刘兴旺 - 基金投资策略和运作

2026 年二季度，国内宏观经济呈现总量平稳、结构分化的修复格局，“十五五”规划产业项目加速落地，财政前置发力托底基建与先进制造投资，货币政策维持适度宽松，央行创新隔夜逆回购工具精细化管理短端流动性，财政货币协同助力新旧动能转换。外部环境扰动持续，中东地缘冲突推升国际油价，输入性通胀压力有所抬升，美联储维持高利率区间，全球资本流动波动加大，内外环境约束国内复苏节奏。权益市场整体呈极致结构性分化、冲高后阶段性兑现的震荡走势，二季度上半段 AI 算力、半导体、高端装备等高景气成长赛道依托产业业绩兑现持续走强，市场聚焦高景气主线；地产、传统消费、大金融等低估值价值板块持续承压，市场呈现 “K 型行情”、个股收益分化显著。季末阶段，高位赛道获利了结资金流出，存量资金高低切换，低位滞涨板块迎来修复，市场风格进入再平衡阶段，风险偏好随外部通胀与资金兑现节奏反复波动。债券市场整体震荡偏强，银行间资金面维持合理充裕，央行灵活投放流动性对冲政府债集中发行，短端利率锚定政策利率保持稳定，长端利率受经济弱修复与输入性通胀预期双向拉扯，维持窄幅震荡运行。信用市场分层修复，产业债、高端制造信用利差持续压缩，城投债区域分化延续，高评级信用品种票息收益稳定，固收底仓贡献稳健基础收益。本组合二季度立足宏观流动性、产业景气周期与海内外地缘风险三重维度，动态调整股债大类资产配比。权益端均衡把握高景气成长主线与低位价值修复机会，固收端优化久期结构，控制长久期利率债波动风险，平滑赛道轮动与外部冲击带来的净值波动，本季度组合实现稳健正收益。展望后续运作，本组合将持续强化自上而下宏观周期研判与自下而上个股基本面深挖相结合的投研框架，动态调整大类资产配置比例。持续优化收益来源结构，力争穿越市场风格轮动，争取长期为持有人创造持续、稳健、可持续的投资回报。

权益方面组合期初积极增加科技板块的配置比例，其中通信、电子、新材料、半导体设备板块的配置比例较高，组合充分受益于全球AI建设资金投入规模加大，上游光芯片、覆铜板、陶瓷、电子布、存储的紧缺程度进一步加剧。期末组合逐步兑现科技类资产收益，调整持仓结构，增加化工、有色、非银金融、医药、家电等板块的配置比例，科技类资产进一步降低，组合权益持仓更为均衡。认为短期科技股涨幅较大，需要时间去兑现利润消化估值，大幅下跌的概率虽然偏低，但资金的再平衡需求增加，部分低估值板块的修复概率较大。债券方面组合维持2.5年左右的久期中枢，降低利率债交易频率，信用债以银行二永配置为主，转债配置比例较低。

AI资本开支已经极大的影响了宏观面数据，导致结构性失真，例如国内强劲的出口绝大部分由AI带动，剔除AI外大部分商品出口环比走弱，这也解释了股票市场板块分化，一个侧面证据在于今年淡旺季切换过程中集运价格远超预期，AI出口更能承受高运价，对传统行业出口形成一定挤出效应。另一层面AI密集的资本开支也开始影响美国偏高的通胀率，这也导致紧缩的担忧，而紧缩对传统行业构成更加明显的利空。因而从实际基本面来看，AI叙事与其他行业确实形成了跷跷板效应，市场对短期分化赋予很高的权重进而影响了两者的长期叙事分化，形成了硅基与碳基之争，无论AI接下来发展如何，当前的叙事也是不太合理的。报告期内，基金持仓主要包括有色、化工、小金属等。

2026年二季度，国内宏观经济呈现总量平稳、结构分化的修复格局，“十五五”规划产业项目加速落地，财政前置发力托底基建与先进制造投资，货币政策维持适度宽松，央行创新隔夜逆回购工具精细化管理短端流动性，财政货币协同助力新旧动能转换。外部环境扰动持续，中东地缘冲突推升国际油价，输入性通胀压力有所抬升，美联储维持高利率区间，全球资本流动波动加大，内外环境约束国内复苏节奏。权益市场整体呈极致结构性分化、冲高后阶段性兑现的震荡走势，二季度上半段 AI 算力、半导体、高端装备等高景气成长赛道依托产业业绩兑现持续走强，市场聚焦高景气主线；地产、传统消费、大金融等低估值价值板块持续承压，市场呈现 “K 型行情”、个股收益分化显著。季末阶段，高位赛道获利了结资金流出，存量资金高低切换，低位滞涨板块迎来修复，市场风格进入再平衡阶段，风险偏好随外部通胀与资金兑现节奏反复波动。债券市场整体震荡偏强，银行间资金面维持合理充裕，央行灵活投放流动性对冲政府债集中发行，短端利率锚定政策利率保持稳定，长端利率受经济弱修复与输入性通胀预期双向拉扯，维持窄幅震荡运行。信用市场分层修复，产业债、高端制造信用利差持续压缩，城投债区域分化延续，高评级信用品种票息收益相对稳定，固收底仓贡献稳健基础收益。本组合二季度立足宏观流动性、产业景气周期与海内外地缘风险三重维度，动态调整股债大类资产配比。权益端均衡把握高景气成长主线与低位价值修复机会，固收端优化久期结构，控制长久期利率债波动风险，平滑赛道轮动与外部冲击带来的净值波动，本季度组合实现稳健正收益。展望后续运作，本组合将持续强化自上而下宏观周期研判与自下而上个股基本面深挖相结合的投研框架，动态调整大类资产配置比例，持续优化收益来源结构，力争穿越市场风格轮动，致力于为持有人创造长期、稳健、可持续的投资回报。

2026 年二季度，国内宏观经济呈现总量平稳、结构分化的修复格局，“十五五” 规划产业项目加速落地，财政前置发力托底基建与先进制造投资，货币政策维持适度宽松，央行创新隔夜逆回购工具精细化管理短端流动性，财政货币协同助力新旧动能转换。外部环境扰动持续，中东地缘冲突推升国际油价，输入性通胀压力有所抬升，美联储维持高利率区间，全球资本流动波动加大，内外环境约束国内复苏节奏。权益市场整体呈极致结构性分化、冲高后阶段性兑现的震荡走势，二季度上半段 AI 算力、半导体、高端装备等高景气成长赛道依托产业业绩兑现持续走强，市场聚焦高景气主线；地产、传统消费、大金融等低估值价值板块持续承压，市场呈现 “K 型行情”、个股收益分化显著。季末阶段，高位赛道获利了结资金流出，存量资金高低切换，低位滞涨板块迎来修复，市场风格进入再平衡阶段，风险偏好随外部通胀与资金兑现节奏反复波动。债券市场整体震荡偏强，银行间资金面维持合理充裕，央行灵活投放流动性对冲政府债集中发行，短端利率锚定政策利率保持稳定，长端利率受经济弱修复与输入性通胀预期双向拉扯，维持窄幅震荡运行。信用市场分层修复，产业债、高端制造信用利差持续压缩，城投债区域分化延续，高评级信用品种票息收益稳定，固收底仓贡献稳健基础收益。本组合二季度立足宏观流动性、产业景气周期与海内外地缘风险三重维度，动态调整股债大类资产配比。权益端均衡把握高景气成长主线与低位价值修复机会，固收端优化久期结构，控制长久期利率债波动风险，平滑赛道轮动与外部冲击带来的净值波动，本季度组合实现稳健正收益。展望后续运作，本组合将持续强化自上而下宏观周期研判与自下而上个股基本面深挖相结合的投研框架，动态调整大类资产配置比例。持续优化收益来源结构，力争穿越市场风格轮动，长期为持有人创造持续、稳健、可持续的投资回报。

2026年二季度，国内宏观经济整体呈现典型的前低后高修复走势与结构性分化特征，尽管GDP增速小幅放缓，但季末各类先行指标回暖印证了经济仍具韧性。从生产端看，制造业PMI在季度前期于荣枯线临界区间震荡后，在6月随着供需同步回暖升至50.3%，重返扩张区间。工业生产保持稳健，1-5月规模以上工业增加值同比增长5.4%，高技术制造业作为核心增长支柱持续领跑，不过国际大宗商品价格震荡使得产业链上下游盈利分化格局延续。内需整体呈现弱修复特征，二季度以来商品和餐饮消费均有较明显下行，以旧换新透支效应持续显现，家电、汽车、通讯器材销售增速维持负增长。当前消费内生动能仍待改善，后续促消费政策重点或转向服务消费。投资方面，前5个月投资增速录得-4.1%，降幅已超去年，其中地产、基建、制造业投资均不同程度放缓，企业资本开支整体较为谨慎。进出口表现较强韧性，2026年1―5月，我国货物进出口总值同比增长15.3%。出口结构持续优化，人工智能相关产品（如芯片、电子元件）及新能源汽车等绿色产品增势强劲，劳动密集型产品出口有所下降，内需回暖及高技术产业投资需求旺盛是主要拉动力量。贸易布局更趋多元，对部分发展中国家进出口保持两位数增长，对欧美等传统地区依赖度有所降低。物价层面整体温和可控，二季度核心CPI保持平稳，通胀指标有所回升但较为温和。PPI受国内外大宗商品价格联动传导稳步上行，输入性通胀压力阶段性显现但未形成显著风险。政策导向上，国内货币政策维持稳健偏松基调，依托结构性工具精准赋能科创、高端制造与绿色产业，持续压降实体经济融资成本。财政政策重心则由规模扩张转向效能提升，全力加快政府债资金落地转化以夯实实物工作量。海外环境依然复杂严峻，区域、产业及消费市场复苏进程冷热不均。美联储释放偏鹰派信号，欧央行因通胀黏性持续加息，金融市场波动在二季度后期有所加大。总体而言，二季度中国经济抵御住了内外部逆风，但在地产产业链调整及内需原生动力不足等结构性压力依然存在的背景下，后续宏观调控仍需持续聚焦扩内需、稳工业、保就业，以推动经济实现质效同步改善并巩固回升向好的态势。 上述环境下，国内债券市场收益率低位震荡，在宽松流动性及偏弱内需共同影响下，债市支撑盘稳固，10年期国债收益率运行区间在1.70%-1.85%。期限利差在5-6月一度收窄后又有所反弹，信用利差整体压缩。超长利率债在基本面数据、一级市场供给及海外利率走势共同影响下博弈较为激烈。可转债市场，整体估值有所压缩，信用分层较前期显著。高平价科技转债跟随正股活跃，而部分低价转债信用资质担忧提升，面临流动性折价。另外，部分低价品种在正股风格影响下，也受到一定压制。股票市场指数盘整，结构分化明显。主线向盈利弹性切换，资金追逐短期业绩确定性及长期空间。AI算力、半导体等科技赛道强势领跑，传统顺周期板块表现相对低迷。投资策略上，债券品种杠杆有所降低，适度减持部分利差较窄的中期品种，组合久期维持中性略高水平。转债整体维持较低仓位，适度加大个券条款交易的力度。权益投资仓位有所降低，投资标的主要关注估值合理、短期业绩稳定及中长期竞争优势较为突出的传统行业优质标的。尽管短期面临一定回撤，但在经济整体平稳，产业结构不断优化情况下，中长期维度仍有望获得一定合理回报。

2026年二季度国内经济保持平稳，出口增速维持韧性，物价水平有所回升，高质量发展取得新成效，但也面临供给强需求弱、结构呈现分化、外部环境冲击等问题。央行保持适度宽松的货币政策基调，季末增加隔夜逆回购操作品种，流动性环境充裕，银行间质押式回购加权利率DR007一度维持在政策利率下方运行。在充裕的资金环境下，二季度债券收益率呈震荡下行走势。海外环境多变，地缘局势和经贸摩擦反复，地缘冲突和AI浪潮成为牵动全球资本市场的两大议题，二季度国际油价震荡回落，但市场对美联储的加息担忧挥之不去，美债收益率和美元指数震荡上行。国内股票市场总体维持震荡，但不同行业板块和主题风格表现分化较大。投资操作上，本基金注重大类资产配置，适时调整久期和杠杆，优化权益持仓，报告期内净值有所增长。

2026 年二季度，国内宏观经济呈现总量平稳、结构分化的修复格局，“十五五” 规划产业项目加速落地，财政前置发力托底基建与先进制造投资，货币政策维持适度宽松，央行创新隔夜逆回购工具精细化管理短端流动性，财政货币协同助力新旧动能转换。外部环境扰动持续，中东地缘冲突推升国际油价，输入性通胀压力有所抬升，美联储维持高利率区间，全球资本流动波动加大，内外环境约束国内复苏节奏。权益市场整体呈极致结构性分化、冲高后阶段性兑现的震荡走势，二季度上半段 AI 算力、半导体、高端装备等高景气成长赛道依托产业业绩兑现持续走强，市场聚焦高景气主线；地产、传统消费、大金融等低估值价值板块持续承压，市场呈现 “K 型行情”、个股收益分化显著。季末阶段，高位赛道获利了结资金流出，存量资金高低切换，低位滞涨板块迎来修复，市场风格进入再平衡阶段，风险偏好随外部通胀与资金兑现节奏反复波动。债券市场整体震荡偏强，银行间资金面维持合理充裕，央行灵活投放流动性对冲政府债集中发行，短端利率锚定政策利率保持稳定，长端利率受经济弱修复与输入性通胀预期双向拉扯，维持窄幅震荡运行。信用市场分层修复，产业债、高端制造信用利差持续压缩，城投债区域分化延续，高评级信用品种票息收益稳定，固收底仓贡献稳健基础收益。本组合二季度立足宏观流动性、产业景气周期与海内外地缘风险三重维度，动态调整股债大类资产配比。权益端均衡把握高景气成长主线与低位价值修复机会，固收端优化久期结构，控制长久期利率债波动风险，平滑赛道轮动与外部冲击带来的净值波动，本季度组合实现稳健正收益。展望后续运作，本组合将持续强化自上而下宏观周期研判与自下而上个股基本面深挖相结合的投研框架，动态调整大类资产配置比例。持续优化收益来源结构，力争穿越市场风格轮动，长期为持有人创造持续、稳健、可持续的投资回报。

AI资本开支已经极大的影响了宏观面数据，导致结构性失真，例如国内强劲的出口绝大部分由AI带动，剔除AI外大部分商品出口环比走弱，这也解释了股票市场板块分化，一个侧面证据在于今年淡旺季切换过程中集运价格远超预期，AI出口更能承受高运价，对传统行业出口形成一定挤出效应。另一层面AI密集的资本开支也开始影响美国偏高的通胀率，这也导致紧缩的担忧，而紧缩对传统行业构成更加明显的利空。因而从实际基本面来看，AI叙事与其他行业确实形成了跷跷板效应，市场对短期分化赋予很高的权重进而影响了两者的长期叙事分化，形成了硅基与碳基之争，无论AI接下来发展如何，当前的叙事也是不太合理的。报告期内，基金持仓主要包括有色、化工、小金属等。

二季度，货币市场流动性是主导债券市场的主要因素。分阶段来看，季初，随着财政部宣告超长期特别国债发行计划，节奏不弱于去年，引发市场对是否有足够的承接能力的焦虑。叠加央行持续以小额投放进行公开市场操作，引发了季初的收益率上行。自4月下旬起，得益于资金面的持续宽松，主要期限国债收益率逐步下行。5月初的买断式逆回购净回笼，则再度引发市场担忧，但又在其后的MLF续做中得以反转，流动性宽松预期未变。季末因为跨季、税期和供给等资金分流因素影响而出现边际收紧，进而出现收益率上行的情形。分期限来看， 超长端在收益率下行期间表现出一定的滞后性，在上行期间又表现出前置性，市场对超长端的防御心态仍然较强。整体来看，市场在判断央行政策意图上出现了一定的分歧，在行情表现上则体现为多空博弈，整个二季度利率债收益率震荡下行。二季度信用债收益率走势整体跟随利率中枢。但是，与前期不同，短期限信用债在二季度的表现反而不及中期限信用债，且在各主要评级、主要行业、主要品种等不同维度都录得类似表现。一方面，短端利差处于历史极低位置，可持续性较弱，资金自发向中期限寻找利差收益；另一方面，在评级调整的冲击下，短期限信用债变现能力显著优于中长期限信用债，先被变现的短期限信用债利差先行走阔，再向中长期限信用债蔓延。展望下一季度，预计央行将持续保障资金宽松同时控制资金价格，权益市场的持续性可能对债券市场形成一定掣肘，债券市场对外部因素扰动基本脱敏。预计关键期限国债收益率继续在震荡中小幅下降，但在期限维度上，超长端和短端波动幅度大于中等期限，在品种维度上，国开债表现好于国债。得益于二季度收益率继续下行，本产品二季度的业绩表现持续修复，期间产品顺势调整了久期和品种结构。下一季度，本产品将继续紧跟市场节奏，对久期结构和持仓品种做适时调整，配置重心由前期高流动性利率债转向高票息利率债品种，从资本利得和票息两个维度加强产品的收益状况，力争改善产品的风险收益比。

回顾二季度，出口与高技术制造是主要经济支撑，但内需疲软，5月社零同比转负，固定资产投资增速下滑，6月制造业PMI回升至50.3%。债市方面，10年期国债收益率震荡下行约9bp至1.73%，主因是资金面宽松、基本面转弱及“资产荒”格局驱动，但季末受供给扰动等因素小幅反弹。二季度银行间资金面由松转紧，4月均衡偏松，DR001低至1.22%，5月央行净回笼致利率中枢小幅抬升，6月收敛加剧，DR007一度升至1.49%。二季度信用利差整体收窄，低等级压缩幅度大于中高等级，期限上1年期高等级利差小幅走阔，3年及5年期普遍收窄。2026年二季度A股震荡上行、极致分化，上证指数涨5.20%，创业板指大涨36.35%创历史新高。科技板块一枝独秀（电子涨90.9%），消费、金融地产等多数行业承压，然而二季度中证转债震荡下行，科技类转债领涨，金融转债承压。本产品当前转债仓位偏谨慎，债券仓位及久期偏中性。

二季度以来，随着外部冲突缓和、国内基本面保持平稳，资金面整体仍较为充裕，期限利差被明显压缩，长端利率也逐步修复了年初以来的超调。进入6月份后，央行加大流动性回笼力度，资金面边际收敛，债市缺乏明确单边催化，长端利率整体维持窄幅波动，市场重新回到区间震荡格局。权益市场方面，二季度以来，A 股市场整体维持结构性行情，外部冲突阶段性缓和，国内基本面修复节奏相对偏慢，市场风险偏好在波动中逐步调整。流动性方面，整体资金环境仍较为充裕，对权益资产形成一定支撑，但随着宏观预期变化及市场风格轮动加快，板块间分化特征进一步显现。 投资操作上，本基金坚持大类资产配置思路，结合市场环境变化灵活调整组合结构。季度初在外部冲突引发市场波动的背景下，适度增持权益资产，积极把握阶段性调整带来的配置机会，重点增加了半导体设备、PCB 上游、光纤光缆及储能等行业资产配置。随着市场风格切换和板块轮动加快，组合适时进行了高低切换与结构优化，动态调整权益持仓，提升组合配置效率。在债券部分，则根据资金面变化和利率走势，灵活调整组合久期及信用债配置，并适当运用杠杆工具，以增强组合收益弹性，力争实现长期稳健回报。