钱睿南 - 基金投资策略和运作

二季度影响全球市场的主要因素包括中东局势的跌宕起伏、美联储货币政策预期的转变、以及科技领域的创新突破，总体来看美伊冲突明显缓解，美联储加息预期推迟，AI产业加速发展势头不变。受上述因素影响，贵金属和原油走弱，工业金属有所分化，科技行业引领权益资产走强，美日韩和欧洲等主要股市表现良好，A股市场极致分化，以双创指数为代表的科技行业大幅走强，但顺周期资产表现疲弱。本基金仓位提升，保持中高仓位运行，加大了在电子通信等科技行业的投资力度，这也是基金收益的主要来源，临近季末基于业绩和降低组合波动的考虑逐步增加了医药、非银金融等非科技类资产的比例。

2026年二季度整体市场继续保持分化的总体格局，一方面符合产业趋势的科技成长在订单和业绩上修催化下大幅上涨，另一方面总量相关的顺周期资产保持弱势，特别是社零数据下滑雪上加霜。细分环节上，涨价链表现强势，全球AI需求带来增量市场挤压现有产能，导致短期因为部分环节瓶颈而无法迅速扩产的电子布、铜箔、CCL、MLCC等出现短期供需失衡，进而带来价格的持续上涨。海内外存储扩产带来的全球资本开支加速，为半导体设备零部件材料带来确定性机会。此外，台积电三星等海外晶圆代工厂保持高稼动率，国内中芯国际华虹满产，体现了行业景气度。报告期内，产品主要持仓集中在国产AI芯片、晶圆代工、半导体设备零部件材料、PCB上游材料等环节，获得较好的收益率。展望后市，当前国内仍处在确定的货币扩张周期，产业上国产替代相关的科技产业高增速很确定，各级国资产业资本重点投资的方向包括国产替代、先进制造、未来产业等，体现了财政支持的方向，同时也是二级市场投资的主线。短期临近中报披露，市场对业绩的敏感度更高。长鑫上市短期带来高位科技的筹码博弈，但不影响上述方向的景气度。因此，本产品继续看好国产替代的科技细分，在调整中增加国产链的比重，维持对电子、通信、机械等行业的乐观态度，对锂电隔膜等基本面良好的环节在中报季也将重点关注和配置。

二季度影响全球市场的主要因素包括中东局势的跌宕起伏、美联储货币政策预期的转变、以及科技领域的创新突破，总体来看美伊冲突明显缓解，美联储加息预期推迟，AI产业加速发展势头不变。受上述因素影响，贵金属和原油走弱，工业金属有所分化，科技行业引领权益资产走强，美日韩和欧洲等主要股市表现良好，A股市场极致分化，以双创指数为代表的科技行业大幅走强，但顺周期资产表现疲弱。本基金多数时间在基金合同约定的投资比例范围内保持了较高权益仓位，方向主要集中于低估值的食品饮料和公用事业等红利防御类行业，在市场的极致分化中表现不佳，季度后期权益仓位有所降低，结构上进行了调整，降低了红利类资产的比例，提升了组合的科技含量，结构更加均衡。本基金债券资产久期较长，季度末开始逐步压降久期。

2026年二季度A股市场呈现宽幅震荡、极致结构性分化行情，市场流动性保持合理充裕，全市场成交维持高位，但板块收益差距显著。外部美联储货币政策反复，地缘冲突扰动全球风险偏好，内需修复节奏偏弱压制传统板块表现；内部新质生产力政策持续落地，AI算力链成为行情主线，通信、电子板块涨幅居前，传统消费、金融蓝筹走弱，资金持续向高景气科技赛道集中。本产品配置以科技为主导，适度均衡，主要集中在通信、电子、新能源、军工、机械等行业。展望三季度，宏观层面货币政策保持宽松，政策工具加速落地对冲内需压力，数字经济相关产业政策持续加码，算力基础设施、国产设备长期需求确定；外部美债利率波动，海外云厂商资本开支节奏变化带来阶段性波动，我们判断市场将维持震荡格局，行情将向业绩兑现筛选，估值极致分化格局小幅修复，风格适度均衡但科技成长依然是核心主线。本产品将坚持科技成长为主要配置，同时积极寻找传统行业中具备性价比的公司择机增配。

2026年二季度，国内宏观经济数据表现分化，一方面，PPI转正并出现明显回升，出口增速持续向好；另一方面，投资、消费数据进一步趋弱，社零当月增速多年以来首次出现负增长。此外，国内房地产价格下行速率放缓，部分一线城市开始出现企稳迹象。海外方面，自2月28日美国和以色列联合对伊朗进行的大规模军事打击暂时结束，美国和伊朗已经达成了临时停火协议，霍尔木兹海峡开始逐步恢复开放，国际油价持续回落。中美元首5月在北京进行了会晤，两国关系短期有望维持平稳。在此背景下，下半年国内政策面预计维持稳定。资本市场而言，上半年全球科技类资产在AI资本开支高企带动下大幅上涨，预计产业层面高景气趋势仍将在较长时间内延续。本基金二季度维持了较高的股票仓位，结构上增持了成长类资产，减持了价值类资产。下一阶段，本基金将在均衡配置的基础上，择机精选景气趋势持续向好的科技成长类资产以及估值合理的顺周期类资产，力争通过精选个股来实现超额收益。

二季度影响全球市场的主要因素包括中东局势的跌宕起伏、美联储货币政策预期的转变、以及科技领域的创新突破，总体来看美伊冲突明显缓解，美联储加息预期推迟，AI产业加速发展势头不变。受上述因素影响，贵金属和原油走弱，工业金属有所分化，科技行业引领权益资产走强，美日韩和欧洲等主要股市表现良好，A股市场极致分化，以双创指数为代表的科技行业大幅走强，但顺周期资产表现疲弱。本基金成立于一季度末，二季度处于建仓期内，债券资产以流动性管理为主，权益资产比例处于中等水平，结构上科技成长类行业比例较高，临近季末基于业绩和降低组合波动考虑逐步增加了非科技类资产比例。二季度国内经济呈现温和修复，外需强，内需偏弱的特征。央行通过公开市场操作灵活调节流动性，资金面整体充裕，4月隔夜利率一度到达1.2%低位。二季度债市震荡走强，4月债市在资金宽松和地缘缓和等因素下修复，5月中下旬在基本面偏弱和MLF超额投放等因素推动下再度走强，6月债市多空交织，收益率窄幅震荡。10年期国债收益率在4月创阶段性新低后，5-6月在低位区间窄幅震荡。信用债市场呈现收益率下行，信用利差收窄态势。组合以中高评级信用债和利率债持仓为主，保持中性久期和中低杠杆水平。

二季度以来，AI叙事对全球资本市场产生了深远影响。全球交易主要集中在行业景气度高、盈利增速快的科技板块：据统计美股本轮反弹80%的涨幅由科技贡献，而从业绩的角度来看，整个标普大幅上修业绩的板块也集中于科技中的光通信、存储、半导体等。同样，从A股情况来看，景气度较高的AI方向整体业绩增速明显高于其它板块。另一方面，虽然全球市场都在反弹，但结构上来看，并没有完全摆脱对美伊冲突之下通胀和宏观经济的担忧。具体表现在顺周期资产总体表现较弱，甚至很多板块和个股反弹幅度极小。在组合操作层面，基金大幅加仓了确定性较高的海外算力链，同时在临近季末之际，在AI板块涨幅较大的情况下，开始考虑组合的再平衡，加仓机械、有色等前期受损的顺周期板块。

二季度美伊冲突对股票市场产生了短暂的影响，但是随着战争的缓和，原油价格的下跌，投资者心态明显改善。在全球AI大规模基础设施投资的带动下，资金迅速向AI关产业链聚集。而与AI关联度不高的行业和公司在二季度表现较弱。同时二季度个别资金对个股和宽基ETF的大规模减持，进一步加剧了AI产业链和非AI相关公司的极致分化。　　二季度虽然增加了在AI相关产业链的研究和配置，但是与市场平均水平相比仍存在很大的差距。此外非AI行业的配置虽然有所降低，但是一些个股由于短期资金行为造成的股价下跌，这些优质公司在组合中仍占有很高的比例。三季度将继续聚焦具备估值优势的优质公司。

上证指数在2026年二季度上涨了5.20%，深成指上涨12.04%，二季度成长风格显著跑赢市场，建材，电子和通信表现较好，石油石化，钢铁和农林牧渔板块排名靠后。　　我们认为现代服务业的提升将体现在消费行业的发展上，报告期内，本基金投资方向主要聚焦在现代服务相关的消费领域，截至报告期末本基金持仓行业集中在景气可选消费、老龄消费以及渗透率提升的新兴消费板块。随着大众消费升级仍在持续，自下而上找到新的产品/渠道/管理抓手的公司或能有所表现。4月之后餐饮，机票，酒店等数据边际走弱，消费整体市场未有超预期的表现。但是值得注意的是，K型消费环境下，悦己消费和性价比消费依然不乏亮点。通过研究消费产业发展方向，产业政策、结构以及周期的变化，我们将力争挖掘基本面良好且估值较低的公司，随着现代服务行业新技术、新业务的升级，将持续关注景气可选消费，线下连锁以及环比改善的大众消费品的龙头公司以及优质品牌出海等方向的后续发展。

二季度经济延续"弱修复"基调，动能较一季度明显放缓。一季度GDP 5.0%基本确认为全年高点，二季度实际增速或回落至4.5%-4.6%。通胀呈现结构性分化，PPI受美伊冲突推升油价的输入性扰动，从1月的-1.4%加速升至4月的2.8%；CPI则受制于内需不足，仅温和回升至1.0%-1.2%，PPI向CPI的传导效率偏低。外部方面，地缘冲突反而强化了中国中间品和资本品出口份额提升的逻辑，出口维持韧性。内需方面，房地产投资仍为负增长，居民预防性储蓄偏高、消费意愿偏弱，票据利率一度触及零、居民贷款出现负增长，私人部门融资需求持续萎缩。政策端保持"积极但克制"，央行季度内虽净回笼中期流动性，但资金面整体仍处于"中性偏松"状态。　　二季度债市走出震荡偏强行情。中债10年国债估值收益率从一季度末的约1.81%进一步下行至1.73%附近，6月1日更是触及1.70%的年内低点，30年国债季中也下探至2.19%。二季度债市的主要驱动力来源于央行货币政策态度和流动性预期：4月资金面极度宽松（DR001一度低至1.22%），叠加3月经济金融数据降温、前期通胀预期消化，交易盘推动利率快速走低；但4月末起央行大量回笼中长期流动性，资金面从超宽松回归中性偏松，叠加特别国债供给放量预期和止盈情绪升温。5月经济数据低于预期后利率向下突破1.75%，但此后在1.71%附近获得支撑，债市整体以震荡为主。季度内信用债在"资产荒"逻辑下利差进一步压缩，中长久期信用超额收益显著，但临近季末监管密集下调评级带来部分主体的估值波动。曲线形态上，短端在宽松资金面下维持低位，长端受通胀预期和供给压力压制，期限利差维持在较高水平，陡峭化格局贯穿全季。　　二季度A股市场表现出结构性上涨的特征，主要指数分化明显，上证指数上涨5.20%，万得全A涨12.82%，科创综指上涨55.71%，市场K型分化，行情高度聚焦于科技成长赛道，尤其是AI硬件领域。驱动二季度市场行情的核心原因主要是：AI产业链业绩释放，海外大厂CAPEX持续增加。国内流动性维持合理充裕，全市场交投活跃，美伊战争提高了风险资产的不确定性，外资持续流入景气度高，具备确定性的AI上游板块。　　二季度，可转债市场同样出现结构性上涨、分化剧烈的格局，中证转债指数上涨3.70%，季度成交额累计4.72万亿元，环比上升8.01%。平均正股价格指数119.25；转股溢价率66.01%，上涨17.32%；纯债溢价率54.41%，上涨8.86%；YTM中位数-4.86%，上涨184Bps；全市场新发转债21只，增长9只，可转债市场整体存量规模5003.93亿元，环比下降199.15亿元。转债市场前半段跟随正股科技板块上涨，后半段随着热门标的估值走高，非科技赛道多数个券进入调整。　　本运作期内，本基金积极调整债券和股票仓位。

2026年二季度，市场整体震荡上行。随着外部风险因素边际缓解，市场逐步企稳反弹，行情结构性特征异常明显。结构上看，以半导体、光通信为代表的高景气科技赛道表现较强，而偏内需的方向均表现较弱。　　具体来看，二季度，万得全A上涨12.8%，其中，沪深300指数、中小板指数和创业板综合指数分别上涨11.9%、17.6%和24.8%。分行业来看，仅部分AI相关的行业表现较好，全市场超过半数行业下跌，市场表现极致分化。从各行业指数表现情况来看，涨幅居前的是电子、通信和建筑建材，分别上涨90.9%、63.8%和35.2%；而跌幅居前的是石油石化、农林牧渔和黑色金属，分别下跌22.2%、20.2%和18.6%。AI相关方向成为二季度最亮眼的投资主线。　　实际操作过程中，基于对市场的判断，本基金的仓位维持较高的水平。持仓结构上，仍然是以景气度向好的业绩增长与估值匹配的成长股为主，并根据行业景气度和估值水平的变化，动态调整组合。二季度，并未做大幅度的结构调整，增加了电子的配置比例，降低了计算机和传媒的配置比例。

2026年2季度，基金仓位随着美伊战争的不确定性有所下降，逐步增加仓位，并调整持仓结构。　　本基金将立足2026年中报，积极寻找盈利趋势能够继续改善的细分子行业，第一，创新驱动且能落地兑现业绩的泛科技行业，第二，供给受限的瓶颈类细分子行业，第三，能够出现基本面改善的传统制造业。