
兴业聚惠混合A001547.jj兴业聚惠混合型证券投资基金2025年年度报告
报告期内，受风险偏好持续提振、“反内卷”带来的通缩预期修复、央行货币政策克制等多因素影响，债市呈现“低利率+高波动”特征，利率曲线陡峭化上行，信用利差进一步压缩至低位，投资者体验感偏差。具体来看：一季度市场对降息预期过度乐观，央行暂停国债买卖，抬升资金价格中枢，降息预期收敛，收益率曲线呈现平坦化调整。二季度受外部冲击，风险偏好急剧下挫，5月初央行一揽子宽松政策落地，收益率曲线陡峭化修复。三季度风险偏好提振及“反内卷”带来通胀修复预期，债市与基本面背离，在央行维持资金面宽松的情况下，债市宏观叙事逻辑发生改变，收益率曲线呈现陡峭化调整。四季度伊始抑制债市表现的因素减弱，央行重启国债买卖，情绪有所修复，但市场宏观叙事发生改变，对货币政策宽松预期分歧加大，叠加监管政策预期不明和超长债供需结构失衡预期加剧，年末的配置性行情也未出现，收益率曲线再度呈现平坦化调整。总体上，除中短期限普通信用债收益率下行外，其他各品种和期限收益率均呈现不同程度的上行，其中利率债各关键期限均较2024年年底上行20-40BP，信用债上行幅度在20BP以内。报告期内，我们继续根据宏观政策环境、以及各细分资产的风险和收益率预期变化，主动调整持仓的结构和仓位，降低组合债券久期，持续优化组合的资产配置，力争实现较为稳健的净值增长。
展望2026年，影响2025年债券市场的三大因素（降息预期差、股市估值修复和风险偏好提升、经济企稳）在2026年将发生边际改变。风险偏好和“反内卷”对债市边际作用减弱。股票估值已经有较大程度修复，是否迎来估值的进一步扩张存在不确定性，而在总需求偏弱的背景下，“反内卷”带来的价格上涨缺乏需求支持，目前看效果相对有限。从基本面和政策面来看，在名义GDP尚未确定性改善、央行货币政策未收敛的情况下，债券收益率有望继续维持低位。大类资产配置上，收益排序或将延续2025年的状态。权益市场是由估值修复转向盈利驱动，上涨空间有待观察；股票市场乐观预期叠加供需关系改善，可转债估值维持高位，但波动性将明显加大，风险调整后收益将弱于2025年；纯债将继续处于低利率下的赚钱效应偏弱状态，但整体调整压力或将弱于2025年。操作策略，组合拟根据市场走势的预判，保持组合资产的流动性，灵活调整久期和大类资产配置，力争把握品种间的结构性机会。
兴业恒益6个月持有期债券A019943.jj兴业恒益6个月持有期债券型证券投资基金2025年年度报告
报告期内，受风险偏好持续提振、“反内卷”带来的通缩预期修复、央行货币政策克制等多因素影响，债市呈现“低利率+高波动”特征，利率曲线陡峭化上行，信用利差进一步压缩至低位，投资者体验感偏差。具体来看：一季度市场对降息预期过度乐观，央行暂停国债买卖，抬升资金价格中枢，降息预期收敛，收益率曲线呈现平坦化调整。二季度受外部冲击，风险偏好急剧下挫，5月初央行一揽子宽松政策落地，收益率曲线陡峭化修复。三季度风险偏好提振及“反内卷”带来通胀修复预期，债市与基本面背离，在央行维持资金面宽松的情况下，债市宏观叙事逻辑发生改变，收益率曲线呈现陡峭化调整。四季度伊始抑制债市表现的因素减弱，央行重启国债买卖，情绪有所修复，但市场宏观叙事发生改变，对货币政策宽松预期分歧加大，叠加监管政策预期不明和超长债供需结构失衡预期加剧，年末的配置性行情也未出现，收益率曲线再度呈现平坦化调整。总体上，除中短期限普通信用债收益率下行外，其他各品种和期限收益率均呈现不同程度的上行，其中利率债各关键期限均较2024年年底上行20-40BP，信用债上行幅度在20BP以内。报告期内，我们继续根据宏观政策环境、以及各细分资产的风险和收益率预期变化，主动调整持仓的结构和仓位，降低组合债券久期，持续优化组合的资产配置，力争实现较为稳健的净值增长。
展望2026年，影响2025年债券市场的三大因素（降息预期差、股市估值修复和风险偏好提升、经济企稳）在2026年将发生边际改变。风险偏好和“反内卷”对债市边际作用减弱。股票估值已经有较大程度修复，是否迎来估值的进一步扩张存在不确定性，而在总需求偏弱的背景下，“反内卷”带来的价格上涨缺乏需求支持，目前看效果相对有限。从基本面和政策面来看，在名义GDP尚未确定性改善、央行货币政策未收敛的情况下，债券收益率有望继续维持低位。大类资产配置上，收益排序或将延续2025年的状态。权益市场是由估值修复转向盈利驱动，上涨空间有待观察；股票市场乐观预期叠加供需关系改善，可转债估值维持高位，但波动性将明显加大，风险调整后收益将弱于2025年；纯债将继续处于低利率下的赚钱效应偏弱状态，但整体调整压力或将弱于2025年。操作策略，组合拟根据市场走势的预判，保持组合资产的流动性，灵活调整久期和大类资产配置，力争把握品种间的结构性机会。
兴业一年持有期债券A014248.jj兴业一年持有期债券型证券投资基金2025年第三季度报告
报告期内，国内方面，经济复苏力度放缓，物价仍处于低位运行，社融、M1等金融数据同比增速改善，但私人部门信贷依然偏弱，央行维持“适度宽松”基调，央行通过公开市场、买断式回购以及MLF等工具灵活调节市场流动性，确保资金面整体处于合理充裕状态；海外方面，以美联储为代表的主要经济体进入降息周期，但经济韧性与通胀粘性对降息的节奏和空间预期形成扰动。三季度，尽管经济基本面和政策面对债市依然有支撑，但债券市场却呈现“熊陡”走势，信用利差也随之走阔，核心影响因素为风险偏好持续提振、“反内卷”带来的通胀预期修复以及监管政策调整等。具体来看，三季度，上证综指上证12.7%触及2900点，成交量显著放大，结构性分化显著，科技和有色板块涨幅超40%，赚钱效应明显，而银行板块却下跌近9%；同权益市场类似，可转债的涨幅也超过9%，呈现出结果分化的特征。相对而言，债券市场表现偏弱，中短端普遍上行10-20BP，10Y和30Y则上行幅度20-30BP。报告期内，继续优化组合持仓结构，以信用债为底仓，配合小仓位利率债交易，灵活调整组合久期。
兴业天禧债券A002661.jj兴业天禧债券型证券投资基金2025年第三季度报告
报告期内，国内方面，经济复苏力度放缓，物价仍处于低位运行，社融、M1等金融数据同比增速改善，但私人部门信贷依然偏弱，央行维持“适度宽松”基调，央行通过公开市场、买断式回购以及MLF等工具灵活调节市场流动性，确保资金面整体处于合理充裕状态；海外方面，以美联储为代表的主要经济体进入降息周期，但经济韧性与通胀粘性对降息的节奏和空间预期形成扰动。三季度，尽管经济基本面和政策面对债市依然有支撑，但债券市场却呈现“熊陡”走势，信用利差也随之走阔，中短端收益率普遍上行10-20BP，10Y和30Y则上行幅度20-30BP，核心影响因素为风险偏好持续提振、“反内卷”带来的通胀预期修复以及监管政策调整等。报告期内，继续优化组合持仓结构，以信用债为底仓，配合利率债交易，灵活调整组合久期。
兴业恒益6个月持有期债券A019943.jj兴业恒益6个月持有期债券型证券投资基金2025年第三季度报告
报告期内，国内方面，经济复苏力度放缓，物价仍处于低位运行，社融、M1等金融数据同比增速改善，但私人部门信贷依然偏弱，央行维持“适度宽松”基调，央行通过公开市场、买断式回购以及MLF等工具灵活调节市场流动性，确保资金面整体处于合理充裕状态；海外方面，以美联储为代表的主要经济体进入降息周期，但经济韧性与通胀粘性对降息的节奏和空间预期形成扰动。三季度，尽管经济基本面和政策面对债市依然有支撑，但债券市场却呈现“熊陡”走势，信用利差也随之走阔，核心影响因素为风险偏好持续提振、“反内卷”带来的通胀预期修复以及监管政策调整等。具体来看，三季度，上证综指上证12.7%触及2900点，成交量显著放大，结构性分化显著，科技和有色板块涨幅超40%，赚钱效应明显，而银行板块却下跌近9%；同权益市场类似，可转债的涨幅也超过9%，呈现出结果分化的特征。相对而言，债券市场表现偏弱，中短端普遍上行10-20BP，10Y和30Y则上行幅度20-30BP。报告期内，我们根据宏观政策环境、以及各细分资产的风险和收益率预期变化，主动调整持仓的结构和仓位，持续优化组合的资产配置，力争实现较为稳健的净值增长。